-
Финансовые рынки, экономика, корпоративная аналитика, финансово-экономическая инфографика и статистика. Связь: telegram@spydell.ru Резервный e-mail: spydell.telegram@gmail.com Чат: https://t.me/spydell_finance_chat
Синергия в рамках сингулярности
Долгосрочная перспектива развития проекта Spydell_finance неразрывно связана с темпами развития и внедрения ИИ на глобальном и локальном уровне.
Технологическая сингулярность в контексте ИИ это не из мира научной фантастики, а ситуация, когда скорость эволюции ИИ превзойдет способность человечества по адаптации трансформационных возможностей ИИ, что приведет к непредсказуемым последствиям.
Одной из важнейшей характеристикой движения к сингулярности является способность ИИ к самоконтролю и самообучению, т.е. к коррекции ошибок и самоулучшению на основе полученного опыта.
С этого момента моментально начинается экспоненциальный рост возможностей ИИ из-за специфики работы ИИ на основе огромных массивов информации и вычислительных кластеров, что на много порядков обгонит лучшие в мире научные коллективы.
При этом я не склонен принижать даже текущие (достаточно ущербные) возможности ИИ и ГИИ, т.к. многие исходят из безосновательной гипотезы особого превосходства человеческого мозга над машинным интеллектом.
Способности к:
• творческому и многовекторному абстрактному мышлению,
• выстраиванию сложных многомерных конструкций и иерархических связей,
• понимаю причинно-следственных связей и логических цепочек,
• гибкости мышления и способность к схватыванию новой информации и обучению на основе опыта,
• пониманию неоднозначного контекста и отделению правды от лжи,
• эффективной балансировки вероятностей на основе анализа информации,
• планированию, прогнозированию на основе анализа полученного опыта и текущей информации и многое другое.
Вот всем этим в совокупности или в отдельности в различной пропорции наделены не более 2-5% от человеческой популяции (до 7-10% в богатых, образованных развитых странах), т.е. все остальные весьма глупы до полной беспросветной глупости с точки зрения возможностей современных ИИ.
По самым скромным оценкам, даже текущие слабые версии ГИИ превосходят 95% человечества по уровню когнитивных возможностей.
Учитывая низкую скорость развития человеческого мозга (по меркам ИИ), что будет, если через некоторое время (весьма близкий горизонт, учитывая темпы развития ИИ), современные модели ГИИ превзойдут 99% человечества по уровню когнитивных способностей?
Есть безусловно слабые места у ГИИ: непрерывное галлюционирование, смешивание правды и вымысла, неспособность выстраивать и модулировать причинно-следственные связи, проблемы с улавливанием нюансов и скрытого контекста, поверхностное понимание сложных ситуаций, проблемы с последовательностью рассуждений, проблемы с переносом знаний из одной области в другую и т.д.
Однако, фиксация на проблемах допустима, если принять за аксиому, что дальнейшая эволюция ГИИ остановлена, что совсем не так. Скорее наоборот, развитие расположено на низшей точке параболического взлета.
Важнейшим преимуществом ИИ над человеком являются:
• несоразмерно более высокая скорость обработки информации,
• скорость обучения, которая может быть в десятки и сотни тысяч раз выше, чем у человека (несколько минут или часов vs 5-20 лет у человека),
• память в рамках огромного массива проиндексированной информации vs постоянной забывчивости у человека, что требует постоянного возврата в исходную точку для воспроизводства забытой информации, снижая общую производительность,
• быстрая адаптация к изменениям,
• равномерная производительность в отличие от эмоциональных, физических и биологических циклов у человека,
• масштабируемость (возможность быстрого копирования, распространения и внедрения).
Очевидно, что эволюция алгоритмов ГИИ (1) + рост производительности вычислительных систем (2) + обучение на все большем массиве данных (3) в долгосрочной перспективе будут творить чудеса, это вопрос времени.
Да, есть проблемы в качестве набора данных, есть проблемы в коррекции ошибок, но это все исправило со временем. Фундаментальные преимущества остаются за ИИ/ГИИ и в этом нет никаких сомнений.
Продолжение следует...
Чем Банк России аргументировал фиксацию ставки на уровне 21% на заседании 20 декабря? Начало здесь.
Несмотря на неизменность ключевой ставки в декабре, необходимо сохранить указание на возможность ее повышения на ближайшем заседании. При этом использовать умеренно жесткую форму сигнала, предполагающую менее высокую вероятность такого шага.
Сколько нужно денег, чтобы держать американскую экономику на плаву?
Американская экономика перманентно заточена на приращение долгов для подержания экономического роста. Процесс накопления долгов является нормальным, если стоимость обслуживания долга низка, а темпы роста долга ниже или сопоставимы с темпом роста финансовых показателей бизнеса и доходов государства.
Сейчас условия не вполне нормальные – стоимость размещения долгов на максимуме за 15-17 лет с тенденцией на удорожание, несмотря на снижение ключевой ставки ФРС на 1 п.п, а для поддержания прежних темпов роста требуется все больше долгов, отдача на заемный капитал снижается.
За последние 12 месяцев по 3кв24 включительно чистый прирост обязательств в облигациях составил 2.35 трлн, среди которых нефинансовый бизнес всего 0.3 трлн, штаты и органы местного самоуправления – 0.1 трлн, федеральное правительство – 1.95 трлн по собственным расчетам на основе данных ФРС в отчете Z1.
Без привязки к контексту и экономической динамике эти данные немногое значат. Относительно ВВП прирост долгов в облигациях балансирует в диапазоне 8-10% последние 12 месяцев и это много по историческим меркам.
В период с 1995 по 2000 долг нефинансового сектора в облигациях рост на 1.5-3.5% в год, в период экономического роста 2003-2007 диапазон прироста обязательств составлял 3-5%.
Далее наступил финансовый кризис, когда к середине 2009 прирост долгов составил до 15%к ВВП (эффект снижения ВВП и резкого роста стимулирующих мер правительства США), спустя 5 лет к 2014 прирост долгов нормализовался с 12 до 5% и находился в диапазоне 4-7% вплоть до COVID кризиса (2015-2019).
В период фискального экстремизма и монетарного бешенства 2020-2021 прирост долгов был до 24% к ВВП вновь за счет федерального правительства.
Текущие 8-10% прироста долгов почти в 1.7 раза отклоняются от нормы 2015-2019 и в 2.5 раза относительно нормы 2003-2007, не говоря уже о почти четырехкратном расхождении с показателями 1995-2000.
О чем это говорит? После каждого кризиса (2000, 2008 и 2020) требуется все больше ресурсов для поддержания системы, а рентабельность долга снижается.
Когда долги были дешевыми (2009-2021) можно было снижение макроэкономической неэффективности ретушировать через низкую стоимость обслуживания долга, разгоняя долговое плечо, но не сейчас.
Еще важным наблюдение является доминирование нефинансового бизнеса в структуре прироста чистых обязательств в облигациях нефинансового сектора США, которое снизилось до 10% за последний год, что в 3.5-4 раза ниже, чем было в 2013-2017 годах.
Государство продолжается вытеснять частный сектор, что приводит к замещению долгов нефинансового сектора в пользу государства.
Долги бизнеса и населения по странам мира
В период с середины 2022 по 3кв24 практически все развитые страны находились в фазе агрессивного ужесточения ДКП, но при этом, на удивление, массовых банкротств не было.
То, что удалось избежать массовых банкротств домохозяйств и компаний так, как это было в 2008-2009, связано с многими факторами, но основных всего несколько:
🔘Эффект инерции переноса высоких процентных ставок. Долги формировались почти 13 лет по низким ставкам, а объем рефинансирования и размещения новых долгов по высоким ставкам хоть и высок, но пока балансируется дешевыми долгами, но чем дальше – тем выше шансы срыва.
🔘Накопление существенного финансового буфера в период мягких ДКУ 2009-2023, в том числе антиковидные программы спасения бизнеса и населения 2020-2021 на сумму свыше 10 трлн по ведущим странам мира.
🔘 Усиление регулирования финансового сектора после 2008 и избавление от практики эскалации токсичных заемщиков, которых потом переупаковывали в производные инструменты и сбрасывали риски в рынок.
🔘Положительная динамика доходов бизнеса и населения с 2022 по комплексу факторов (сейчас не об этом) и устойчивость рынка труда, тогда как с 2П07 экономическая динамика развернулась на негативную траекторию, что усилило дисбалансы в системе.
🔘Снижение долговой нагрузки населения и стабилизация долговой нагрузки бизнеса после высоких темпов роста долговой нагрузки 1995-2007. Об этом подробнее ниже.
Долговая нагрузка бизнеса по ведущим развитым странам практически не меняется последние 10 лет: в США 75.2% корпоративный долг к ВВП по сравнению с 71-75% в 2014-2016 и на уровне сен.08, по странам Еврозоны долги выше – 102%, что также примерно сопоставимо с показателями 10-летней давности, но выше уровня 2008 (95.2%).
По Великобритании долг значительно сократился до 62.1% по сравнению с 83.8% в сен.08.
В Японии долговая нагрузка выросла до 116.7% vs 97% 10 лет назад и 101% в 2008, но в Японии все еще рекордно низкие ставки.
Экстремально высокая долговая нагрузка бизнеса среди крупных стран мира наблюдается в Китае – 142.5% к ВВП, в Японии – 116.7%, во Франции – 153.2%, в Корее – 111.5% и Канаде – 117.6%, причем во всех указанных странах корпоративные долги имеют тенденцию к увеличению.
На устойчивость корпоративных долгов влияют слишком много факторов: валютная структура долга, срочная структура долга, доля кредитов и облигацией в общей структуре обязательств, уровень маржинальности бизнеса и темпы роста финансовых показателей, отраслевые особенности, доступ к рынку капитала и т.д.
Универсального измерителя долговой устойчивости нет. Страны с относительно низкой долговой нагрузкой могут быть менее устойчивыми (например, при отсечении от рынка капитала), чем страны с высокими долгами, но с доступом к международному капиталу.
Не стоит рассчитывать, что худшее позади. Количество банкротств растет, но пока среди малых и средних компаний, которые не освещаются СМИ. Учитывая фактор инерции переноса высоких ставок и исчерпание ресурса устойчивости, в 2025 количество проблем резко возрастет, но сорвет ли в штопор?
