Spydell_finance

26 Mar 2023 07:11

По малым и средним банкам на неделе с 8 по 15 марта был нанесен самый мощный удар за весь современный период их существования (по крайней мере, с 30-х годов прошлого века) – было снято 120 млрд долл депозитов за неделю или 2.2% от депозитной базы (отчет H8 от ФРС).

Это самая сильная нагрузка в абсолютном выражении (предыдущий антирекорд был в марте 2007 – изъятие 54 млрд депозитов), а относительно депозитов – это второй по мощности удар (рекорд – 3% в марте 2007).

Снижение депозитов – это нормальное явление для банков и естественное колебание ликвидности. Например, с 2008 года было 243 из 793 недель, когда депозиты снижались, однако в те недели, когда происходило сжатие депозитной базы в среднем сокращение составляло 0.15% от депозитов, т.е. сейчас почти в 15 раз интенсивнее.

Вместе со снижением депозитов на 120 млрд резко (на 252 млрд) выросла задолженность по альтернативным каналам фондирования за исключением депозитов и финансовых облигаций (в основном это фондирование через каналы ФРС).

Практически все пошло на покрытие кассовых разрывов и еще 97 млрд осело в кэш.

Что касается кэша, ситуация с малыми и средними банками не является оптимальной. Покрытие депозитов ликвидными средствами (кэшем) снизилось с 17% в августе 2021 до 7.3% к началу марта 2023 – минимум за 15 лет.

Поэтому, когда за неделю опустошается 2-3% от депозитной базы при запасе кэша в 7% - это больно, отсюда и разрывы такие.

По крупным банкам в ТОП 25 ситуация лучше, у них данный коэффициент балансировался на уровне 12-13% и по ним приток депозитов на 67 млрд за последнюю неделю, т.е. как и предполагалось – произошло перераспределение ликвидности от малых банков к крупным. Кстати, SVB по классификации входил в ТОП-25.

Видно, что по малым банкам агрессивно разгоняется альтернативные каналы фондирования, причем с 2022 года процесс идет. По крупным все в норме пока.

С ликвидностью становится все хуже, что повлияет на рост ставок и сокращение маржи (процентный риск), а далее реализуется уже на полную мощность кредитный риск.

Spydell_finance

24 Mar 2023 15:19

Очередной разгром банковского сектора. Еще не прошло ни одной недели, чтобы не зашатался какой-нибудь крупный банк. Если события будут развиваться с той скоростью, с которой развиваются с начала марта - через полгода останутся одни руины.

Найдена новая жертва - Deutsche Bank, где информационный удар по банку (крупнейшее падение акций с марта 2020 – минус 15% с резким взлетом стоимости страховки от дефолта) последовал после намерений досрочного погасить субординированные облигации второго уровня. По замыслу это должно было стабилизировать доверие к банковскому сектору, но вышло - наоборот.

Хроника банковского кризиса 2023 показывает, что не имеет значения стратегическая устойчивость банка (Credit Suisse имел самый высокий среди крупных банков коэффициент покрытия депозитов ликвидными средствами – почти половина), а ключевое значение имеет доверие и репутация.

Можно иметь условно неплохую отчетность (если это вообще справедливо говорить в нынешних условиях относительно банковской системы), но деформация хрупкого равновесия доверия приводит к кризису доверия (отток вкладчиков, инвесторов и закрытие лимитов на межбанке).

Данные события в свою очередь провоцирует острую фазу кризиса ликвидности, эскалируя кризис доверия по новому витку.

Deutsche Bank – является системообразующей и крупнейшей финансовой структурой Германии и ключевым банком Европы, образующий стержневое звено денежно-кредитной политики ЕЦБ. Можно однозначно сказать, что любые проблемы у Deutsche Bank выступят триггером для разрушения всей банковской системы Европы, учитывая тесные интеграционные финансовые связи банка со всей финансовой системой Европы.

Кейс Deutsche Bank примечателен тем, что любые проблемы с этим банком автоматически запускают триггер для других европейских банков. Это еще с SVB или криптопомойками, упавшими в США, можно было выстраивать гипотезу о специфичном характере банков и их изолированном характере, но нет – еще как интегрированы.

Deutsche Bank – это однозначно приговор, если и его расшатают. 1.4 трлн евро активов (втрое больше, чем было у Credit Suisse), кредитный портфель на пол триллиона, 150 млрд в ценных бумаг, принадлежащих банку плюс еще 1.6 трлн евро в активах под управлением. Кэш позиция 265 млрд при депозитах 621 млрд.

Панические атаки инвесторов связаны, в том числе с тем, как происходят банкротства банков в 2023 – режим «двух дней». Возник инфоповод, через два дня банк банкрот, что проецирует страхи об очередной «программе помощи».

Вполне возможно, что в воскресенье очередные сотни миллиардов кредитных линий оформят с не менее извращенным «планом спасения», который провернули с Credit Suisse, где слияние произошло с беспрецедентным количеством нарушений юридических норм и здравого смысла. Но не в случае с Deutsche Bank – слишком уж крупный и значимый.

Европейские чиновники и регуляторы в формате «нон-стоп» заявляют об устойчивости банка, а ЕЦБ обещал безлимитную помощь по первому требованию.

Вот поэтому не стоит обращать внимание на текущие действия регуляторов, а важнее скрытые схемы. ФРС, например, влила за две недели ¾ кредитов от объема сокращения выкупа активов за 9 месяцев. А ШНБ отмусолил 150 млрд франков (14% от собственных активов), где 50 млрд кредитные линии Credit Suisse и 100 млрд гарантий UBS сверху. «Вломят» любой объем помощи...

Пока Центробанкам необходимо сохранить лицо в условиях инфляционного фона, но спасение финансовой системы – это приоритетная задача.

Однако, это не отменяет структурной деградации финансовой индустрии. Проблемы будут до тех пор, пока ставки высокие.

Spydell_finance

24 Mar 2023 05:45

Не стоит придавать слишком большого значения текущим действиям мировых Центробанкам и заявлением монетарных чиновников. Необходимо оценивать тенденции и учитывать контекст ситуации.

Хотя финансовая система дестабилизирована, действия и заявления монетаристов происходят в условиях рекордного инфляционного давления за 40 лет. Инфляция замедляется из-за компенсации негативного эффекта волатильных компонентов (в основном энергетической составляющей), а из-за эффекта базы общая инфляция может снизиться до 4.5%, однако фоновая инфляция втрое выше нормы.

У них просто нет выбора, как декларировать намерения борьбы с инфляцией, в противном случае доверие к монетаристам будет разрушено, что повлечет фатальные последствия для финансовой системы.

Официальные прогнозы даже не почти, а всегда расходятся с реальностью в точке перелома, срыва системы в кризисные процессы. Официальные прогнозы никогда не были и не могут быть основной принятия решений в условиях трансформации системы, т.к. являются одним из инструментов коммутационного канала Центрального банка с рынком, формируя потенциальные намерения экономических агентов.

Поэтому официальные прогнозы никогда не укажут на потенциальную реализацию кризисных процессов, т.к. сам факт идентификации дисбалансов в системе со стороны Центрального банка может иметь самосбывающий эффект.

Например, Центральный банк формирует оценки, в которых прогнозирует кризис через три месяца, что автоматически выступает руководством к действиям экономических агентов, которые доверяют прогнозам, оценкам и заявлениям официальных монетаристов.

Доверие к ЦБ обуславливает меру поддержки участниками рынка вербальных интервенций Центробанка. Чем выше доверие – тем сильнее возможность монетаристов управлять рынком через заявления, не запуская инструменты денежно-кредитной политики.

Например, ФРС заявляет, что сделает все возможное, чтобы взять инфляцию под контроль и уверена в эффективности своей ДКП и применяемых инструментов. По замыслу, это заявление должно иметь дезинфляционный эффект, нормализуя инфляционные ожидания при условии, если есть доверие к ЦБ.

Даже, если существует внутренний консенсус по наступлению кризиса, в официальных заявлениях никогда и ни при каких условиях не будет это указано явно.

Доверие является основной функционирования финансовой системы, а доверие к Центральному банку обуславливает эффективность трансмиссии денежно-кредитной политики в финансовую систему и в дальнейшем на экономику.

Для поддержки доверия необходимы транспарентность, последовательность и предсказуемость. Деформация или утрата доверия приводит к дезориентации, неопределенности и бегству из национальной валюты с неизбежным поиском суррогатов, альтернативных точек приложения капитала, что является сильно проинфляционным сценарием ближе к гиперинфляционному.

Такое длинное введение нужно было для того, чтобы читатели лучше понимали мотивы монетаристов. Инерция ДКП обусловлена необходимостью поддержания доверия к Центробанкам и сохранения лица. Быстрые развороты (нарушение последовательности) – смертиподобны, даже если они имеют краткосрочную выгоду.

Именно поэтому ЕЦБ повысил ставку на 0.5 п.п, ФРС на 0.25 п.п, Банк Англии на 0.25 п.п и ШНБ увеличил на 0.5 п.п за последнюю неделю.

В иерархии приоритетов долгосрочное удержание доверия к монетарным институтам несопоставимо важнее, чем краткосрочный шок кассовых разрывов на рынке. Кризис ликвидности купируется ликвидностью от ЦБ, а кризис доверия к ЦБ не купируется ничем. Отсюда и мотивы тех заявлений монетаристов, которые мы видели в последнюю неделю.

Вместе с этим, нужно различать декларацию о намерениях (например, заявление ФРС, что они не будут понижать ставку в 2023) с реальными действиями, которые могут быть скрыты и непубличны.

Реальные действия заключается в том, что финансовая стабильность стоит на первом месте вне зависимости от заявлений монетаристов. Любой срыв в штопор, как помощь от ЦБ поступает в режиме реального времени в неограниченном объеме. За две недели поглотили ¾ от объема QT за 9 месяцев.

Spydell_finance

24 Mar 2023 03:25

ФРС продолжает активно накачивать финансовую систему кредитами, хотя темпы существенно упали.

Если за первую неделю после банкротства американских банков оформили свыше 300 млрд долл, что стало рекордным темпом в истории, а за вторую неделю выдали еще около 95 млрд, причем структура фондирования меняется.

▪️Новая программа кредитования под залог ценных бумаг, оцениваемых по номиналу (BTFP) увеличилась с 12 до 53.7 млрд
▪️Стандартные механизмы ФРС по кредитование через дисконтное окно (другая специфика и иные залоговые требования) сократились с 152.9 до 110.2 млрд
▪️Прочие «секретные каналы» фондирования, в основном структур, связанных с FDIC увеличились с 142.8 до 179.8 млрд
▪️Впервые с июля 2020 заработали механизмы кредитования через РЕПО объемом сразу 60 млрд долл.

В итоге в совокупности текущий объем кредитования по остатку на 22 марта составляет почти 414 млрд долл против 318 млрд на прошлой неделе.

