Spydell_finance

13 Mar 2023 04:39

Цепная реакция реализуется, заражение усиливается. Система пошла вразнос. Рухнул второй банк, а ФРС возобновляет экстренные программы кредитования.

ФРС официально объявила, что спустя два дня после коллапса SVB (активы 200 млрд) рухнул еще один банк Signature Bank с активами в 110 млрд долл.

Руководство банка немедленно отстранено, застрахованные вклады до 250 тыс гарантированы, незастрахованные на аукционной основе с неясным критерием распределения.

ФРС экстренно возобновила кредитные линии банкам. Дополнительное финансирование будет предоставлено путем создания новой Программы банковского финансирования - Bank Term Funding Program (BTFP), предлагающей кредиты сроком до одного года банкам, сберегательным ассоциациям, кредитным союзам и другим соответствующим требованиям депозитарным учреждениям.

Данные кредиты предоставляются под обеспечение трежерис, ипотечных ценных бумаг (MBS), агентских ценных бумаг (agency debt) с оценкой по номиналу.

Не имеет значения текущая рыночная цена, т.к. ФРС в новой программе оценивает активы исключительно по номиналу, что за замыслу станет дополнительным источником ликвидности, избавляя банки от необходимости продавать ценные бумаги во время разрыва по ликвидности (из-за чего пострадал SVB).

Минфин с координацией с ФРС выделит дополнительные 25 млрд долл из валютного стабилизационного фонда в качестве поддержки BTFP.

Учитывая опыт кредитных линий в 2008 и в 2020, текущая инициатива ФРС фактически означает безлимитное фондирование банков (от сотен миллиардов до плюс бесконечности).

Система адским пламенем заполыхала! Ожидания процентной ставки резко изменились вниз на 0.5-0.6 п.п, что стало самым сильным изменением с марта 2020.

Spydell_finance

13 Mar 2023 03:07

Для лучшего понимания нюансов текущего кризиса необходимо прояснить важные составляющие отчетности банков (чтобы минимизировать вопросы), т.к. в будущем я буду использовать многие термины.

Согласно правилам бухгалтерской отчетности после кризиса 2009 банки классифицируют свои инвестиции в долговые инструменты по трем базовым категориям:

• Ценные бумаги для продажи до срока погашения – Available for sale debt securities (AFS);
• Ценные бумаги, удерживаемые до погашения – Held to maturity debt securities (HTM);
• Ценные бумаги для торговли - Held for Trading (HFT) должны быть проданы в течение 90 дней от момента покупки, иначе они переводятся в категорию AFS.

HTM предполагают инвестиции не для продажи, а удерживаемые до погашения, где основной доход генерируется не через курсовую разницу, а напрямую по купонным платежам. Этот тип инвестиций отражается по амортизированной стоимости.

Плевать, какая сейчас рыночная цена, пусть даже 20% от номинала. Если инвестиция «стратегическая» и долгосрочная, то цена в отчетности банков учитывается по первоначальной стоимости приобретения, а все текущие убытки (в связи с изменением процентных ставок или конъюнкутры) являются виртуальными, бумажными.

В этом типе инвестиций имеет значение сможет ли эмитент погасить облигацию или нет, а все рыночные нюансы не имеют никакого значения. За весь период удержания HTM цена в балансе остается постоянной вне зависимости от рыночной цены.

AFS отражается по справедливой стоимости (справедливая и рыночная стоимость отличаются), а нереализованные прибыли или убытки (удерживаемые, но не закрытые позиции по ценным бумагам) отражаются, как чистое увеличение или уменьшение накопленного прочего дохода или accumulated other comprehensive income (“AOCI”) в разделе «Капитал» бухгалтерского баланса банка.

Чем отличается справедливая стоимость (fair value) от рыночной (market value) – это тема для отдельного разговора.

Здесь множество нюансов – период удержания, приведенная стоимость всех будущих денежных потоков, упорядоченность транзакций и так далее. Справедливая стоимость близка к рыночной, но не зеркалирует ее в полной мере и здесь есть определенное пространство для творчества.

Важно отметить, что по AFS бумагам нереализованная прибыль НЕ отражается в отчете о прибылях и убытках, и будет оставаться нереализованной до момента ликвидации позиции в долговых бумагах.

Банки могут переводить ценные бумаги из категории в категорию не чаще, чем один раз в год, однако на практике есть дыры в законодательстве, которые позволяют делать это чаще.

HFT влияют на отчет о прибылях и убытках, AFS влияют на капитал через AOCI, но не отражаются в прибылях и убытках. Тогда как HTM не влияют, по сути, ни на что до момента вынужденного списания из-за риска дефолта эмитента или внутренних кассовых разрывов.

AFS могут вынужденно пойти на ликвидацию в условиях недостаточности капитала, когда накопленные убытки по AOCI будут, как правило, выше 50% от капитала, как условная красная черта.

Соответственно, одним из механизмом манипуляции банковской отчетностью является переброска бумаг из категории AFS в HTM. Например, у JPM за год доля HTM внезапно выросла с 54 до 68%, что как бы символизирует.

Второй инструмент сокрытия/маскировки убытков или точнее хэджирования – это использование процентных деривативов, своп инструментов и прочих экзотических схем с производными.

Что заставляет банки принудительно закрывать убыточные позиции? Кассовые разрывы, спровоцированные:

• набегами на банки (массовым и высокоинтенсивным изъятием депозитов и паев в фондах) – кризис 2022;
• ухудшением качества кредитного портфеля и вынужденными расходами на потенциальные списания по кредитам (кризис 2008);
• деградацией качества инвестиционного портфеля из-за снижения цен на активы, плохой диверсификации и/или отсутствием хэджирования (кризис 2008 и 2022);
• деформацией рынка межбанковского кредитования и кризиса доверия (2008);
• Регуляторным ужесточением.

Продолжение следует.

Spydell_finance

11 Mar 2023 04:37

Коллапс SVB чрезвычайно важен с точки зрения взвешивания потенциальных рисков. В чем особенность этого события? Маскировка проблем и стремительность.

В отличие от Lehman Brothers, где первые проблемы в СМИ были проявлены в начале 2008, а серьезность проблем была выявлена летом 2008, с SVB все было иначе.

Контурно потенциальные проблемы среди инсайдеров были подсвечены в октябре 2022 (тогда акции рухнули на 30%), однако руководство банка, по сути, фальсифицировало реальность в такой степени, что к началу февраля акции восстановили все потери с накопленным ростом свыше 75% всего за 1.5 месяца.

За 10 дней до банкротства в начале марта 2023 на гала концерте в Лондоне SVB был признан лучшим банком в номинации «Банк года», а главный исполнительный директор SVB цинично надругался над здравым смыслом и доверием инвесторов, вселяя уверенность в том, что «ситуация под контролем и проблемы надуманны».

В этот самый момент трейдеры SVB реструктуризировали дыру в балансе в 20 млрд, имея капитал в 16 млрд с фейковой прибылью в отчетности в 1.6 млрд. Только после того, как на банк пошла атака со стороны хэдж фондов и конкурентов в венчурном капитале (за неделю до банкротства) – начались набеги инвесторов с изъятием депозитов из SVB на 40 млрд (свыше 20% от депозитной базы).

Собственно, это и подорвало банк. Сокрушительный коллапс инвестиций из-за роста ставок еще как то можно было балансировать через фальсификацию отчетности и рынок деривативов, а набеги уже нечем было крыть.

Проблемы SVB – это инвест стратегия на долгосрочные облигации с фиксированной доходностью с неадекватной диверсификацией и отсутствием хэджирования. SVB, как и многие хэдж фонды исходил из того, что нулевые ставки будут вечные.

Вторая проблем - рост ставок из-за политики ФРС и набеги инвесторов в начале марта.

SVB попытался привлечь экстренное финансирование на несколько миллиардов, но не успел.

Однако, удивляет не это, т.к. подобный сценарий я подробно описывал последний год. Здесь как раз все логично и предсказуемо, по крайней мере, для меня. Вектор был известен, но не было определенности, кто первый пойдет к выходу и в какое время. Теперь знаем, SVB пошел под снос 10 марта 2023.

Удивляет другое – стремительность. Даже не два дня, а считанные часы. По сути, от первых явных и публичных проблем до процедуры ликвидации прошло менее 30 часов.

Это может свидетельствовать скорее не о размере дыры в балансе, а согласованной политике ФРС, Минфина США и FDIC совместно с первичными дилерами.

Это не могло быть без их одобрения и участия. Здесь практически калька с Lehman Brothers, который рухнул при непосредственном участии известных персон (не буду показывать пальцем) в ФРС, Минфине и крупнейших банках США.

