Spydell_finance

13 Jul 2023 15:58

Экспорт товаров из России в первом полугодии 2023 (205.6 млрд долл) соответствует объему экспорта в 1П 2021 (208.2 млрд долл), т.к. сравнение с прошлым годом (306.4 млрд) не будет корректным из-за аномальных условий, ровно, как и с 2020 (160 млрд).

Экспорт за 1П 2019 был 204.2 млрд, а за 1П 2018 – 210.4 млрд. До докризисных 2011-2014 (в среднем 254 млрд долларов экспорта за первое полугодие) Россия еще долго не дотянется, но при сравнении с относительно устойчивыми 2018-2019 и 2021 сейчас наблюдается паритет.

В этом смысле жуткой катастрофы не наблюдается. Да, с учетом долларовой инфляции потенциал экспорта скорее ближе к слабому в макроэкономическом смысле 2017 году, но все же заметно лучше, чем кризисные 2009, 2015-2016 или 2020.

Сигнал положительный, т.к. была «переварена» фаза коррекции сырьевых цен за последний год и удалось как то выстроить и настроить логистику на альтернативные клиенты. После первой волны санкций в 2022 было предположение, чем в середине 2023 экспорт будет на уровне худших эпизодов 2009, 2016 и 2020, но нет – в среднем на 35-40% выше.

Да, показатели слабые, но не критично слабые. Ресурс под выживание есть.

С импортом дела намного лучше. За первое полугодие 2023 импорт товаров в Россию составил 151.2 млрд (+19.4% г/г), а в сравнении с 2021 (140.6 млрд) рост на 8% и выше 2019 (117.3 млрд) на 29% и соответствует среднему импорту 2011-2014 за первое полугодие (153.8 млрд).

При том, что импорт и Европы и Японии рухнул более, чем вдвое, а импорт из США и Великобритании практически полностью остановлен, - столь сильные показатели свидетельствуют о том, что торговля с нейтральными странами идет более, чем активно.

Перестройка логистики произошла очень быстро, дефицит по основным позициям устранен или частично компенсирован за счет третьих стран и логистических хабов.

Провал экспорта при сильном импорте обвалил торговый баланс товарами до кризисных уровней – 6.4 млрд в июне и 54.3 млрд за 1П 2023, годом ранее было 180 млрд, а в 2021 – 67.6 млрд.

Spydell_finance

13 Jul 2023 07:13

Действительно ли в США наблюдается замедление инфляции? Сейчас в США дефляция наблюдается в группе товаров и услуг, которая формирует 17.4% в структуре индекса потребительских цен (энергия, медицинские услуги, связь, общественный транспорт).

Инфляция ниже 2.5% годовых по 6-месячному инфляционному импульсу наблюдается для группы товаров и услуг, формирующих 46% в ИПЦ.

Из проблемных категорий вышли: продукты питания, но не общественное питание, энергия в полном составе (топливо, газ, электричество), коммунальные расходы, образование, связь, медицина (услуги, но не товары), транспорт, как товары, так и услуги, мебель, предметы для дома и сада – это то, что имеет темпы ниже 2.5% годовых, т.е. некая «безрисковая» и по историческим меркам приемлемая зона инфляции.

Соответственно остальные (54% в ИПЦ) – это проблемные категории. Услуги общественного питания (присутствует замедление, но темпы выше 6% годовых), одежда и обувь (устойчивая тенденция на рост с выходом на 5-6% годовых), аренда жилья и гостиницы, медицинские товары (резкое ускорение и максимальные темпы роста цен за 7 лет – 6.5% годовых), услуги культуры, спорта и развлечения, бытовые и прочие персональные виды услуг.

Есть закономерность – инфляция преимущественно присутствует в сегменте услуг, где доминирует низко и среднеквалифицированная рабочая сила, по которой так и не устранен сильный дефицит занятости, в том числе из-за низкой оплаты труда.

Нейтрализации высокой инфляции здесь так и не происходит, за исключением общественного питания, снижение темпов роста цен (с 10-11% до 6-7% г/г) по которому преимущественно происходит из-за эффекта базы и дефляционной тенденции на продукты питания и коммунальные услуги.

Самая большая проблема – это аренда, где пик роста цен пришелся на февраль 2023 (свыше 8.5% годовых), а сейчас около 6.7% годовых по 6-месячному импульсу.

Разрыв между ценами на жилье и арендой со временем нейтрализуется, но нюанс в том, что сжатие на начальной фазе, а следовательно жилье будет долго держать инфляцию на высоком уровне.

Spydell_finance

12 Jul 2023 07:12

Ослабление рубля привело к ощутимой компенсации падения долларовых цен на сырье за последний год, стабилизируя доходы российских экспортеров.

В июне 2023 средняя цена нефти марки Brent в рублях сложилась на уровне 6240 рублей за баррель. Привожу Brent, чтобы исключить спекуляции, т.к. нет точного представления о средневзвешенной цене реализации российской нефти.

За первое полугодие 2023 средняя цена Brent составила 6128 руб, что на 24% ниже первого полугодия 2022, но на 28% выше 1П 2021. Средняя цена Brent в рублях в 2021 была 5289 рублей, в 2022 – 6878, а в докризисные январь 2012 – сентябрь 2014 те самые известные «3600 рублей за баррель», т.е. цена в 2023 на 73% выше, чем в 2012-2014.

Но это рублевые цены без инфляции, а если учесть инфляцию? Получается следующий расклад в ценах 2021: 1П 2023 – 5.2 тыс руб, 1П 2022 – 7.2 тыс, 1П 2021 – 4.9 тыс, за весь 2022 – 6.1 тыс, а за 2021 – 5.3 тыс.

Средние цены 2012-2014 были 5.9 тыс руб за баррель в ценах 2021, т.е. текущие рублевые цены на 12% ниже 2012-2014, на 6% выше 1П 2021, но на 28% ниже 1П 2022.

Если учесть средневзвешенный дисконт в 20-25% - за 1П 2023 рублевые цены на нефть соответствуют 2016-2017 и где-то на уровне 2002-2004 в реальном выражении.

Сравнение реальных (с учетом инфляции) рублевых цен на ключевое для России сырье позволяет сделать интересные наблюдения. Цены в 1П 2023 ниже, чем 20 лет назад (!) для алюминия (минус 15%), и платины (минус 25%). Цены на никель на сейчас на 18% выше, чем в 2003-2004, на газ всего лишь на 92% выше, на уголь – плюс 78%, медь – плюс 116%, железная руда – плюс 94%, удобрения – плюс 73%, пшеница – плюс 40%, золото – плюс 184%, а серебро – плюс 133%.

Здесь еще не учтены санкционные дисконты к конечной цене реализации и не учтена будущая инфляция (10-12%) в связи с коллапсом рубля. Судя по графикам, даже ослабление рубля не сильно улучшает реальные доходы экспортеров в сравнении с исторической динамикой (рано или поздно все сжирает рублевая инфляция).

Spydell_finance

12 Jul 2023 04:35

Минфин России пересмотрел данные по расходам бюджета с мая 2022 по июнь 2023. Все предыдущие записки Минфина (например, в мае 2023, где говорилось о дефиците в 3.4 трлн с января по май 2023) теперь неактуальны.

Общие расходы за первое полугодие 2023 остались неизмененными, а распределение расходов внутри полугодия существенно изменилось.

Предполагалось, что с января по май 2023 накопленный дефицит составил 3.4 трлн, а теперь выясняется, что дефицит был чуть более 3 трлн и соответственно, профицит за июнь не 816 млрд, а «всего лишь» 435 млрд, т.к. расходы в июне были не 1.75 трлн, а на 22% (!) больше – 2.13 трлн.

Накопленная ошибка по данным Минфина с января по май 2023 составила 381 млрд руб – на эту величину ранее были завышены расходы в январе-мае 2023. Основной пересмотр расходов в меньшую сторону коснулся первого квартала 2023 – 312 из 381 млрд.

Соответственно, выводы об агрессивной бюджетной консолидации с июня 2023 являются преждевременными. Июньские расходы по новым данным на 2% выше прошлого года, а не на 16% ниже, как предполагалось ранее.

Участились весьма чувствительные пересмотры данных. ЦБ в начале года «потерял» 2 трлн оттока капитала в депозиты в иностранных банках, а в прошлом обзоре денежных потоков домохозяйств «потерял» 800 млрд налички в иностранной валюте. Теперь вот и Минфин «резвится». Так и живем ))

Spydell_finance

11 Jul 2023 16:30

После начала СВО произошли грандиозные трансформации в валютной структуре расчетов по внешнеторговым операциями России по данным ЦБ РФ.

В период с января 2019 по декабрь 2021 средняя доля валют недружественных стран в расчетах по российскому экспорту товаров и услуг составляла 84%, на российский рубль приходилось 14.8%, а на валюты нейтральных стран всего лишь 1.2%.

За 6 месяцев до СВО валюты недружественных стран занимали в среднем 85%, с марта 2022 все начало меняться с очень высокой скоростью.

К августу 2022 валюты недружественных стран снизились до 52.7% в расчетах по всему экспорту товаров и услуг, к декабрю 2022 доля составляла 43.6%, а к апрелю 2023 доля снизилась до 37.7%.

Рубль за 6 месяцев до СВО имел долю 13.8%, в августе 2022 – 33.3%, в декабре 37.2% и в апреле 2023 - 37%. За последний год через рубли реализовали треть экспорта (195 млрд долл!).