Что касается долгов населения, тенденция роста долговой нагрузки присутствует среди развивающихся стран, тогда как развиты страны за редкими исключениями сокращают долговую нагрузку (особенно США, Еврозона и Великобритания).
Нельзя однозначно сказать, что может запустить вихрь долговых проблем, т.к. важная комбинация факторов и структурные характеристики, которые динамически меняются.
По России долги населения «всего» 22.5% от ВВП, но по стоимости обслуживания обязательств – между Европой и США из-за высоких процентных ставок.
Что происходит с российскими банками в условиях жестких денежно-кредитных условий в экономике
Несмотря на экстремально высокие процентные выплаты по депозитам, российские банки зафиксировали рекордные в истории чистые процентные доходы до выплаты по резервам на уровне 4.95 трлн руб за 9м24 vs 4.32 трлн за 9м23, 2.95 трлн за 9м22 и 3 трлн за 9м21.
Совокупные процентные расходы банков выросли в 2.44 раза до 11.2 трлн руб за 9м24, но сюда включаются не только депозиты бизнеса (4.2 трлн) и населения (3.48 трлн), но и выплаты по государственным депозитам и счетам (1.23 трлн), межбанк (1.91 трлн), фондирование от ЦБ (0.4 трлн) и банковские векселя и облигации (0.2 трлн).
Годом ранее банки имели агрегированные процентные расходы на уровне 4.68 трлн (3.1 трлн по депозитам физлиц и бизнеса) vs 5 трлн за 9м22 (3.42 трлн по депозитам бизнеса и населения) и всего 2.17 трлн за 9м21 (1.43 трлн соответственно).
За год процентные расходы по депозитам бизнеса выросли в 2.36 раза, по населению в 2.61 раза, а по госсчетам в 2.71 раза.
Совокупные процентные доходы выросли на 82% до 16.4 трлн руб за 9м24 vs 9 трлн за 9м23, 8 трлн за 9м22 и 5.16 трлн за 9м21. Сюда включены не только доходы по кредитам бизнеса и населения (подробнее здесь), но доходы от ценных бумаг (1.92 трлн, в основном от ОФЗ и корпоративных облигаций) и межбанк (1.9 трлн).
Расходы на резервы по кредитным потерям снизились до 1.34 трлн за 9м24 vs 1.59 трлн за 9м23, 1.7 трлн за 9м22 и 0.38 трлн за 9м21.
Достаточно низкие отчисления в резервы по кредитным потерям в сравнении с экспоненциально растущими кредитами (особенно корпоративными) и высокой процентной нагрузкой, могут привести к проблемам при взрывном росте просрочек, если кризисные процессы реализуются.
Низкие расходы по резервам (в соответствии с темпами кредитования) обуславливают высокий показатель чистой прибыль за 9м24 – 2.98 трлн vs 2.62 трлн за 9м23 и 1.87 трлн за 9м21.
Чистый комиссионный доход вырос на 13% г/г до 1.6 трлн, а все прочие виды доходов составили 1 трлн (доходы от инвестиций, операций с валютой и драгоценными металлами, прочие операционные доходы) по сравнению с 1.37 трлн по прочим видам доходов.
Таким образом, все доходы банков за исключением процентных доходов за 9м24 составили 2.6 трлн vs 2.8 трлн годом ранее и 1.5 трлн за 9м21.
При этом операционные расходы выросли на 23% г/г до 2.75 трлн за 9м24 vs 2.24 трлн годом ранее, 1.93 трлн за 9м22 и 1.79 трлн за 9м21.
Получается, чистую прибыль формируют чистые процентные доходы за вычетом резервов – 3.61 трлн с начала 2024 vs 2.73 трлн за 9м23, 1.25 трлн за 9м22 и 2.61 трлн за 9м21.
Замедление экономики при высоких темпах роста кредитования и высоких ставках по кредитам создают риски для удара по чистым процентным доходам банков за вычетом резервов, т.к. начнут снижаться процентные доходы и расти расходы по резервам.
Обеспечение под пузырь на американском рынке акций
На самом деле нет никакого обеспечения. Об этом подробно было рассказано в оценке денежных потоков в рынке акций (1 и 2).
Если оценивать долгосрочный тренд, за последние 15 лет чистый денежный поток в рынок акций составил 4.64 трлн от населения США (прямо и косвенно через инвестфонды), но самые значительные покупки обеспечили сами компании – 5.5 трлн с начала 2009 (накопленная сумма чистого байбека, как разница между байбеком и объемом размещений акций).
Население имеет практически нулевой денежный поток с 2021 года - покупки в 2024 компенсируют продажи в 2022-2023.
Чистый байбек нефинансовых компаний составил 736 млрд за последние 12 месяцев по собственным расчетам на основе данных ФРС в отчете Z1. До этого максимум по скользящей сумме за 12м был в 1кв19 – 668 млрд, прирост всего на 10%.
Для сравнения, рынок с тех пор вырос на 110%.
Рекордные объемы чистых байбеков не могут служить обоснованием пузыря, т.к. норма возврата на историческом минимуме.
В 2024 календарном году с учетом финансового сектора чистый байбек может составить 950 млрд за год, что составляет всего 1.5% от капитализации рынка и еще около 1% дивиденды, тогда как полный возврат (дивы + чистый байбек) обычно составлял 4.6-5.2%.
Больше покупателей на рынке нет. Хотя нерезиденты активизировались последние полгода, но лишь немного превзошли максимум в 3кв21 (за три года чистый денежный поток в американские акции в пределах точности счета). С 2009 года нерезиденты обеспечили чистый денежный поток почти на 1.1 трлн.
Зато все остальные активно продают (пенсионные и страховые фонды, госструктуры и коммерческие банки), нарастив продажи с начала года, а с 2009 накопленные чистые продажи составили почти 3.4 трлн преимущественно за счет пенсионных фондов США.
Что еще интересно? Совокупные заимствования в облигациях и кредитах с 2009 составили 6.6 трлн при чистом байбеке на 5.5 трлн. Другими словами, вся акционерная политика финансируется за счет наращивания долгов. Если бы не совершали байбек, не было бы накопления долга с 2009 года.
Инвестиции в недвижимость — это надежно, но остается вопрос: какой момент выбрать для выгодной сделки? Советую обращать внимание на специальные предложения в качественных проектах — например, в Dream Towers сейчас можно купить готовую квартиру со скидкой до 20%.
Dream Towers – это ЖК премиум-класса с атмосферой курортного города. В окружении проекта 44 га природных территорий. Разнообразие парков и близость набережной Москвы-реки — хорошая мотивация к регулярным прогулкам и спорту для жителей ЖК. А за шопингом и мероприятиями можно отправиться в парк развлечений «Остров мечты»: огромное досуговое пространство находится в рядом с домом.
Важные детали: до метро идти 5 минут пешком, во дворе работает собственная школа. Вокруг — развивающийся Нагатинский полуостров.
В декабре минимальная стоимость кв. метра в проекте Dream Towers — 411 тыс. руб, а большие форматы квартир от 73 м² доступны от 30 млн руб. Жилье по таким ценам подойдет для долгосрочных инвестиций.
Или можно просто переехать: дом сдан, вы получите ключи в день покупки.
Выбрать квартиру в Dream Towers по выгодной цене в 2024 году
Промышленное производство в России продолжает расти в темпах выше исторического тренда
В период с янв.17 по мар.20 (до момента реализации последствий COVID кризиса) среднегодовой темп роста промышленного производства был 3.4-3.5%, а за последние два года рост составил почти 9% (около 4.5% годовых).
Рост промышленности в РФ за ноябрь составил 0.7% м/м с исключением сезонных и календарных факторов, месяцем ранее рост был на 0.5% м/м, за три месяца в среднем +0.4%, но за полгода без изменений (нулевая динамика) из-за существенного провала в начале лета.
За 12 месяцев среднемесячный рост почти на 0.3%, что соответствует 3.6% г/г (ноя.24 к ноя.23), за три года рост на 8.7%, а за 5 лет +16.1% (ноя.24 к ноя.19).
Динамика положительная с плавным ускорением с октября, однако, краткосрочная динамика не может быть показательной из-за специфики и структуры промышленности после начала СВО.
Основной драйвер роста формирует ВПК, а там специфические методы учета и неравномерная сдача продукции, как из-за особенностей фаз производственного цикла, так и по причине накопления запасов комплектующих и промежуточной продукции для непрерывной реализации готовой продукции.
Летом была ошибочной интерпретация о спаде в производстве, как и сейчас может быть ошибочной интерпретация на восстановительном импульсе.
Промышленность РФ за 11м24 рост на 4.3% г/г, +9.8% за три года и +13.5% за 5 лет.
▪️Добыча полезных ископаемых +0.7% м/м SA в ноябре, но динамика волатильная, а сглаженный тренд указывает на нисходящую траекторию и балансирование возле минимумов с начала СВО с устранением сезонного эффекта.
Добыча снижается на 1.4% г/г в ноябре, минус 3.7% за три года и -3.3% за 5 лет, а за 11м24 снижение на 0.9% г/г, -0.5% за три года, -3.5% к 11м19.
Добыча по 12м сглаженной находится на уровне ноября-декабря 2021, что сопоставимо с уровнем в январе 2019, т.е. за 6 лет добыча в нуле.
▪️Обрабатывающее производство выросло на 0.8% м/м SA, за 3м – 0.9%, 6м – 0.2%, 12м – 0.7% SA по среднемесячным темпам.
Обработка сильно выделяется в лучшую сторону по сравнению с падением в добыче и невыразительной тенденцией в электроэнергии и коммунальных услугах.
Обработка в ноябре +7.2% г/г, +18.2% за три года +32% (!) к ноя.19, а за 11м24 рост на 8% г/г, +18.3% к 11м21 и +27.3% за 5 лет.
▪️Электроэнергетика и обеспечение теплом +1.1% г/г в ноябре, +2.7% к ноя.21 и +4.3% к ноя.19, а за 11м24 +2.6% г/г, +2.7% за три года и +6.8% за пять лет.
▪️Водоснабжение, вывоз мусора и утилизация отходов снижается на 1.9% г/г в ноябре, -6.4% за три года, но +11.8% за пять лет, а за 11м24 +0.3% г/г, -3.5% к 11м21 и +10.4% к 11м19.