Банкротство Lehman было необходимо (в роли сакральной жертвы), чтобы создать полностью управляемый триггер для легитимизации немыслимой по тем временам программы TARP и выкупа активов со стороны ФРС. Это уже потом они оскотинились и начали лупить ликвидностью во все стороны в неограниченном объеме по первому требованию без мотивационной составляющей, но не в 2008 (тогда мир был другим).

Тогда инсайдеры заработали рекордные прибыли, которые так и не были перекрыты спустя 15 лет (по скорости и объему), т.к. заинтересованные лица выкупали рынок тогда, когда все продавали.

Сложно сказать, какой замысел у них сейчас.

Предполагаю, что проблемы SVB не локальны, а глобальны, т.е. другие банки имеют аналогичные разрывы в балансе, тут скорее всего будет адаптация общественного мнения, что пора дать по тормозам в ужесточении ДКП.

Рынок ожидал плюс 0.5 п.п на заседании ФРС 22 марта, но видимо, что 0.25 п.п станет чертой. Ожидаю смены тональности ФРС.

Остается открытым вопрос, насколько далеко они зайдут и будут ли кейс SVB как то раскручивать?

Сам крах SVB не окажет влияние на финсистему в отличие от Lehman, т.к. SVB достаточно изолирован, но тут вторичный эффект заражения системы и подрыва доверия, неизбежное перераспределения ликвидности из мелких банков в крупные.

Spydell_finance

10 Mar 2023 15:52

Есть признаки разворота тенденции по занятости в США. Все больше секторов и отраслей экономики сообщают о снижении занятости.

Увольнения произошли в обрабатывающей промышленности, транспорте, логистике и складской деятельности, в информации и связи (в том числе в ИТ компаниях).

Впервые с февраля 2021 снижение занятости зарегистрировано в финансовой индустрии. Если объединить сектора экономики, где произошли увольнения, - это 25.8 млн человек занятых в этих отраслях или 16.7% от всех занятых в экономике, а всего под увольнения пошли 52 тыс.

Это еще не кризис и не рецессия, т.к. количество растущих отраслей несопоставимо больше, чем сокращающихся, а в тех, где увольнения – деструктивные процессы не носят массового характера.

Однако, статистика свидетельствует о сломе импульса. Это первый явный сигнал, что процессы эрозии начались.

Общее количество занятых растет весьма стремительно – плюс 311 тыс человек, что значительно выше исторически среднего темпа в 180-190 тыс.

Рабочие места формировали в общепите – 84 тыс, в оптовой и розничной торговле – 61 тыс, в здравоохранении и соцобеспечении – 63 тыс, в государственном секторе – 46 тыс, профессиональных и бизнес услугах – 45 тыс, в индустрии культуры, спорта и развлечений – 21 тыс, в строительстве – 24 тыс.

В целом, экономический рост в США становится все более фрагментарным, но растущие сегменты еще доминируют. С марта должны быть более отчетливые признаки замедления роста занятости и в середине года возможно первое сокращение рабочий мест интегрально по всей экономике.

Общее количество занятых на 2% выше доковидного февраля 2020, а серьезный дефицит рабочей силы наблюдается в общепите, развлекательных, спортивных, культурных и бытовых услугах, т.е. в сегменте низкооплачиваемого труда.

Текущая занятость имеет разрыв в 3.9 млн от трендовой занятости (2010-2019) и около 6-7 млн от необходимых рабочих мест в соответствии со спросом в экономике и уровнем производительности труда.

Spydell_finance

09 Mar 2023 17:12

Доля недружественных валют в структуре российского экспорта серьезно сократилась с 85-87% в январе-феврале 2022 до 47-28% в период с сентября по декабрь 2022 и остается на этом уровне.

В начале 2022 доля юаня не превышала 0.5%, рубля – 12%, а в конце 2022 доля юаня резко выросла до 16%, а доля рубля – 34%, таким образом половина экспорта России проходит в рублях и юанях. Прочие валюты в пределах погрешности – 2%.

В деньгах получается, что в 4 кв 2022 экспортные потоки в рублях были обслужены на 49-50 млрд долл, в юанях примерно на 23 млрд.

Валютная структура по импорту также изменилась. Доля токсичных валют сократилась с 65% в январе-феврале до 46% в декабре при экстремальном росте доли юаня с 4 до 23% и незначительном сокращении использования рубля с 29 до 27%.

В деньгах импортные контракты в рублях были проведены объемом на 26-27 млрд долл за 4 кв 2022, а в юанях – 22-23 млрд. Соответственно, торговый оборот в рублях 75-77 млрд в 4 кв 2022, а в юанях около 46 млрд, т.к. на рубли и юани приходится 123 млрд торгового оборота из 243.6 млрд или почти половина.

Но здесь есть важный методологический аспект, который нужно учитывать. Как заявляет Центробанк: «Если импортный контракт предполагает платеж в долларах, с клиентского счета будет списан рублевый эквивалент суммы в долларах США, которая в дальнейшем будет конвертирована обслуживающим банком в доллары США и списана в этой валюте с корреспондентского счета банка.

С учетом того, что значительная доля российских импортеров для обслуживания международных трансакций использует рублевые счета, в валютной структуре расчетов за импорт традиционно значим удельный вес российского рубля».

Другими словами, эти данные могут учитывать валюту списания/расчетов, а не валюту контракта. Ценообразование и контракты как шли в валюте, так и могут идти, а конверсионные операции происходят в пределах российской финсистемы с той разницей, что внешний контрагент может не иметь коррсчета в российских банках, а эти операции будут со стороны российских резидентов.

Spydell_finance

09 Mar 2023 15:01

Самый актуальный канал в нынешних реалиях Импорт в Россию.

Ведущие консультанты Минпромторга рассказывают главное об импорте:

- какие товары пропадут с полок, а на какие цены взлетят в стратосферу
- плюсы и минусы параллельного импорта
- схемы обхода санкций (с учетом новых пакетов)
- когда снова запустятся фабрики в России уходящих западных компаний
- пульс девальвации рубля
- честная статистика происходящего (данные, которые не показывает Росстат).

Подпишитесь, пока доступен по открытой ссылке /channel/proimport
__
#реклама

Spydell_finance

09 Mar 2023 04:31

Прибыль российских банков за 2022 год известна – 0.2 трлн, что почти в 12 раз меньше 2021 (2.36 трлн), 1.6 трлн в 2020 и 1.7 трлн в 2019. Это не является новостью, а структура формирования финансового результата достаточно любопытна.

Докризисный показатель чистый прибыли банков составлял 500-670 млрд руб за квартал. В 1 кв 2022 убыток составил 279 млрд, в 2 кв – рекордный убыток в 1239 млрд, в 3 кв банки установили рекордную прибыль – 691 млрд, а в 4 кв 2022 – невероятные 1.03 трлн чистой прибыли. От рекордных убытков перешли к рекордной прибыли.

Норма чистой процентной маржи составляла 4.3% в 2020-2021, в 2 кв чистая маржа резко снизилась до 2.9%, но восстановилась к 4.7% в конце года.

Основная деятельность кредитных организаций стабильна и устойчива, т.к. чистый процентный доход вырос на 3% (4075 -> 4194 млрд руб), а чистый комиссионный доход увеличился на 5.6% (1536 -> 1622 руб) при достаточно жестком контроле издержек, т.к. операционные расходы выросли всего на 7% (2559 ->2744 млрд).

Рост чистых процентных доходов удивителен, т.к. с марта по июль-сентябрь банки пережили сильнейший процентный шок, когда база фондирования резко выросла по стоимости с 3.4% в 2021 до 8.3% в середине 2022, но быстро восстановилась до 4.6% в конце года.

Клиенты перекладывали деньги на краткосрочные депозиты, которые зеркалировали резко возросшую ставку ЦБ РФ), но при этом банки были ограничены в способности перекрывать дорогую базу фондирования через увеличение стоимости кредитования.

Исторически активы переоцениваются медленнее, чем обязательства из-за большей срочности. Плюс к этому рост доходности кредитного портфеля сдерживался реструктуризацией корпоративных кредитов с плавающей ставкой.

Несмотря на ужасное первое полугодие 2022, банки успешно пережили шок, так в чем же проблемы?

Spydell_finance

08 Mar 2023 03:27

Примерно 18% аудитории канала женского пола, соответственно это сообщение прочитают свыше 5 тыс женщин.

Поздравляю всех женщин с праздником - международным женским днем!

Пусть на вашем жизненном пути баланс событий и эмоций будет всегда смещен в положительную сторону.

Пусть ваша жизнь будет наполнена яркими впечатлениями, творческими вдохновениями, интересными знакомствами, а главное - любовью, заботой и теплотой с близкими людьми, душевной гармонией и процветанием.

Женщина – она опора и поддержка в семье, формирует атмосферу, создает настроение и уют.

Союз мужчины и женщины позволяет более эффективно и продуктивно раскрывать потенциал мужчины, поэтому немаловажным аспектом успеха – является забота и поддержка женщины.