Валюты нейтральных стран за полгода до СВО формировали менее 1% в расчетах, в августе 2022 – 14%, в декабре -19.2% и по последним данным уже 25%.

По регионам присутствуют видимые различия. Так в Азии рубль занимает в расчетах 35% в настоящий момент, валюты недружественных стран – 34.6% и валюты нейтральных стран – 30.5%.

• Северная и Южная Америка – 27.5%, 70.9% и 1.6% соответственно.
• Африка – 42.6%, 25.6% и 32.1%
• Европа – 46.6%, 48.1% и 5.3%.

По импорту товаров и услуг в Россию в период с января 2019 по декабрь 2021 рубль занимал 29.1%, валюты недружественных стран – 67.3%, а валюты нейтральных стран не более 3.6% в торговле со всеми странами мира.

После начала СВО доля рубля практически не изменилась, но весьма стремительно растут импортные расчеты в валютах нейтральных стран. К августу 2022 доля выросла до 18.8%, к декабрю 2022 – 25.4% и 33.5% в апреле 2023, соответственно валюты недружественных стран сократились в расчетах: 52.2%, 47.3% и 37.5% на апрель 2023.

Отвязка от недружественных стран идет очень быстро, но это обуславливает дефицит валюты, т.к. долги в основном в валютах недружественных стран.

Spydell_finance

11 Jul 2023 06:20

Активная экспансия юаня на российском валютном рынке приостановилась – происходит стабилизация доли рынка и поиск нового равновесия. Доля юаня в объеме торгов на Мосбирже выросла с нуля в начале 2022 до 35% к декабрю 2022 и с тех пор доля рынка остается в диапазоне 40-42%.

Доля доллара остается стабильной около 32-37% за первое полугодие (до СВО расчеты в долларах занимали около 85%), а валютные пары с участием евро имеют тенденцию на снижение доли (в среднем с 25-27% до 18-20% в последние три месяца). Расчеты в других валютах не распространены на Мосбирже.

На внебиржевом российском валютном рынке ощутимо усиливаются позиции доллара, ослабляются позиции евро и остается стабильной доля юаня в первой половине 2023.

Доля евро в середине 2022 на внебиржевом рынке занимала половину от оборота торгов, а сейчас около 30%, растет доля доллара с 35-40% до 50%, а доля юаня остается на уровне 20-25% и слабо меняется.

Внебиржевой валютный рынок в основном используется для валютной конверсии активов/пассивов напрямую между двумя контрагентами, тогда как централизованные торги на биржевом валютном рынке для текущих денежных потоков и обслуживания внешней торговли.

Доля юаня в экспорте выросла с нуля процентов в начале СВО до 25% (рост юаня продолжается, т.к. в начале 2023 доля составляла около 15%), а в импорте присутствие юаня составляет 30% по сравнению с 22% в начале 2023 и 5% до СВО. Китай сейчас основной торговый партнер и расчеты там производятся в основном в рублях и/или юанях.

Структура валютных депозитов в пределах российской финансовой системы имеет разные направления. Например, физлица с октября 2022 практически не меняют пропорцию в пользу валют нейтральных стран, которые занимают около 12%.

Юрлица увеличивают присутствие в валютах нейтральных стран (в первую очередь – юани) с 20-25% осенью 2022 до 40% к июню 2023, а до СВО все было в валютах недружественных стран.

Постепенно растет фондирование кредитов в валютах нейтральных стран – 2% в сентябре 2022, 12% в январе 2023 и 18% в июне 2023.

Spydell_finance

10 Jul 2023 15:06

Внезапно накопленной иностранной валюты на руках у населения после начала СВО стало меньше на 800 млрд в рублевом выражении после масштабного пересмотра денежных потоков от ЦБ РФ.

Ранее предполагалось, что с начала СВО денежный поток в иностранный нал составил 2.1 трлн с накопленным итогом, а сейчас лишь 1.3 трлн. Подобное уже случалось, когда в начале 2023 ЦБ РФ пересмотрел данных по валютным депозитам в иностранных банках сразу на 2 трлн руб.

Вот так и теряются триллионы – тогда 2 трлн, сейчас почти триллион… В остальных категориях пересмотр данных был в пределах точности счета и не заслуживает внимания.

В соответствии с новыми данными распределение сбережений российскими домохозяйствами с 1 февраля 2022 по 31 мая 2023 было в следующей пропорции:

• На рублевые депозиты в российских банках поступило 4.6 трлн

• Рублевая наличность на руках у населения выросла на 3.1 трлн

• Перераспределение в валютные депозиты в иностранных банках достигает почти 2.9 трлн (отток идет непрерывно)

• Четвертым по значимости направлением консолидации ликвидности являются инвестиции в акции и паи резидентов с чистым приростом на 2.3 трлн, причем свыше 2.1 трлн было реализовано до 1 января 2023. Несмотря на рост рынка, ЦБ не видит аккумуляции инвестиций в рынок с марта 2023 (всего 115 млрд, тогда как в одном сентябре 2022 было почти пол триллиона!).

• Иностранная наличность на руках у населения выросли почти на 1.3 трлн, а с апреля 2022 изменение околонулевое

• Счета эскроу выросли на 1.2 трлн, где оживление наблюдается с марта 2023 – плюс 400 млрд

• Инвестиции в облигации всего 273 млрд за 1.5 года (весь прирост с января по март 2023)

• Отток в инвестициях по акциям и паям нерезидентов всего лишь 185 млрд (изменения с апреля 2014 не наблюдается)

• Кэш на брокерских счетах снизился почти на 400 млрд

• Существенный отток по валютным депозитам в российских банках на 3.2 трлн руб.

Для сравнения, акции, облигации и кэш на брокерских счетах за 1.5 года – плюс 2 трлн, а отток в иностранные банки – 2.9 трлн.

Spydell_finance

10 Jul 2023 04:54

В США прибавилось 3.8 млн рабочих мест с июня 2022, когда казалось, что кризисные процессы должны начать проявляться более явно по мере ужесточения ДКП от ФРС, но эффект инерции и накопленный буфер устойчивости отодвигает точку срыва.

3.8 млн рабочих мест за год – это много, т.к. в соответствии с трендом 2010-2019 экономика США наращивала занятость в темпах по 2.3 млн рабочих мест ежегодно (отклонение почти в 1.7 раз), но все же замедление присутствует.

За второе полугодие 2022 среднемесячное увеличение занятости составляло 354 тыс человек, а в первом полугодии 2023 уже 278 тыс (минус 22%) и более явное торможение во 2 кв 2023 (244 тыс) и «всего лишь» 209 тыс прироста в июне 2023.

Однако, даже 209 тыс (минимальный темпы с постковидного восстановления) – это выше, чем среднемесячные темпы прироста занятости в 2010-2019 (190 тыс).

Доковидный уровень февраля 2020 уверенно превзойден на 2.5% (3.8 млн рабочих мест – в июне 2022 как раз достигли уровня февраля 2020), но вместе с этим разрыв от потенциального дефицита рабочих мест (в соответствии с уровнем спроса на товары и услуги и уровнем производительности труда) составляет 4.5 млн занятых и около 3.7 млн занятых от тренда 2010-2019.

Чтобы сбить устойчивый инфляционный фон (около 4.5-5% годовых) необходимо, по крайней мере, еще 4 млн рабочих мест или сокращение спроса на 5-6% или рост производительности труда по всей экономике в среднем на 4% (в 4-5 выше, чем трендовый рост производительности труда за последние 10 лет по всей экономике).

В принципе, если спрос продолжит стагнировать, - через 2-3 года система саморегулируется, нейтрализовав разрыв спроса и предложения через рост занятости и производительности труда, но этого времени может не быть, т.к. структурные признаки деградации из-за жесткой ДКП ФРС могут проявиться раньше.

В таблице видно, что происходит сокращение занятых в информационном секторе за последние полгода (там не только ИТ, но и почта и телекоммуникационные услуги), околонулевой темп прироста в промышленности.

Spydell_finance

08 Jul 2023 05:30

Если Минфин России действительно на полном серьезе взялся за сокращение расходов –> во втором полугодии ожидается мощнейший удар по экономике и неизбежное падение ВВП, т.к. основным триггером под ускоренный рост экономики за 9 месяцев были госрасходы, в том числе инфраструктура и ВПК.

Минфин черным по белому написал: «в 2023 году объем расходов федерального бюджета будет формироваться исходя из предельного размера бюджетных ассигнований, утвержденных в законе о бюджете (№466-ФЗ)». В законе прописано 29.05 трлн руб расходов по итогам 2023.

Есть данные по расходам за первое полугодие 2023 – 15 трлн, что на 19.5% выше по номиналу, чем в 2022. Чтобы уложиться в лимит, во втором полугодии расходы должны составить 14.1 трлн, что на 24% (!!) ниже, чем в 2022 (18.5 трлн).

Минфин начал жестко рубить расходы в июне – на 30% ниже нормы и минус 17% г/г по номиналу. Пока нет определенности, что рубанул и насколько эта инициатива устойчива, может быть в июле вернутся в норму, а если нет?

С доходами в июне пока неплохо – существенный рост ненефтегазовых доходов сразу на 62% г/г, но там сидят дивиденды Сбера на 282 млрд и нераспределенные в мае доходы ЕНС, который попали на июнь. По итогам первого полугодия 2023 ненефтегазовые доходы выросли на 17.8% г/г во многом за счет НДС с импорта.