Соответственно, двухнедельное изменение объема фондирования банковской системы со стороны ФРС составляет 400 млрд долл, что является максимальным кредитным импульсом за всю историю существования ФРС, хотя разрыв сократился.

Как видно на графиках, за последние 20 лет лишь трижды были экстренные программы кредитования – кризис 2008 совокупным объемом почти 1.15 трлн к концу декабря 2008 (кредитные программы + РЕПО) и 460 млрд к 25 марта 2020.

На прошлой недельный импульс вдвое превышал объем худшего эпизода 2008, а на этот раз почти в 1.5 раза (275 млрд к 18 марта 2020 и 272 млрд к 1 октября 2008).

Важно отметить, что как в 2009, так и в 2020 сжатие объема кредитования ВСЕГДА происходило на траектории одновременной работы печатного станка через операции выкупа активов (QE). В этот раз лупануть QE будет сложнее из-за инфляции, но тем интереснее процесс! )

Spydell_finance

23 Mar 2023 12:31

В своем макроэкономическом прогнозе ФРС сделала вид, что ничего не происходит. Стоит признать – это типичное поведение для ФРС, т.к. отличительной чертой этой организации является выраженная инерция реагирования на тенденции.

Все признание проблем со стороны ФРС происходит постфактум с задержкой, обычно полгода, в последнее время с лагом в год лажают.

Например, проблему инфляции они начали явно признавать лишь в январе 2022 (спустя почти год от возникновения проблемы), когда уровень инфляции вышел за границу 7%, а ФРС еще в 1 кв 2022 лупили QE по рынкам со ставками 0.25%.

Еще любопытное наблюдение, в декабре 2021, когда инфляционные проблемы были видны «в полный рост», в своем экономическом прогнозе на 2022 ФРС прогнозировала ставку 0.9% (по факту 4.4%), рост ВВП на 4% (на самом деле – плюс 0.5%) и инфляцию 2.6% по PCE (в реальности 5.7% в среднем за год).

В этом смысле, когда ФРС в каждом заседании заявляет, что «ничего не понимает и не может предвидеть будущее», то это тот редкий случай, когда излагают «истину в последней инстанции».

С точки зрения макроэкономического и финансового прогнозирования ФРС отличается тем, что никогда за свою историю не смогла предвидеть кризис или, хотя бы, точку слома.

ФРС на этот раз напрогнозировала инфляцию в 3.3%, отсутствие рецессии с ростом ВВП на 0.4%, низкую безработицу 4.5% и отсутствие понижения ставки с 5.1% к концу года.

К чему это?
1. Не стоит прогнозы ФРС воспринимать, как руководство к действиями или «универсальную правду» от инсайдеров.

2. Устойчивые намерения ФРС в текущий момент могут трансформироваться до неузнаваемости уже через несколько недель или месяцев – видели, знаем, как говорится.

3. ФРС может опять налажать с ужесточением, неадекватно или слишком поздно реагируя на события тогда, когда экономика сорвалась в пропасть. Макроданные сами по себе имеют инерцию в 1-3 месяца, плюс типичная тормознутость ФРС в полгода.

Ключом к смягчению в первую очередь станут события на финансовых рынках и в финансовой системе. Следим именно за этим!

Spydell_finance

22 Mar 2023 17:14

Ключевая долгосрочная задача, которая сейчас стоит перед ФРС – это стабилизация инфляционных ожиданий, которые в свою очередь зависят от доверия к денежно-кредитной политике. Это в свою очередь поддерживает эффективную трансмиссию ДКП на финансовый сектор и на экономику.

Инфляционные ожидания оказывают влияние на ценообразование активов (понижая ставки) и на спрос (повышая интерес инвесторов к облигациям). Через доверие к ФРС формируются проинфляционные или дезинфляционные действия экономических агентов.

Если коммуникационный канал ФРС с рынком будет разрушен, ФРС неизбежно утратит контроль над управлением ожиданий рынком (процентные ставки, инфляция), оказывая дестабилизирующее влияние на финансовую систему, способствую эскалации кризиса доверия.

Сейчас наиболее обостренный кризис управления в ФРС, когда с одной стороны необходимо сохранить/спасти финансовую систему, одновременно нейтрализуя инфляционное воздействие. Две взаимоисключающие задачи, т.к. нейтрализация инфляции предполагает жесткие финансовые условия, который разрушают финансовый сектор. Запас прочности на исходе.

На гистограмме показано, как разрушается долговой рынок в условиях высокой инфляции. В условиях отрицательных реальных процентных ставок долговой рынок в 2022 году был отсечен от возможности эффективных и бесперебойных размещений.

Это привело к рекордному сжатию задолженности по финансовым инструментам в реальном выражении. Так, например, корпоративные облигации сжимались в темпах свыше 8% к 3 кв 2022, что является максимальным сокращением, как минимум с 30-х годов 20 века.

Рекордное сжатие в муниципальных облигациях, а все что покрывается гарантиями и выкупом ФРС относительно устойчивом состоянии – околонулевая динамика по трежерис и MBS.

Проблема в том, что запас прочности на исходе, ждать нормализации инфляции до момента понижения ставки нельзя – финсистема идет на разрыв уже, но и оставить все, как есть тоже не получится, инфляционное давление добьет долговой рынок. Жесточайший кризис.

Spydell_finance

22 Mar 2023 06:24

О направлении сотрудничества Китая и России. Что нужно Китаю от России?

Сотрудничество Китая и России следует рассматривать через призму конфронтации с США и глобальной трансформации мирового порядка.

Безоговорочное доминирование Запада нейтрализуется по мере развития Китая и наступит момент, когда Китаю необходимо будет помимо защиты экономического суверенитета решать глобалистские проекты интеграционного характера, т.е. усиливать свой политический вес и значимость, замыкая на себя стратегических союзников.

Есть проекция грубой силы, как в США, а есть проекция мягкой силы, как в Китае, однако, в обоих случаях происходит условное подчинение других стран в орбиту Империи. Концептуально, американский и китайский проект отличаются практически во всем, но есть и сходство. Империи не существуют без альянса.

Китай де-факто вышел из проекта западной глобализации в 2009 году, когда начал переориентировать собственную экономику на внутренний спрос, развивая технологические кластеры, способствующие многоуровневому импортозамещению.

Если в 2008 году товарная структура китайского экспорта на 75-80% состояла из продукции с интеллектуальной собственностью иностранных компаний, то в 2023 году не более 1/3 экспорта является собственностью иностранных компаний (продукция, произведенная в Китае по заказу иностранных компаний).

15 лет назад технологически Китай был критически зависим от Запада, но проделал огромный путь для обеспечении технологического суверенитета. От реплицирования и реинжиниринга иностранной продукции Китай последовательно шел к собственным инновациям, а в 2025 году может претендовать на мировое лидерство по экспорту автомобилей собственных брендов.

Есть в Китае уязвимые сегменты: биотехнологии, инфотех, микроэлектроника (в основном производство памяти и процессоров по передовым техпроцессам), аэрокосмическая индустрия (авиадвигатели, высокоточное оружие), где Китай уступает мировым флагманам, но темпы развития Китая настолько высоки, что любая информация устаревает в момент выхода.

До создания экономики полного цикла и практически полной автономии от Запада Китаю нужно еще 5-7 лет, т.е. к 2030 году Китай достигнет такого уровня развития, закрывая бреши в уязвимых и отстающих отраслях, что санкционные ограничения Запада в отношении Китая не будут иметь фатального характера.

Одновременно с этим, Китаю необходим инструмент воздействия для продвижения интересов китайских компаний на международной арене для завоевания рынков сбыта.

Мир однозначно движется к поляризации и кристаллизации нового центра развития в лице Китая, который будет замыкать на себя страны, альтернативные Западу.

В этом смысле, Китаю нужно время и нужны союзники, в том числе для отведения удара от самого Китая.

Россия для Китая нужна, как громоотвод от агрессивного геополитического воздействия коллективного Запада и как сырьевой придаток, что подтверждает структура экспорта и проект стратегического сотрудничества до 2030.

Китай с 2010 увеличивает присутствие в Африке, в Южной Азии и формирует три фланга: северозападный фланг (Россия), югозападный фланг (Иран) и восточный фланг (КНДР).

Текущая конфигурация украинского конфликта выгодна для Китая, т.к. ставит Россию под высокую экономическую, технологическую и политическую зависимость от Китая, одновременно сковывая силы коллективного Запада на этом театре боевых действия, не давая ресурсов и возможностей для актуализации вопроса Тайваня и агрессивной экономической конфронтации США-Китай.

Вместе с этим, Китай не может допустить поражения России, т.к. это в перспективе поставит под удар сам Китай.

Чисто прагматичная функция, как Украина – ударный кулак коллективного Запада против России, так и Россия для Китай, как форпост и ударный кулак против коллективного Запада.

Будет ли Китай поддерживать Россию? Вне всяких сомнений (экономически и частично политически), что подтверждает вызывающий для Запада максимально теплый и дружелюбный визит китайской делегации в Россию (первый международный визит после переизбрания Си).

Однако, военно-техническое сотрудничество под вопросом, пока…

Spydell_finance

21 Mar 2023 15:14

Инфляция в России резко замедляется и может составить ниже двух процентов (!) годовых к маю 2023 за счет эффекта базы и низких темпов инфляции последних 6 месяцев.

После эффекта потребительского шока, связанного с резким накоплением товаров длительного пользования в первые два месяца после начала СВО и резкого ослабления рубля, цены в марте-апреле 2022 резко выросли, но с мая инфляция полностью нормализовалась.

Фактическая инфляция на февраль 2023 составляет 10.6% г/г, но в марте инфляционный импульс околонулевой – с начала марта рост на 0.02%, а с начала года плюс 1.32% (год назад было почти 10%).

Среднемесячный рост цен с мая 2022 по февраль 2023 составляет 0.14% (1.7% годовых), что во многом связано с дезинфляционным эффектом в июне-августе и компенсацией резкого роста цен в марте-апреле, однако, даже в последние полгода темп роста цен очень низкий – всего 0.29% м/м (3.5% годовых).

Товарный сегмент практически не растет – продовольственные цены в последние полгода растут в темпах 0.11 м/м (1.3% годовых), а непродовольственные около нуля – 0.04% м/м. Соответственно основной вклад в инфляцию вносят услуги, рост цен по которым составляет в среднем 0.86% м/м (10.8% в годовом выражении).

Услуги в наибольшей степени локализованы внутри России и поэтому подвержены проинфляционным тенденциям. Однако, услуги составляют лишь четверть в структуре потребительских расходов и не оказывают решающего значения на ИПЦ.

Что касается товарного сегмента, здесь огромное значение имеет импорт, который составляет до 60% в структуре непродовольственной розницы в стоимостном выражении. Соответственно, на это влияет курс рубля, доступная номенклатура товаров и логистика.

Курс рубля ослаб на 30% с ноября, являясь сильно проинфляционным фактором. Номенклатура подсанкционных товаров ограничена, но частично компенсируется параллельным импортом и поставками из Китая товаров-заменителей, явного дефицита нет.