Милые дамы, счастья и любви вам!

Женщина дает жизнь, женщина – она и есть жизнь!

Spydell_finance

07 Mar 2023 04:16

Размышления о бюджетной устойчивости. Расходы в 5.7 трлн за два месяца – это бодрое начало года, и здесь остро встает вопрос о бюджетной консолидации. С очень высокой вероятностью уже в марте расходы сильно замедлятся.

После начала СВО с марта по декабрь 2022 накопленные бюджетные расходы федерального правительства составили 27.5 трлн руб, и здесь проявляется следующий важный аспект бюджетной устойчивости.

В январе 2023 расходы выросли на 73% г/г, а в феврале рост замедлился до 40% г/г, что в любом измерении является беспрецедентным бюджетным импульсом. Чтобы уместиться в бюджетную роспись за 2023 год в 29 трлн по планам правительства и Минфина, с марта по декабрь 2023 расходы должны составить 23.3 трлн, т.е. рухнуть на 15% по номиналу и это после роста на 52% за первые два месяца. Очевидно, что годовые расходы будут сильно выше 29 трлн.

Если расходы в 2023 будут на уровне 2022, т.е. 27.5 трлн с марта по декабрь, выводя на общие расходы в 33.2 трлн, то с экономической устойчивостью и финансированием мероприятий, связанных с СВО можно попрощаться.

Этих расходов не хватит на те масштабные задачи, которые стоят перед страной в 2023 году, т.к. помимо СВО необходимо закрывать выпадающую частную инициативу бизнеса через госинвестиции, что происходит в каждый кризис, но на этот раз проявляется более выраженно.

Масштабные инфраструктурные проекты, социальные задачи, поддержка системобразующих компаний, субсидирование и финансирование программ импортозамещения и так далее. Все эти актуальные направления закрываются через федеральный бюджет.

Даже если инфляция удержится на уровне 6-7% по итогам года, самый минимум госрасходов, чтобы поддерживать неотложные задачи и проекты (при условии очень высокой эффективности расходов) – это 30 трлн руб с марта по декабрь, т.е. рост на 9% относительно 2022 по сравнению с ростом на 52% за январь-февраль 2023.

Вот поэтому 30 трлн с марта по декабрь плюс 5.7 трлн с января по февраль и выводят на 36 трлн по итогам года. Это тот необходимый минимум, который в условиях грамотного бюджетного планирования и высокой эффективности расходов позволит сохранить макроэкономическую устойчивость, социальную стабильность, решая комплекс задач в ВПК и СВО.

О росте ВВП в этих условиях говорить не приходится, т.к. выпадающие сектора будут замещаться растущими, а общий баланс при 36 трлн бюджетных расходов будет от минус 1 до плюс 1% ВВП.

Чтобы форсировать рост экономики при высокой макроэкономической, политической неопределенности и увеличении зависимости экономики от госсектора, - бюджетные расходы должны быть существенно выше 36 трлн. Но не выйдет из-за бюджетного разрыва.

Пока нет ответа по какому направлению пойдет Минфин. Расходы – это то, что государство однозначно может контролировать и управлять, но не доходами. Точнее может, но косвенно.

Доходы во многом зависят от внешних факторов и макроэкономической устойчивости. Механизм сбора налогов практически доведен до совершенства и здесь нет пространства для радикального улучшения.

Основная уязвимость в доходах – это нефтегазовая составляющая, которая в 2022 сформировала 42% в структуре доходов. Минфин закладывает 8.9 трлн по итогам 2023 против 11.6 трлн, но чтобы этого достичь мировые цены должны вернуться на уровень 2022, дисконт сократиться вдвое, а физический экспорт, особенно по газу восстановиться к уровням первой половины 2022. Это невозможно, поэтому более реалистичный сценарий – 5.2-6 трлн нефтегазовых доходов.

Ненефтегазовые доходы в 2023 могут вырасти на 2-6% с 16.2 трлн до 16.5-17.4 трлн, где основной вклад внесут НДС и акцизы в совокупности на 8.3-8.6 трлн руб по сравнению с 7.6 трлн в 2022.

Налоги, связанные с импортом вырастут с 3.8 до 4-4.3 трлн на траектории стабилизации импорта.

Налоги на прибыль могут упасть с 1.7 трлн до 1.2-1.4 трлн, а прочие доходы снизятся с 3 до 2.5-2.7 трлн из-за недобора свыше 600-700 млрд по дивидендам госкомпаний. Плюс взнос бизнеса на 300 млрд и налоги на сверхдоходы физиков в 160 млрд.

В итоге получаем диапазон доходов в 22-23 трлн, что формирует дефицит в 13-14 трлн.

Spydell_finance

06 Mar 2023 15:17

Продажи новых автомобилей в России рухнули в три раза от среднемесячных продаж в 2021, в пять раз упали относительно уровня первой половины 2008 и 2012-2013 годов.

В 2021 году автодилеры в России предоставляли разнообразие из 40-50 автопроизводителей, к 2023 весь российский авторынок сжался до 6-7 автопроизводителей. Это исключительно российские и китайские модели, все остальные в режиме непрерывного «закрытия обязательств», сброса складских запасов или очень ограниченного «штучного» параллельного импорта по запредельным ценам.

В 2023 в России в режиме активных продаж только: Lada, Haval, Geely, ГАЗ, УАЗ, Changan и Chery.

Из недружественных стран остались только продажи Kia, которые рухнули в 10-13 раз относительно нормы. Сейчас продаются по 1500 авто в месяц против 15-20 тыс, которые были до СВО. Ранее очень популярные Hyundai обвалились по продажам в 60-70 раз! На этом все.

Какие то жалкие остатки «стравливаются» от Skoda, VW и Mazda, продажи которых обвалились в 20-25 раз! Остальные практически обнулены или реализуется ничтожное количество продаж, буквально поименно на пальцах двух рук.

Полностью остановлены продажи Renault, Nissan, Ford, Mitsubishi и Volvo. Ранее, находившиеся в ТОПе Toyota, Honda, Suzuki, Peugeot и Citroёn, продаются в количестве, как ранее Lamborghini или Bugatti.

Доля российских и китайских авто на российском авторынке к середине 2023 может достичь 92-93% и выйти к 95% в конце 2023 против 20-22% 10 лет назад.

Новый баланс продаж новых авто находится в диапазоне 40-45 тыс авто в месяц, что составляет до полумиллиона в год, что может откатить Россию на 22 место по продажам авто в мире в абсолютном количестве по сравнению с 7 местом в 2012.

Полмиллиона в год – это 3.5 авто на 1000 жителей, что значительно ниже развивающихся стран. В Китае (19 авто на 1000 человек населения), в Бразилии – 8.6, в Мексике – 7.2, в Таиланде – 12, в Турции – 7.8, в Малайзии – 18.

Ограничение номенклатуры доступных авто, запредельные цены и разрушение дилерской сети – вот главные причины.

Spydell_finance

06 Mar 2023 03:22

Что заставляет механизм рефинансирования долгов исправно работать в США? Накопленная избыточная ликвидность, что сдерживает рост ставок по банковским депозитам и контролируемые инфляционные ожидания.

Ставки по депозитам растут, но медленнее, чем ключевая ставка ФРС, трежерис и корпоративные облигации, что естественным образом выталкивает ликвидность из денежного рынка в альтернативные инструменты (в поисках большей доходности).

Это отражается в сокращении денежной массы и появлении спроса на корпоративные облигации.

Напомню, что впервые за всю современную историю США (по крайней мере, с момента образования ФРС), денежная масса сокращается при рекордном росте кредитования – это нонсенс в денежной теории, что разрушает большинство монетарных конструкций и алгоритмов.

Однако, это реальность 2022-2023, что с одной стороны деформирует стандартные трансмиссионные каналы ФРС, препятствуя точечной настройки денежных агрегатов, кредитной активности и инфляционного давления.

С другой стороны, это спасает долговой рынок США от тотального разрушения.

Тут как смотреть – либо подорвать спрос, инвестиционную активность, заглушая инфляционный импульс, либо оставить все, как есть и сохранить долговой рынок. Очевидно, что сохранение долгового рынка является приоритетным направлением.

Одним из главных рисков 2022 было разрушение механизма рефинансирования долгов в условиях отрицательных ставок. Для этого были все основания. Ситуация, когда бизнесу или государству необходимо погашать облигации, а рефинансировать их невозможно из-за отсутствия спроса или недостаточного спроса.

Эту концепцию я описывал еще в 2021 в ЖЖ и с самого начала основания канала с марта-апреля 2022 (в деталях нет смысла повторяться). Именно этого в первую очередь опасались ФРС, что заставило радикально сменить риторику отмороженного голубя Пауэлла, став радикальным ястребом, переобувшись в полете.

Для ФРС важна не фактическая инфляция, а инфляционные ожидания и доверие к денежно-кредитной политике, что поддерживает всю архитектуру долларовой системы в штатном режиме работы.