За счет чего был показан рост в обработке? В следующем материале.
США в очередной раз на пороге долгового кризиса?
Рыночный госдолг США достиг 28.9 трлн к 25 декабря, дефицит бюджета превышает 2 трлн в год, но главное здесь не это (высокий госдолг и дефицит давно известные проблемы).
▪️С 19 сентября ставки денежного рынка впервые снизились на 0.5 п.п после решения ФРС, а доходность 10 летних трежерис на тот момент составляла 3.75%.
С тех пор со стороны ФРС было произведено еще два снижения на 0.25 п.п (в сумме 1 п.п), однако, доходности 10-летних трежерис выросли почти на 0.75 п.п (с 3.75 до 4.6%).
Соответственно спрэд между ставкой ФРС и доходностями гособлигаций США (от 5 лет) резко сократился на 1.75 п.п за три месяца (снижение ставки на 1 п.п и рост доходности на 0.75 п.п).
Текущие доходности среднесрочных и долгосрочных гособлигаций США на максимуме с 29 мая 2024 (в этом году более высокие доходности по 10-леткам были только в конце апреля на уровне 4.7%).
Вообще, среднесрочные и долгосрочные трежерис почти всегда выше по доходности, чем инструменты денежного рынка – это нормальная ситуация, однако, ненормально, когда декомпрессия спрэда происходит почти на 2 п.п всего за три месяца, что является самым сильным движением с октября 2008.
Теперь уже точно можно сказать, что инверсия кривой доходности завершилась, которая длилась более двух лет с середины ноября 2022 по середину декабря 2024.
Последний раз непрерывная (свыше трех месяцев подряд) инверсия кривой доходности была с мая по октябрь 2019, а еще раньше с июля 2006 по январь 2008.
Обычно, стремительное завершение инверсии кривой доходности и интенсивная декомпрессия спрэда являются одним из признаков кризисных процессов. Почему это так? Объясню подробно в другой раз.
Почему выросли доходности среднесрочных и долгосрочных гособлигаций США?
🔘Дефицит ликвидности в рамках финансирования крупных траншей размещения госдолга на среднем и дальнем конце кривой доходности. Минфин США предпринимал множество попыток, но все планы размещений проваливались (нет достаточного спроса, учитывая аппетиты Минфина), а избыточную ликвидность из векселей уже выгребли.
🔘Избрание Трампа, что привело к росту инфляционных ожиданий и первичной готовности к более масштабному дефициту бюджета, несмотря на абсолютно безосновательный популизм команды Трампа о готовности сокращать дефицит.
Таким образом, расширение инфляционных ожиданий и недостаток спроса при огромных размещениях двигает доходности все выше и выше.
▪️Вторая проблема заключается в том, что трансмиссионный механизм ДКП ФРС частично искажен – снижение доходности не привело к снижению ставок кредитования и ставок по долгосрочным заимствованиям, которые привязаны к трежерис сроком от 3 лет (там рост доходности, несмотря на снижение ставки на 1 п.п).
С этой точки зрения, смягчение ДКП не оказывает никакого влияния на экономику, стоимость заимствований даже выросла.
▪️Третья проблема – накопленные убытки держателей долларовых облигаций. На графиках данные представлены на 3 квартал 2024 включительно – момент, когда гособлигации США были на максимумах по цене (доходности на минимумах).
Я не буду акцентировать внимание на цифрах, т.к. информация сильно устарела, рыночные условия кардинально изменились (максимальный за много лет обвал на рынке гособлигаций США), но обращу внимание на несколько моментов.
🔘Все долларовые облигации привязаны к рынку трежерис. Движение по трежерис формирует направление по всем другим облигациям, соответственно обвал гособлигаций США привел к сопоставимым движениям плюс-минус по другим долговым активам.
🔘Накопленный убыток по всем долларовым облигациям на 25 декабря 2024 может составлять около 4.8-5 трлн долларов. Это еще один потенциальный риск.
Ограниченный период убытков можно перетерпеть, но когда на протяжении трех лет позиции в минусе, многие инвестфонды вынуждены закрывать позиции в рамках ребалансировки портфелей, фиксируя убытки.
Учитывая масштаб обвала рынка, эффект боли может быть пролонгирован на 2025, где деградация долгового рынка, вероятно, усилится сразу, как только Трамп возьмет рычаги правления.
Как работает схема обратного РЕПО с ФРС? Начало здесь.
▪️Для чего ФРС использует инструмент RRP?
Основное предназначение – фиксация или точка отсечения нижней границы доходности денежных инструментов, делая невозможной доходность инструментов частного или государственного сектора ниже RRP.
RRP ФРС — это, по сути, нижняя граница для ставок денежного рынка. Обычно краткосрочные T-Bills торгуются вблизи (или чуть выше) ставки RRP.
Если на рынке ставки упали ниже, чем ставка по Reverse Repo, логично воспользоваться Reverse Repo, чтобы получить более высокий гарантированный доход. Это означает, что никто не будет размещать свободные деньги по ставке ниже, чем Reverse Repo, ведь есть возможность «отнести» их во ФРС за ту же или лучшую доходность.
Если на рынке слишком много свободных денег, и проценты/доходности по другим инструментам падают, то банки и фонды всегда могут разместить эти деньги в Reverse Repo у ФРС по фиксированной ставке. Это не даёт рыночным ставкам упасть слишком низко.
Когда ФРС хочет уменьшить объём денег в обращении (например, чтобы охладить экономику и сдержать инфляцию), она через операции обратного РЕПО «вытягивает» ликвидность из банков и фондов.
При необходимости повысить ликвидность в системе ФРС может наоборот сократить объёмы Reverse Repo, чтобы деньги оставались у участников рынка.
▪️Если участники финансового рынка дают ФРС кэш, получая фиксированную доходность, имея при этом ценные бумаги, могут ли они получать двойную доходность (от ФРС по ставке RRP + от Минфина по доходности трежерис)?
Нет, в сделке все учтено. Вся суть дохода для участника от однодневной сделки — это «процент» по Reverse Repo, который складывается из разницы цен покупки/продажи (и учитывает любые купоны/накопленный дисконт за сутки, если это релевантно). Нет «двойного» дохода в виде полного купона/дисконта плюс ставки от ФРС — всё это сводится к одной ставке РЕПО.
▪️Банки или фонды денежного рынка отправили кэш в ФРС, получив ценные бумаги, могут ли они выстраивать пирамиды РЕПО, многократно закладывая трежерис, покупая с плечом акции Nvidia или Bitcoin?
Нет, это исключено. Условия Reverse Repo Facility ФРС (и трипарти-структура сделки) предусматривают, что залог уходит в «изолированный» кастоди-аккаунт. Участник не имеет права повторно заложить эти облигации в рыночные репо-сделки.
▪️В конце месяца и особенно в конце года объем средств в обратном РЕПО имеет тенденцию к увеличению, но почему?
🔘Сезонное колебание ликвидности в экономике и фондах денежного рынка.
🔘«Window dressing», когда банки/фонды сознательно распродают (или переводят в безрисковые активы) часть позиций к концу отчётного периода, чтобы выглядеть «консервативнее» перед регуляторами и инвесторами.
🔘Нормативы ликвидности. Парковка свободных средств в RRP с ФРС на отчётную дату (или близко к ней) позволяет показать более высокие показатели ликвидности и/или уменьшить определённые нормативные метрики (например, показатель левериджа), выравнивания соотношения активов и пассивов.
▪️Почему объем средств в RRP снизился на $2.2 трлн за 2.5 года?
Минфин увеличение госдолга финансировал за счет эмиссии векселей, создав предложение, которое могло быть абсорбировано в T-Bills. Если бы этого предложения не было, концентрация даже 300 млрд могла бы сильно разогнать цены на T-Bills, опустив доходности, искажая денежный рынок, т.к векселя являются бенчмарком.
Если доходность T-Bills превысила ставку RRP, то смысла держать кэш в RRP практически нет, ведь T-Bills дают тот же уровень безопасности, но при этом немного более высокий доход и гибкость в выстраивании схем РЕПО (множественных перезалогов).
Кроме того, при «массовой» эмиссии векселей иногда возникают дополнительные возможности арбитража или временные искажения в кривой доходности, которыми фонды могут воспользоваться.
В начале следующего года по мере консолидации данных по размещениям Минфина и планам на 2025 расскажу, какие возникнут риски при обнулении RRP.
Откуда банки берут деньги на выплаты по депозитам в условиях рекордной доходности?
Наверное, самый популярный вопрос, который даже задавали на пресс-конференции ЦБ.
На счетах населения (53 трлн руб, из которых 36.5 трлн на срочных депозитах) и нефинансовых компаний (34 трлн, из которых почти 19 трлн на срочных депозитах) огромный объем рублевых депозитов.
Ставки по депозитам рекордные, несмотря на текущее аномальное смягчение ДКУ, что может отразиться на будущих ставках в перспективе 1-2 месяцев.
Депозиты с течением времени рефинансируются по более высоким ставкам, поэтому банки стабильно cвыше 10 трлн должны отгружать процентов по рублевым депозитам.
Происходит начисление процентов каждый месяц или в конце срока, денег стало больше, и соответственно денежная масса должна увеличиться? Чисто технически (на бумаге) – да, но проценты по депозитам не создают новых денег и НЕ влияют на денежную массу.
Выплаты по депозитам перераспределяют уже созданные, имеющиеся деньги в банковской системе. Появление новых денег в балансе вкладчика (за счёт процентов) – это переток средств внутри банковской системы, а не новое создание денег и это важнейшее замечание.
Если банк не выдаёт новые кредиты, то он не запускает механизм мультипликативного увеличения денег, а лишь перераспределяет существующие.
В нормальных условиях банки платят проценты по вкладам из процентной маржи (разницы между доходом от кредитов и расходами на депозиты), но бывают и исключения.
Когда банк начисляет проценты по вкладам – он это делает из собственных средств, полученных от кредитной активности, от операций с ценными бумагами и другими финансовыми инструментами, комиссионные доходы или из собственного капитала.
Если банковские доходы падают и не покрывают обязательства по процентам по вкладам, банк начинает испытывать проблемы: убытки, сокращение капитала, что в долгосрочной перспективе может привести к потере ликвидности и, в худшем случае, к банкротству.