Инфляцию во многом сдерживает низкий спрос населения, связанный со сберегательной моделью потребления по ряду причин.

Spydell_finance

21 Mar 2023 10:30

История банковских кризисов в США показывает, что эти процессы не могут закончиться одномоментно – это растянутые, как правило, на годы процессы, которые имеют уникальный профиль, специфику, меру и глубину воздействия на экономику и финансовую систему с уникальной траекторию развития событий.

То, что сейчас происходит очень важно, как с конъюнктурной точки зрения, так и с исторической, потому что сейчас пишется история.

Важно во всех подробностях изучить то, что происходит.

В иерархии приоритетов сейчас это наиболее важная и актуальная тема, которая поставила на второй план (в фон) большинство рядовых событий и макроэкономических данных. По крайней мере, до тех пор, пока события происходит активно.

За последние 100 лет в США было три банковских кризиса – период Великой депрессии начала 30-х годов, второй кризис с 1984 до 1994 с пиком негативного воздействия в 1989-1992 (в литературе называется «savings and loan crisis», далее известный ипотечный кризис, переросший в финансовый 2007-2011, с пиком негативного воздействия 2008-2009. Вот и сейчас четвертый кризис.

Вопросы, которые имеют значение:

▪️Сколько еще региональных банков грохнется в США после Silvergate, SVB и Signature Bank? Сейчас под прямой угрозой минимум один достаточно значимый банк. Список уязвимых банков достаточно широк.

▪️Насколько долго продлится кризис региональных банков? От начала первичного воздействия кризиса до пика проходит около 1.5 лет, а сейчас только третья неделя на подходе в острой фазе. Впереди много событий.

▪️Пойдет ли заражение по системе на уровень выше? Может ли дестабилизироваться ядро системы в виде бангстеров – главных распределителей ликвидности в системе? Пока маловероятно, т.к. сложно раскачать, например, JPM, имеющий почти 1 трлн кэша на балансе.

▪️Возможен ли неконтролируемый срыв, цепная реакция и каскадное обрушение? Нет, точнее будут избегать стандартными маневрами по неограниченному вливанию ликвидности со всех направлений (Центральные банки, крупнейшие банки и фонды).

▪️Как изменится структура финансовой системы США, какие регуляторные инновации будут? Каждый банковский кризис, который происходил за последние 100 лет приводит к существенным трансформациям на уровне законодательства, регулирования, изменении пропорций ключевых игроков на арене. Что будет на этот раз? Не знает никто, но это та тема, которую я буду исследовать.

▪️Окажет ли банковский кризис влияние на доверие к ФРС и будет ли вторичное инфляционное воздействие? Предполагаю, что окажет влияние, как сложная дилемма между финансовой стабильностью и инфляционной нейтрализацией. ФРС вынуждена будет сделать выбор в пользу финансовой стабильности, а это может оказаться роковой ошибкой в текущей композиции факторов риска.

▪️Изменятся ли трансграничные движения капитала, например частичный переток в нейтральные страны? Внутренний финансовый поток точно нет, а вот иностранный капитал вне подконтрольных США стран? Возможно, но скорее будет фрагментация на нейтральные страны и дружественные к США страны, т.е. выстроенная экосистема (доллар-евро-иена-фунт-франк-канадский и австралийский доллар против валют нейтральных стран).

Зависимость развивающихся стран от развитых будет снижаться.

▪️Как изменится роль и вес доллара в глобальной финансовой системе? Скорее всего будет снижаться в международном использовании, но оставаться стабильной внутри созданной США экосистемы стран-ключевых союзников США.

▪️Окажут ли текущие процессы с кризисом доверия на финансовую систему развитых стран? Да, окажут, но как? Стандартный набор: расширение кредитных спрэдов, рост стоимости страховки от риска, рост волатильности, снижения сквозного фондирования между конкурирующими структурами из-за кризиса доверия.

▪️Система под угрозой? Да, но об этом подробно в другой раз.

Все вышеперечисленное не было ответами на вопросы, как и список вопросов не является исчерпывающим. Каждый поднятый вопрос в перспективе будет рассмотрен тщательно и со всеми нюансами.

Spydell_finance

21 Mar 2023 04:08

В поисках новой жертвы на финансовом рынке. First Republic Bank с активами 212 млрд долл (больше, чем у SVB) уходит на дно, по крайней мере, по капитализации.

Акции банка рухнули на 47% до исторического минимума — это второе по масштабу снижение в истории банка после обвала на 62% в прошлый понедельник (13 марта). От начала марта 2023 акции сложились в 10 раз! От максимумов ноября 2021 обвал почти в двадцать раз.

Оборот торгов достиг 190 млн бумаг или почти 3.4 млрд долл оборота в денежном выражении, что сопоставимо с капитализацией на закрытие дня, т.е. за несколько часов провернули ВСЮ капитализацию банка – феноменально. Основные акционеры банка Vanguard Group, Blackrock и State Street, которым принадлежит четверть от капитализации.

Исторический опыт подсказывает, что когда банк складывается в 10 раз за короткий период времени, - почти со 100% вероятностью будет банкротство, слияние с другими финансовыми структурами, реструктуризация бизнеса или принудительные операции по увеличению капитала.

Другими словами, приговор практически вынесен, по крайней мере, с точки зрения рыночной статистики. Ничтожно мал шанс, что финансовая организация после подобного давления может вернуться к обычной деятельности. В истории американского рынка были несколько прецедентов, когда нефинансовые компании после сокрушительного обвала поднимались, но не банки.

Для банков критически важно поддержание доверия инвесторов/акционеров/вкладчиков, клиентов и контрагентов. Финансы крайне чувствительны к конъюнктуре и бегут оттуда, где риск и неопределенность.

Вот именно поэтому и грохнулся Credit Suisse, имея один из самых высоких показателей покрытия депозитов кэш позицией. Практически одномоментно инвесторы и контрагенты отвернулись от банка, начав выводить депозиты, закрывая лимиты на межбанке. В этих условиях крупный банк не может существовать, когда началось токсичное заражение институциональной позиции банка, т.е. когда пропадает доверие.

Несмотря на то, что крупнейшие 11 финансовых организаций США влили в First Republic Bank 30 млрд долл, это не стабилизирует ситуацию. Bank of America, JPMorgan и Wells Fargo внесли депозиты по 5 млрд долл каждый. Goldman Sachs и Morgan Stanley вложили по 2.5 млрд, но это лишь 1/6 от депозитной базы.

Джейми Даймон из JPMorgan предлагает конвертировать часть предложенной помощи в капитал (форма конвертации пока не прояснена), что скорее всего, мало исправит ситуацию, если кризис доверия вокруг банка усиливается.

Если вдруг (внезапно, как обычно) First Republic Bank ляжет на дно, - не удивляйтесь (предупреждены, значит вооружены). Экспресс банкротство в 2023 – оно такое, своеобразное и весьма дерзкое.

Spydell_finance

20 Mar 2023 06:41

Мировой банковский кризис раскидывает свои «щупальца» на все больший спектр стран, находя новых жертв. То, что начиналось в начале марта достаточно безобидно с крипто-банка Silvergate -> спустя две недели привело к коллапсу финансового монстра уровня Credit Suisse. Кто следующий?

В 2008 году события были разнесены во времени на 9-12 месяцев, сейчас счет идет на дни.

Механизм купирования банковского кризиса хорошо известен и проверен временем – неограниченные кредитные линии по первому требованию под залог активов, оцениваемых по номиналу.

ФРС и Минфин, когда 10 дней назад дали добро на банкротство SVB (а чуть позже Signature Bank) рассчитывали на то, что их стандартные монетарные маневры сработают, как швейцарские часы, однако, даже швейцарские часы дают сбой. 50 млрд франков, которые были выделены ШНБ в конце прошлой неделе ни к чему не привели – приговор был вынесен.

Купирование кризиса доверия через вброс ликвидности спасает, но не всегда. До тех пор, пока фундаментальные проблемы с финансовой индустрией не решены, рвать банки и инвестфонды будет так, что мало не покажется.

Здесь нужно смотреть чуть шире и понять, какие процессы предшествовали мартовскому цунами на финансовых рынках?

В конце 2022 нереализованный убыток по облигациям, номинированным в долларах, составлял свыше 4.8 трлн долл (расхождение рыночной и номинальной стоимости) – эти потери были распределены на всех держателей (финансовый сектор замкнул около 3.5 трлн убытка).

Это чувствительно и очень болезненно, т.к. это самое быстрое изменение оценки рыночной позиции в облигациях за всю историю. Причем только в долларах, а есть позиции в евро, фунтах, которые также несут огромные потери.

Перед тем, как произошел разлет ставок, - на протяжении почти 13 лет эмитенты размещались и рефинансировались по нулевым ставкам, поэтому процентный шок сильнейший, а нагрузка на систему несопоставимо выше, чем в 70-80х.

Долговая нагрузка относительно доходов сейчас втрое больше, чем 50 лет назад, масштаб финансовой системы и глубина развития несопоставимо выше, плюс к этому на этот раз практически полностью отсутствовала готовность к столь масштабному и быстрому росту ставок (в 70-80е высокие ставки были нормой).

Но что еще было? События февраля 2023… Эти события примечательны тем, что на фоне высокой фоновой инфляции, низкой безработицы и сильных макроэкономических данных произошло очень резкое смещение ожиданий по ключевой ставке ФРС, которые увеличились с 5.1 до 5.65% на середину 2023.

Это привело к резкому росту доходности двухлетних облигаций правительства США с 4.07 в начале февраля до 5.1% к 8 марта, а 10-летние выросли с 3.4 до 4.1%.

К началу марта нереализованный убыток по долларовым облигациям достиг красной черты в 6 трлн долл и выше, что запустило цепочку тех событий с банками, которые всем известны.

Причины столь быстрых действий по банкротству трех банков в США (двух крупных) стали неприемлемые убытки по портфелю ценных бумаг (в основном долларовые облигации), которые достигли красной черты (основной триггер).

Помимо рыночных рисков, реализуется процентный риск и нарастает кредитный риск в банковской системе. Ситуация крайне сложная.

Бангстеры, финансовая элита, Минфин и ФРС не имели возможности ждать стабилизации макроэкономических условий, имеющих значительную инерцию, чтобы запустить процесс разворота монетарной политики. Необходимо было действовать быстро, чтобы сменить нарратив монетарного повествования и ДКП.

В итоге на конец года ожидания по ставки снизились с 5.6 до 3.8% (минус 1.8 п.п!), двухлетние трежерис сбросили 1.3 п.п, а 10-летние минус 0.6 п.п.

Как сакральная жертва в лице Lehman Brothers легитимизировала QE (не дали банку 20-40 млрд, чтобы потом влить триллионы), так и кейс с SVB (не дали 10 млрд, чтобы легитимизировать разворот ДКП раньше срока инфляционной нейтрализации).