Почему важны инфляционные ожидания? С точки зрения планирования бюджета домохозяйств? Для сохранения устойчивыми реальных доходов домохозяйств? Для предсказуемости корпоративных инвестиций? Да, но главное – механизм рефинансирования долгов, что является основной функционирования финансовой системы.

Инвесторы при принятии инвестиционных решений опираются на взвешенные риски (с точки зрения актуальной композиции факторов риска), доходность финансового инструмента и прогнозируемую инфляцию.

Если инвестор покупает трехлетнюю облигацию с фиксированной доходностью 4% годовых, то при принятии решения имеет значения, какая будет накопленная инфляция за следующие три года (инфляция за прошлые периоды не имеет значения), есть ли адекватная альтернатива и сможет ли эмитент погасить номинал облигации?

Поэтому даже при высокой текущей инфляции крайне важен сброс инфляционных ожиданий, что позволяет нормализовать спрос на облигации.

Появление спроса на облигации частично может нивелировать риски дефолта эмитента, тогда как при нарушении механизма рефинансировании долгов риски дефолта многократно возрастает.

Поиск альтернативных источников инвестиций в условиях потенциального кризиса ограничен, пространство инвестиционных решений сужается до незначительного набора инструментов – трежерис, высокодоходные облигации, что и происходит сейчас.

В этом смысле, невозможно совместить среднесрочное или тем более долгосрочное ралли на рынке акций и стабильный спрос на рынке облигаций.

Итак, резюмируя вышесказанное. Текущие рыночные условия и вектор инфляции предполагают, что высшим приоритетом является сохранение бесперебойного механизма рефинансирования долгов. Это можно сделать при «депрессивном» состоянии рынка акций.

Устойчивый среднесрочный спрос на облигаций может быть на траектории контролируемых инфляционных ожиданий, которые на уровне или ниже ставок по облигациям, поэтому ФРС будет «жестить», а рынок акций окажется под давлением.

Spydell_finance

03 Mar 2023 16:42

Сырьевая модель экономики не может быть актуальной в сложившиеся реальности для России.

Реструктуризация рынков сбыта в Азию имеет ряд ограничений:

– логистика (более затратная с возросшим в несколько раз транспортным плечом и необходимостью развертывать инфраструктуру снабжения в Азию);

– высокая зависимость от двух клиентов (Китай и Индия), что позволит сформироваться рынку покупателя, а не продавца, т.е. клиенты будут диктовать условия поставок, учитывая отсечения России от европейского направления. Это делает экспорт нерентабельным или на грани рентабельности;

– ограниченная емкость рынка по ряду позиций, т.к. например, Индия и Китай не заинтересованы в нефтепродуктах и продукции российской металлургии;

– сырьевой суперцикл, о котором писали многие аналитики не реализовался. Цены на сырье значительно упали (подтверждение в таблице и на графиках), возвращаясь к своим средним значениям в период 2016-2021.

Сырьевая экономика – это не про сверх-доходы, особенно применительно к России, учитывая вышеописанные сдерживающие факторы.

Что касается цен? Если привести среднемесячные долларовые цены с учетом долларовой инфляции выйдет, что в долгосрочном плане сырьевые цены в лучшем случае следуют за инфляцией.

Например, если взять средние цены на сырье в период с 1970 по 1985 (период высокой инфляции), сравнивая с текущими, то в плюсе будет только газ, уголь и золото, вблизи средних - никель. Нефть сдает позиции и с учетом инфляции находится на уровне 2005 и 1984 годов.

У сырья есть такая особенность, как невозможность стабилизации после интенсивного роста, т.е. за быстрым ростом всегда следует многолетнее снижение до средних цен за широкий период.

Так было с нефтью, металлами и агросырьем в 2008. Соответственно, за быстрым ростом цен на уголь и газ впереди будет затяжное снижение, которое уже началось в 2023, где газ втрое дешевле 2022.

Чем быстрее Россия откажется от сырьевой модели, тем выше шансы на выживание. Эпоха ушла, пора и честь знать…

Spydell_finance

03 Mar 2023 10:24

Какими путями Россия поставляет нефть?

До введения санкций сырая нефть из России на экспорт шла на 25-27% через трубопроводы и остальное танкерами.

Европейский трубопроводный экспорт реализуется через трубопровод «Дружба» средним объемом 3.2 млн тонн в месяц за 2021 с пиковой фактической пропускной способностью в 3.7-3.8 млн тонн в месяц.

Основными клиентами через «Дружбу» являются: Германия в среднем перехватывает 1.3-1.7 млн тонн, Польша получает 0.70-1.1 млн тонн, Словакия в диапазоне 0.4-0.6 млн тонн, Чехия около 0.3-0.5, Венгрия до санкций получала 0.2-0.4 млн тонн, а Австрия в пределах точности счета (по данным Bruegel).

С марта по октябрь 2022 экспорт по «Дружбе» вырос до 3.4-3.6 млн тонн во многом за счет Польши (+300 тыс тонн) и Венгрии (+200 тыс тонн), а с ноября 2022 снизился почти на 1 млн тонн до 2.5-2.6 млн тонн (сокращение в 2-2.5 раза поставок в Польшу и в три раза в Венгрию, снижение на 20% в Германию).

Исходя из планов и тенденций, к середине 2023 через «Дружбу» экспорт может снизиться до 2-2.2 млн тонн за счет более масштабного сокращения поставок в Германию.

Соответственно, потери оцениваются в 1 млн тонн за месяц в сравнении с 2021 и минус 1.5 млн тонн в сравнении с мартом-октябрем 2022. В баррелях это примерно 250 и 370 тыс барр в сутки соответственно.

Восточно-Сибирская нефть также экспортируется в Китай по трубопроводу ESPO Pipeline и этот экспорт остается стабильным в объеме 2.5 млн тонн в месяц (пиковые поставки 2.7 млн тонн).

Текущие поставки по трубопроводу в Китай составляют в диапазоне 2.4-2.6 млн тонн и в среднем около 2.5 млн тонн (около 610-615 тыс баррелей в сутки), что соответствует среднемесячным поставкам в 2021.

Совокупный экспорт по трубопроводу в 2021 был 3.2 млн тонн в Европу и 2.5 млн тонн в Китай, т.е. 5.7 млн тонн в месяц или 1.4 млн барр/д, в середине 2022 экспорт достигал 6.2 млн тонн в месяц или свыше 1.5 млн барр/д.

В начале 2023 экспорт по трубопроводу в Европу и в Китай сравнялся, а в сумме около 5 млн тонн в месяц (1.2 млн барр/д), к середине 2023 экспорт может снизиться до 4.4-4.7 млн тонн в месяц или около 1.05-1.1 млн барр/д.

Таким образом, потенциальные потери по трубопроводному экспорту сырой нефти оцениваются не более 400 тыс баррелей в сутки.

Spydell_finance

02 Mar 2023 08:25

Из философского… Психологическая смерть наступает тогда, когда человеку будет казаться, что «высшее знание» или «высшее понимание» достигнуто, когда утрачивается желание и способность к поиску и получению новой информации и новых идей.

Когда человек перестает учиться и развиваться – ментальный распад неизбежен.

Ригидность сознания, т.е. неспособность адаптации к новым условиям, поиску компромисса и трансформации взглядов и убеждений, как естественный ответ на изменяющиеся условия – это прямой путь к ментальному истощению, т.е. к психологической и вскоре к физической смерти.

Смерть СССР наступила по естественным внутренним причинам, когда модель развития перестала отвечать духу времени. То, что было актуально в начале 30-х годов перестало работать спустя полвека.

Жизнь – это постоянные изменения, постоянная эволюция и адаптация.

Идеологизация – крайне опасна, потому что создает естественный барьер к эволюции и идейному многообразию.

Идеологизация уязвима, т.к. имеет элемент инертности, что затрудняет естественную трансформацию. Идеологизация работает в стационарных условиях, но деструктивна в условиях смены парадигмы и фазового перехода, когда меняется структура, пропорции и конфигурации общественного и мирового порядка.

Идеология нужна, но должна учитывать факторы и условия. В идеологии есть плюсы и минусы, но устойчивая идеология во многом есть основа и скрепа для неустойчивого и необразованного общества. Идеология есть свод универсальной системы ценностей, однако по мере развития общества меняются и приоритеты.

Психологическая зрелость – это терпимость и любознательность к идейному многообразию, когда в условиях открытой общественной дискуссии происходит, как защита собственной позиции, так и идентификация уязвимости в собственном мировоззрении с одновременным поиском новых смыслов.

Защита собственной позиции – это не трансляция сформулированных догм (зачастую сформулированных внешним участником – учителем, родителями или государством), а эффективная аргументация в контексте актуальной композиции факторов и непрерывная аргументация, исходя из текущей повестки.