Если реализуется кассовый разрыв, какие варианты для банка?
🔘Операции межбанковского кредитования, которые на практике практически не работают в условиях кризиса доверия, когда контрагенты видят проблемный банк;
Кредиты и рефинансирование в Центральном банке;
🔘Эмиссия акций (увеличение собственного капитала), что также нереалистично произвести в условиях проблем;
🔘Привлечение субординированных займов. Банк может занять деньги у инвесторов на длительный срок (субординированные кредиты), которые в случае банкротства встают в очередь после обычных кредиторов, поэтому учитываются как «дополнительный капитал» (Tier 2 Capital в международной классификации);
🔘Государственная поддержка и санация (то, что было в 2008 в США и в 2010-2012 в Европе);
🔘Сокращение расходов и оптимизация деятельности.
Если ставки по депозитам высокие, а кредиты сокращаются из-за потери платежеспособности заемщиков и/или замедления инвестиционной активности по причине нерентабельности дорогих кредитов, - как это повлияет на банки?
Прежде всего в снижении спроса на депозиты (привлекаемые ставки будут снижаться), также банки вынуждены будут сокращать операционные издержки и/или пополнять капитал, и/или обращаться за поддержкой к ЦБ или изменять структуру активов.
Поэтому оперативным сигналом снижения спроса на кредиты и/или сокращения процентной маржи банков будет снижение ставок по депозитам ниже бенчмарков денежного рынка.
В честь наступающего Нового года открывается доступ к приватному клубу, но это в первый и последний раз.
Огромное количество эксклюзивной информации приходится именно на этот источник. Доступа на сутки должно хватить, чтобы вступить успели самые активные читатели.
Ссылка для входа — /channel/+VUjwfgBl92RhZTZi
Как сократить цикл снабжения в 5–10 раз с минимальными рисками?
В крупных компаниях снабжение даже простой стандартизированной номенклатурой может занимать от 60 до 90 дней. «Северсталь» смогла сократить этот срок до 1–6 дней, когда перевела закупки на Industrial.Market — платформу для снабжения компаний реального сектора экономики.
На Industrial.Market закупки проходят быстро, выгодно и безопасно:
🔸Заключение всех сделок по одному договору-оферте
🔸6,5 млн товаров в 30 категориях
🔸200 аккредитованных поставщиков
🔸Товары с выгодой до 45% и возможность согласовывать цены в чате
🔸Простота использования, как у привычных b2c-маркетплейсов
Подключайтесь бесплатно к b2b-маркетплейсу Industrial.Market и оптимизируйте закупки компании: https://clck.ru/3FPSvD
__
Реклама. ООО «Центр промышленных закупок», ИНН: 3528136252, erid:2SDnjcuNsCP
Корпоративное кредитование в России замедлилось в ноябре
Наверное, самые долгожданные данные (та самая инсайдерская информация, которой бравировал ЦБ на пресс-конференции), т.к., по всей видимости, теперь динамика кредитования, наравне с инфляцией является форвардным индикатором, формирующим проекцию будущих намерений ЦБ.
Прирост корпоративного кредитного портфеля составил 682 млрд после рекордного за всю историю ажиотажа в 1.9 трлн – до 2022 года это был бы рекордный темп, но последние два года ежемесячный прирост более, чем на 1 трлн является «новой нормальностью».
Треть прироста кредитования пришлась на кредиты застройщикам жилья (0.2 трлн руб). Остальная часть прироста пришлась на компании из широкого круга отраслей, в основном привлекавшие средства на оборотное кредитование, в том числе на исполнение госконтрактов.
С начала СВО корпоративный портфель (валовая выдача минус погашения) вырос почти на 33 трлн руб и составил 88.7 трлн, сюда включается кредиты нефинансовым компаниям и финансовым организациям вне банковской системы, как в рублях, так и в долларах с учетом коррекции на фактор валютной переоценки.
С начала года корпоративный кредит вырос на 13.2 трлн vs 11.1 трлн руб годом ранее, поэтому даже с «замедлением», это лучший год в истории по абсолютному приросту кредитования, хотя за 11м24 (+18%) динамика кредитования не столь выраженная в сравнении с +18.5% за 11м23.
Прирост корпоративного кредитования в ноябре составил 0.8% м/м после 2.3% в октябре и 2% в сентябре (в среднем за три месяца 1.7% и 1.8% за полгода).
Для сравнения, среднемесячный темп роста корпоративного кредитования в 2021 составил 0.9% и 0.8% в 2020, т.е. по трех и шестимесячному импульсу текущие темпы вдвое выше условной докризисной нормы, а в ноябре прирост соответствует норме.
Ноябрьское замедление - сброс избыточной кредитной активности середины 2024 и нормализация к историческому тренду в 0.5-0.9% среднемесячного прироста.
Как это комментирует ЦБ?
Охлаждение кредитования, вероятно, связано с жесткими ДКУ, традиционным для конца года увеличением расчетов по госконтрактам и тем, что банки в значительной мере использовали накопленный ранее запас капитала для финансирования быстрого роста. Теперь банки вынуждены более осмотрительно планировать свой рост с учетом ограниченных возможностей по пополнению капитала за счет прибыли, а также они готовятся к соблюдению антициклической надбавки (0.25 п.п. с 01.02.25 вместо 01.07.25).
Льготные кредиты населению и бизнесу существенно увеличили объем денег в экономике, признал Максим Решетников в интервью “Эксперту”.
Только в этом году правительство поддержало выдачу кредитов на сумму в 700 млрд руб. Общая величина портфеля выглядит еще более впечатляющей.
🥇🥈📈 — деловая журналистика с 1995 г.
О российской экономике в ноябре
Индекс выпуска товаров и услуг по базовым видам экономической деятельности вырос на 3.7% г/г и на 8.3% к ноя.21, за 11м24 рост на 4.7% г/г и +10.2% за три года (11м24 к 11м21).
Индекс выпуска вернулся к тренду 2017-2019 в мае 2024 и следует тренду с небольшим опережением, но динамика последнего полугода сигнализирует о замедлении роста к темпам 2.5-3% годовых и исключением сезонного фактора и более выраженное замедление до 1.5-2% SA годовых в последние три месяца по предварительным расчетам.
Минэк РФ оценивает рост ВВП на уровне 3.6% г/г в ноябре, с исключением сезонного фактора без изменения в ноябре, символический рост на 0.1% м/м в октябре и +0.7% м/м в сентябре, т.е. двухмесячная стагнация 0.27% среднемесячных темпов за последние три месяца (соответствует 3.3% годовых).
По промпроизводству были подробные обзоры ранее (1 и 2).
🔘Сельское хозяйство снизилось на 1.8% г/г и минус 2.6% г/г за 11м24.
🔘Объем строительства вырос на 0.5% г/г, за 11м24 рост на 2% г/г, где ввод в действие жилых домов снизился на 10.5% г/г и почти без изменений (+0.1% г/г) с начала года.
🔘Грузооборот транспорта вырос на 2.1% г/г в ноябре и стагнирует (+0.1% г/г) с начала года, где железнодорожный транспорт продолжает снижаться на 1.4% г/г в ноябре и минус 5.2% (!) г/г за 11м24.
🔘Оптовая торговля +3% г/г в ноябре и +7.2% г/г за 11м24.
🔘Объем розничной торговли вырос на 6% г/г и +7.4% г/г за 11м24.
🔘Объем платных услуг населению вырос на 2.5% г/г и +3.4% г/г за 11м24.
🔘Суммарный потребительский спрос вырос на 5.4% г/г, за 11м24 рост на 6.5% г/г, но последние два месяца наблюдается негативная динамика: +0.1% м/м SA в ноябре и минус 0.4% м/м в октябре.
Строительство и сельское хозяйство, которые поддерживали экономику в 2022 и выступали драйвером роста до 1П23 «сходят со сцены», с интегрально нисходящей динамикой последние полгода (снижение по с/х и стагнация по строительству).
Потребительский спрос с июля 2024 замедляется, оптовая торговля также стагнирует с августа с исключением сезонного фактора, грузооборот транспорта плавно снижается с 2023, а из драйверов роста остается промышленность, точнее обработка, а если быть совсем точным – ВПК.
Вся остальная экономика вне госсектора в совокупности уже в фазе стагнации с нисходящим уклоном.
Чем Банк России аргументировал фиксацию ставки на уровне 21% на заседании 20 декабря?
Более подробная аргументация из недавно опубликованного резюме обсуждения решения по ключевой ставке.
Значительная часть тезисов казалось переужесточения ДКУ, которые создали эффект роста КС до 24%.
Произошедшее существенное ужесточение ДКУ равнозначно повышению ключевой ставки до 24% годовых или выше, если бы спреды, которые наблюдались до октября, не изменились.
В последние месяцы ДКУ ужесточились сильнее, чем предполагал октябрьский прогноз Банка России. Достигнутая жесткость ДКУ уже привела к значительному охлаждению кредитной активности во всех сегментах рынка. В 2025 году ужесточение ДКУ, в том числе из за автономных факторов, будет сильнее сдерживать кредитную активность, чем оценивалось ранее.
Сонаправленное ужесточение (или смягчение) ДКП и пруденциального регулирования всегда имеет нелинейное влияние на экономику и инфляцию, т.е. дезинфляционные эффекты от жесткой ДКП будут более выраженными в ситуации, когда параллельно ужесточается банковское регулирование.
За последние полгода значительно сократился объем льготных программ кредитования, в том числе по корпоративному кредитованию. Наряду с нормализацией бюджетной политики и возвратом к формированию расходов бюджета в соответствии с бюджетным правилом, это будет иметь значимый дезинфляционный эффект в 2025 году.
Взвешивая риски обсуждаемых решений, участники отметили, что на текущем этапе они серьезнее в случае повышения КС, чем при ее сохранении. Так, в случае сохранения в декабре КС нельзя исключить риск того, что в ближайшие месяцы рост кредитования вновь ускорится, а инфляция и ИО продолжат расти. В такой ситуации Банк России возобновит ужесточение ДКП. И для изменения тенденций в кредитовании и инфляции, вероятно, потребуется значительное повышение ключевой ставки.