Но не все так просто. Во-первых, запустили финансовое заражение в системе и поиск уязвимых звеньев цепи, а во-вторых, имеют риск подрыва доверия и авторитета ФРС в контексте инфляционной нейтрализации.

Spydell_finance

20 Mar 2023 04:04

Credit Suisse – все, банкрот через принудительное слияние с UBS. Хотя в официальных заявлениях старательно пытались избежать выражения «банкротство», но нужно называть события так, как есть. По ряду причин и обстоятельств, дальнейшее продолжение деятельности Credit Suisse стало невозможным.

166-летняя история банка закончена практически мгновенно. Крупнейшая ликвидация банка в истории Швейцарии, самое крупное банкротство по активам после Lehman Brothers и крупнейшее падение банка в Европе.

Значительная деформация образца «тихой финансовой гавани» в Швейцарии, старательно выстраиваемой на протяжении более 100 лет. Даже «нерушимая финансовая крепость» дает трещину, чего уже говорить про другие финансовые структуры?

Банк, имеющий самый высокий коэффициент покрытия депозитов ликвидными средствами (около 50%) ушел ко дну всего за неделю после массированного репутационного удара, бегства клиентов/инвесторов и закрытия лимитов на банк со стороны ведущих финансовых контрагентов.

UBS согласился купить Credit Suisse в рамках сделки при посредничестве правительства. Сумма сделки составляет 3 млрд франков (цена составляет менее половины стоимости Credit Suisse на момент закрытия торгов в пятницу и более, чем в 40 раз дешевле, чем на пике в 2007) в рамках сделки с правительством, которая включает обширные государственные гарантии правительства и ШНБ.

Швейцарский национальный банк выделяет до 100 млрд франков в качестве поддержки ликвидности UBS, тогда как правительство предоставляет гарантию в размере 9 млрд франков на возможные потери от активов Credit Suisse в рамках слияния, адаптации и реструктуризации бизнеса.

Фактически, UBS за 3 млрд выкупает банк с активами свыше 530 млрд франков и кэш позицией более 120 млрд, обеспеченный гарантией покрытия кассового разрывы на 100 млрд со стороны ШНБ и убытков на 9 млрд от правительства – феноменально удачная сделка для UBS.

Слияние сделки было проведено без одобрения акционеров со всеми мыслимыми и немыслимыми нарушениями формальных протоколов за сверх короткий срок.

Это самое быстрое поглощение банка подобного уровня за всю историю банковской индустрии (от момент возникновения острых проблем), как в Европе, так и в США.

Правительство Швейцарии приняло чрезвычайное постановление, чтобы избежать необходимости одобрения акционерами, разрушая принцип транспарентности и юридической однозначности, т.е. условия, когда происходит отступление от правил в зависимости от конъюнктуры.

Акционеры получает 3 млрд, однако инвесторы в облигации обнулены на 16 млрд франков. Сделка приведет к «полному списанию» дополнительных облигаций банка первого уровня с целью увеличения основного капитала, говорится в заявлении швейцарского финансового регулятора FINMA.

Списание облигаций стало крупнейшей потерей для европейского рынка AT1 на 275 млрд долл, намного превосходящей единственное на сегодняшний день списание ценных бумаг этого типа на 1.4 млрд евро в 2017 году в момент банкротства Banco Popular и поглощением со стороны Banco Santander.

Это специальный вид облигаций для банков, интегрированный в 2009 году для увеличения капитала банков, выступающих буфером с целью увеличения достаточности капитала.

Сделка по принудительному поглощению Credit Suisse достаточно странная и сомнительная на первый взгляд. В настоящий момент нет подробностей по слиянию UBS и Credit Suisse, а процесс согласования организационных и юридических моментов продлится, как минимум до конца 2023, но по всей видимости, поглощение идет всего подразделения вместе с прибыльным сегментом традиционного банкинга.

В последнее время появилась ранее невиданная инновация – сверхбыстрое банкротство и поглощение банков, что скорее еще больше дезориентирует и дестабилизирует рынок, т.к. неясно, какая еще жертва попадет под это удивительно изобретение?

Spydell_finance

18 Mar 2023 05:55

Нереализованный убыток по облигациям, которые были эмитированы в долларовой системе, составляет 4.8 трлн долл по собственным расчетам на основе данных ФРС в отчете Z1. Это разница между номинальной стоимостью к погашению и рыночной стоимостью на момент отсечки. Это первая в масс-медиа оценка дыры в финансовой системе.

Текущая рыночная стоимость зависит от уровня процентной ставки, дюрации облигации, кредитного риска (качества эмитента и вероятности дефолта). При росте ставки облигации падают в цене, так же это происходит при росте риска дефолта или устойчивости эмитента.

Разница между рыночной оценкой облигаций в 4 кв 2020 и 4 кв 2022 составляет почти 7.6 трлн долл – это рекордное негативное изменение за всю историю существования долгового рынка.

Именно такой бумажный убыток или точнее изменение стоимости портфеля ценных бумаг в облигациях зафиксировали держатели долларовых облигаций за два года, а фактический убыток составляет 4.8 трлн (5.3 трлн было в 3 кв 2022). Это официальные данные ФРС, которые были изъяты и скомпилированы из отчета Z1.

Корректно учитывать рыночную стоимость ФРС научилась только в условиях организованных электронных торгов в середине 90-х, до этого был бардак в расчете или неверные данные, поэтому инфляционный кризис 70-х оценить не получится.

В 4.8 трлн нереализованного убытка основной вклад внесли трежерис, где убыток 2.2 трлн, на втором месте по негативному вкладу -корпоративные облигации с убытком 1.43 трлн, далее – MBS и агентские бумаги – почти 1 трлн и муниципальные облигации с незначительным убытком в 120 млрд.

Банки и инвестфонды манипулируют с отчетностью и в последнее время перебрасывают бумаги из категории AFS в HTM, что позволяет им оценивать облигации в своем портфеле по номиналу – это искажает реальную картину.

Почти 5 трлн долл убытка – это оценка так, как если бы все оценивалось по методу AFS, что лучше показывает масштаб дыры в финансовой системе и лучше раскрывает мотивы ФРС и бангстеров по сверхбыстрой утилизации трех банков за последнюю неделю.

Spydell_finance

17 Mar 2023 05:58

Фарс, клоунада и безумие. Все возвращается в привычную схему денежной эмиссии.

Пока ФРС выцеживала жалкие миллиарды, сокращая свой непомерно раздутый баланс, где-то под столом Пауэлла раскалился до красна рубильник денежного станка, дожидаясь своего звездного часа.

С мая прошлого гола Пауэлл на пресс-конференциях «дурочку гонял», изображая нарочито ястребиную тональность, имея полную готовность развернуться сразу, как только где-то клапан сорвет, т.е. до первого срыва. В этом нарративе я комментировал каждое выступление Пауэлла.

Из последнего: «Весь этот цирк продолжается, пока нет видимых признаков кризиса и пока никто из сегмента «слишком крупный, чтобы упасть» не затрещал по швам от перегрузки. Мера агрессивности ФРС прямо пропорциональна степени устойчивости финансовой системы. Любой, даже самый незначительный срыв – риторика изменится молниеносно.»

Ястребиная тональность нужна для того, чтобы в условиях, когда инфляция явно вышла из-под контроля (особенно в середине 2022) создать видимость контроля и демонстрировать «последовательные, непримиримые» шаги и действия по нейтрализации очага возмущения монетарного спокойствия и доверия к доллару и ФРС.

Проще говоря, взять под контроль инфляционные ожидания и «зацементировать» доверие к ФРС, т.к. фактическая инфляция ФРС мало волнует.

Спрос на финансовые инструменты (акции, облигации и денежные активы) формируется не из текущей инфляции, а из ожиданий инфляции, ровно, как и инвестиционные проекты в реальной экономике.

Экономических агентов не так интересует прошлое, сколько проекция в будущее, хотя эта проекция часто строится на основе ментальной инертности. Чем длительнее и масштабнее происходит негативное событие, тем устойчивее попытка экстраполировать прошлое в будущее.

По этой причине длительная и высокая инфляция создает привыкание и меняет модель потребления, схему инвестирования, оказывая влияния на денежные, ценовые пропорции и восприятие будущего, фактически формируя инфляцию в будущем.

Инфляционные ожидания оказывают влияние на ценообразование активов (понижая ставки) и на спрос (повышая интерес инвесторов к облигациям). В свою очередь инфляционные ожидания есть функция доверия к политике ФРС и к финансовой системе.

Через доверие к ФРС формируются проинфляционные или дезинфляционные действия экономических агентов. Например, если потребитель или инвестор ожидает высокую инфляцию, то его текущих действия исходят из собственных интересов максимальной выгоды и/или защиты сбережений, а текущие действия оказывают на инфляцию в будущем.

Столь длинное введение было важно, чтобы описать монетарную конструкцию, где доверие к политике ФРС может иметь воздействие на инфляцию.

Соответственно, к чему это все? Если ФРС по каждому поводу срывается в штопор монетарного бешенства (только дай повод врубить станок), не закончив процесс инфляционной нейтрализации, т.е метается из стороны в сторону – это влияет на доверие к ФРС.

Каким образом? Девальвирует все заявления и намерения, формируя из ФРС образ шута. Все будущие заявления воспринимаются через призму монетарного безумия, а доверие к ДКП снижается, что еще больше искажает трансмиссионные механизм ФРС.

Все мы понимаем, что Пауэлл любит спекулировать, а пузыри – это его слабое место, иначе не было бы затяжного надругательства над здравым смыслом в 2020-2021, когда Пауэлл вместе с ФРС игнорировали буквально все: финансовые пузыри, монетарные дисбалансы и инфляционные риски.

Однако, столь быстрые развороты, мягко говоря, смущают.

Здесь вполне логичный вопрос: «А что еще остается делать ФРС, если финансовая система горит адским пламенем?» Не спасать банки? Так пойдет цепная реакция и неконтролируемое заражение. Все это приведет к каскадному обрушению, затрагивая более крупные финансовые структуры.

Важна причинно-следственная связь и форма банкротства трех банков, где их ликвидировали буквально за несколько часов. Продолжение следует…

Spydell_finance

17 Mar 2023 03:48

Печатный станок запущен. ФРС не стала дожидаться 22 марта и запустила денежный насос на полную мощность.

Самый мощный кредитный импульс за всю историю существования ФРС – свыше 300 млрд долл за неделю было выдано банкам по различным кредитным программам через ФРС.

Всего за одну неделю нейтрализовали 60% от программы сокращения баланса, которая длится почти 9 месяцев! Ту самую программу, которую анонсировали и внедряли, как приверженность ФРС борьбе с инфляцией.

Чтобы оценить масштаб монетарного безумия… Это беспрецедентный объем, т.к. в COVID кризис предельная недельная инъекция по кредитным программам была немногим больше 80 млрд, а в кризис 2008 на вторую неделю после банкротства Lehman ФРС выдала банкам 146 млрд.

На этой неделе ФРС оформила вдвое больше, что красноречиво говорит о масштабе дыры в банковской системе.