Во втором полугодии 2023 будет скромнее – рост на 8-10% г/г из-за чуть более высокой базы 2П 2022. По итогам года ненефтегазовые доходы могут вырасти на 13-14% (с 16.3 до 18.5 трлн).

Нефтегазовые доходы плохи – 3.4 трлн за первое полугодие или минус 47% г/г, но из-за курса рубля могут стабилизироваться и составить около 4-4.2 трлн за второе полугодие (7.4-7.7 трлн по итогам 2023).

Совокупные доходы могут вполне выйти на план в 26.1 трлн – это реально после обрушения рубля.

Экономика и дефицит бюджета сейчас во власти Минфина. Если действительно решились выйти на план в 3 трлн дефицита через тотальное сокращение расходов – это приведет к обрушению экономики. Здесь вопрос приоритетов.

Если оставить текущий импульс ВВП – примерно по 0.5% роста каждый квартал, дефицит необходимо стабилизировать на уровне 9 трлн руб, а все что ниже – разрушает экономический рост и чем сильнее сжатие дефицита, тем масштабнее удар по экономике.

Учитывая защищенные статьи бюджета (оборонка, нацбезопасность и соцрасходы), придется буквально уничтожать, выжигать под ноль статьи расходов в национальной экономике и все, что касается инфраструктуры и таких «не сильно важных в нынешнее время» статьей бюджета, как экология, культура, спорт и возможно образование. Обычно Минфин в любой непонятно ситуации предпочитает резать расходы на образование и науку, по крайней мере, так было в 2015-2017.

При высокой зависимости экономики от госрасходов и при неизбежном цикле ужесточения ДКП от ЦБ РФ, во втором полугодии может быть очень больно российской экономике.

Возможный сценарий? Резкая консолидация бюджета через экстремальное сокращение расходов, чтобы выйти на 3-4 трлн дефицита бюджета, разгон инфляции до 10% и выше к декабрю 2023 из-за коллапса рубля и повышение ставок ЦБ РФ до 10-11%, что существенным образом охладит кредитный импульс и подорвет инвестиционную и потребительскую активность.

При двойном ужесточении (урезание расходов Минфина и повышение ставок ЦБ РФ) на нестабильном внешнеполитическом фоне падение экономики в конце 2023 может быть весьма ощутимым. Однако, все зависит от рвения Минфина в нормализации бюджетной политики и от инфляционного выброса, спровоцированного курсом рубля и разгоном потребительского кредитования.

Spydell_finance

07 Jul 2023 06:42

Циничное игнорирование структурных проблем на валютном рынке со стороны Центробанка может иметь драматические последствия, если только это не медийная бравада с одновременными внутренними работами по «точечной подстройке».

Что в последнее время заявил Центробанк? Это не наша проблема, это торговый баланс, полет нормальный, пристегиваемся и наблюдаем, а делать мы ничего не будем. Вот примерно в этом смысл.

В любом случае, нарушение коммуникационного окна/диалога с рынком и экономическими субъектами может стоить очень дорого для ЦБ, подрывая основы финансовой стабильности.

Долгосрочный риски в том, что произойдет деформация доверия к рублю, аккумулируя глубинную тревогу за устойчивость валюты и сохранение покупательной способности сбережений.

В условиях тотальной зависимости от импорта, курс рубля имеет сопоставимое по важности значение, как и проблема инфляции, т.к. сама по себе инфляция в России во многом зависит от средневзвешенного курса рубля.

Превращая рубль в африканский треш, труху с разлетом на десятки процентов за месяц (рубль самая слабая валюта в мире среди крупных стран, практически по любой точке отсчета за последний год), можно нарваться на существенные макроэкономические и финансовые деформации:

▪️Перманентная валютизация – предполагая, что рубль – труха, экономические агенты будут хэджировать валютные риски, перераспределяя сбережения в валютные инструменты (не обязательства в валюты недружественных стран, а это может быть золото или юани), что помешает развитию рублевых финансовых инструментов. Это приведет к перманентному оттоку капитала, еще больше усиливая давление на рубль.

▪️Непрерывный инфляционный фон. Текущий курс уже рисует двузначную инфляцию в конце 2023 чисто технически в соответствии с долей импорта в инвестициях и товарной рознице и это без дополнительных триггеров, а если систему сорвет в инфляционный штопор?

▪️Подрыв инвестиционной активности. Нестабильный курс рубля и инфляционные выбросы не позволяют адекватно планировать инвестиционные циклы и издержки бизнеса. Вся эта нестабильность оказывает влияние на маржинальность бизнеса, на интегральную устойчивость, а инвестиционная привлекательность снижается.

Слабость рубля обусловлена объективными структурными проблемами:

▪️ Разрушением механизма рефинансирования внешних долгов из-за санкций и высокой концентрации в валюте недружественных стран (до 97-98%) при околонулевом прогрессе в выстраивании параллельной инфраструктуры по фондированию в валютах нейтральных стран. Это приводит к оттоку капитала в связи с погашением внешних долгов (120 млрд за 1.5 года).

▪️ Рекордным за всю историю бегством капитала физлиц по совокупности причин (политические, идеологические, экономические) в объеме до 80 млрд за 1.5 года и еще столько же от бизнеса и банков (во многом вынужденная мера по парковке кэша + дебиторка).

▪️ У России появилось много особых клиентов, например, Турция, Белоруссия, страны Северной Африки, которые помимо скидок активно используют отсрочку платежей, что проявляется в накопление дебиторской задолженности у России (товар поставлен, оплата не получена). По предварительным расчетам, речь может идти в совокупности о 30-40 млрд долл за 1.5 года.

▪️ Торговля в неконвертируемых валютах, когда валютная выручка не поступает в российский валютный контур, оставаясь на счетах в иностранных банках (формально учитывается, как активы в «прочих инвестициях»).

В 2022 неэффективность и рекордный отток переварили из-за рекордного СТО, в 2023 ощущаем боль уже во все мощь, т.к. действительно, торговый баланс провалился, но торговый баланс – лишь одна из причин, а на валютные потоки необходимо смотреть в комплексе.

В этих условиях отсутствие даже вербальных реакций со стороны ЦБ может восприниматься, как согласие и/или попустительство, что выглядит абсурдным. На «особых клиентов», неконвертируемые валюты и погашение внешнего долга никак не повлиять – такая новая реальность, но ограничение движения капитала, как во 2 кв 2022 было бы логичным, что придержало бы коней.

Spydell_finance

07 Jul 2023 03:54

Центробанк РФ хитрит, когда говорит, что основная проблема с курсом рубля – это деградация торгового баланса. Если бы курс рубля в текущий момент определялся только торговым балансом при сбалансированном оттоке по финсчету – средний курс был бы в диапазоне 72-77 руб за доллар. Расчет справедливы, если годовой профицит счета текущих операций уложится в диапазон 40-60 млрд долл.

Конечно же не только торговым балансом определяется курс в середине 2023! Это весьма циничное лукавство от ЦБ. Проблемы существенно глубже.

Во-первых, бизнес и государство утратили способность к рефинансированию своих внешних долгов (это касается займов в кредитах и в облигациях), которые на 98% имеют экспозицию в валютах недружественных стран среди долга, представленного в иностранной валюте, из которых доллары свыше 60%, а евро около 30%.

Та часть внешнего долга, которая подходит к погашению вынуждена преимущественно гаситься, т.к. в данный момент отсутствует подходящая инфраструктура, чтобы рефинансироваться в валюте нейтральных стран. Сделки в юанях ничтожны. Вот поэтому внешний долг так быстро и сокращается.

Имеется практика досрочного погашения обязательств – около 10-20 млрд долл в 2022 могло быть погашено досрочно.

В начале 2023 бизнес и государство имели валютных обязательств в облигациях на сумму в 96 млрд долл по сравнению с 132 млрд на начало СВО и еще 129 млрд в валютных кредитах vs 178 млрд до СВО.

Все это без учета участия в капитале и прочей задолженности, т.е. та часть долга, которая прямым образом идет на погашение и имеет конкретную дюрацию. Облигации, эмитированные в рублях в этих расчетах, очевидно, не учитываются, а облигации в иностранной валюте учитываются.

В совокупности валютных обязательств (облигации + кредиты) в начале 2023 было 228 млрд по сравнению с 310 млрд до СВО.

Если говорить обо всей валютной задолженности – в начале 2023 было 260 млрд vs 360 млрд в начале 2022 без учета ЦБ и кросс инвестирования (мои расчеты немного отличаются от данных по внешнему долгу – примерно на 10% в меньшую сторону).

Предположительно, до 70 млрд долл задолженности должно может быть погашено в 2023 (в прошлом году было погашено 95 млрд внешнего долга в иностранной валюте), т.е. валютный долг может сократиться еще на четверть.

По предварительным расчетам, валютный рынок России переварил около 27 млрд сокращения внешнего долга в иностранной валюте с января по июнь 2023 (12 млрд в 1 кв и 15 млрд во 2 кв 2023). Еще предстоит погасить до 40 млрд долл, где пик придется на 4 кв.

Внешний долг без учета ЦБ перед СВО был 463 млрд долл, из которых внешний долг в иностранной валюте – 327 млрд и 136 млрд долл в рублевом долге.