Напротив, в случае повышения в декабре ключевой ставки есть риск переужесточения ДКУ с учетом текущих оценок их жесткости. В результате может реализоваться сценарий избыточного охлаждения экономической активности.Читать полностью…
Государственные долги по странам мира
С 2009 года идет устойчивая тенденция по замещению частного долга государственным в структуре совокупного долга нефинансового сектора.
Если частный долг преимущественно стагнирует (снижение долговой нагрузки по населению и стагнация на протяжении 10 лет по бизнесу), с государственными долгами все иначе – рост госдолга идет во всех странах, за исключением Германии, Голландии, Швейцарии и Швеции.
Самые высокие госдолги среди крупных стран: Япония – 218%, США – 117%, Франция – 111.8%, Испания – 105.3% и Великобритания – 101.3%.
Самый значительный прирост госдолга за 5 лет (сен.24 к сен.19) в процентных пунктах: Китай – 27.7, Великобритания – 16.8, Япония – 16.7, Канада – 14.7, США – 13.2 и Франция – 11.9 п.п.
Госдолг Китая разгоняется по 5-7 п.п ежегодно и достиг 87.4% к ВВП, что сопоставимо с госдолгом Еврозоны, но если в Европе с 2011 года без изменений, Китай за это время увеличил госдолг на 54 п.п с 33.5 до 87.4%.
Высокий уровень госдолга в Индии – 83.5% с тенденцией на увеличение по 15 летнему тренду и в Бразилии – 88.6%.
Если развитые страны имеют емкий, ликвидный и взаимосвязанный рынок капитала с кросс-фондированием, покрытие дефицитов и бесперебойный процесс рефинансирование долгов в Индии и Бразилии никто не гарантировал.
Что касается Китая, здесь вырисовывается японский сценарий. Неизбежная стагнация экономики в перспективах 5 лет с рисками погружения в рецессию из-за плохой демографии, перепроизводства (дефляционная тенденция последних двух лет весьма показательна) и перегруженности плохими долгами.
В Китае государство пытается поддерживать импульс роста за счет мощного фискальных допингов, но этот ресурс ограниченный и близок к исчерпанию по мере приближения к госдолгу на уровне 100% от ВВП (примерно в середине 2027 могут оформить).
Совокупный нефинансовый долг Китая приближается к 300%, обновляя очередные максимумы – 292% на 3кв24, выше только в Японии – 394%, во Франции – 319% и Канаде – 312%.
США со своими 250% и Еврозона с совокупным долгом нефинансового сектора на уровне 239% смотрятся весьма скромно, т.к. помимо долга важны и тенденции: Еврозона за 15 лет совокупный долг немного снизила, а в США без изменений, тогда как Китай нарастил обязательства больше всех – почти на 120 п.п с 172 до 292%.
За 5 лет (сен.24 к сен.19) Китай также впереди всех – увеличение совокупного долга на 48 п.п, Таиланд – 39.6 п.п, Саудовская Аравия и Корея – 26.2 п.п, Сингапур – 24.5 п.п, а Индия – 22.2 п.п.
США (-7.6 п.п), Еврозона (-23 п.п) и Великобритания (-45.3 п.п) сократили совокупные обязательства нефинансового сектора за счет частного сектора.
При приближении совокупного долга к 250% от ВВП темпы наращивания долгов снижаются, а риски дестабилизации долгового рынка возрастают, что связано с эффектом проникновения высоких расходов по обслуживанию долгов в экономику со всеми вытекающими последствиями. В период высоких ставок это становится еще более актуальным.
Концепция быстрой эскалации долгов практически всегда заканчивается кризисом, т.к. экономика не успевает переваривать высокие темпы наращивания долгов, которые отжирают инвестиционный потенциал бизнеса и потребительский потенциал домохозяйств.
Друзья, сегодня делюсь с вами ссылкой на канал, полезный всем, кто хочет разбираться в финрынке
/channel/cbonds — коллеги понятным языком пишут про все новые выпуски облигаций, публикуют ежедневный дайджест размещений, мнения ведущих аналитиков и т.д.
Источник проверенный, размещают только актуальную и важную информацию.
Сам регулярно читаю, рекомендую подписаться и вам👌
Cbonds — уникальная и не имеющая аналогов в России информационная среда для профессионалов финансового рынка и инвесторов, на которой собрана информация по более чем 800 тыс.облигаций всего мира, более 80 тыс. акций, ETF и т.д. Зона покрытия — 180 стран и более 350 источников котировок.
Cbonds предоставляет информацию, которая может быть полезна для различных категорий пользователей, включая топ-менеджеров, технических специалистов и сотрудников компаний в сфере ИТ, банков, промышленных компаний и розничных сетей.
Информацией с Cbonds пользуется Банк России, Минфин РФ, все ведущие российские банки и компании. Доверяйте профессионалам! /channel/cbonds
__
Реклама. ООО «СБОНДС-НЕВА», ИНН:7802878096, erid:2SDnje6zFy5
Процентная нагрузка на экономику России
Мы имеем беспрецедентные темпы наращивания кредитования за последние два года и экстремально жесткие ДКУ в современной истории РФ, по крайней мере, до 20 декабря.
Уникальное сочетание условий, бюджеты заемщиков должны трещать по швам?
Важно и интересно оценить, а какой объем процентных расходов генерируют бизнес и население России в пользу банковской системы? Это единственный объективный показатель стоимости обслуживания долга.
Эти данные отображаются в консолидированной банковской отчетности.
Население РФ по всем видам кредитов заплатило 1.54 трлн руб процентных расходов (тело долга не учитывается, только проценты) в пользу банков за 3кв24 vs 1.38 трлн в 2кв24 и 0.98 трлн в 3кв23, т.е. за год процентные расходы выросли на 58% и удвоились в сравнении с 3кв22 (0.79 трлн) по собственным расчетам на основе банковской статистики.
За два года зарплаты выросли на 52% по номиналу, а процентные расходов удвоились, с этой точки зрения процентная нагрузка выросла на треть с 2022.
С января 2020 по июнь 2021 среднеквартальные процентные расходы населения были около 0.6 трлн руб (рост в 2.6 раза), а зарплаты выросли примерно на 70-75%, процентная нагрузка выросла примерно в 1.5 раза за 4.5 года.
В 4кв24 оценочный объем процентных расходов населения составит 1.67 трлн, а за весь 2024 год почти 5.9 трлн vs 3.83 трлн в 2023, 3.14 трлн в 2022, 2.6 трлн в 2021, 2.37 трлн в 2020, 2.21 трлн в 2019 и 1.93 трлн в 2018.
Процентные расходы бизнеса на кредиты выросли до 2.93 трлн за 3кв24 vs 2.54 трлн в 2кв24 и 1.61 трлн в 3кв23 (+82% г/г).
До цикла повышения ставки в 1П23 ежеквартальные процентные расходы бизнеса были около 1.2 трлн, а с янв.20 по июн.21 в среднем 0.7 трлн за квартал.
Ожидаемые процентные расходы бизнеса в 4кв24 составят 3.4 трлн руб, за весь 2024 год свыше 11.2 трлн (!) vs 6.2 трлн в 2023 (+81%), 4.87 трлн в 2022, 3.08 трлн в 2021, 2.82 трлн в 2020, 3.05 трлн в 2019 и 2.86 трлн в 2018.
В период с 2018 по 2021 процентные расходы бизнеса почти не менялись, но потом выросли на 66% к 2022 и еще в 2.3 раза за два года к 2024, т.е. почти в четыре (!) раза выше, чем в 2020-2021!
В начале 2025 процентные расходы бизнеса будут около 3.6 трлн за квартал (втрое выше, чем в середине 2023), а у населения 1.7-1.8 трлн (в 2.1 раза выше, чем в 1П23).
С 2кв25 процентные расходы перестанут экспоненциально расти при условии стабилизации процентных ставок и нормализации прироста кредитования.
Отвечая на вопрос, а какая цена быстрых темпов роста кредитования и экстремального ужесточения ДКУ за 2025 год в сравнении с диспозицией на 1П23 (при ставке 7.5%)?
+3.8 трлн годовых расходов для населения и до +10 (десяти!) триллионов для бизнеса из-за высокой доли кредитов с плавающими ставками, низкой доли льготных кредитов в сравнении с населением и более высоких темпов кредитования.
В совокупности на бизнес и население дополнительные процентные расходы оцениваются в 13-14 трлн руб в год за 2025 и почти 9 трлн за 2024 год (+6.4 трлн бизнес и +2.5 трлн население) в сравнении с 1п23.
Инфляционные ожидания бизнеса и населения России в декабре
Банк России по данным опроса «инФОМ» фиксирует существенное расширение инфляционных ожиданий, как бизнеса, так и населения.
▪️Наблюдаемая инфляция населением выросла до 15.9% - максимум с 4кв23, но немного ниже, чем в конце 2021 (на тот момент официальная инфляция была 8.3%) и на уровне 4кв16 при фактической инфляции 5.8%.
На пике инфляционного шторма весной 2022 (25% наблюдаемая инфляция) в первой половине 2015 (27-28%), показатели наблюдаемой инфляции были заметно выше, но за счет девальвационного импульса рубля, что наиболее чувствительно к восприятию инфляции.
▪️Медианная оценка инфляционных ожиданий населения на годовом горизонте возросла до максимума с декабря 2023, составив 13.9% - это много, но не критично. Примерно также было в начале 2022 еще до конфликта и в начале 2016, когда официальная инфляция была около 9% (в обоих случаях).
▪️Долгосрочные инфляционные ожидания на 5 лет вперед в декабре практически не изменились и составили 11.8% - это вблизи максимумов, но отслеживание ИО на 5 лет идет лишь с 2023.
Отвечая на вопрос о росте цен на отдельные товары и услуги, население в декабре чаще, чем в ноябре, отмечало удорожание всех товаров и услуг, входящих в опросную анкету. Наиболее существенно увеличилась обеспокоенность ростом цен на продовольственные товары.
▪️Ценовые ожидания предприятий (баланс ответов) на 3 месяца вновь повысились и достигли максимума с апреля 2022.
Средний ожидаемый темп прироста цен в ближайшие 3 месяца, составил 10.6% (+3.1 п.п м/м; +3.4 п.п г/г).
Средний темп прироста цен, ожидаемый предприятиями розничной торговли в ближайшие 3 месяца, составил 16.8% в годовом выражении (+3.3 п.п м/м; +5.0 п.п г/г).