Самокритика – есть элемент борьбы с самим собой, поиск противоречий и слабости в собственных установках.

Психологическая зрелость – это способность в собственный мировозренческий аппарат «впустить» идейное многообразие и новые смыслы.

Психологический зрелый человек никогда не будет бояться альтернативной концепции, потому что уверен в том, что система аргументации позволит эффективно парировать слабые концептуальные конструкции оппонента, извлекая при возможности сильные элементы, повышая прочность собственной позиции.

Психологически зрелый человек ищет критику, как способность усиления собственной позиции в условиях тотальной неопределенности.

Цензура (стационарная и продолжительная, а не локальная и краткосрочная) – есть опасение критики, что автоматически подсвечивает внутреннюю уязвимость.

Цензура - всегда слабая позиция и в долгосрочной перспективе подобная система обречена на коллапс, т.к. накапливаются ошибки в системе и нарушается естественный процесс трансформации через обрыв обратных связей.

В сильной обществе нет цензуры (точнее всегда присутствует в том или ином виде, но минимизировано), потому что сильное общество продуцирует устойчивую смысловую нагрузку в условиях открытой дискуссии.

Критика и дискуссия – это калибровка аналитического инструмента и непрерывный механизм адаптации под изменяющиеся условия.

Признание собственных ошибок есть важный элемент развития, т.к. нет устоявшиеся истины в последней инстанции, ведь мир – это динамическая система и непрерывно изменяющиеся параметры, структуры и факторы. Признание ошибок неразрывно связано с ответственностью за собственные действия и решения.

Мера устойчивости пропорциональна способности к трансформации, а мера гармонии есть результат непрерывного поиска балансов.

Spydell_finance

01 Mar 2023 15:22

Хотя промышленность (добыча + обработка) занимает не более 14% в структуре ВВП США, однако значительный сегмент сферы услуг непосредственно завязан и обслуживает промышленность.

Это строительство, электроэнергетика и коммунальные услуги, транспорт, связь, оптовая торговля и склады, финансы и страхование, ИТ услуги, исследования и разработки, маркетинг, администрирование и прочие бизнес-услуги.

Да, доля промышленности невелика, но связанные с промышленностью сегменты экономики весьма значительны, поэтому интегральный вклад промышленности в несколько раз выше. Здесь нужны более тщательные расчёты, но по нижней границе, как минимум 35% экономики.

Промышленность в США отслеживает ФРС, а 5 из 12 ФРБ (Dallas, Kansas City, New York, Richmond, and Philadelphia) мониторят производственную активность на ежемесячной основе, как опережающий индикатор промышленного индекса на следующие 1-4 месяца.

Если в 2020-2021 основной проблемой, с которой сталкивались промышленные компании – это логистика и обрыв цепочек снабжения, что затрудняло непрерывный производственный процесс, а в 2022 бизнес стал жаловаться на трудности с поиском квалифицированного и/или рабочего персонала, что вынуждает компании повышать оплату труда.

Логистика больше не воспринимается, как проблема – цепочки снабжения «распутаны»
Негативно влияет инфляция издержек, как на сырье, так и на промежуточную продукцию.

Сейчас все больше компаний отмечают падение экспортных заказов и рост затоваренности складов/запасов (кризис перепроизводства), что качественно отличает ситуацию в 2023 по сравнению с 2021, когда была проблема с низким запасом сырья и компонентов.

Рост стоимости фондирования пока не выявлен, как главная проблема. Соответственно, все проблемы еще впереди.

«У страха глаза велики» - бизнес гораздо более пессимистичнее, чем обычно, т.к. по агрегированному индексу производственной активность промышленность должна падать на 3-4%, как в 2005, но пока на уровне 0-1%.

На пути в рецессию, но пока без резкого срыва в кризис, ситуация контролируема.

Spydell_finance

13 Mar 2023 04:14

Кто следующий на выход вперед ногами после SVB? Кандидаты на потенциальные проблемы исходя из рыночного риска и структуры баланса: First Republic Bank (активы – 213 млрд), Western Alliance Bancorporation (активы – 67.8 млрд), Signature Bank (110.4 млрд), Pacwest Bancorp (41.3 млрд), Customers Bancorp (20.9 млрд), Webster Financial Corporation (71.3 млрд).

По всем потенциально проблемным активы свыше 520 млрд долл.

Это не значит, что банкротство по этим банкам обеспечено, т.к. специфика у каждого банка своя, структура активов отличается, мера диверсификации, глубина хэджирования, интегральный запас прочности и много других параметров. Но это список банков, которые рынок «списал» сильнее всего, как потенциально уязвимые.

Кризис 2022-2023 отличается от кризиса 2007-2009 тем, что основное направление воздействия происходит на этот раз через процентный и рыночный риск, тогда как 15 лет назад доминирующей проблемой был кредитный риск.

В чем специфика банковского кризиса 2023? Резкое обесценение активов, в первую очередь долговых ценных бумаг, падение по которым стало самым сильным за 45 лет и где наибольшая концентрация активов банков.

Падение облигаций напрямую связано с денежно-кредитной политикой ФРС и экстремальной траекторией подъема ставки, где скорость изменения ставки за год наибольшая за 42 года. Это привело к нереализованному убытку на сотни миллиардов долларов (точные расчеты будут позже).

Банки по-разному справляются с текущей проблемой. Имеет значение диверсификация, структура инвестиций (срочность, качество облигаций, тип процентных ставок и т.д), глубина хэджирование, запас ликвидности и другие нюансы.

До тех пор, пока нет кассовых разрывов, банки могут балансировать или маскировать убытки так, как они это делают сейчас. Что может заставить их дергаться? В острой фазе – это набег инвесторов на банк и опустошение капитала.

На графиках Zerohedge показано, что нереализованный убыток к капитулу у SVB был 100%, Bank of America – 43%, State Street – 27%, Wells Fargo – 25%, US Bancorp – 24%

Spydell_finance

12 Mar 2023 05:06

SVB грохнулся столь стремительно не из-за системного просчета в риск менеджменте руководства, что привело к избыточной концентрации долговых ценных бумаг долгосрочного профиля по фиксированным ставкам.

Падение произошло даже не из-за обесценения бумаг в связи с рекордным ростом ставок на денежных и долговых рынках, что привело к образованию дыры почти в 20 млрд долл в марте 2023 при капитале в 16 млрд.

Да, все это ключевые факторы, которые существенно подорвали устойчивость банка, однако, триггером и спусковым крючком к фатальным последствиям стало мощнейшее давление на базу фондирования.

В структуре обязательств банка депозиты занимали 89% и если верить Bloomberg, - за две недели до 10 марта было сформировано поручений на вывод свыше 40 млрд долл, что составляло 20-25% от депозитной базы, которая выступает основным ресурсом фондирования.

В этих условиях у банка не было шансов. Имея около 12 млрд кэша, свыше 120 млрд инвестиций в ценные бумаги, многие из которых были глубоко в убытках и 74 млрд кредитов, подобное давление инвесторов – это смертельный приговор.

Из тех обрывков информации, которые поступают за эти дни, с января по февраль 2023 реструктуризация портфеля ценных бумаг могла привести к фиксации убытков в 2-2.2 млрд долл, однако бегство вкладчиков не только опустошило кэш позицию в 12 млрд, но и привело к принудительному закрытию портфеля ценных бумаг, где накопленные убытки как раз могли перекрыть весь доступный буфер в собственном капитале.

В банкротстве SVB одновременно сыграла супер позиция из множества негативных факторов и процессов: безумные рисковики в торговом подразделении банка (как и руководство банка), которые не хэджировали процентный риск и считали, что низкие ставки навсегда, переусердствовав с долгосрочными облигациями.

Это и политика ФРС с агрессивным ростом ставки с максимальной интенсивностью за 41 год.

Однако, добил банк - экстремальный «Bank-run».

Тут несколько вопросов:

▪️Кто создал информационное давление, катализирующее набег на депозитную базу? Есть сведения, что в диапазоне трех дней множество крупных представителей хэдж фондов и ведущих представителей крупнейших банков резко пересмотрели прогнозы по SVB с рекомендацией срочного вывода средств.

▪️Почему банк грохнули менее, чем за 30 часов? За всю историю банковской системы не было ни одного прецедента столь быстрой ликвидации банка (от момента первого информационного воздействия до ликвидационной комиссии), по крайней мере, с активами свыше 10 млрд долл.

Учитывая размер банка, нет сомнений в том, что это было с прямого одобрения Йеллен и Пауэлла. Зачем?

SVB – это типичный представитель финтеха. Специализация в предоставлении кредитов фондам прямых и венчурных инвестиций, акцент на технологических стартапах.

Целевая аудитория банка: софтверные компании и цифровая инфраструктура (инфотех), финтех, медицинское оборудование и биофарма (биотех), цифровая реклама, криптоиндустрия.