На начало 2023 – 359 млрд, где в иностранной валюте долг составил 234 млрд и 125 млрд долл в рублевом долге.

Со собственным предварительным расчетам на 1 июля 2023 внешний долг без учета ЦБ: 310 млрд (около 207-210 млрд в иностранной валюте и 100 млрд долл в рублевом долге из-за эффекта девальвации).

В совокупности с 1 января 2022 по 1 июля 2023 оценочный объем погашенного внешнего долга в иностранной валюте составил 120 млрд.

А ведь это один аспект сложного пазла про курс рубля. Продолжение следует )

Spydell_finance

06 Jul 2023 15:45

Есть экономический фактор масштабного оттока капитала из России – дифференциал ставок денежного рынка в рублевой и долларовой зоне, достигающий минимума за 15 лет.

При оценке краткосрочных векселей (3-месячные ОФЗ и 3-месячные казначейские векселя США) спрэд снизился до 2 п.п, что является минимумом с января 2008 из-за рекордной скорости роста ключевой ставки ФРС и относительно низких ставок ЦБ РФ.

В условиях свободного рынка капитала, который было до СВО, подобный дифференциал привел бы к неизбежного уходу нерезидентов из России, ориентированных на краткосрочные портфельные инвестиции, но и действия резидентов укладываются в эту логику.

Сейчас подобная логика с точки зрения нерезидентов неактуальна в связи с известными событиями и валютным контролем с двух сторон относительно нерезидентов, но в рамках действий резидентов все это еще актуально, хотя в меньшей степени из-за множества препятствий для свободного движения капитала, что в прочем не мешает генерировать рекордный отток капитала.

До Крыма в 2012-2013 средний дифференциал составлял 5.8 п.п по краткосрочным облигациям, что провоцировало операции керри-трейд (фондирование в долларах и евро с инвестированием в рублевой зоне).

В 2018-2021 средний спрэд составлял 4.9 п.п, что также поддерживало относительную привлекательность рублевых инвестиций.

В условиях кризисов спрэд расширяется до 8-17 п.п, компенсируя экономические и политические риски в России. Однако, текущий спрэд в 2 п.п очевидно способствует усилению оттока. Единственный вариант в этих условиях – повышать рублевую ставку.

Оценка краткосрочных облигаций более показательна, чем прямая оценка ключевой ставки в контексте рыночной стоимости денег. Привожу пример с долларом, хотя это актуально и для других валют (все ведущие развитые страны в цикле агрессивного ужесточения ДКП), за исключением иен, где ставки остаются оторванными от реальности.

Сейчас преимущественно вывод идет в ОАЭ, Гонконг, Турцию, страны СНГ, но есть весьма устойчивый вывод и в валюты недружественных стран.

Spydell_finance

06 Jul 2023 06:31

Что не так с рублем? Реактивность бегства капитала и принципиальная непредсказуемость данного процесса. Какие ключевые факты можно выделить?

В условиях новой санкционной реальности с 3 кв 2014 по 3 кв 2021 в категории «прочие инвестиции», включающие денежные активы/кредиты/торговые кредиты/авансы/дебиторку и сомнительные операции, было выведено НОЛЬ (2.2 млрд за 28 кварталов, если быть педантичным).

Процедура деофшоризации попадает в эту категорию и в принципе, все то, что уходило уравновешивалось приходом – был найден некий баланс после чистки банковской системы с 2015 по 2019 и закрытия серых схем вывода капитала.

После СВО все сломалось. Масштаб вывода беспрецедентный – 158 млрд долл с начала 2022 по 1 кв 2023, а с 3 кв 2021 – 180 млрд. С начала СВО 25 млрд пришлось на ЦБ и органы государственного управления, т.е. 133 млрд на частный сектор и физлица.

Среди частного сектора на банки и нефинансовый сектор (в основном сырьевые экспортеры) оценочно пришлось около 40-50 млрд, причем основные операции банков и экспортеров были с февраля по июнь 2022, в том числе в рамках стабилизации открытой валютной позиции.

На физлица могло быть сосредоточено 80-90 млрд, половину из которых провели напрямую, а другую половину через посредников – фонды, трасты и прочие уполномоченные структуры.

С начала СВО по официальной статистике ЦБ РФ физлица напрямую вывели на депозиты в иностранных банках свыше 2.7 трлн руб или около 40 млрд по среднему курсу за 15 отчетных месяцев. Для сравнения, за 4 года с 2018 по 2021 накопленная сумма вывода составила 1.3 трлн или 19 млрд по среднему курсу. В расчете на месяц интенсивность вывода увеличилась в 6.8 раза!

С 3 квартала 2022 основной вывод капитала, предположительно, генерируют физлица. С 4 кв 2022 по 1 кв 2023 совокупный вывод со стороны всех субъектов в категории «прочие инвестиции» составил 20 млрд долл (для сравнения, профицит по счету текущих операций – 55 млрд за этот период).

Повышенная активность наблюдается с 2 кв 2023, но официальных данных пока нет.

Какой вывод можно сделать из всего этого?

В прошлом году существовала базовая гипотеза, что в условиях достаточно жестких ограничительных мер со стороны недружественных стран и третирования всего, что связано с Россией, резиденты РФ попытаются минимизировать вывод капитала, опасаясь блокировки/санкций/экспроприации/ареста и других недружественных действий.

Оптимистический сценарий заключался в том, что начнут даже возвращать капиталы с внешних рынков обратно домой - в Россию (около 1 трлн долл по всем видам инвестиций). Ничего подобного.

Нет никакой консолидации общества, если оценивать не эфемерные ментальные конструкции и абстрактные голосования, а фактические действия капитала. То, как голосуют реальные деньги.

Оптимистическая гипотеза не оправдалась и тут формируется другая гипотеза, исходя из тех тенденций и данных, которые имеются.

Жизнь – это баланс рисков и возможностей. Да, на внешних рынках велик риск блокировки денег, но внешние рынки многогранные и не обязательно нырять в логово западной финразведки напрямую, т.к. есть ОАЭ, Гонконг и другие рынки. Риски есть, однако в России рисков больше для тех, кто имеет альтернативные взгляды на будущее.

Политика затягивания гаек и противодействия несогласным создает вторичные риски потери свободы или даже жизни в России, что перевешивает возможные риски потери капиталов на внешних рынках.

Взвешивая все за и против капитал голосует за бегство, выводя кэш уже не «грузовиками, а эшелонами». Чем сильнее будет противодействие инакомыслию и борьба с оппозицией, зачищая пространство от нелояльных элементов, тем масштабнее будет бегство капитала.

До 25% от населения имеют альтернативную позицию, формируя до половины от всего национального богатства России. Логично, что в условиях эскалации борьбы с оппозицией и/или деградации политической обстановки отток будет увеличиваться.

Это те риски, которые следует учитывать в рамках оценки потенциала курса рубля, финансовой устойчивости и движения денежных потоков.

Spydell_finance

05 Jul 2023 16:54

Чистые заимствования на открытом рынке со стороны Минфина США составили 517 млрд долл в июне 2023, что стало самыми масштабными размещениями с июня 2020, когда чистые заимствования были 685 млрд долл.

Значительную часть эмиссии сожрали фонды денежного рынка, которые с октября 2022 накопили свыше 800 млрд инвестиций инвесторов и примерно пол триллиона с начала марта 2023. Огромный отложенный спрос позволил распределить ликвидность в трежерис без рисков дефицита ликвидности в системе (часть ушла с обратного РЕПО в ФРС).

Но на этом запас прочности практически исчерпан, дальше работа на истощение.

С подобным запалом могут и превысить оценочный объем заимствований в 2 трлн с июня по декабрь 2023, расчеты по которому я давал ранее.

Минфин США начал июнь с запасом кэша в 48 млрд, а закончил месяц с кэш позицией в 402 млрд, а оценочный дефицит бюджета за июнь составил 167 млрд (третий по величине после ковидных 864 млрд в 2020 и 174 млрд в 2021, а в 2022 дефицит в июне был 89 млрд), что очень плохо, т.к. обычно (в нормальных условиях) в июне профицит.

Рынок показал один самых мощных восстановительных импульсов в истории (для первого полугодия), где индекс NASDAQ вырос почти на 40% - лучший старт года, как минимум, за последние 25 лет.

Статистически, июль является плюсовым по изменению капитализации (один из лучших месяцев в году), а после подобного разбега обычно следует продолжение роста до конца, но с существенно меньшей интенсивностью (в среднем около 10% накопленного роста).

5 раз индекс NASDAQ стремительно восстанавливался в начале года после падения прошлого года и второе полугодие всегда было положительным, но статистические выкладки сейчас не значат ровным счетом ничего.

Все схемы, пропорции и взаимосвязи разрушены. То, что сейчас произошло вообще не могло возникнуть, если бы монетарные дисбалансы не были столь выраженными, а участники рынка более адекватно оценивали бы риски.

Четыре существенных фактора, способствующие разгону капитализации в первом полугодии:

▪️Перераспределение ликвидности из депозитов, имеющих сильно заниженную доходность, в пользу акций и облигаций. С мая отток из депозитов прекратился, есть признаки ограниченного роста депозитов, что видно по денежной массе.

▪️Неадекватные ожидания относительно ИИ и невменяемая оценка краткосрочного экономического эффекта и воздействия на корпоративные финансы. Рост рынка гипер-концентрирован в ТОП 10 компаний.