Причины расширения инфляционных ожиданий бизнеса: ослабление курса рубля, увеличение налоговой нагрузки и минимального размера оплаты труда с января 2025, повышение тарифов на железнодорожные перевозки и общий рост издержек.
Ценовые ожидания увеличились в большинстве крупных отраслей, за исключением сельского хозяйства, где они снизились.
Индекс потребительских настроений сн6изился до минимума с декабря 2022, индекс ожиданий на минимуме с середины 2023, а индекс текущего состояния населения на минимуме за год.
Зачем нужен индекс потребительских настроений? Это показатель потенциальной потребительской активности и склонности к сберегательной модели потребления. Чем выше индекс – тем выше склонность и способность к потреблению, что толкает инфляцию вверх, но сейчас индекс на минимуме за 1.5-2 года – интерпретируется, как угасание потребительского импульса, что в будущем может снизить инфляционное давление.
По последним данным ситуация не настолько критическая, как по данным инфляции. Да, идет расширение инфляционных ожиданий – показатели на максимуме с весны 2022, но до экстремумов весны 2022 или первой половины 2015 еще далеко.
О тенденциях в обрабатывающей промышленностей России
Обработка является главным драйвером роста всей промышленности и на первом месте в секторах, обеспечивающих наибольший вклад в прирост ВВП.
Однако, динамика обработки неравномерная. Самые емкие и значимые отрасли (нефтепереработка и металлургия) стремительно снижаются, тогда как отрасли, завязанные на ВПК, продолжают расти.
О том, какие отрасли являются емкими в промышленности показано здесь.
Нефтепереработка снижается на 3.3% г/г в ноябре и минус 4.2% к ноя.21 (на минимуме за 6 лет), а металлургия снижается на 3.7% г/г и минус 1.9% за три года (на минимуме за 5 лет).
Третья по значимости отрасль – химическое производство незначительно выросло на 2.7% г/г и +4.6% за три года.
На ВПК завязано четыре отрасли:
• Производство готовых металлических изделий, кроме машин и оборудования: +15.2% г/г и +62.2% за три года;
• Производство прочих транспортных средств и оборудования: +44.2% г/г и +116% за три года;
• Производство компьютеров, электронных и оптических изделий: +22.9% г/г и +72.1% к ноя.21;
• Производство электрического оборудования: +3.8% г/г и +39.6% за три года.
Среди емких гражданских секторов можно выделить:
• Производство пищевых продуктов: +0.4% г/г и +7% к ноя.21;
• Производство лекарственных средств и материалов: +16% г/г и +23.5% к ноя.21, но несмотря на активный рост, по 12м сумме прирост всего 4% к докризисному максимуму;
• Производство автотранспортных средств: +6.5% г/г, но снизилось на 19.5% за три года, все еще на 28% ниже докризисного максимума;
• Производство машин и оборудования, не включенных в другие группировки: +7.9% г/г и +10.5% соответственно (около нуля к докризисному уровню);
• Производство прочей неметаллической минеральной продукции: +2% и +1.3% (индикатор строительной индустрии).
Динамика в отраслях ВПК очень волатильная, поэтому лучше смотреть сглаженную на 12м динамику. Судя по графикам, никакого замедления не выявлено, наоборот идет активное ускорение, особенно в производстве прочих транспортных средств (бронетехника, авиация) и электронике.
Зависимость долгового рынка США от нерезидентов
Через три недели Трамп врывается в Белый дом и начнется период хаотизации практически во всех ключевых и чувствительных для США направления (долговой рынок, внешняя торговля, международная политика).
Прошлый срок был едва ли терпим (бесконечные скандалы, непрерывная череда отстранений федеральных министров, штурм Капитолия и прочая адская политическая клоунада) для хрупких балансов противоречивой американской системы, а за четыре года Трамп стал еще злее и безумнее.
Не успел войти в должность, как разругался со всеми ключевыми союзниками (Европа, Канада и Мексика), предложил оккупировать Канаду, Гренландию и Панаму и обещал драконовские тарифы на все, что только можно. Ведь это только начало.
Нет ни малейших сомнений в том, что с 2025 нас ожидает высоко-концентрированное безумие, хаос и волатильность.
Когда Трамп вступил на первый срок в январе 2016, доля нерезидентов в объеме выпуска всех долларовых облигаций по непогашенному остатку составляла 27.4%, а когда Трамп вышел из Белого дома, - произошло самое масштабное в истории США сокращение доли нерезидентов до 24.8%.
Наиболее жесткая ликвидация позиций шла по рынку трежерис (в основном из Китая), но и Европа значительно (в разы) сократила чистый приток инвестиций в США.
• Доля нерезидентов в трежерис на янв.16 – 47.1%, спустя четыре года – 33.2%, сейчас 33.1%;
• Корпоративные облигации: 28.1% в начале 2016, 28.8% в начале 2021;
• MBS и агентские бумаги: 11%, 11.8% и 12.1% соответственно;
• Муниципальные облигации: 2.2%, 2.7% и 2.9% соответственно.
Среди всех сегментов долгового рынка, наиболее уязвимые позиции в трежерис, но именно трежерис самые проблемные в условиях дефицита бюджета свыше 2 трлн и недостатка внутреннего спроса под подобные объемы размещений.
С высокой вероятностью, эскалация политических и экономических противоречий резко вырастет, что усилит, как долговую, так и финансово-экономическую дестабилизацию в США.
Недавно в Harvard Business School вышло интересное исследование, согласно которому с момента появления ChatGPT:
— Фриланс-заказы на написание кода и текста упали на 21%
— SMM-услуги упали на 13%
— Заказы на графический дизайн и 3D-дизайн упали на 17%
Базой для исследования послужили 2 млн постов фрилансеров из 61 страны с июля 2021 по июль 2023 года. Однако до наступления эры генеративного контента и ИИ-мира все еще далеко.
Во-первых, если технология разовьется настолько, что каждый сможет по щелчку создавать контент невероятного качества, все это обнулит стоимость контента, так как его ценность формируется через дефицит и высокий порог входа. В такой ситуации нет экономики.
Во-вторых, реальная экономика говорит о том, что вокруг ИИ появился пузырь почти на 20 трлн долларов во всех риск-активах (крипта + рынок акций всех развитых стран). Да, вовлечение в него очень высоко, скорость капитализации космическая (в 10 раз быстрее с учетом инфляции, чем в 1995-2000), но все равно это пузырь.
В-третьих, нельзя сказать, что ИИ-технологии уже приносят компаниям большую прибыль:
— OpenAI (ChatGPT): 1,6 млрд долларов выручки в 2023-м, 3,4 млрд за год к июню 2024-м и по прогнозам до 4,5 млрд долларов к концу 2024 года.
— Anthropic (Claude AI): 100-150 млн долларов выручки в 2023-м и по прогнозам до 500 млн долларов в 2024-м.
— MidJourney: 200 млн долларов в 2023-м и до 400 млн долларов в 2024-м
Это капля в море.
Тем не менее учитывать развитие ИИ необходимо. Пусть и не в ближайшем будущем, но он все-таки изменит рынок труда и экономику вообще. В ситуации, когда часть процессов все-таки будет передана ИИ, самыми компетентными и востребованными станут люди с сильными софт-скилами: приятные в общении, с хорошим чувством юмора и умеющие дружить с ИИ через правильные промпты.
Один из таких — Марк Соколов. Он директор по маркетингу в крупной digital-компаний, руководит коллективом в сотню человек и активно внедряет в свою работу юмор и ИИ. Марк только начал вести свой канал, но там уже есть полезные материалы:
— Фундамент знаний для управленцев от HRBP и фасилитатора с многолетним стажем
— Как стендапер применяет свои навыки в бизнесе и не только
— Стратегии горизонтального и вертикального роста в карьере
Подписывайтесь на канал Марка, чтобы стать своим среди деловых!
Объем обратного РЕПО с ФРС практически обнулен, но как работает эта схема?
20 декабря объем средств в обратном РЕПО с ФРС опустился ниже 100 млрд впервые с весны 2021, а сейчас 181 млрд, что значительно ниже объема средств в обратном РЕПО годом ранее (0.8 трлн на 26 декабря 2023 и более 1 трлн в конце 2023). На максимуме весной 2023 было 2.2-2.4 трлн.
Я часто в своих материалах упоминал обратное РЕПО, это важнейший инструмент ДКП, влияющий на баланс ликвидности, а у читателей за два года накопилось много вопросов и попробую кратко ответить на самые важные.
▪️Как работает обратное РЕПО?
Overnight Reverse Repurchase Agreement Facility (ON RRP, далее просто RRP) — это инструмент ДКП ФРС, проводимый через ФРБ Нью-Йорка для краткосрочных (обычно овернайт) сделок обратного РЕПО, когда участники финансового рынка (первичные дилеры, банки, фонды денежного рынка и GSE типа Fannie Mae и Freddie Mac) выдают ФРС кэш в обмен на ценные бумаги (обычно векселя или ноты Минфина США) с обязательством выкупа на следующий день по фиксированной цене по ставке RRP (сейчас 4.25%).
▪️Как технические реализуется RRP?
Деньги списываются с корреспондентского счёта (если это банк) либо с депозитных/расчётных счетов (если это нефинансовые организации, опосредованно через банки) и перечисляются на спецсчет в ФРС, а взамен участники сделки получают ценные бумаги от ФРС, которые временно блокируются для дальнейших операций.
▪️Что значит парковка денег в ФРС через RRP?
Эти деньги формально выводятся из экономического или инвестиционного обращения на период срока RRP. Участники финансового рынка не имеют возможности выдавать кредиты, совершать инвестиционные операции, обеспечивать операционные расходы, платить дивиденды, байбеки или налоги с изъятой/заблокированной ликвидности.
В любой момент банки или фонды могут сократить объем операций в RRP, получая неограниченный доступ к ликвидности, но объем средств в обратном РЕПО сокращается.
▪️Зачем участники финансового рынка используют RRP?
Основная причина – безопасная парковка кэша с гарантированным получением доходности от ФРС в условиях, когда нет возможности безопасно и/или эффективно размещать ликвидность в реальной экономике (операции кредитования) или на финансовых рынках (покупка акций или облигаций).