Кому-то позарез потребовалось сбить энтузиазм в технологических стартапах, высокорисковых венчурных инвестициях и криптобезумии?

Направление удара локализовано в криптоиндустрии, мелких техновыскочках. Важно подчеркнуть, что не в гигантах уровня Microsoft, Google или Oracle, а именно планктоне с выручкой от 100 млн до 1 млрд и дико раздутой капитализацией до полного безумия.

Плюс к этому, вероятно, в условиях сжимающего пирога и росте конкуренции за клиентские средства, необходима будет консолидация и концентрация банковского капитала.

Серый кардинал и представитель финансовой элиты Саммерс фактически подтвердил гипотезу: «в связи с последними событиями может возникнуть необходимость в некоторой консолидации в банковском секторе. Ошибка властей заключается в страхе консолидации, протекающей из популистской озабоченности мнимой попытки служения малым предприятиям и обществу. Тогда как консолидация банков (слияние мелких с крупными) служит в направлении финансовой стабильности.

Саммерс – он лоббист мега банков на Wall St и важная фигура в политическом истеблишменте.

Продолжение следует! (много интересных моментов всплывает)

Spydell_finance

11 Mar 2023 03:55

Silicon Valley Bank - банкрот, теперь официально. Это крупнейшее банкротство в США с момента краха Lehman Brothers 15 сентября 2008, запустившей цепную реакцию разрушительных событий. Коллапс SVB последовал практически одновременно после банкротства Silvergate Capital One.

Федеральная корпорация страхования депозитов (FDIC) назначена управляющим SVB, все бизнес операции перешли на внешнее управление. 13 марта FDIC выплатит застрахованные депозиты, а позже начнет процедуру ликвидации активов банка и выплаты в рамках пропорционального распределения сертификата среди остальных незастрахованных инвесторов.

Что это за зверь? Основной специализацией банка было предоставление финансовых услуг технологическим стартапам с явной ориентацией на венчурное финансирование.

По отчетности на конец прошлого года у банка было около 209 млрд долл активов, а источником фондирования были клиентские депозиты на 175 млрд. Нет ясности об объеме застрахованных депозитов – их, по всей видимости, в несколько раз меньше. Но нет смысла спекулировать до появления информации от FDIC.

Что такое 200 млрд активов для США? Среди коммерческих банков SBV занимал 16 место по активам согласно данным ФРС. Если изолировать инвестбанковские подразделения, выделив только активы банков в пределах долларовой системы, получается следующее:

Capital One Financial Corporation – 452 млрд, Goldman Sachs – 439 млрд, The Bank of New York Mellon – 236 млрд, Morgan Stanley – 209 млрд, State Street Corporation – 209 млрд,

Т.е. SVB на уровне монстров уровня Morgan Stanley, State Street и Bank of NY Mellon!

Американские подразделения на территории США международных банков: HSBC Bank USA - 231 млрд, UBS – 201 млрд, Barclays – 179 млрд, Santander Bank – 166 млрд, BNP Paribas – 143 млрд, Deutsche Bank – 106 млрд, Credit Suisse – 80 млрд.

Как видно, SVB уступает только HSBC.

Если объединить глобальные активы с учетом инвестбанковского подразделения, то по активам крупнейшие американские финансовые структуры: JPMorgan Chase & Co – 3.66 трлн, Bank of America Corporation – 3.05 трлн, Citigroup Inс – 2.11 трлн, Wells Fargo & Company – 1.88 трлн, Goldman Sachs – 1.44 трлн, Morgan Stanley – 1.18 трлн, U.S. Bancorp – 0.67 трлн.

Такое длительное сравнение необходимо, чтобы оценить актуальный размер SVB.

Итак, что произошло? SVB имел свыше 120 млрд инвестиций в ценные бумаги, которые практически полностью распределены в долговых бумагах. Свыше 85% в структуре инвестиций были долгосрочные облигации с явным креном в ипотечные облигации в сегменте MBS (58 млрд).

Инвестпортфель SVB составлял 54%, что является абсолютным максимумом среди американских банков. Ближайший конкурент State Street c 42%

В марте прошлого года ФРС начала цикл ужесточения ДКП, к октябрю ставки на долговом рынке были запредельно высоки и тут у SVB начались проблемы. Значительная часть инвестиций была в облигации с фиксированной ставкой, которые сильно рухнули в цене.

К концу 2022 нереализованный убыток SVB вырос до 16 млрд долл по сравнению с 500 млн в 1 кв 2022 – весь ущерб исключительно из-за роста ставок.

В итоге SVB начал резать убытки, перекладываясь в краткосрочные трежерис, облигации с переменным купоном, усиливая хэджирование на рынке производных. Не помогло, т.к. капитал банка составлял 16.2 млрд на декабрь 2022.

В феврале 2023 после очередного рывка ставок баланс стал отрицательным (убытки превышали 20 млрд) и все посыпалось.

Коллапс банка был ускорен после набега инвесторов, которые пытались вытянуть депозиты буквально в последние 7-10 дней после появления информации в СМИ о потенциальных проблемах в банке.

Конечным триггером стал именно набег инвесторов, а проблемы были накопленные и структурные, как минимум с середины 2022, но SVB эти проблемы умело маскировал, рисуя сказочную отчетность о прибыли в 1.7 млрд долл в 2022, имея дыру более, чем в 20 млрд, что втрое выше выручки банка.

Продолжение следует...

Spydell_finance

10 Mar 2023 04:48

Зарегистрированные клиенты в системе торгов на брокерском обслуживании Мосбиржи и СПБ за последние годы выросли более, чем масштабно.

В декабре 2009 уникальных клиентов было 700 тыс, спустя 5 лет зарегистрированные клиенты увеличились почти до 1 млн, в декабре 2017 клиентов стало 1.4 млн, в конце 2019 уже 4 млн, через год – 9.8 млн, в 2021 – 20 млн и в 2022 увеличение до 29 млн.

В 2022 году, несмотря на кризис, каждые две недели клиенты увеличились так, как раньше (до 2017) за 5 лет, т.е. темпы выросли в 100-150 раз! Невероятно!

Однако, вся клиентская база фиктивная. 93% из всех клиентов имеют пустые (66% от всех клиентов) или около нулевые счета (до 100 тыс руб).

В диапазоне от 100 тыс до 1 млн активов примерно у 5% клиентов (1.5 млн человек) и эта категория наиболее активная в структуре торгов на Мосбирже.

Средние счета от 1 млн до 6 млн имеют 423 тыс человек (год назад таких было 470 тыс). Относительно крупные счета от 6 до 10 млн руб имеют 40 тыс человек (год назад – 52 тыс). Крупные счета от 10 до 100 млн руб у 58 тыс человек (в 2021 – 79 тыс).

Самое значительное снижение замечено в категории от 100 до 500 млн руб, где количество клиентов упало с 6.5 тыс человек до 4.2 тыс. В группе от 500 до 1000 млн в 2022 году было всего 358 чел по сравнению с 543 в 2021. Количество миллиардеров уменьшилось с 269 до 192 человек.

Есть отчетливая тенденция на обеднение клиентов на брокерском обслуживании, что связано с падением акций и блокировкой активов, плюс существует тенденция на закрытие счетов в России и релокацию в другие страны в группе обеспеченных клиентов свыше 10 млн руб.

0.2% клиентов имеют 62% от всех активов (свыше 6 трлн руб), зарегистрированных на физлица. 1.8% клиентов имеют 88% от всех активов, а 6.9% клиентам принадлежат свыше 99% от активов в российской финансовой системе.

Когда брокеры и биржа говорят, что свыше 1/3 от экономического активного населения на финансовом рынке, то правильнее делать правку, что на рынке, по сути, всего лишь 2 млн человек, которые имеют влияние на рынок.

Spydell_finance

09 Mar 2023 16:01

Денежная масса (М2) России выросла на рекордные 17.3 трлн руб за год с 1 марта 2022 по 28 февраля 2023 или на 26%, что является максимальным приростом с марта 2011. Реальная денежная масса выросла на 13.6% - максимальный темп прироста с июня 2012.

17.3 трлн за год сопоставимо с накопленным приростом денежной масса России с момента основания банковской системы до сентября 2010! Рост внушительный. Основной импульс был в последние полгода, когда М2 выросла на 10.7 трлн.

В феврале денежная масса выросла на 2.8% м/м по сравнению с 2.1% м/м в 2022 и +1% м/м в 2021. Рост М2 выше среднеисторических темпов для февраля.

Широка денежная масса (учитывает рублевые и валютные денежные активы в российских банках) выросла на 11.5 трлн за год или 13.4% по номиналу и плюс 15.3% с исключением валютной переоценки. Соответственно, валютные остатки снизились на 5.8 трлн руб, что частично обусловлено валютной переоценкой, но в основной связано с закрытием валютных вкладов.