▪️Слишком пессимистичные ожидания хэдж фондов и крупных спекулянтов с 3 кв 2022 по 1 кв 2023, на закрытии коротких позиций которых рынок активно рос.

▪️Продавливание нарратива, что высокие ставки рынку больше не страшны, «экономика стала другой» и вообще – экономика переварила все (инфляционный, энергетический, долговой кризисы и даже цикл повышения ставок) и нет больше рисков, которые бы испугали инвесторов.

На самом деле, экономика активно сваливается в сильнейший кризис с 2008 (COVID кризис был скоротечным и V-образным), а эффект задержки/лаг трансмиссии ДКП в экономику еще не реализовался.

Ждуны и оптимисты, верующие, что все самое страшное позади (а следовательно можно безопасно прокатиться на акциях) будут неприятно удивлены масштабом разгрома рынков во втором полугодии и внезапной реализацией кризисных процессов. Новости будут красочными и внезапными, примерно как в первую волну банковского кризиса в марте 2023, но только на этот раз все серьезнее.

Spydell_finance

05 Jul 2023 14:10

Экспорт сельхозпродукции из России достиг рекорда в 2022 году – свыше 41 млрд долл, что в 5 раз больше 2010, конкурируя с металлургическим сектором по объему поставок.

Агропромышленный комплекс является одним из ведущих драйверов экономического роста в России и в наибольшей степени защищен от санкционных рисков в сравнении с энергией и металлами.

На последнем ПМЭФ затронули тему стратегического планирования на ближайшее десятилетие. Сергей Иванов из ЭФКО выступил с докладом о продовольственных стратегиях в государстве.

Если вкратце, то создатели программы «Горизонт 2040» задумались о том, что будет есть 10-миллиардное население планеты, и каким будет продовольственный сектор к 2040 году.

Предложены шесть идей возможного будущего для продовольствия, одной из которых является популяризация российского села.

Полная версия доклада на тему продовольственных трендов 2040 — в блоге Сергея Иванова из ЭФКО. Кстати, программа на стадии разработки, и в ней можно поучаствовать.
__
#партнерский_материал

Spydell_finance

13 Jul 2023 14:46

Сигналы РЦБ открыли бесплатный доступ к аномальным объемам в Шпионе РЦБ

Стоит подписаться, чтобы замечать необычные сделки. Если активно торгуете на российском рынке, функция будет особенно полезна.

/channel/+eWp4ecv3QPExN2Ey

Инструкция по работе с аномальными объемами и Premium Шпион РЦБ с большим количеством полезных функций тут: @StockSpy_bot
__
#партнерский_материал

Spydell_finance

13 Jul 2023 06:03

Инфляция в США снизилась до 3.1% г/г по состоянию на июнь 2023 (год назад было 9%, в декабре 2022 – 6.4%, в марте 2023 – 5%), а базовая инфляция снизилась до 4.9% (год назад – 5.9%, в декабре – 5.7% , в марте – 5.6%).

Столь резкое снижение связано с эффектом базы – годом ранее инфляционный импульс рвал все рекорды, т.к. в январе-июне 2022 среднемесячный темп рост цен составлял 0.81% по ИПЦ и 0.51% по базовому ИПЦ, а на май-июнь 2022 как раз пришелся пик роста (в июне 2022 цены выросли на 1.2% за месяц).

Сейчас в июне ИПЦ вырос на 0.18% м/м, а базовый ИПЦ – 0.16% м/м (минимальный темп прироста с февраля 2021).

Есть ли вообще замедление? За 2П 2022 среднемесячный темп роста ИПЦ был 0.24% (2.92% годовых), а базовый ИПЦ рос в среднем на 0.42% в месяц (5.15% годовых).

За первое 1П 2023 темп роста общего ИПЦ даже немного вырос – 0.27% м/м (3.3% годовых), а базовый ИПЦ замедлился до 0.38% м/м (4.66% годовых).

На стороне снижения существенный вклад до 2 п.п годовой инфляции внесли продукты питания, которые последние 4 месяца в дефляции на 0.12% м/м, а за последние полгода околонулевой темп роста, электроэнергия и коммунальные расходы за 2П 2023 в дефляции на 0.58% м/м, а топливо в среднем снижается на 0.56% м/м.

Энергетическая компонента завершила перенос снижения оптовых цен в розницу, а продукты питания из-за инерции продолжат снижение до сентября и оба компонента начнут расти, причем энергия возобновит рост с 3 кв 2023, а продукты питания с 4 кв 2023.

Важно отметить, что до стабилизации инфляции еще далеко. Текущий устойчивый инфляционный фон близок к 4-4.5% (для США норма 1.8% без учета энергии и продуктов), а после перехода у росту продуктов и энергии общий ИПЦ вполне может снова вернуться в диапазон 4-5%, если не удастся решить проблемы с предложением товаров и услуг, производительностью труда или если не заглушат спрос.

Эффект базы 2П 2021 и 1П 2022 выступал на стороне резкого снижения инфляции, а теперь наоборот.

Spydell_finance

12 Jul 2023 05:24

В июне 2023 доходы федерального бюджета России сильно выросли (рост на 62% г/г для доходов, не относящихся к нефтегазу), но почему так произошло?

Годовой прирост кажется значительным, но важны нюансы. В 62 процентах прироста 33.3 п.п приходится на «прочие доходы», куда попали дивиденды Сбербанка, 20.4 п.п сосредоточено в доходах, связанных с импортом и лишь 8.2 п.п в совокупном приросте ненефтегазовых доходов замкнули на себя доходы, связанные с внутренним производством.

Дело в том, что последняя категория «доходы, связанные с внутренним производством» является системообразующей, формирующую основу ненефтегазовых доходов. В 2022 на данную категорию пришлось 58% от всех ненефтегазовых доходов, а в 2021 – половина. Причем, практически весь прирост в июне 2023 был связан не с внутренним НДС, как это обычно происходит, а с прибылью, которая частично была зачтена с мая.

Чтобы исключить эффект лагов учета и переносов доходов, минимизируя сезонную компоненту, лучше посмотреть на полугодовые доходы, сравнивания, как с прошлым годом, так и с 2021. По нефтегазовым доходам все понятно и их подробно я разбираю ежемесячно, а что с ненефтегазовыми доходами?

Рост на 17.8% г/г при средней инфляции за период в 5.5% (январь-июнь 2023 к аналогичному периоду прошлого года) – неплохо, а факторы роста?

8 п.п из 17.8% прироста сидит в доходах с импорта (на графике можно заметить, что они вышли на исторический максимум), 5.7 п.п – это «прочие доходы», преимущественно сформированные из дивидендов Сбербанка, а в июле поступят дивиденды Роснефти, Русгидро и других компаний.

На доходы, связанные с внутренним производством, приходится лишь 4 п.п из 17.8% роста, а сами эти доходы выросли лишь на 6.5% г/г – почти на уровне инфляции, где в плюсе НДС – 11.6% г/г, а в минусе акцизы (2.8%) и налог на прибыль (4.3%).

В сравнении с 2021 ненефтегазовые доходы выросли на 20.2% при инфляции 20.5%, т.е. в реальном выражении около нуля, но сильнее инфляции (31.7%) выросли доходы по внутренней экономике.

Spydell_finance

11 Jul 2023 17:56

Значительное снижение торгового баланса и счета текущих операций в России на фоне высокого оттока капитала привело к коллапсу рубля во втором квартале 2023.

За последний год положительное сальдо торгового баланса товаров и услуг сократилось почти в 6 раз с 91.3 до 15.6 млрд долл по состоянию на 2 кв 2023 (сопоставимо с 2 кв 2020), а счет текущих операций рухнул более, чем в 14 раз (!) с профицита в 76.7 млрд долл годом ранее до профицита в 5.4 млрд на 2 кв 2023 (минимум с 3 кв 2020).

ЦБ РФ зафиксировал первый с середины 2020 месячный дефицит (1.4 млрд) счета текущих операций в июне 2023!

• Экспорт товаров снизился на 33.5% с 151.8 до $101 млрд за год (2 кв 2023 в сравнении с 2 кв 2022). Экспорт во 2 кв 2022 соответствует объему экспорта во 2 кв 2019.

• Импорт товаров увеличился на 35.4% с 56.8 до $76.9 млрд (сопоставимо с серединой 2021, но ниже на 7%, чем средний импорт в 2011-2014).

• Экспорт услуг снизился на 12.6% с 11.1 до $9.7 млрд (примерно вдвое ниже, чем максимальный экспорт 10 лет назад)

• Импорт услуг увеличился на 23.8% с 14.7 до $18.2 млрд (на 40% ниже, чем 10 лет назад)

• Экспорт товаров и услуг в совокупности снизился на 32% с 162.9 до $110.7 млрд

• Импорт товаров и услуг вырос на 33% с 71.5 до $95.1 млрд.

Внешняя торговля во многом обуславливает проявление дисбалансов на валютном рынке, т.к. в прошлом году рекордный отток капитала балансировался рекордным профицитом счета текущих операций (СТО).

Плюс к этому снижаются расчеты в валютах недружественных страх, а долги в основном в долларах и евро.

Причем в июне уже дефицит СТО на фоне чувствительного оттока капитала. Прямые + портфельные + прочие инвестиции (по активам) за второй квартал показали отток в 17.3 млрд по сравнению с оттоком в 7.6 млрд в 1 кв 2023 (бегство капитала увеличивается).