Именно поэтому парковка ликвидности в RRP классифицируется, как «избыточная ликвидность» - , что не нашло применения в экономике или на рынке по комплексу факторов или причин.
Избыточная ликвидность — это когда денег (или эквивалентных им активов) больше, чем необходимо для текущих операций, соблюдения нормативов и покрытия повседневных рисков.
Главное преимущество RRP – устранения риска ликвидности финансового инструмента, который реализуется при рыночных операциях. Если проводить крупные операции на рынке корпоративных или государственных облигаций, то при покупке доходность снижается (цены растут), а при продаже доходности растут (цены падают).
Банкам и фондам часто безопаснее припарковать кэш на депозитах в ФРС или в RRP, чем нарываться на сквизы ликвидности на рынке, устраняя издержки и проскальзывания при совершении операций на долговом рынке.
В RRP нулевая волатильность, нет комиссий и сложных расчетов – предельно прозрачная операция.
▪️Если так все хорошо с RRP, почему банки и фонды не хранят все деньги в RRP?
Обратное РЕПО с ФРС – это краткосрочный инструмент с минимальной доходностью в рамках процентной политики ФРС. Все зависит от сроков размещения средств и доходности.
🔘Если участник финансового рынка паркует ликвидность на среднесрочном или долгосрочном горизонте – можно использовать ноты, бонды Минфина США, MBS или корпоративные облигации.
🔘Если целью стоит парковка в краткосрочном инвестиционном горизонте – можно купить векселя при условии, что доходности по ним выше, чем по RRP.
🔘Если есть спрос на кредиты, можно выдать кредиты по гораздо более высоким ставкам, чем дает RRP.
🔘Если спред между доходностью T-Bills и ставкой RRP становится достаточным, фондам денежного рынка и другим инвесторам выгоднее переключиться из RRP в T-Bills.
Продолжение следует...
Объем эмитированных облигаций в российском финансовом контуре впервые в истории превысил 50 трлн руб
В эти расчеты включены все облигации по непогашенному остатку на 1 декабря (как рублевые, так и валютные), которые были эмитированы в российской юрисдикции всеми институциональными группами.
Из 50 трлн руб на валютные облигации приходится 6.9 трлн руб ($63.8 млрд) и соответственно 43.2 трлн – рублевые облигации.
Прирост за месяц составил 1.1 трлн руб преимущественно из-за валютного фактора (девальвация рубля привела к росту рублевой оценки валютных облигаций примерно на 0.6 трлн руб).
После локального замедления в октябре (+55 млрд руб чистой эмиссии рублевых облигаций) была отмечена повышенная активность в ноябре (+533 млрд руб), несмотря на экстремально жесткие ДКУ.
Прирост облигаций по непогашенному остатку на балансе означает, что валовая эмиссия превосходит накопленный объем погашений в отчетном периоде.
Более подробно стоит рассмотреть рублевые облигации.
▪️Государство имеет задолженность по непогашенному остатку на 22.2 трлн руб, за месяц прирост на 0.12 трлн, за 11м24 +0.73 трлн vs +2.1 трлн за 11м23 и +5.4 трлн с начала СВО.
В декабре Минфин разместил 2 трлн ОФЗ, которые были практически полностью выкуплены банками (основную концентрацию обеспечили госбанки), частично профинансированы за счет РЕПО с ЦБ.
▪️Нефинансовые компании (9.55 трлн) увеличили задолженность на 0.64 трлн (максимум с дек.20), с начала года +1.2 трлн и -0.01 трлн за 11м23, а с начала фев.22 прирост на 1.2 трлн, т.е. все увеличение долга реализовали в этом году.
▪️Другие финансовые организации (8.75 трлн) сократили обязательства в облигациях примерно на 0.1 трлн, за 11м24 +1.36 трлн vs +1.47 трлн за 11м23 и +4.87 трлн с фев.22.
▪️Кредитные организации (2.47 трлн) сократили долг в облигациях на 0.12 трлн, за 11м24 снижение на 0.18 трлн vs +0.04 трлн за 11м23 и сокращения на 0.5 трлн с фев.22.
Спрос на рублевые облигации распределен неравномерно. В 2022-2023 инвесторы активно скупали ОФЗ, но в этом году размещения проходили плохо, многие размещения срывались и отменялись (годовой план по ОФЗ был под угрозой срыва, если не 2 трлн залп в декабре, сброшенный в госбанки).
С другой стороны, на корпоративные облигации спрос есть, но там более широкая диверсификация и значительно более высокие доходности, чем по ОФЗ (Минфин намеренно придерживал размещения, чтобы не цеплять высокую доходность на много лет).
Рост эмиссии корпоративных облигациях в ноябре частично обусловлен ужесточением ДКУ и банковских нормативов, что для многих компаний затруднило фондирование в кредитах.
Что касается валютных облигаций, представленных в основном замещающими облигациями, общий баланс по всем эмитентам – $64 млрд в ноя.24 vs $51 млрд в дек.23 и $16 млрд до начала конфликта.
С июля практически нет чистой эмиссии валютных облигаций, все предложение уходит в рублевые облигации.
Самое быстрое и сильное в современной истории России смягчение финансовых условий
Риторика ЦБ о жестких денежно-кредитных условиях, которые обгоняют параметры ДКП уже не актуальна. Произошло то, что было ожидаемо – после самого «мягкого» заседания ЦБ РФ, как минимум, за два года, последовала не менее выдающиеся реакция рынка.
🔘Денежный рынок отреагировал снижением доходности на 2-2.1 п.п по 1-3 месячным форвардным RUSFAR всего за сутки – это рекордное изменение в истории!
🔘Доходность ОФЗ сроком от 3 до 12 месяцев снизилась на 3.7-3.8 п.п за два торговых дня. Средняя доходность на торгах 19 декабря была около 22.3%, а вечером 23 декабря уже 18.5%.
🔘Доходность двухлетних ОФЗ снизилась на 3.4 п.п за два торговых дня, трехлетних – 3.1 п.п, пятилетних – 2.5 п.п, 10 летних – 1.4 п.п, 15 летних – 0.9 п.п, а 30 летних ОФЗ – 0.33 п.п.
Более сильной реакции краткосрочных ОФЗ еще не было в истории. Последний близкий аналог – 30 марта 2022 (2.1 п.п), что было связано с ожиданиями смягчения ДКП (через 10 дней ставку снизили на 3 п.п с 20 до 17%), а еще ранее сильные движения были 18.12.2014 на 2.8 п.п после компенсации обвала долгового рынка, который произошел в момент роста ставки с 10.5 до 17%.
Движения краткосрочных ОФЗ более, чем на 1 п.п за пару дней обычно происходят в условиях дестабилизации долгового рынка или денежного шока на рынке – так было дважды в истории (дек.14 - начало 2025 и весна 2022).
В этот раз «отгрузили» почти 4 п.п за два дня, что немыслимо. Подобные изменения вне цикла понижения или повышения ставки могут означать, что ранее сформированный коммуникационный канал с рынком едва ли не полностью уничтожен. Рынок не ожидал столь резких маневров ЦБ.
Почему это так? Долговой рынок крайне инертный, там мало спекулянтов и практически не бывает резких движения. Долговой рынок ориентируется на коммуникационный канал ЦБ и траекторию макроэкономических и финансовых индикаторов в рамках сформулированных паттернов поведения.
ЦБ формулирует «правила поведения» и проекцию намерений, рынок считывает сигналы и ориентируется на экономическую или финансовую статистику в рамках сигналов.
Октябрьское заседание было самым жестким в современной истории, с ноября началась резкая деградация инфляционной диспозиции, усиливая инфляционные ожидания, что было воспринято рынком, как сигнал к жесткости.
Сразу после роста ставки до 21% краткосрочные ОФЗ торговались по 21.8% в начале ноября и раскрутились до 23.3% к началу декабря (+1.5 п.п) на фоне усиления инфляционного давления.
Это не могло бы произойти вне контекста октябрьского заседания, когда ЦБ заявил, что не намерен считаться с инфляцией, имеет нулевую толерантность к ИО, а банкротства бизнеса – это сопутствующий ущерб. Главное – победить инфляцию любой ценой, не считаясь с потерями.
Рынок воспринял октябрьскую жесткость ЦБ и переужесточил самого ЦБ вплоть до последнего заседания, но с 20 декабря все изменилось. Мощнейшее с 2022 года раллирование облигаций и сильнейшие изменения на денежном рынке.
Спрэд между краткосрочными ОФЗ и ключевой ставкой стал отрицательным – 2.5 п.п, последний раз такое было в начале 2024, когда рынок ожидал смягчения ДКП уже с середины 2024, а ЦБ с мая пришлось вербально ужесточать риторику, а потом жестить в официальных документах и пресс-релизах (тогда же начал падать рынок акций).
Отрицательный спрэд между ОФЗ и КС возникает тогда, когда рынок ждет смягчения ДКП в перспективе 3-6 месяцев. Отрицательный спрэд в 2.4 п.п и ниже был в начале 2015, весной 2022 и в начале 2024.
В 2015 и 2022 смягчение ДКП по факту произошло, а в 2024 ЦБ пришлось корректировать коммуникационный канал с рынком, чтобы создать необходимую проекцию намерений.
Рынок однозначно воспринимает заседание от 20 декабря, как капитуляцию ЦБ в контексте борьбы с инфляцией через ключевую ставку.
Столь быстрого и столь мощного смягчения ДКУ не было еще никогда в истории, коммуникационный канал деформирован, ДКП за 1.5 года обнулена (в контексте экстремально жестких параметров ДКП и победы над инфляцией любой ценой), несите, как говорится, новую ДКП.
Кредитование физлиц в России начало быстро замедляться до многолетних минимумов по темпам роста
Общий объем кредитного портфеля физлиц оценивается в 40.1 трлн руб на 1 декабря.
Для оценки кредитного импульса имеет смысл оценивать относительную динамику, а не абсолютную из-за накопления высокой базы, что затруднит сопоставимый анализ с 2021 годом и ранее, однако для справки на графиках приведена динамика в кредитования в рублевом выражении.
Под чистым приростом кредитного портфеля предполагается баланс валовой выдачи и погашений за отчетный месяц.
В ноябре кредитный портфель физлиц вырос на 0.31% м/м, за 3м – 0.43%, 6м – 0.98%, 11м24 – 1.14% vs 1.88% за 11м23 и 1.67% за 11м21.