После банкротства Lehman Brothers 15 сентября 2008 ФРС на протяжении девяти недель выдала банкам свыше 810 млрд долл + 100 млрд по РЕПО и это вся помощь, которая была получена в самую острую фазу кризиса. В дополнение к этому свыше 500 млрд было оформлено по своп линиями с иностранными центробанками для поддержания долларовой ликвидности.

Если агрегировать все категории баланса ФРС, то в 2008 за первые три месяца после коллапса Lehman накопленная помощь по всем направлениям составила около 1.3 трлн долл, в дальнейшем этот объем был замещен программой QE в 2009-2010 на сопоставимую сумму, но в гораздо меньшей интенсивности.

В Covid кризис начали лупить ликвидностью с начала марта, в основном через выкуп ценных бумаг. За первые три месяца COVID кризиса в наиболее острой фазы вдолбили 2.8 трлн долл, где ценные бумаги плюс 2.1 трлн, своп линии – 446 млрд, кредиты банкам – 100 млрд, кредиты компаниям – 65 млрд, банковское РЕПО – 70 млрд.

В этот раз по новой программе BTFP выдали 12 млрд, 147 млрд через дисконтное окно и еще 143 млрд «секретного» кредита в рамках кооперации с FDIC.

Ужесточение монетарной политики? Приверженность борьбы с инфляцией? Нет, не слышали.

Spydell_finance

25 Mar 2023 04:49

Много версий, сколько Россия поставляет нефти и газа в физическом объеме и еще больше расхождений по стоимости поставок. Подробная таможенная статистика засекречена, но есть открытые данные основных торговых партнеров России, а т.к. в сделке всегда два контрагента, то выгода или потери быстро вычисляются.

Несмотря на санкции и эмбарго энергоносителей из России в недружественные страны, стоимостная оценка энергетического экспорта (нефть, газ и уголь) показывает достаточно сильные результаты.

В страны дальнего зарубежья (с учетом нейтральных стран) из России поставляет свыше 20 млрд долл энергетического экспорта в месяц по сравнению с 17-18 млрд ежемесячных поставок в 2018-2019, т.е. на январь 2023 результат плюс 10% от докризисных и доковидных времен.

Исторический максимум был зафиксирован в марте 2022 – 30 млрд, но это аномалия, временный артефакт, когда одновременная совпали условия сверхудачной конъюнктуры и сохранения объемы физических поставок энергоносителей, т.е сейчас минус 30-33% от максимума.

Такой сильный результат обусловлен переброской энергопотоков в три ведущие страны (Китай, Индию и Турцию), поставки в которые выросли более, чем в ТРИ раза относительно 2018-2019 в денежном выражении и почти в 2.5 раза в сравнении с 2021.

В итоге, в 2019 Китай, Индия и Турция занимали 24.5% в структуре поставок в ведущие страны дальнего зарубежья, в 2020 – уже 29.3%, в 2021 – 27% (во многом из-за разницы стоимости поставок газа, где в Европу сильно дороже), а в 2022 – 41.3%, тогда как в январе 2023 доля выросла до рекордных за всю историю 62%.

Экспорт в недружественные страны рухнул в три раза в сравнении с максимальными поставками в марте 2022 и находится на минимуме с июля-октября 2020. К марту 2023 экспорт рухнет до 5 млрд в месяц (минимум с мая 2020) и продолжит дальше снижаться.

Экспорт в нейтральные страны может достигнуть 75% к концу 2023 от общего экспорта, а потенциал экспорта при текущих ценах составляет $12-15 млрд в месяц, потенциал замещения до 50% от выпадающих поставок.

Spydell_finance

24 Mar 2023 10:36

Любой цикл повышения ставок за последние 40 лет неизбежно заканчивался рыночным шоком и впоследствии экономическим кризисом, для борьбы с которыми ФРС понижала ставки и/или врубала печатный станок.

В любом случае, происходило смягчение финансовых условий. Причины кризисов всегда разные, как и структурные характеристики, однако, триггером выступали знаковые события, которые зачастую прикрывали структурные искажения и дисбалансы в системе.

Цикл повышения ставок закончился и началось смягчение в: 2020 (Covid кризис, локдауны), 2008 (сабпрайм, токсичное заражение активов, коллапс Lehman Brothers), 2000 (дотком пузырь), 1998 (азиатский кризис и коллапс LTCM), 1987 (октябрьский коллапс рынка, кризис ссудо-сберегательных институтов и банковской системы до 1993).

Есть важное отличие с текущими условиями. Все вышеуказанные срывы происходили в отсутствии инфляционного давления и при достаточном запасе прочности, за исключением 2020, когда профиль системы имел аналогичные дисбалансы, что и сейчас, но в 2020 были дефляционные тенденции. В 2023 все еще продолжается рекордное инфляционное давление.

Что понимается под запасом прочности?

▪️Фискальная поддержка через наращивание государственного долга, что невозможно сейчас.

▪️Значительное пространство для выкупа активов, что было в полной мере реализовано в 2008, но также невозможно в нынешних условиях.

▪️Потенциал для смягчения финансовых условий (понижение ставок, либерализация условий выдачи кредитов и банковского регулирования), что также исключено в данный момент при рекордной фоновой инфляции, которая втрое выше нормы.

Ситуация любопытная. Система уже идет на разрыв, т.к. по комплексу признаков, ситуация в банковской системе характеризуется, как кризисная. Это может выступить триггером в условиях, когда ФРС скована в своих действиях из-за наличия высокой инфляции.

Другими словами, ФРС не может в кризисе 2023 поступить так, как поступала в 2009 и 2020, разгоняя терминальную стадию монетарного угара. Что будет с системой, которая оказалась без поддержки и при этом зависима так, как никогда раньше?

Spydell_finance

24 Mar 2023 04:24

Программа сокращения активов на балансе ФРС (QT) остановлена, временно ли? За последние три недели было продано бумаг на 12 млрд – самые низкие темпы с августа.

Нормальными являются темпы продаж в 60 млрд за три недели в соответствии с фактическими операциями ФРС на открытом рынке с исключением фактора неравномерного погашения ценных бумаг, т.к. сами по себе продажи волатильны и нужно брать усреднённые значения за 20 торговых дней.

Разрыв вырос до 245 млрд между планом продаж и реализованным объемом по факту – это максимум с момента начала программы по сокращению баланса с июня 2022. Разрыв увеличивается и составляет 2.6 месячных объема продаж, т.е. ФРС, по сути пропустила почти три месяца.

С декабря 2022 по февраль 2023 разрыв был стабильным на уровне 185 млрд, т.е тогда действительно вышли на план продаж в 95 млрд в месяц, а с начала марта продажи прекратили.

По MBS накопленное отклонение от плана выросло 65%, т.е. лишь 35% реализовали (в три раза меньше необходимого), а по трежерис процент выполнения составляет 89% (96% было на начало марта).

В принципе, начало работы QT с самого начало было провальным, раскачались лишь с октября, когда вышли на плюс-минус адекватные темпы продаж, а первые месяц практически ничего не делали.

Остановка или резкое замедление продаж происходили несколько раз (трижды до марта 2023) в условиях рыночного шока, боли и волатильности (в июне и сентябре, когда рынки падали и в ноябре, когда был процентных шок из-за разлета процентных ставок по облигациям).

ФРС останавливает QT сразу, как только начинаются стресс условия в финансовой системе.

Что касается долларовых СВОП линий, которые центробанки возобновили с 19 марта, - к 22 марту этот инструмент НЕ был задействован.

Итак, за 9 месяцев ФРС продала бумаг на 542 млрд и за две недели влила в систему 400 млрд долл через кредитование, нейтрализовав почти ¾ от всего QT, которое идет, мягко говоря, весьма плохо. Вот так и работают! )

Spydell_finance

23 Mar 2023 13:55

С точки зрения устойчивости системы очень важен воспроизводственный долговой механизм, т.е. способность нефинансового сектора эффективно и беспрепятственно рефинансировать текущие долги и создавать новые.

Это настолько важный процесс, что напрямую ставит вопрос о среднесрочной устойчивости системы, в том числе формируя инвестиционный потенциал экономики.

Казалось бы, в 2022 сложились все условия для коллапса, но американская финансовая система устояла и даже показывала фрагментарные признаки роста.

Это не вполне логично в контексте уязвимых звеньев цепи, которые имеют высокое кредитное плечо, низкую маржинальность – типичные зомби компании, которые распухли за 13 лет дешевого фондирования в неограниченных объемах.

Их не видно в топе S&P 500, т.к. токсичный бизнес преимущественно расположен в сегменте компаний с выручкой менее 1.5 млрд долл. Не системообразующие компании, но весьма чувствительны на макроуровне.

Поэтому прямая оценка «в лоб» индекса S&P 500 может сместить фокус восприятия, формируя предположения о сверхмаржинальности бизнеса. Крупный бизнес, особенно в инфотехе? Да, но в экономике США достаточно много компаний, имеющих убытки или околонулевую прибыль, при агрессивной корпоративной стратегии.

Вот это первые кандидаты на «списание». В принципе, этот сегмент можно оценивать в разделе мусорного долга, где размещения ушли в ноль. Но не только по мусорным облигациям.

Долговой рынок нефинансового сектора с учетом инфляции сокращается рекордными темпами в истории, а стабилизирующим механизмом выступает кредитование, которое растет в темпах инфляции.

Вот это и спасает систему, по крайней мере в 2022. А сейчас? Финансовые условия ужесточаются по всей банковской системе, а в средних и мелких банках растет конкуренция за вкладчика, увеличивая ставки по депозитам и одновременно по кредитам.

Это остужает спрос на кредиты, что при невосстановленном механизме рефинансирования долгов через облигации может образовать кассовые разрывы уже у нефинансовых компаний, провоцируя долговой кризис в экономике.

Spydell_finance

23 Mar 2023 04:05

О последних событиях в банковской системе и о беспрецедентных 300 млрд от ФРС на прошлой неделе.

Каким образом повышение баланса ФРС на 300 млрд на прошлой неделе согласуется с политикой количественного ужесточения (QT), т.е. с сокращением баланса на 95 млрд долл?

Пауэлл: «Цели и последствия экстренного кредитования банков сильно отличаются от политики QE, которая воздействует на каналы спроса, которые ФРС хорошо понимает (через смягчение финансовых условий). Временное кредитование банков было реализовано для закрытие кассовых разрывов».

В принципе, сказанное согласуется с собственными оценками.

О коллапсе SVB?

Пауэлл: «SVB не отражает специфику проблем во всей банковской системе. Это особый банк, который имел низкую долю застрахованных депозитов, высокую концентрацию активов в долгосрочных бумагах и высокую подвижность депозитов из-за венчурных схем финансирования (молниеносный набег инвесторов)».

Верно в контексте дела SVB, однако банкротство банков отражает специфику проблем в финансовой системе и еще как - вот здесь Пауэлл соврал )

Об устойчивости банковской системы?