Однако, впервые с 3 кв 2021 Россия нарастила обязательства на 11.6 млрд по сравнению с чистыми погашениями в 10.8 млрд в 1 кв 2023 – вероятно, юаневые кредитные линии, но подробностей пока нет.

Spydell_finance

11 Jul 2023 15:30

Получите доступ к торговле заблокированными иностранными акциями
«Финам» запустил сервис по покупке и продаже иностранных ценных бумаг, ранее заблокированных европейскими депозитариями Euroclear и Clearstream.

📌 Кому доступны сделки с заблокированными ИЦБ?
Покупку и продажу могут осуществлять физ. лица со статусом налогового резидента РФ, которые являются клиентом«Финам» и имеют доступ к Единому счету.

🔐 Осуществить покупку может только квалифицированный инвестор!

Еще причины перевести портфель в «Финам»:
🔸 Доступ на мировые биржи
🔸 Надежная и стабильная торговая платформа FinamTrade
🔸 Качественная аналитика и актуальные инвестидеи от экспертов
🔸 Доступ к сделкам с заблокированными на СПБ Бирже зарубежными активами

📌 Можно ли перевести портфель от другого брокера?
Да, более того, при переводе портфеля в «Финам» вы получите льготный тариф на 90 дней, приветственные 2000 бонусных рублей и другие подарки.

➡️ Инструкция по переводу активов доступны по ссылке
__
Реклама. ООО "Финам.ру” ИНН 7710948890

Spydell_finance

11 Jul 2023 05:04

ЦБ РФ не внес ясности относительно причин масштабного ослабления рубля с июня 2023 и скорее больше запутал.

Чистые продажи валюты составили около 540 млрд в рублевом выражении, где основным продавцами были: ЦБ РФ в рамках реализации бюджетного правила и декларируемого продажи валюты, системно значимые кредитные организации (СЗКО), как агенты экспортеров (377 млрд руб) и нефинансовые организации.

Чистыми покупателями валюты выступали прочие банки (400 млрд), обслуживающие импортеров и клиентов в рамках международных переводов, нерезиденты (130 млрд) и в пределах точности счета физлица.

В июне физлица прибрели валюты … внимание … на 0.3 млрд руб (через биржу купили на 9.3 млрд и продали через банки на 9 млрд). За последнюю неделю июня было куплено валюты всего на 4.1 млрд руб. Стоит отметить, что ЦБ по-разному классифицирует физлиц в своих отчетах и данные могут радикально отличаться, причем в противоположную сторону.

Общая активность на валютном рынке по чистым продажам/покупкам на 30% ниже, чем в сентябре-декабре 2022, когда реализовывали по 770 млрд за месяц и ниже почти на 20%, чем в феврале-апреле 2023.

Общий объем продажи валюты крупнейшими экспортерами снизился с 9.1 млрд в мае до 7 млрд долл в июне 2023 по сравнению с 20 млрд в июне 2022 (с марта по август 2022 средние продажи со стороны экспортеров были 18.8 млрд долл).

Наблюдается аномальная активность крупных участников на валютном рынке. В первые 5 торговых дней июня доля ведущего оператора на валютном рынке была в среднем около 13%, а в последние три дня июня выросла до 35%. ТОП 5 ведущих участников валютного рынка занимали долю около 35%, а в конце месяца уже 60%. Видимо этот импульс был перенесен на июль.

ЦБ это объясняет, что якобы валютные заемщики панически фиксировали убытки и перекладывались в рублевые кредиты тогда, когда валюта была очень дорога, а СЗКО стабилизировали валютную позицию через покупку валюты – абсурд!

По данным все выглядит так, будто все стабильно, хотя счет на табло. Методология учета оставляет желать лучшего.

Spydell_finance

10 Jul 2023 06:22

Денежная масса (М2) в России выросла на 25% г/г. По историческим меркам темпы роста очень высоки и соответствуют 1 кв 2011, когда российская экономика активно восстанавливалась по V-образной траектории от последствий кризиса 2009 на эффекте низкой базы, притока иностранных инвестиций и бурного восстановления потребительского спроса и корпоративных инвестиций.

Сейчас качественно и структурно рост экономики и денежной массы сильно отличается, что не позволяет слепо экстраполировать исторические аналогии в нынешнее время.

Основным драйвером роста экономики с 2022 является государство через госинвестиции и госзаказы (госстимулы мультиплицируются в смежных и связанных отраслях, что проводит к росту обрабатывающей промышленности), строительство плюс частичное (очень ограниченное) замещение иностранных компаний внутренними производителями.

Денежная масса в значительной степени (35-50% в структуре прироста в зависимости от периода) растет на траектории замещения внешнего долга рублевым фондированием и закрытием кассовых разрывов по мере отсечения внешних источников финансирования. Это хорошо, но с точки зрения оценки трансмиссии прироста денежной массы в прирост экономики – все это прошлый, уже реализованный этап развития.

В целом, по темпах кредитования, очищенными от эффекта замещающего кредитования, органический прирост денежной массы около 15-18% по номиналу, а не 25% годовых, что все равно достаточно много в ретроспективе (максимум с 2012).

Номинальный темп роста не меняется с октября 2022 с признаками разворота вниз ,а реальная денежная масса сильно выросла из-за существенного замедления инфляции в последний год.

За первое полугодие номинальная М2 выросла на 4.6 трлн или 5.5%, а в прошлом году – 3.4 трлн или 5.1%.

Во втором полугодии 2023 следует ожидать замедления роста М2 до 6-8 трлн руб (рост 14% г/г в декабре 2023) в сравнении с 12.8 трлн во втором полугодии 2022 по мере ужесточения ДКП ЦБ РФ, структурных ограничений роста российской экономики (об этом позже) и замедления госинвестиций.

Spydell_finance

09 Jul 2023 05:22

Увеличение запасов кэша на счетах Минфина США, сокращение банковской ликвидность и рост невменяемости на рынках – вот последние изменения в долларовой финсистеме.

ФРС осторожничала в период с 1 по 14 июня 2023, не совершая операций по сокращению баланса, но поняв, что рынок сожрет все – начали продавать. За последние три недели продали ценных бумаг на 74 млрд, из которых почти 40 млрд на последней неделе.

С 1 июня 2022 по 5 июля 2023 совокупный объем продаж ценных бумаг с баланса ФРС составил по факту 832 млрд, что сильно (на 286 млрд) отклоняется от плана в 1.11 трлн. За весь период действия QT трежерис продали на 663 млрд (план – 707 млрд), а MBS реализовали на 169 млрд (план – 412 млрд).

Что касается операций кредитования, совокупный объем по всем программам 270 млрд (пик был 404 млрд на 22 марта 2023). Операции РЕПО с иностранными контрагентами еще с середины апреля на нуле, кредитование через дисконтное окно в пределах точности счета – 3.4 млрд, а основные объемы в кредитовании FDIC – 165 млрд (пик – 229 млрд) и в новой программе BTFP, объем кредитования в котором вблизи максимума – 102 млрд.

Счета Минфина, как уже ранее говорилось, выросли с 48 млрд в начале июня до 447 млрд долл на 5 июля, т.е. плюс 400 млрд. На этом фоне ликвидность в банковской системе сокращается.

Депозиты банков в ФРС остаются относительно стабильными – 3.2 трлн, что на уровне апреля 2023 и сентября 2022, однако, рост депозитов от минимумов марта частично связан с операциями кредитования ФРС, часть из которых погрузили в депозиты (банковский кэш).

Рынок обычно следовал за банковской ликвидностью (показано на графике), но с мая пошел вразлет, соответствуя уровню ликвидности в начале 2022 до ужесточения ДКП. Рынок демонстрирует полную невменяемость и недооценку рисков (финишный аккорд перед естественной нормализацией).

Общая ликвидность в системе с учетом операций РЕПО просела до 5 трлн (минимум с марта 2023 перед банковским кризисом), что соответствует августу 2021.

Spydell_finance

08 Jul 2023 04:27

Федеральный бюджет был закрыт в июне 2023 с профицитом в 816 млрд руб, за 2 кв 2023 дефицит 195 млрд vs профицита в 70 млрд в 2022, а за первое полугодие 2023 дефицит в 2.6 трлн vs профицита в 1.4 трлн в 2022.

За последние 12 месяцев дефицит бюджета составил 7.3 трлн по сравнению с 8.2 трлн месяцем ранее – все шло к 10 трлн дефициту по итогам 2023, но тренд развернулся?

Первое, что следует отметить – это резкое сокращение расходов беспрецедентными темпами. В июне 2023 расходы снизились на 17% г/г по номиналу, составив 1.7 трлн руб, что даже ниже июня 2021 (1.8 трлн), хотя накопленная инфляция за два года около 20%.

В июне за последние 10 лет исполнялось 7.5% от годовых расходов федерального бюджета, за последние 5 лет – 7.35%, а в 2022 – 6.95%. Это я к тому, что расходы в июне 2023 при средней норме в 7.35% соответствуют годовым расходам в 23.1 трлн при том, что фактические годовые расходы – 33.5 трлн, а следовательно отклонение от нормы свыше 30%.