Часть вкладов была конвертирована в рубли (Центробанк не дает точных оценок, но по предварительным расчетам – не менее 1/3), а остальное было выведено в иностранные банки, где особую активность проявляют физлица, которые выводят кэш на иностранные счета рекордными темпами в истории.

Доля валютных вкладов в структуре широкой денежной масса стабилизируется в диапазоне 13-14% (на уровне октября 2008) по сравнению с 21-23% до СВО. Доля юаня в клиентских средствах всего 2%, а в кредитовании - 1%.

Основным фактором роста М2 в середине 2022 была девалютизация и валютный канал, когда в условиях правила продажи 80% валютной выручки насыщение шло по экспортному направлению.

С сентября заработал кредитный канал с наиболее интенсивным кредитным импульсом за 15 лет, но рост кредитование связан с закрытием дыр в балансе и тремя секторами (строительство, ВПК и торговля).

С октября на полную мощность вышел бюджетный канал, что поддерживало перераспределение бюджетных средств, как в пользу населения, так и в пользу бизнеса, связанного с госзакупками, госконтрактами и ВПК.

Spydell_finance

09 Mar 2023 04:41

Откуда убытки у российских банков? Формирование резервов на 2.5 трлн руб по сравнению с 0.5 трлн в 2021 и 1.2 трлн в ковидный 2020, т.е. плюс 2 трлн избыточных расходов на резервы в сравнении с 2021.

Из этих 2.5 трлн на корпоративные кредиты приходится 759 млрд резервов (роспуск резервов на 36 млрд в 2021), на розничные кредиты еще 613 млрд (338 млрд в 2021) и еще прочие резервы на 1.1 трлн (186 млрд в 2021).

Прочие резервы практически полностью обусловлены санкциями и блокировкой валютных активов. Под потенциальное списание или заморозку подошли межбанковские кредиты нерезидентам, неполученные платежи по евробондам, вложения в иностранные филиалы российских банков.

Обычно некредитные резервы до СВО находились в диапазоне 120-300 млрд за год, соответственно избыточные расходы в 2022 оцениваются примерно в 900 млрд руб, что и есть оценочный прямой ущерб от санкций.

Убытки от ценных бумаг оцениваются всего в 107 млрд (убытки 65 млрд в 2021 и прибыль 115 млрд в 2020), т.к. основной портфель у банков сосредоточен в ОФЗ и корпоблигациях, а они восстановили в конце 2022.

Убытки от инвалюты, драгметаллов и производных составил 415 млрд (прибыль 114 млрд в 2021 и 229 млрд в 2020). Из-за оттока валютных средств клиентов банки вынуждены были хэджировать позицию, выкупая валюту на внутреннем рынке за рубли, т.к. доступ к внешним активам был заблокирован.

За первое полугодие укрепление рубля привело к отрицательной валютной переоценке в 1 трлн руб, а во втором полугодии к прибыли в 600 млрд, отсюда и убыток в 400 млрд.

Какие могут быть выводы? Убытки по ценным бумагам, как и по валюте являются разовыми ввиду специфики условий в первой половине 2022. Резервы на прочие операции в 1.1 трлн также разовые, т.е. до 1.5 трлн руб избыточных расходов в 2023 быть не должно.

Однако, деградация качества кредитов может быть продолжена, т.к. низкие коэффициенты просрочек и списаний по кредитам – это фикция, обусловленная реструктуризацией кредитов.

Высокие расходы на резервы по кредитному портфелю могут продолжиться в 2023.

Spydell_finance

08 Mar 2023 04:06

Банк России раскрыл несколько важных вопросов, касаемых банковского сектора.

С августа по декабрь 2022 был зафиксирован один из мощнейших кредитных импульсов (по юрлицам) за последние 15 лет – обычно подобная динамика транслировалась в экономический рост через увеличение выпуска. Однако, как выяснилось, структура прироста кредитования не позволяет надеяться на диверсифицированный экономический рост.

За год корпоративное кредитование выросло на 7.2 трлн (+14.3%, что выше 2021 года - +11.7%), но в значительной степени прирост обусловлен замещением внешнего фондирования. Только на траектории рефинансирования было покрыто около 41 млрд долл (свыше 2.8 трлн руб по среднему курсу, где нефтегаз и металлурги перехватили 2-2.3 трлн).

Проектное финансирование строительства жилья – это еще 2.3 трлн, промышленное производство – плюс 1.5 трлн (во многом за счет господдержке и по направлению ВПК) и торговля – плюс 0.7 трлн. Вот, собственно, и все! ВПК, стройка, немного торговли и замещение внешнего фондирования.

Во-вторых, многих интересовали проблемные кредиты среди компаний, которые даже сократились до 6.5% в структуре портфеля (минус 1.1 п.п) до 3.5 трлн руб. Как так, ведь в кризис проблемные кредиты растут?

Оказывается, это ловкий маневр. 13.4 трлн кредитов (40% с плавающими ставками) или почти четверть от всего корпоративного портфеля была реструктуризирована по сравнению с 3.7 трлн в 2021, т.е. рост в 3.6 раза от нормы. 40% реструктуризации пришлось на нефтегаз и металлургов.

Кроме того, показатели кредитного качества были поддержаны временными регуляторными послаблениями по резервированию заемщиков, пострадавших из-за санкций. Эффект оценивается примерно в 1 п.п. в терминах достаточности капитала.

Как оценивает Центробанк: «По мере вызревания проблем у заемщиков и отмены послаблений кредитное качество может ухудшиться, и банкам потребуется досоздать резервы».

В-третьих, возникали вопросы о причинах экстремального роста кредитования в малых и средних предприятиях (МСП), которое выросло на 30% или существенные 2.2 трлн. Многие это воспринимали, как оживление МСП, но на самом деле – это фикция.

Причина в методологии. По действующим критериям МСП туда попадают организации, аффилированные с крупными компаниями, на который головной офис сбрасывает кредиты.

Если исключить аномальные крупные кредиты, рост по году не 2.2 трлн, а 1.8 трлн или 27%, а если очистить на кредиты застройщикам, то рост всего 0.8 трлн или 14.6%. Реальные ставки не 10%, а 11%, если исключить крупные кредиты и «фирмы-прокладки»

Это и касается оценки проблемных кредитов. Если исключить искажения, то проблемные кредиты не 8.2%, а 11% в портфеле банков, а это существенно. Плюс 18-20% кредитов реструктуризировали.

Поэтому выходит, что рекордный кредитный импульс локализован в очень ограниченном сегменте российской экономики, большая часть из которой под государством, плюс эффект закрытия дыры в балансе после отсечения внешнего фондирования.

Сверхнизкие просрочки по кредитам обусловлены рекордной реструктуризацией и регуляторными послаблениями, а без мер поддержки доля проблемных кредитов могла расти по сопоставимой траектории с 2009 и 2015 годами.

Spydell_finance

07 Mar 2023 11:39

Европейский рынок акций штурмует свои исторические максимумы по ведущим странам Европы. За полгода рост составляет свыше 30% и примерно также за год (23-30%), т.к в период с 7 по 12 марта 2022 мировые рынки формировали локальный минимум на фоне геополитического шока после СВО, нарастающего инфляционного кризиса и перспектив ужесточения ДКП.

За последние 20 лет было четыре эпизода сопоставимого или более мощного восстановительного импульса за 100 торговых дней: июль 2009, апрель 2015, август 2020 и апрель 2021. Индексы не просто выходят на свои исторические максимумы, но и делают это с неимоверным разгоном – одним из сильнейший в современной истории.

Обычно подобное происходило на фоне значимых монетарных или макроэкономических событий. Подобный рост всегда коррелировал с макроэкономическим подъемом/восстановлением, на фоне повышенной инвестиционной активности и, как правило, при масштабных монетарных инъекциях.

Но сейчас же все другое? Цикл денежно-кредитной политики в фазе наиболее интенсивного ужесточения за 42 года и пока нет просвета, инфляция критически высокая и становится структурной, накопленные межотраслевые дисбалансы значительны, а траектория движения экономики в развитых странах – в сторону рецессии.

Есть множество контрольных индикаторов и сюжетов, которые могут подтвердить аномалию и среднесрочную неустойчивость подобного рывка. Один из индикаторов – это активность инвесторов и спрос на IPO и SPO, которая, как была на историческом минимуме, так и остается.

Обычно подобный рост рынка акций сопровождался усилением аппетита к риску, что выражается в спросе на мусорные облигации, токсичные активы и повышенном интересе к размещениям акций, но на этот раз – ничего подобного!

Избыточная ликвидность, бегство из депозитов, эмоциональные качели в режиме обостренного маниакально-депрессивного психоза от ожиданий коллапса до предвкушения очередного супер цикла.

Мы живем в мире удивительных аномалий и историй.