«Проблемы в отдельных банках, если их не решать, могут подорвать доверие к здоровым банкам и поставить под угрозу функционирование банковской системы. ФРС приняла решительные действии в координации с Минфином США и FDIC для укрепления доверия к банковской системе, что позволят гарантировать сбережения вкладчиков и безопасность банковском системы.

Банки, владеющие надежными и ликвидными активами, могут при необходимости заложить их в ФРС по номиналу, получив ликвидность, что в совокупности с другими программами ФРС позволит в полной мере удовлетворить потребности в экстренном финансировании. Наша банковская система надежна и устойчива, обладает достаточным запасом капитала и ликвидностью.

Мы будет следить за состояние банковской системы и будет использовать все наши инструменты и возможности по мере необходимости. Более того, мы намеренно извлечь уроки из случившегося и предотвратить подобные события в будущем.»

Эту часть выступления можно интерпретировать, как явное намерение использовать любые каналы фондирования в неограниченном масштаб по мере выявления проблем, фактически, в режиме реального времени, как это произошло в последние две недели.

Что касается макроэкономического блока выступления, то абсолютно ничего нового:

«Инфляция высокая, ситуация на рынке труда напряженная, мы привержены задаче снизить инфляцию до установленного таргета в 2%, активность в жилищном секторе слабая, что отражает возросшие ставки на ипотечное кредитование. Активность в инвестициях в основной капитал также слабая.

Зарплаты растут высокими темпами, но замедляются. Дисбаланс на рынке труда сохраняется (низкая безработица, высокий спрос на рабочую силу), но ФРС верит в нормализацию условий на рынке труда.

Долгосрочные инфляционные ожидания стабильны и устойчивы».

Из интересного было сказано, что «потоки депозитов стабилизировать за последнюю неделю», ну что ж, посмотрим по отчетам банков.

Про банковское регулирование вопросы его бесили больше всего (куда смотрели ФРС и почему так активно падают банки?). Заявил, что работает специальная комиссия, результатов не знает, но если бы знал, то не сказал.

Если попытаться считать тональность выступлений, то Пауэлл был напуган, взволнован, ощущалась общая неуверенность, т.к. все силы были брошены, чтобы сохранить доверие к политике ФРС в контексте инфляционной нейтрализации: «ФРС решительно настроена на снижение инфляции к таргету и непоколебима».

Было много взаимоисключающих тезисов. С одной стороны, пару раз повторил, что «снижение процентных ставок не входит в наш базовый сценарий».

Одновременно, корректируя «ужесточение финансовых условий может оказать значительное макроэкономическое воздействие, изменяя траекторию ДКП ФРС.»

ФРС в стратегическом клине, тупике. Как выбраться? Сами не знают, но понимают последствия и пытаются соскочить. Заявляют о борьбе с инфляцией, проявляя декларативную жесткость, но готовы моментально свернуть с этого пути. Что и требовалось доказать.

Spydell_finance

22 Mar 2023 15:26

Сегодня будет заседание ФРС - одно из самых важных и неопределенных заседаний последнего десятилетия. 9 марта (за 10 торговый дней) начался первый масштабный удар на банковскую систему (дело SVB), который значительно расширился и перерос в коллапс ведущего мирового банка – Credit Suisse.

В настоящий момент реализуется четвертый банковский кризис за последние 100 лет.

Условия – экстремальные. Менее, чем за две недели на финансовую систему была наибольшая стресс нагрузка с 2008 года. Удивительное путешествие в ад…

• Крупнейшие банкротства банков с 2008 года (по США уже реализовано банкротств по совокупным активам свыше 320 млрд долл) с реализацией наиболее мощного набега вкладчиков на банки с 30х годов 20 века (в кризис 2008 массовых набегов на депозитную базу не было, в 1986-1993 набеги были размазаны на длительный срок);

• Полный набор кризисных инструментов – рекордное за всю историю кредитование банков со стороны ФРС и открытие своп-линий (четвертое с 2008);

• Рост стоимости страховки от дефолта по всему спектру финансовых инструментов и финансовых эмитентов;

• Максимальное расширение кредитных и денежных спрэдов с марта 2020 и октября 2008 (смотря какой сегмент брать);

• Наибольшая за 15 лет волатильность ожиданий по процентной ставке, где ожидания по ставкам на конец года изменились на 1.5 п.п (максимальное и самые быстрое изменение за всю историю);

• Сильнейшее за 50 лет изменение доходности среднесрочных облигаций (свыше 1.3 п.п), что свидетельствует, как о бегстве от риска, так и о смене ожиданий экономической динамики и процентной ставке;

• Сильнейший с марта 2020 и сентября 2008 обвал капитализации финансовых организаций;

• Резкое ужесточение финансовых условий, актуализация кризиса доверия, когда контрагенты закрывают или сокращают лимиты друг на друга.

В этих условиях ФРС придется принимать решения по ставке и давать ежеквартальный прогноз на фоне рекордного инфляционного давления за 40 лет. Хотя общая инфляция резко замедляется во многом благодаря волатильным компонентам, но фоновая и базовая инфляция остается устойчиво высокой.

Здесь сложный выбор между финансовой стабильностью и инфляционной нейтрализацией. Выбор ФРС очевиден – финансовая стабильность, но при этом необходимо сохранить лицо и доверие к предсказуемости политике ФРС.

Проблема ФРС в том, что специфика управления денежно-кредитной политикой не предполагает быстрого разворота.

В монетарной политике крайне важны: транспарентность (информационная прозрачность, доступность и однозначность, отсутствие скрытых мотивов и подковерных интриг), последовательность и предсказуемость. Именно эти три важнейшие составляющие являются основной доверия к монетарным институтам, позволяя выстраивать сложные и долгосрочные финансовые конструкции.

8 марта, выступая перед Конгрессом, Пауэлл был однозначен в своих намерениях, что привело к экстремальному разгону ожидаемой траектории ДКП до 5.7%, формируя нереализованный убыток держателей долларовых облигаций свыше 6 трлн долл по текущим на тот момент рыночным ценам на облигации.

Это та красная черта, которая выступила разделением между естественной компенсацией негативных процессов через накопленный буфер устойчивости и потенциальным срывов системы. Другими словами, проблемы не касаются трех обанкроченных банков, а общие для всех и значительно шире. Рыночный риск - > процентный риск -> неизбежный кредитный риск.

Необходимы факторы и условия, чтобы вырулить из этого клина и стратегического тупика. Этим фактором стало «ручное», управляемое и, по сути, заказное банкротство SVB и компании, чтобы легитимизировать разворот ДКП, но не сразу.

ФРС вынуждена будет поднять ставку на 0.25 п.п сегодня (другого выбора нет), чтобы сохранить доверие к ДКП. Здесь важно будет не сегодняшнее изменение ставки, а прогноз ФРС и выступление Пауэлла, где должны быть даны намеки на неизбежный разворот ДКП и масштаб этого разворота.

Подробный анализ выступления Пауэлла и прогноза ФРС будет дан завтра утром, т.к. важен тщательный анализ контекста и тональности выступления Пауэлла.

Spydell_finance

22 Mar 2023 04:11

О визите китайской делегации в Россию. Какие экономические итоги и направления движения двух стран?

Конкретики было не так много, однако приоритетные направления достаточно четко обозначены.

Планируется, что к 2030 году экспорта газа в Китай вырастет до 98 млрд куб.м плюс 100 млн тонн СПГ, где 50 млрд газа предполагается поставить по проектируемой трубе «Сила Сибири 2», одновременно выводя на полную мощность «Силу Сибири».

Этот план выглядит нереалистичным и даже абсурдным. Дело в том, что Силу Сибири строили 5 лет с 2014 по 2019. Первые коммерческие поставки начались в 2020, разгоняясь с 5 млрд, далее немногим больше 10 млрд куб.м в 2021 и около 16 млрд куб.м в 2022. Планируется, что только к 2025 году Сила Сибири выйдет на проектную мощность в 38-40 млрд куб.м в самом лучшем случае.

Силу Сибири 2 с мощностью 50-55 млрд куб.м могут начать строить лишь в 2024, а завершение ближе к 2028 с первыми поставками в 2029, что не позволит даже теоретически выйти на план поставок к 2030 году. Поэтому реалистичный объем поставок к 2030 ближе к 40 млрд куб.м.

Что касается СПГ? 100 млн тонн СПГ – это 138 млрд куб.м и только в Китай при том, что текущие поставки России во все страны составляют 43-46 млрд кубов. Этот план предполагает рост мощностей СПГ минимум в 4 раза за 5 лет и вхождение в мировые лидеры по экспорту СПГ, обгоняя Катар и Австралию, выступая на уровне США, что, разумеется, невозможно теоретически.

Очень ограниченный срок, нет соответствующей инфраструктуры, технологий и финансирования под подобные мощности. Вероятно, в заявлении речь шла о 10 млн тонн, а не о 100.

В остальном конкретики было мало и скорее абстрактные, декларативные планы.

Однако, направление сформулировано: транспортная инфраструктура, логистика, энергетика, финансы, технологическая кооперация/обмен опытом, ИТ технологии и кибер безопасность, туризм.

С точки зрения бенефициаров среди российских секторов: ТЭК, сельское хозяйство, производители удобрений, атомная энергетика и финсектор.

Потенциально в выигрыше: Газпром, Роснефть, Новатэк, Сбер, ВТБ, Фосагро, Акрон, ВСМПО-Ависма.

▪️Развитие транспортной инфраструктуры, особенно в Сибири и на Дальнем Востоке из-за ограничений пропускной способности БАМа и Трансиба. Расширять ЖД и автомобильные магистрали, строить новые транспортные коридоры? Пока нет ясности.

Развитие Северного Морского Пути (СМП) без какой либо конкретики о сроках, масштабах и объемах.

▪️Увеличение оборота юаня и рубля в трансграничных расчетах. Вместе с этим ничего не было сказано о самом важном – связанности российской и китайской финансовой системы, что предполагает участие российских экономических агентов в фондировании, используя китайскую финансовую систему через кредитование и эмиссию облигации в юанях.

Пока нет движения на траектории участия китайской финансовой системы в кредитовании российских компаний.

Нет понимания о спектре китайских финансовых инструментов, доступных российским резидентам на траектории девалютизации. То, что есть сейчас - абсолютно не подходит для резервирования и диверсификации валютных активов российских резидентов, как из-за закрытости китайской финансовой системы, так и по причине неготовности китайских банков более тесно сотрудничать с российскими финансовыми организациями.

Без устранения этих барьеров рост интеграции юаня будет невозможным, т.к. существующий костыль иметь слишком много инфраструктурных ограничений. Это будет способствовать перетоку избыточной валюты в другие валюты.

▪️Было заявлено о торговом сотрудничестве, но ничего не было сказано об инвестиционной кооперации китайского бизнеса в российской экономике.

Доля прямых и портфельных инвестиций Китая в экономику России на уровне стат.погрешности (около 1% от всех прямых инвестиций с учетом Гонконга) или менее 6 млрд долл. Нет определенности о стратегической кооперации и участии китайского бизнеса в масштабных инвестпроектах на территории России.