Да, есть замедление, причем особо активно последние три месяца (в 5 раз менее интенсивный прирост, чем в 2023).
▪️Ипотечное кредитование (20 трлн руб) выросло на 0.4% м/м, за 3м – 0.30%, 6м – 0.74%, 11м24 – 0.88% vs 2.23% за 11м23 и 1.92% за 11м21.
Присутствует очень сильное замедление (почти в 2.5 раз) с начала года в сравнении с прошлым годом и экстремально замедление (в 6.5-7.5 раз) по трёхмесячному изменению относительно темпов, которые были в 2023 и 2021 на пике ипотечного бума.
Важно отметить, рыночная ипотека практически остановлена – 71 млрд валовой выдачи в ноябре vs 193 млрд в ноя.23 и 289 млрд в ноя.22. Среднемесячный темп за 10м24 составил 116 млрд vs 284 млрд в 2023. 71 млрд – это исторический минимум, так было только в разгар паники после начала СВО и в COVID кризис.
▪️Потребительское кредитование (15.7 трлн) выросло всего на 0.14%, за 3м – 0.11%, 6м – 0.80%, 11м24 – 1.10% vs 1.33% за 11м23 и 1.59% за 11м21.
Несмотря на внушительные темпы роста потребительского кредитования с начала 2024, с сентября кредитная активность в этом сегменте практически остановилась.
▪️Автокредитование (2.6 трлн) замедлилось до роста на 1.21% в ноябре, за 3м – 2.79%, 6м – 3.69%, 11м24 – 3.83% vs 2.90% за 11м23 и 1.66% за 11м21.
По итогам 2024 будет рекордный прирост кредитования за счет аномальной активности в начале и середине 2024, но последние два месяца кредитная активность резко замедлилась до темпов, характерных в 2018-2021.
Кредитование физлиц замедляется по всем направлениям. Комплекс причин – высокие ставки, масштабное ужесточение стандартов кредитования (влияет жесткая денежно-кредитная и макропруденциальная политика, т.к. c 01.09.24 повышены макронадбавки практически по всем необеспеченным ссудам, кроме того, в 4кв24 действуют более жесткие макропруденциальные лимиты).
Так ли силен и устойчив потребительский спрос в США?
Основа устойчивости американской экономики – потребительские расходы на товары и услуги, составляющие свыше 20 трлн (!) в год.
Расходы на товары и услуги с учетом инфляции выросли на 0.28% м/м в ноябре (годом ранее в это же время росли на 0.43%), за три месяца среднемесячный темп составил 0.31%, за полгода – 0.26%, с начала года – 0.21% vs 0.27% за 11м23.
Темп роста сократился на четверть, хотя со второй половины года есть небольшое ускорение и выход к темпам, которые наблюдались в 2023.
Несмотря на замедление роста расходов с начала года, среднемесячные темпы остаются сопоставимыми со среднесрочной нормой (0.21% в 2017-2019) и долгосрочной нормой (0.2% в 2010-2019), т.е. вернулись к «естественному» тренду роста.
Рецессии и тем более кризиса пока не просматривается, спрос остается очень высоким.
За счет чего удается держать высокое потребление? Низкая норма сбережений, усиление госстимулов и высокие темпы роста зарплат.
▪️Норма сбережений составляет 4.4% (в денежном выражении примерно 970 млрд в год) после масштабного пересмотра данных, что позволило «нарастить» сбережения статистическими манипуляциями более, чем на 1 п.п или около 0.3 трлн.
Норма сбережений за 3м – 4.74%, за 6м – 4.43%, за 11м24 – 4.79% vs 4.74% за 11м23, но это намного ниже сбережений в 2017-2019 (6.5%) и в 2010-2019 (6.15%).
▪️Чистые госстимулы в % от доходов с учетом взносов с ФОТ составляют минус 5.5% (за 3м – 5.53%, за 6м – 5.54%, за 11м24 – 5.59% vs 5.7% за 11м23 и 6.6% в 2017-2019).
Что значит минус по госстимулам? Совокупные изъятия налогов и всех видов сборов, которые поступают со счетов населения и аффилированных с населением структур (выплаты компаний с фона оплаты труда) на счета расширенного правительства БОЛЬШЕ, чем совокупные прямые адресные выплаты с госсчетов в пользу населения по всем программам. Учитываются только прямые денежные переводы и трансферты в пользу населения (пенсии, пособия, дотации , выплаты по медицинское страховке и т.д.).
Чистые госстимулы позволяют понять меру стимулирующих программ. На графике видно, что в 2020-2021 чистые госстимулы резко ушли в положительную область впервые в истории (вертолетные деньги в COVID).
До кризиса 2008 чистые госстимулы были около минус 10% от доходов по сравнению с 5.5% сейчас. Как это интерпретировать? Государство сейчас напрямую дотирует население на 4.5% от доходов ежегодно в сравнении с 2007-2008, как через прямые трансферты, так и более щадящую налоговую нагрузку.
Фискальная политика становится все более стимулирующей, даже в сравнении с 2013-2019.
▪️Основой под сильный потребительский спрос являются зарплаты (составляют 58% в структуре располагаемых доходов), которые растут на 0.46% м/м в ноябре с учетом инфляции, за 3м – 0.32%, за 6м – 0.24%, за 11м24 – 0.27% vs 0.27% за 11м23 и нормой на уровне 0.25% в 2017-2019 и 0.22% в 2010-2019.
▪️Располагаемые доходы в реальном выражении выросли всего на 0.15% м/м в ноябре, за 3м – 0.28%, за 6м – 0.16%, за 11м24 – 0.22% vs 0.4% за 11м23 и в сравнении со среднесрочной нормой 0.25% и долгосрочной нормой 0.21%.
Темп роста располагаемых доходов почти вдвое ниже, чем в 2023, но соответствует долгосрочному тренду.
Потребительский спрос остается сильным, сбережения вблизи исторического минимума, госстимулы расширяются, зарплаты растут чуть выше исторического тренда, а располагаемые доходы немного ниже тренда.
Пока ничего ужасного в данных нет, но рост спроса менее выраженный, чем в 2023, а избыточные сбережения, сформированные в 2020-2021, уже нейтрализованы.
Сейчас все зависит от способности государства субсидировать спрос и от тенденций в фонде оплаты труда.
Что происходит с инфляцией в США?
ФРС дала по тормозам в цикле снижения ставки из-за расширения инфляционного давления. Основная фаза смягчения (минус 1 п.п) завершилась, в 2025 по оценкам ФРС и рынка ожидается одно, максимум два снижения на 0.25 п.п, т.е. ставки выше 4% в долларовой зоне будет надолго.
ФРС таргетирует PCE, а не ИПЦ, поэтому диспозиция по PCE более показательна (в чем отличия от ИПЦ? Показывал ранее).
PCE вырос на 0.13% м/м, за три месяца – 0.18%, за полгода – 0.16%, за 11м24 – 0.21% vs 0.23% за 11м23 и среднесрочной нормы 0.14% в 2017-2019.
Прогресс минимальный, обусловленный дефляционной тенденцией в товарах, тогда как услуги сильно отклоняются от исторической нормы.
В товарах инфляция составила 0.04% м/м, за 3м – (-0.05%), за 6м – (-0.08%), за 11м24 – (-0.02%) vs +0.03% за 11м23 и среднесрочной нормы +0.02%.
Товары в структуре потребительских расходов занимают 32.5% в среднем с начала 2024 года, где товары длительного пользования – 10.9% в общих расходах на товары и услуги (в них авто – 3.65%), а товары краткосрочного пользования – 20.6% (продукты питания – 7.5%, одежда и обувь – 2.63%, а топливо – 2.22%).
Разбивка инфляции по товарам длительного (-0.06% за 11м24) и краткосрочного пользования (+0.01% за 11м24) различается незначительно и близка, как к среднесрочной норме (-0.11% и -0.15%), так и к долгосрочной норме (+0.09% и +0.07%).
Проблема в услугах, которые формируют 67.5% от совокупного потребительского спроса.
Инфляция в услугах составила 0.17% м/м, за 3м – 0.28%, 6м – 0.26%, за 11м24 – 0.31% vs 0.33% за 11м23 и среднесрочной нормы на уровне 0.2%, тогда как долгосрочная норма (2010-2019) около 0.18%.
Прогресс по сравнению с прошлым годом минимальный – снижение всего на 0.02 п.п среднемесячных темпов инфляции. За последние три и шесть месяцев есть незначительное улучшение, но до нормализации очень далеко (текущие темпы роста 3.2-3.5% годовых).
Если посмотреть на структуру инфляции в услугах, в относительной норме (темпы ниже 0.2% в месяц или 2.4% годовых) за последние 6 месяцев находятся медицинские услуги, транспортные и прочие виды услуг, которые в совокупности формируют 28.4% от совокупного потребительского спроса и примерно 43.5% в структуре услуг.
57-60% услуг в объеме до 7.3 трлн годовых расходов растут сильно выше таргета.
Хуже всего дела с финансовыми и страховыми услугами – 0.46% среднемесячных темпов за последние полгода, далее жилье – 0.32%, общепит и гостиницы – 0.29% и культура, спорт и развлечения – 0.29%.
Таким образом, проблемные зоны инфляции (темп рост почти вдвое выше долгосрочной нормы) – это 36-37% от совокупного потребительского спроса.
В отличие от товаров, услуги практически невозможно автоматизировать и масштабировать (за исключением цифровых и медиа услуг) без привлечения дополнительного персонала.
Любимый индекс Пауэлла (инфляция в услугах без учета жилья и коммунальных расходов) вырос на 0.16% м/м в ноябре, за 3м – 0.31%, за 6м – 0.34%, за 11м24 – 0.39% vs 0.52% за 11м23 по сравнению с нормой в 2017-2019 на уровне 0.27% и 0.22% в 2010-2019. Отклонение от нормы за полгода примерно в 1.5 раза, для услуг это существенно.
Впереди самодур Трамп и его команда, так что усиление инфляционного давление стоит на повестке дня, причем широким фронтом (рынок облигаций в США весьма показателен). С середины 2025 к инфляционным триггерам могут подключиться медицинские услуги, формирующие почти 17% от всех расходов.