Еще сравнение, расходы в июне в сравнении со средними расходами в январе-мае за последние 10 лет составляли 96.4%, а за последние 5 лет – 98.9%, тогда как в 2023 расходы в июне составляют 66% от средних расходов за январь-май 2023, т.е. на 33% ниже нормы (66/98.9).

В январе-феврале 2023 были аномально высокие расходы из-за авансирования ВПК. За последние 10 лет расходы в июне соответствуют 94% от средних расходов за март-май, а за последние 5 лет – 93.1%, тогда как в июне – 70% или на 25% ниже нормы (70/93.1).

Еще пример: без учета аномалии января-февраля, в марте-мае 2023 расходы были на 9% выше, чем в 2022. При сохранении этого темпа расходы в июне 2023 могли быть 2.3 трлн, а составили 1.7 трлн, что на 27% ниже потенциала.

Таким образом, Минфин резко взялся за консолидацию и сократил расходы в среднем на 30% от того, какие они могли быть в соответствии с нормой распределения, что обеспечило около 600 млрд вклада в профицит бюджета.

Еще почти 300 млрд от дивидендов Сбербанка и прочих доходов из ФНБ, вот поэтому и профицит в 0.8 трлн.

Spydell_finance

07 Jul 2023 05:01

Почему опасны и ошибочны рассуждения о том, что курс рубля обрушился только по причине слабой внешней торговли, что активно продвигает Центробанк в последнее время, «объясняя» коллапс рубля?

Эти рассуждения изолируют основные движения по финсчету, которые не были заметны в 2022 из-за рекордного профицита по счету текущих операций, но оказывают существенное влияние на курс рубля в 2023.

В середине 2022 были уникальные условия, которые бывают один раз – резко вырос экспорт и обрушился импорт, что раскрутило профицит по внешней торговле до космических уровней.

С 3 кв 2022 экспорт непрерывно снижался (обвал мировых цен на сырье, расширение дисконтов, усиление санкций, в том числе эмбарго, обрушение экспорта трубопроводного газа в 6 раз и т.д.), а импорт, наоборот, увеличивался (оптимизация логистики, поиск альтернативных поставщиков, параллельный импорт, усиление кооперации с Китаем и Турцией, увеличение платежеспособности из-за крепкого курса рубля во втором полугодии 2022).

Да, внешняя торговля деградирует – это объективная реальность, а профицит счета текущих операций может обвалиться до кризисных периодов (2015-2016 и 2020).

Рекордный профицит по СТО в 2022 сглаживал фактор санкции и неэффективность системы (глубинное недоверие значительной части общества в перспективы России и рекордное бегство капитала). Вот поэтому все проблемы были скрыты, заретушированы огромным валютным потоком в 2022. Сейчас все дерьмо проявляется в полной мере.

В прошлой статье был рассмотрен один из важнейших факторов, как перекрытие каналов рефинансирования внешнего долга для России. Внешний долг нужно рассматривать не в комплексе, а структурно, т.к. имеет значение только долг, который относится к частному сектору и государству без учета ЦБ непосредственно относящиеся к долгу в иностранной валюте, т.к. внешний долг на 1/3 представлен в рублях.

Было посчитано, что с 1 января 2022 по 1 июля 2023 оценочный объем погашения долгов в иностранной валюте составил 120 млрд и еще до 40 млрд предстоит погасить во втором полугодии 2023.

Практически весь долг в валютах недружественных стран, а за 1.5 года не было создано механизмов перекоммутации инструментов рефинансирования на валюты нейтральных стран. Соответственно, с высокой вероятностью внешний долг продолжит сокращаться.

Есть еще важнейшая проблема - рекордное бегство капитала по комплексу причин.

• В современной истории России еще никогда не было столь масштабного и высокоинтенсивного вывода капитала со стороны физлиц и связанными с физлицами структурами.

• После СВО основной канал вывода в категории «прочие инвестиции», в основном в кэш и депозиты в иностранных банках и фондах. Центробанк не раскрывает валютную структуру вывода.

• С 1 кв 2004 по 2 кв 2014 (10.5 лет) накопленный вывод в категории «прочие инвестиции» составил 670 млрд долл, 80-85% из которых было сосредоточено на банках и юрлицах (в основном компании и структуры, связанные с экспортерами, в том числе для оптимизации налогов и сокрытия доходов).

• В посткрымской реальности с 2 кв 2014 по 2 кв 2021 накопленный вывод было около нуля (приход балансировался оттоком), а после начала СВО – почти 160 млрд и 180 млрд с 3 кв 2021.

• Около 40-50% было сосредоточено на физлицах (до 80 млрд после СВО), половина из которых напрямую, а остальное через фонды, трасты и прочие финансовые организации. Не было в истории России более масштабного бегства физлиц.

• После пригожинского бунта избыточный поток ордеров сверх фоновых продаж оценивается в 4 млрд долл, 60-65% из которых идет в долларах, 25% в юанях и 15% в евро.

• По предварительным оценкам, около 80% от 80 млрд потока физлиц после СВО является «токсичным выводом», т.е. бегством капитала без планов возврата и реинвестирования доходов (проценты, дивиденды) в РФ, а 20% - диверсификация валютных активов тех, кто остается в России.

Масштаб бегства выходит за все разумные границы и имеет уже макрофинансовое значение, оказывая влияние, как на курс, так и финансовую стабильность и общеэкономическую устойчивость.

Spydell_finance

06 Jul 2023 17:34

На 1 июля 2023 ФНБ России составляет 12.67 трлн руб, увеличившись на 2.24 трлн за первое полугодие.

На этот раз было много активных операций: продано валютных активов в рублевом эквиваленте на 67 млрд руб, из которых 3.45 млрд юаней и 5127.2 кг золота в обезличенной форме. Не считая этого, продали 1.7 млрд резервов в евро.

Были произведены инвестиции на сумму 164 млрд руб, из которых:

• 87 млрд размещено в облигации АО «ДОМ.РФ»
• 28.3 млрд руб в облигации госкомпании «Российские автомобильные дороги»
• 17.03 млрд руб в облигации АО «ГЛТК»
• 17.25 млрд руб в облигации ООО «Авиакапитал-Сервис»
• 9.36 млрд руб в облигации ППК «Фонд развития территорий»
• 4.95 млрд руб на депозиты в ВЭБ для финансирования Метрополитена Санкт-Петербурга.

За первое полугодие рублевые инвестиции увеличились на 296 млрд и на 1.2 трлн произошла курсовая переоценка рублевых позиций, где практически весь прирост в Сбербанке, который вырос на 1.11 трлн руб, инвестиции в ВТБ увеличились на 27 млрд, в Аэрофлот – плюс 42 млрд.

Из-за ослабления рубля также произошла переоценка валютных резервов на 1.56 трлн руб, из которых резервы в валюте – плюс 814 млрд, резервы в золоте – плюс 661 млрд, еврооблигации – плюс 50 млрд, валютные инфраструктурные облигации – плюс 35 млрд.

Соответственно, курсовая и валютная переоценка составила 2.77 трлн (1.21 и 1.56 трлн), а продажи в рамках бюджетного правила составили 524 млрд, вот поэтому ФНБ и вырос на 2.2 трлн – исключительно за счет переоценки.

Были еще доходы по процентам, дивидендам и купонам (перечисляются в федеральный бюджет, как доходы), которые за первое полугодие составили 303.7 трлн, где почти все – дивы Сбера. В июне перевели дивидендов от Сбера на 282.3 млрд и 3.6 млрд прочие доходы.

Собственно, вот краткая и понятная справка по ФНБ, чтобы исключить вопросы о причинах роста ФНБ в 2023.

Spydell_finance

06 Jul 2023 14:45

🟣 ВЫ ПРИГЛАШАЕТЕСЬ

Давно хотели разобраться в крипте?

БЕСПЛАТНЫЙ МАРАФОН. НЕ ПРОПУСТИ.

🔹 Узнаете – что такое крипта, как ее покупать, продавать, как и сколько на ней зарабатывать.

🔹Получите крутые фишки, о которых мало кто знает.

🔹 Третий день для ПРОДВИНУТЫХ: что из тех анализа, дает забирать деньги с биржи, а что не работает.

🔺Бонусом:
Секретные методы, с помощью которых можно вылезти из убытков, в том числе и по акциям.

Всего доступно 300 мест, свободно 19. Прими участие прямо сейчас 👉 /channel/crypta27bot
__
#партнерскийпост

Spydell_finance

06 Jul 2023 05:12

Нефтегазовые доходы федерального бюджета России удивили своим драматическим снижением. За июнь 2023 нефтегазовые доходы составили 529 млрд руб (-26% г/г), а за январь-июнь 2023 – 3.4 трлн vs 6.4 трлн (минус 47% г/г) за первое полугодие 2022.

В прошлом году были особые условия (высокие мировые цены, почти отсутствующие дисконты и сохранение премиального европейского рынка), поэтому можно сравнить нефтегазовые доходы за первое полугодие в ретроспективе. В 2021 – 3.8 трлн, в 2020 – 2.7 трлн, в 2019 – 4.1 трлн, в энергетический кризис 2015-2016 доходы были 3 трлн и 2.1 трлн соответственно, а в докризисные 2012-2013 в среднем 3.2 трлн.

В рублевом выражении текущие доходы ровно, как 10 лет назад, но проблема в том, что рубль обвалился в три раза с тех пор. На графике очень показательно отображены долларовые доходы и за первое полугодие 2023 всего 44 млрд долл по сравнению с 84 млрд в 2022 и в среднем 100-105 млрд в 2012-2013.