Пока больше вопросов, чем ответов, т.е. невозможно просчитать экономический эффект.

Spydell_finance

21 Mar 2023 14:15

Хотите купить редкую недвижимость в Дубае без комиссии?

На канале аналитика Андрея Негинского (на фото слева) каждый день выкладывается 1 новый вариант с описанием и ценами.

Например:

🇦🇪Апарты в зеленом районе Дубая с полной отделкой, террасой на крыше с бассейном, спортзалом и детской площадкой - цены тут.

🇦🇪Квартира в ультрасовременный небоскребе возле Бурдж Халива с сервисом пятизвездочного отеля - цены тут.

За @andreyneginskiy следит уже больше 42.000 человек. Подписывайтесь и читайте новости рынка недвижимости.
__
#реклама

Spydell_finance

21 Mar 2023 05:31

Какая ситуация складывается с региональными банками в США, какие риски и возможна ли цепная реакция? В этом тексте я разделю глобальные проблемы во всей финансовой системе (про это будет серия исследований) от локальных проблем региональных банков в США.

Также попробую не вдаваться в банковскую терминологию по уровням достаточности капитала, нормативам ликвидности и так далее. Здесь важен обобщенный концептуальный взгляд.

Первое, что следует отметить – это сильная фрагментация ликвидности в банковской системе. Существует зависимость - чем меньше банк по активам, тем выше стоимость привлечения ресурса фондирования (в основном депозитов) и тем меньше краткосрочной ликвидности (кэш, эквиваленты и ликвидные рыночные активы) на счетах.

Например, в малых и средних банках (которые по активам расположены ниже ТОП 25 крупнейших банков США) лишь 6% кэша в структуре активов по сравнению с 10% у ТОП 25 банков и около 25% у крупных.

Когда говорится об избыточных резервах банков (3.5 трлн депозитов), которые хранятся на счетах ФРС и еще операции РЕПО на 2.4 трлн, - предполагается, что речь идет преимущественно о группе первичных дилеров.

JPMorgan – 25% кэша (882 млрд) в активах, Bank of America - 17% (505 млрд), Wells Fargo - 12% (227 млрд), Citi - 30% (707 млрд), Goldman Sachs – 31% (467 млрд), Morgan Stanley – 21% (242 млрд). Это далеко не весь список, но наиболее значимые банки. Вышеуказанные финансовые организации имеют свыше 3 трлн кэша на счетах – это существенно.

Неверно говорить об избытке кэша в банковской системе, а правильнее делать оговорку, что избыточный кэш сосредоточен в финансовых структурах, которые можно перечислить на пальцах двух рук. С 2008 произошла сильная фрагментация, которая усиливается с каждым годом и достигла экстремума в 2020-2023.

Однозначно можно говорить, что дисбаланс в ликвидности никогда не был настолько значительным, как в 2023, причем ситуация ухудшилась с марта. Те события, которые произошли с банками в последние две недели неизбежно приведут к дальнейшему перекосу ликвидности в финансовой системе.

С этим все понятно, а дальше что? Кризис ликвидности, который перерастает в кризис доверия в региональных банках ,усиливает фрагментацию, а чтобы купировать кассовые разрывы малые и средние банки вынуждены будут привлекать сверхдорогое фондирование у ФРС по ставкам около 5% и повышать ставки по депозитам.

Конкуренция за фондирование нарастает, дешевой базы больше нет, как по причине роста ставки ФРС, так и из-за дефицита доверия к банкам вне ТОП 10. Единственный рабочий инструмент – увеличивать ставки по депозитам.

Тут актуализируется процентный риск, когда база фондирования растет по стоимости и обгоняет активы банка (кредиты и ценные бумаги), что будет усиливать разбалансировку активов и пассивов, как по срокам, так и по доходности.

Ценные бумаги под давлением, а чтобы сбалансировать активы через кредиты – придется повышать ставки, что в будущем уже приведет к кредитному риску (рост просрочек и списаний, риск неплатежей и дефолтов заемщиков).

Кредитный риск следует, как естественный путь компенсации процентного риска, т.к. наиболее платежеспособных и качественных заемщиков перетянут на себя крупные банки, а региональным банкам достанутся «отбросы», токсичные и мусорные клиенты, готовые брать по высоким ставкам с риском неплатежей.

Кризис ликвидности можно купировать, но не убытки по операционной деятельности банков и разбалансировку активов и пассивов.

Что будет?

▪️Первая фаза – набеги на банки, рыночный риск, кризис ликвидности и кризис доверия;
▪️Вторая фаза – реализация процентного риска (снижение процентной маржи региональных банков), как конкурентный механизм борьбы за вкладчика/инвестора;
▪️Третья фаза – реализация кредитного риска (рост расходов на создание резервов по кредитным списаниям).

Убыточность банков будет провоцировать разрывы, что усилит бегство и замкнет систему снова на первую фазу в обостренной форме.

Но затронет ли всю финансовую систему затяжной период деградации региональных банков?

Spydell_finance

20 Mar 2023 16:25

Геополитические и финансово-экономические события последних лет привели к существенной фрагментации и разделению глобальных денежных потоков.

В кризис 2008 мир был очень связанным, что привело к тому, что проблемы на финансовом рынке США и Европы распространились по всему миру, особо задевая развивающиеся рынки.

Любая нестабильность на мировых рынках приводила к тому, что национальная валюта развивающихся стран, акции и облигации уходили на дно по причине высокой интеграции в глобальный рынок капитала, низкой емкости и ликвидности национальных рынков.

Степень интеграции была очень высокой. Рынок капитала, по существу, был доступен только на западных рынках (доллары, евро, фунты, иены, франки и т.д).
В основном финансирование происходило в долларах и евро, причем на всех уровнях (кредитование бизнеса, размещение облигаций национальных эмитентов), прямые и портфельные инвестиции.

За 15 лет мир изменился, а роль национальных рынков растет, как и финансирование в национальных валютах.

Здесь любопытен вот какой момент: банковский кризис в США и Европе в 2023 оказывает очень слабое влияние на развивающиеся рынки, а акции банков Китая, России и Турции даже выросли за месяц (в долларовом выражении с учетом изменения нацкурса)!

По собственным расчетам, 20 февраля капитализация всех мировых банков, доступных к открытым торгам составляла немногим больше 10 трлн долл, а сейчас 9.1 трлн – сильнейшее падение с марта 2020, где США минус 17%, Великобритания и Япония минус 12%, Франция минус 16%, Италия минус 14%, Швейцария минус 19%.

При этом Китай плюс 2%! Россия плюс 21% за счет роста Сбера и ВТБ в последние дни, Турция плюс 5%. Другие развивающиеся рынки устойчивы: Индия, Саудовская Аравия, ОАЭ и ЮАР минус 5%, а Индонезия, Малайзия, Вьетнам и Таиланд минус 4%. Бразилия и Мексика негативно выделяются с падением на 8-9%, но вдвое лучше, чем развитые рынки.

В 2008-2015 также представить себе было невозможно, тогда развивающиеся рынки обычно падали сильнее развитых. Мир меняется.

Spydell_finance

20 Mar 2023 05:23

Банковский кризис разрастается. ФРС в координации другими Центральными банками (ЕЦБ, Банк Англии, Банк Японии, ШНБ, и ЦБ Канады) в ночь на понедельник объявили о расширении предоставлении ликвидности через своп линии в попытках избежать кризиса ликвидности и дефицита долларов в системе.

Большинство внешних долгов так и остаются номинированными в долларах, поэтому любая напряженность на финансовых рынках приводит к росту спроса на основную валюту фондирования на траектории закрытия обязательств или формировании резервов – прежде всего доллар, далее евро, фунт, иена и швейцарский франк.

Своп линия - это обмен валютой между центральными банками. Например, ЕЦБ передает ФРС евро, а ФРС передает ЕЦБ доллары по фиксированному курсу с формированием своп-разницы в соответствии с процентными ставками в долларах и евро.

На протяжении современной истории это программа действовала трижды.

▪️В момент острой фазы кризиса 2008-2009, когда накопленный и непогашенный объем своп линии со всеми Центральными банками составил 583 млрд в середине декабря 2008, а к началу февраля 2010 программа полностью обнулилась.

▪️Второй эпизод был в разгар европейского банковского кризиса в период с декабря 2011 по январь 2013, где пик пришелся на февраль 2012 (108 млрд) и стремительное сокращение.

▪️Третий эпизод работы своп линий произошел в разгар COVID кризиса с 25 марта, пик был сформирован в начале июня 2020 (445 млрд) и вновь стремительное сокращение с практически полным обнулением к ноябрю 2020.

В этот раз программа заработает 20 марта, будет действовать, как минимум до конца апреля с ежедневными аукционами.

Полный набор кризиса есть в наличии: банкротства банков, расширение спрэдов на денежных и кредитных рынках, рост страховки от рисков, волатильность, неопределенность, рекордное кредитование банков, своп линии и переоценка ожиданий.

Spydell_finance

19 Mar 2023 05:12

На что повлияют влитые 300 млрд от ФРС? Будет ли продолжение?

В этой программе есть один очень важный нюанс – этот банкет платный и имеет вполне определенный срок обращения, чего очень не любят банкиры. Если исходить из структуры кредитных программ, - оценочные средневзвешенные ставки выданных кредитов около 4.7%, т.к. значительный объем прошел через дисконтное окно.

Это дорого, чертовски дорого. Сейчас практически нет инструментов, которые позволяет с высокой надежностью перекрыть подобные ставки в годовом выражении.

Учитывая, что ожидания по ставкам сильно просели, произошел сильный крен краткосрочных ставок резко вниз, выпуклость кривой доходности сглаживается (двухлетние трежерис изменились на рекордные 1.2 п.п за 6 торговых дней, а 10-летние «всего» на 0.6 п.п).

Другими словами, полученные очень дорогие банковские кредиты будет проблематично припарковать так, чтобы остаться в плюсе. В лучше случае – в нуле, но учитывая волатильность и разъехавшиеся спрэды, скорее всего в минус.

Учитывая, сколько сейчас стоит депозитная база, маловероятно, что банки начнут под эту ликвидность кредитовать.

Соответственно, получается клин – кредитовать невыгодно, а размещать в рынке опасно.

Поэтому я не ожидаю, что эта ликвидность прям «рванет» в рынок. Точно не в акции, т.к. кредиты краткосрочные и очень дорогие. Попробуй выйти из рынка акций через месяц или три месяца без потерь – нет уж.

По всей видимости, это временная затычка, чтобы нормализовать внутреннюю ликвидность на траектории перераспределения депозитной базы между банками и позволить банкам синхронизировать активы и пассивы по срокам и доходности, избегая разрывов ликвидности. Это не для спекуляций.

По этим ставкам, банки, по сути фиксируют убыток, но с другой стороны, имеют возможность балансировки активов с более равномерной продажей позицией по мере исполнения обязательств на вывод клиентских средств.