В чем удивление? В том, что долларовые доходы устойчиво снижаются до многолетних минимумов при том, что цена Urals стабилизировалась и даже немного растет – всего 6.3 млрд vs 12.6 млрд в июне 2022.

Текущие сборы даже ниже, чем в кризисный 2016 (6.6 млрд с ценами Urals в 47.5 долл за баррель) и лишь один год с 2011, когда доходы были ниже – это июнь 2020 (3.3 млрд, когда Urals был ниже 40 долл и объемы экспорт резко сокращены).

И это происходит в условиях заплаченных Газпромом около 250 млрд руб по дополнительному изъятию НДПИ в первом полугодии 2023.

Любопытно, если за второе полугодие будет повторение ужасного первого полугодия по доходам (44 млрд долл), то при курсе, на котором закрылись торги 5 июля (91 рублей за доллар) план по нефтегазовым доходам будет исполнен – ровно 4 трлн руб.

Таможенные пошлины по нефти, нефтепродуктам и газу составили 393 млрд за первое полугодие 2023, что в 4.2 раза ниже 2022 (1.7 трлн) и более, чем вдвое ниже 2021 (827 млрд), когда Urals был около 63 долл. Добирают через НДПИ – 3.6 трлн vs 5.5 трлн в 2022 и 3 трлн в 2021.

Spydell_finance

05 Jul 2023 15:11

Можно ли через девальвацию рубля решить бюджетные проблемы? В 2021 году на каждый рубль изменения среднегодового курса рубля нефтегазовые доходы изменялись примерно на 120 млрд руб, в 2022 – около 170 млрд руб, а за первое полугодие 2023 – 90 млрд руб по собственным расчетам.

Важно отметить, что вышеуказанная конверсия справедлива для годовых доходов на каждый рубль изменения курса. Текущий масштаб девальвации нужно оценивать не в моменте, а по среднему курсу за период.

Средний курс рубля к доллару составил 76.9 за первое полугодие 2023 по сравнению со средним курсом в 76.2 руб за первое полугодие 2022 и 61 рубля за долл за второе полугодие 2022. Как видно, за первое полугодие средний курс паритетный, а эффект будет виден во втором полугодии.

Если предположить, что средний курс будет 90 – это 29 руб разницы или около 2.6 трлн дополнительных доходов в бюджет, что более, чем вдвое больше, чем было получено от Газпрома в 4 кв 2022.

Это не значит, что доходы могут вырасти на 2.6 трлн, т.к. в прошлом году база под расчет налогооблагаемой базы была весьма жирной, а сейчас все очень скверно, но компенсировать выпадающие доходы – вполне.

На что это может повлиять? По бюджетному правилу если нефтегазовые доходы ниже 8 трлн руб в 2023 – происходит продажа валютных активов из ФНБ через структуры ЦБ РФ, а если выше – наоборот, пополнение.

С точки зрения бюджета в расходной части эффект нулевой, но на ФНБ может влиять. Девальвация может решить проблему исполнения плана 8 трлн на 2023 и скорее всего решит со столь существенным обрушением рубля, даже учитывая недобор 525 млрд за первое полугодие.

Однако, на расходы напрямую повлиять не сможет, но формально – немного сократит дефицит бюджета, но какой ценой?

Коллапс рубля влияет на:

▪️Инфляцию. 50% девальвация в сравнении со средним курсом во втором полугодии может добавить до 7-8 п.п к инфляции, учитывая структуру ИПЦ и долю импорта в России. Инфляционный выброс становится абсолютно неизбежным со всеми вытекающими последствиями, а двузначная инфляция в конце 2023 практически гарантирована, а может быть и хуже.

Рост инфляции спровоцирует рост бюджетных расходов на существенно большую величину, чем совокупный положительный эффект для нефтегазовых доходов. Необходимо индексировать социальные расходы, зарплаты бюджетникам, а операционные и инвестиционные расходы становятся дороже.

▪️Подрыв доверия к рублю и аккумуляцию активов бизнеса и населения в валюте, что еще больше провоцирует отток капитала и последующий обвал рубля – эффект спирали. Валютный рынок дестабилизируется, а вместе с ним и вся финансовая система с далекоидущими последствиями.

▪️Резкое ужесточение денежно-кредитной политики ЦБ РФ и интегральное ужесточение финансовых условий, что влияет на доступность кредитных и долговых ресурсов. В условиях снижения маржинальности бизнеса это провоцирует дисбалансы в долговой устойчивости нефинансового сектора.

Ужесточение финусловий подрывает кредитный импульс, что в условиях закрытого внешнего рынка капитала смерти-подобно, не только ломая восстановительный импульс экономики, но и потенциально ставя бизнес на грань существования, т.к. каналы рефинансирования долгов становятся перекрытыми или недоступными с экономической точки зрения.

▪️Рост стоимости обслуживания государственных и корпоративных и долгов на фоне роста процентных ставок с негативными последствиями – растет дефицит бюджета государства, снижается маржинальность бизнеса - > падают инвестиции -> падает выпуск и экономика.

Плюс к этому, сейчас высокая доля долгов с плавающими ставками (не менее 35%), что еще больше усугубляет проблемы.

Решение проблем через девальвацию более безумное, чем через печатный станок. Оба варианта приводят к инфляции и структурным дисбалансам, но курс гораздо опаснее и сокрушительнее.

Spydell_finance

05 Jul 2023 05:50

Слишком мало свободной валюты стало на российском валютном рынке в 2023. В прошлом году почти 240 млрд был чистый профицит валюты, значительная часть которой была конвертируемой со свободным выходом на международный рынок капитала (валюты недружественных стран).

Одним из главных преимуществ валюты недружественных стран – конвертируемость на емком международном рынке капитала с минимальными издержками и высокой скоростью. При необходимости любую валюту, так или иначе, можно конвертировать - это вопрос во времени и в издержках.

Если доллары и евро можно поглотить на неограниченную сумму (куда хватит воображения) в пределах одного дня с минимальными издержками, а с условными «тугриками» даже миллиард долларов может занять недели или месяца с неприемлемыми издержками, когда теряется экономический смысл операции.

Нет емкости рынка, нет ликвидности, нет соответствующей инфраструктуры, плюс к этому бюрократические и административные препятствия. На выстраивание альтернативного валютного и финансового контура уйдут десятилетия и, если этим заниматься профессионально и настойчиво с явным и непротиворечивым целеполаганием.

Поэтому торговля за «тугрики» несет в себя вполне конкретные риски привязки к зоне эмиссии этих «тугриков» с минимизацией трансграничного финансового обмена.

И вот здесь проявляется вторая проблема. Когда в 2022 было очень много валюты, можно было свободно погашать валютные обязательства и выводить кэш во всех направлениях, в том числе по сомнительным операциям.

Рекордный счет текущих операций в 2022 позволял «хулиганить и дерзить», разбрасываясь валютным кэшем во все стороны без рисков валютной стабильности.

В этом году СТО может снизиться в 4-5 раз от высокой базы 2022 и нормализоваться возле средних значений «плохих» периодов, например 2015-2017, когда средний СТО был около 40 млрд долл.

Но тогда в 2015-2017 условия были другие: конвертируемая валюта, работающий механизм валютных резервов, доступ к международному рынку капитала, хотя и немного поврежденный в условиях первой волны посткрымских санкций и отсутствие внешних и внутренних политических рисков.

Сейчас: преимущественно неконвертируемая валюта, заблокированные ЗВР, полностью закрытый доступ к международному рынку капитала, а новый рынок капитала (в нейтральных странах) еще не создан, невозможность рефинансировать внешние долги (высокое фоновое погашение долгов) и еще политические риски, что провоцирует волны эмиграции и бегство капитала.

Условия тяжелые, но какой же будет рубль, есть ли у рубля дно? При сжатом СТО в сторону нуля, где растет доля неконвертируемой валюты пространство для маневра сужается.

В прошлом году система переварила почти четверть триллиона оттока валюты, но и СТО был соответствующим. Вообще, СТО всегда сбалансирован с финсчетом. Если СТО имеет профицит в 40 млрд, то и отток будет 40 млрд, но что, если потребность в оттоке 150 млрд?

Вот тут и начинаются проблемы. На тонком валютном рынке, когда чистого притока валюты почти нет, дна у рубля нет. Если какие то затяжные и масштабные принудительные операции по погашению долгов или аварийная эвакуации капитала от российских миллионеров или миллиардеров, как за последнюю неделю после военного мятежа, то рубль может быть в моменте и 120, и 150.

Баланс наступит тогда, когда импорт будет обрушаться до такой степени, чтобы сбалансировать СТО и финсчет. Если текущий СТО, условно, 50 млрд за 2023, а доступный 30 млрд при потребности в оттоке капитала в 100 млрд, то рубль рухнет до того момента, пока импорт не обрушится до момента роста профицита по СТО до 100 млрд доступной валютной ликвидности.

После военного мятежа принудительное бегство по любым ценам я оцениваю примерно в 3.5 млрд долл за последние 6 торговых дней (примерно такой поток избыточных ордеров на продажу был замечен), вот поэтому рубль и рухнул так с 26 июня. Что будет дальше? Все очень зыбко.

Краткосрочно логично укрепление до 78-80 руб за долл, но сейчас многие процессы носят принудительный характер.