Вот QE – это совсем другое. Чистая, рафинированная инъекция (бессрочная и бесплатная), тут можно разгуляться, надувая пузыри. По опыту 2008 и 2020 банки НИКОГДА не использовали кредиты и операции РЕПО с ФРС для рыночных спекуляций.

Сколько еще «пульнут» в рынок кредитов? Думаю, не так уж много. Дело в том, что региональные банки сосредоточили депозиты преимущественно бедных и среднего класса, которые покрываются гарантиями FDIC на 250 тыс долларов. Дергаться особо нет смысла. Перераспределение депозитов из особо уязвимых мелких и средних банков в крупные банки будет, но не «эпохальное» и размазанное во времени.

SVB – это другая история. Это финтех банк, который кредитовал юриков из инфотех, биотеха и альтернативной энергетики под венчурный спекулятивный капитал. Когда инфотех на траектории роста ставок захворал, плюс еще на SVB началась информационная атака по бегству инвесторов, депозитная база опустошилась.

Вероятно, кредитные программы ФРС на пике могут быть до 700-800 млрд, что как раз проецирует потенциальную дыру в региональных банках, а продолжительность около 3-6 месяцев с затуханием на второй месяц. Это не механизм QE, тут совсем другая логика.

Все это справедливо, если из крупных никто не «вылетит в трубу», а ведь могут же? )) Там счет пойдет на триллионы.

Пока в фокусе судьба сокращения баланса ФРС (могут отменить программу по продаже ценных бумаг на 95 млрд в месяц) и траектория роста ставок, т.к. каждый процентный пункт стоит финансовой системе триллионы долларов.

И еще. Следим за судьбой Credit Suisse. Сегодня вечером или завтра утром будут подробности. На прошлой неделе из Credit Suisse вывели еще 11 млрд долл, кризис доверия нарастает. Планируется слияние Credit Suisse с UBS, но последний не горит желанием из-за токсичного заражения активами и бизнес структурой Credit Suisse, т.к. под UBS хотят сбросить проблемные активы (инвестбанкинг, управление активами) ,а прибыльный традиционный банкинг оставить за Credit Suisse.

Spydell_finance

17 Mar 2023 07:08

Заседание ФРС 22 марта, где в своем выступлении Пауэлл должен наметить траекторию ДКП ФРС. Если риторика будет мягкой, существенно смещая траекторию ставки вниз, что наиболее вероятно, то возникнут логичные вопросы журналистов: «а не слишком ли резкий разворот?»

На что ответ Пауэлла будет железобетонным: «Вы что хотите развала финансовой системы и неконтролируемого заражения?». Аргумент действительно – убойный. Не поспоришь, ведь помимо контроля над инфляцией ФРС занимается и финансовой стабильностью.

Массовый отток вкладчиков из мелких и средних банков может привести к каскадному эффекту банкротств, где финансовая система может начать расщепляться со всеми вытекающими последствиями.

Пока – это лишь предположения, но оценивая ожидания рынка и особенность ФРС, к этому есть предпосылки.

Продолжая предыдущий пост… Важна причинно-следственная связь и форма банкротства трех банков, где их ликвидировали буквально за несколько часов.

Чтобы не выносить проблему на медийное освещение и не провоцировать панику среди вкладчиков и инвесторов, логично было не доводить до банкротства, а урегулировать ситуацию кулуарно, используя стандартные внутренние каналы коммуникации ФРС и банков.

SVB рухнул не из-за структуры активов, хотя с этим были проблемы. Основной триггер – это массовый набег инвесторов, которые сняли почти ¼ всех депозитов за короткий период времени (в пределах двух недель). Это вынудило банк (в условиях отсутствия ликвидности) распродавать активы с убытком, что «опустошило» капитал и привело к банкротству.

Падение SVB запустило сомнения в устойчивости других региональных банков, а любое нарушение тишины в финансовой индустрии провоцирует сомнение в способности исполнять обязательства. Проблемы First Republic Bank и других – есть следствие запущенной медийной машины по дискредитации региональных банков, хотя внутренние структурные проблемы никто не отменял.

Второе важное обстоятельство – это скорость банкротства, что сильно смутило многих инвесторов и вкладчиков. Если 16 по величине банк в США банкротится буквально за сутки, а с торгов акции снимают через 3 часа после публичного объявления проблем (9 марта вечером объявили о проблемах, 10 марта уже не было торгов) – это, мягко говоря, сильно дестабилизирует ситуацию, повышая неопределенность и приводя к отказу от риска и поиску «альтернативного убежища».

Определенно, здесь были договоренности с ФРС, Минфином, FDIC и крупнейшими банками.

Самые очевидные, всплывающие на поверхность мотивы, исходя из тенденций и заявлений заинтересованных лиц:

▪️Менее чем за две недели до заседания ФРС создать рыночный шок достаточной силы, чтобы с одной стороны – не разрушить систему (для этого выбрали проблемный региональный банк), с другой стороны – создать пространство для маневра ФРС с возможностью ловко вырулить из ранее анонсированной жесткой траектории ДКП.

Другими словами, сохранить доверие и репутацию ФРС при резкой смене направления денежно-кредитной политики.

▪️Восстановить механизм рефинансирования долгов через усиление спроса на облигации при дезориентации инвесторов и уходе от риска. Основная проблема в 2022, которая в условиях отрицательных реальных ставок затрудняла процесс размещения корпоративных и государственных облигаций.

▪️Как бонус. Создать перераспределение ликвидности из мелких и средних банков в крупные. Вышло интересно. То, что вкладчики сняли из региональных банков за последние дни и перераспределили в мега банки, вот эти самые мега банки вернули обратно (частично) в First Republic Bank, когда 11 крупнейших банков внесли 30 млрд ))

Причина столь высокой интенсивности событий заключается в невозможности финансовой системы переварить столь высокие ставки. В итоге через сакральную жертву пытаются решить более глобальные проблемы примерно так, как это сделали в 2008 с «заказным» банкротством Lehman Brothers. Не дали 20 млрд, чтобы легитимизировать инъекцию в триллионы.

Почему это так? В ближайшие дни будет много фактуры, где продемонстрирую масштаб проблемы и слабые места глобальной финансовой системы на примере США.

Spydell_finance

17 Mar 2023 04:51

Ровно год с того момента, как ФРС начала ужесточать монетарную политику и к чему пришли? Минус три банка за неделю и новые жертвы на подходе, страховка от риска и кредитные спрэды в космос, ожидания по ставке резко вниз с рекордной скоростью изменения (больше 1.3 п.п. изменения ставки в следующие 6 месяцев), а заражение финансовых организаций распространяется по системе.

Та скорость и молниеносность, с которой ФРС капитулирует? Это конечно поражает. Если бы на олимпийских играх была дисциплина по скорости переобувания в прыжке, то ФРС была бы неоспоримым лидером.

Это еще крупные финансовые организации не зашатались. Мелкие региональные «шарашки» (по меркам долларовой финансовой системы) подхаркивают кровью из-за оттока депозитной базы и обесценения активов, а если кто-то повесомее «всплывет»?

Вот, чтобы понимать, как ФРС работает. Есть план по сокращению баланса, который начал действовать с июня 2022. Согласно плану, должны были сократить трежерис с баланса на 483 млрд (по факту продали 440 млрд – близко к графику продаж) и MBS продать на 281 млрд (по факту лишь 99 млрд).

В итоге портфель ценных бумаг должен сократиться на 765 млрд, а на самом деле – лишь 540 млрд, причем раскочегарились только с октября, т.к. до этого систематически отставали от графика продаж.

За первые 15 дней марта продали только 9 млрд, а отставание выросло до 225 млрд. В COVID кризис ФРС нарастила баланс более, чем на 4.6 трлн долл до 8.5 трлн, т.е. продажи ценных бумаг почти за 9 месяцев – это лишь 12% от объемы выкупа за два года.

При этом ФРС за неделю через кредитные программы влила почти 60% от объема сокращения трежерис и MBS за 9 месяцев (средний темп продаж по 15 млрд в неделю получается), т.е. объем внештатного впрыска ликвидности в 20 раз интенсивнее, чем тем сокращения.

В результате денежных операций, в том числе с учетом Минфина депозиты банков в ФРС выросли на 440 млрд за неделю – рекордное увеличение (корреляция S&P 500 и депозитов банков в ФРС представлена на графике).

Spydell_finance

16 Mar 2023 16:52

Еще один крупный банк под прямым ударом – First Republic Bank с активами 213 млрд долл, который отличается крайне низким покрытием депозитов ликвидными средствами.

Акции банка упали почти в 6 раз относительно 8 марта и достигают минимумов периода банковского кризиса.

При депозитной базе в 177 млрд у банка ликвидных активов в виде кэша и эквивалентов всего лишь на 4.3 млрд (2.4% по сравнению с 50% у Credit Suisse), что практически одномоментно ставит банк под угрозу вынужденной ликвидации позиций при любом движении по обязательствам.

В структуре активов у банка: кредиты – 166 млрд и ценные бумаги – 33 млрд, т.е. теоретический потенциал покрытия оттока составляет не более 35 млрд долл при условии полной ликвидации портфеля ценных бумаг, который практически полностью сидит в HTM, т.е. в категории, недоступной для немедленной продажи.

По сути, банк имеет нулевую устойчивость к оттоку клиентских средств. Сколько денег вывели из банка после банковской паники в связи с банкротством SVB? Нет ответа, по крайней мере, до первого квартального отчета.

Есть сведения, что First Republic Bank запрашивает помощь у JPM и фактически уже получил кредитные линии у ФРС. Поступает информация, что First Republic Bank готовится к продаже или реструктуризации.

Вот так и реализуется цепная реакция. Любое возмущение спокойствия в финансовой индустрии провоцирует сомнения в устойчивости финансовых организаций, автоматически запуская процессы «поиска надежности» и ухода от риска, выявляя слабые звенья цепи.

Типичный каскадный эффект раскручивающиеся спирали негативных событий, когда одно событие выступает триггером к реализации других событий и так по цепочке взаимосвязанных факторов и процессов.

First Republic Bank объединил все худшее, что можно объединить – практически нулевой запас кэша, низкую диверсификацию, концентрацию долгосрочных облигаций и кредитный портфель, который вызывает вопросы.

Кризис доверия запускает эффект домино. Контрагенты стараются изолировать токсичный элемент, выводя средства, и снижая или даже обнуляя встречные обязательства и кредитные линии.

В дополнение по ЕЦБ. Лагард на пресс конференции сбила прицел, сняв определенность по траектории движения ДКП ЕЦБ, по сути, сделав намек, что текущее повышение ставки может быть последним. Она сказала, что может допускать повышение на 0.25 п.п на следующих заседаниях, но с оговоркой, что финансовые условия и стабильность будут располагать к этому.

Очевидно, что условия, мягко говоря, не располагают. Поэтому стоит фиксировать слом импульса ужесточения ДКП и возврат к «бесконечной мягкости».