Spydell_finance

07 Mar 2023 03:13

Объем ФНБ России на 1 марта 2023 составляет 11.1 трлн руб (7.4% от ВВП). Объем ликвидных активов в структуре ФНБ составляет 6.44 трлн руб или 85.5 млрд долл (4.3% от ВВП).

С 1 января 2023 ФНБ вырос почти на 700 млрд руб, из которых курсовая переоценка валютной составляющей составила 504 млрд руб из-за падения рубля. Также повлияла курсовая переоценка рублевой компоненты почти на 340 млрд руб.

Так акции Сбербанка оцениваются в 1.92 трлн по сравнению с 1.59 трлн в конце 2022, а акции Аэрофлота – 66.8 млрд против 58 млрд.

Префы РЖД – 467 млрд, акции ДОМ.РФ – 50 млрд, акции ГТЛК – 58.3 млрд, облигации «Уральские авиалинии» - 2.3 млрд, облигации «Авиакомпания Сибирь» - 11.8 млрд, привилегированные акции кредитных организаций – 329 млрд и субординированные депозиты ВТБ и ГБП – 138.4 млрд, ценные бумаги российских эмитентов по инфраструктурным проектам – 584 млрд.

В совокупности по вышеуказанным позициям изменение и переоценка за два месяца около нуля. Есть еще депозит в ВЭБе на 650 млрд руб.

Итого, валютная и курсовая переоценка оценивается почти в 850 млрд руб за два месяца в плюс, т.е. без учета роста акций Сбербанка, Аэрофлота и падения рубля, ФНБ сократился бы на 140-150 млрд руб.

Что касается валютной компоненты, так в евро находится 10.4 млрд евро, в юанях – 300 млрд (минус 9 млрд за два месяца), в золоте – 539 тонн (минус 15 тонн). Все прочие позиции были ликвидированы.

Валютная позиция в фунтах и иенах была ликвидирована в декабре 2022, а от долларов избавились в июле 2021. До февраля почти все валютные активы ФНБ хранились в долларах, евро и фунтах, где в долларах и евро почти 90%. В юани впервые вошли в феврале 2021.

Сейчас ликвидная валютная часть оценивается в 32 млрд долл в золоте, 43.3 млрд долл в юанях и 11.1 млрд долл в евро позиции. Итого 86.4 млрд долл или 6.5 трлн руб, а без учета золота – 4.1 трлн руб.

Минфин в феврале продал юаней и золота на 131.7 млрд руб. Основным источником финансирования дефицита является кэш в российских банках.

Spydell_finance

06 Mar 2023 12:56

Розничные продажи в Европе достаточно устойчивы, несмотря на беспрецедентные темпы роста цен и падение реальных доходов населения. Снижение всего на 2.2% г/г, где продукты питания и напитки упали на 4.7%, а непродовольственные товары всего минус 1%.

Два масштабных удара (COVID кризис 2020-2021 и инфляционный кризис 2022) не смогли сломить потребительский потенциал в Европе, который в январе 2023 на 3% выше, чем в январе 2020 (последний доковидный месяц в Европе).

Для Европы три процента превышения от доковидного уровня – это существенно. Например, сформированный потребительский максимум в кризис 2008-2010 превзошли лишь в 2015 году, а трехпроцентный рубеж перекрыли в мае 2017, т.е. потребовалось 9 лет. В этот раз управились за три года.

Вектор в целом негативный. Внутри-европейская динамика очень разнонаправленная. В Германии падение потребления более существенное – обвал на 6.8% за год и минус 0.7% к январю 2020, тогда как во Франции минус 2.9% г/г и очень существенные плюс 7.3% к январю 2020.

По Испании и Италии нет оперативных данных за январь, но по прошлым данным в Испании стагнация плюс-минус, а Италии сокращение потребления до многолетнего минимума.

Очень сильные позиции в Восточной Европе, особенно в Польше (+2.4% г/г), Румынии (+5.8% г/г), Болгарии (+5.6% г/г) и аномальные плюс 18% в Словении, где отсутствует какой-либо потребительский кризис с последовательным установлением новых максимумов потребления.

Одна из причин – кризис украинских беженцев, что сильно повлияло на количество населения в Восточной Европе.

Меняется внутрирегиональная структура, меняется товарная структура потребления, находятся внутренние резервы (истощение сбережений и рост кредитования), но если смотреть интегрально – кризис локализованный, достаточно фрагментарный, не слишком сильный и относительно управляемый. В 2009 было больнее и продолжительнее.

Давление на доходы продолжится, а истощенные сбережения и рост ставок по кредитам не позволят поддерживать высокий уровень потребления – по направлению к рецессии.

Spydell_finance

04 Mar 2023 11:59

Дефицит бюджета США по предварительным расчетам (на основе платёжной ведомости Минфина США) составил 297 млрд долл за февраль, что выводит 2023 год на второе место после февраля 2021 (310 млрд).

С учетом инфляции февральский дефицит в 2023 соответствует кризисным 2009-2012. Более показательным является накопленный дефицит в 420 млрд за последние три месяца с декабря по февраль, что значительно выше, чем в прошлом году – 120 млрд.

За последние три месяца разрыв бюджета уступает только периоду COVID безумию и бешеного печатного станка 2020-2021 – тогда оформили 617 млрд за указанный период. Текущий трехмесячный разгон более, чем вдвое выше среднего дефицита для сопоставимого периода с 2013 по 2020.

Это все к тому, что лупят то серьезно, а занимать не могут. В марте дефицит обычно составлял 140 млрд, если не учитывать аномалию 2021, в 2023 с учетом инфляции и возросших социальных требований, военных расходов и процентных платежей по долгу, дефицит может составить под 200 млрд.

Далее апрель, который профицитный в среднем на 170 млрд (в прошлом году профицит был 300 млрд), в этом году прогнозирую 160-200 млрд, т.е. март-апрель сработают в ноль, а с мая разрыв будет увеличиваться.

С мая по июль могут оформить до 500 млрд дефицита, что будет скорее хорошим сценарием. Что это означает?

Текущий операционный баланс кэша на счетах Минфина в ФРС составляет 355 млрд долл, где нижняя граница оценивается в 50-70 млрд, т.е. реально потратить могут еще 300 млрд.

В благоприятном сценарии, к апрелю подойдут к красной черте, далее апрельский профицит и до июня-июля израсходуют все запасы.

Есть еще чрезвычайные процедуры Минфина и манипуляции с внутригосударственным долгом, которые могут дать 250 млрд, но в целом – июль это «обрыв».

Поэтому выходить на рынок долга придется и здесь есть интрига. Инфляция бушует, потребление не замедляется, как и кредитование из-за нарушения трансмиссионного механизма ФРС.

Ставка может вырасти до 5.5% к середине года и в каком состоянии будет рынок долга к этому моменту? Хороший вопрос.

Spydell_finance

03 Mar 2023 11:49

Нефтегазовые доходы российского бюджета снижаются в темпах 46% г/г в феврале 2023 (521 млрд против 972 млрд) и столько же было в январе (426 млрд против 795 млрд).

С марта по май 2023 обвал доходов усилится из-за эффекта базы, т.к. в прошлом году нефтегазовые доходы в марте были 1.2 трлн, в апреле – 1.8 трлн и 886 млрд в мае.

За январь-февраль 2023 доходы (в среднем 472 млрд в месяц) соответствуют периоду августа 2020 – февраля 2021, когда среднемесячные доходы были 467 млрд, а тогда среднемесячная цена Urals была около 48 долл, т.е. примерно как сейчас.

В структуре доходов сильно в негативную сторону выделяется экспортная пошлина, которая рухнула до неприемлемо низкого уровня в 50 млрд руб за месяц по сравнению с 220-350 млрд в период января-апреля 2022 и более, чем вдвое ниже января-февраля 2021.

Экспортная пошлина не говорит о физическом экспорте, а скорее указывает на нюансы цены отсечения в рамках налогового законодательства и средних цен фиксации.

Другими словами, падение экспортной пошлины в 5-7 раз (!) в рублевом выражении не свидетельствует о падении экспортной выручки нефтегазовых компаний на сопоставимую величину. Насколько упали доходы понять невозможно, потому что торговля перешла на полу-контрабандную специфику. Однако, доходы бюджета «осушаются».

НДПИ за январь-февраль 2022 снизился на 35% и тут еще надо учесть, что государство соскребает с Газпрома по 50 млрд руб ежемесячно «сверхдоходов», которых уже, очевидно, не осталось. С точки зрения прибыли, в 2023 у Газпрома будет все плохо.

В 2022 федеральное правительство заработало 11.6 трлн нефтегазовых доходов, а в 2023 программа максимум будет 6-6.5 трлн, но более реалистичный сценарий – это 5.2-5.5 трлн, что будет близко к 2020 году.

Фактор снижения физического экспорта, особенно по трубопроводному газу и нефтепродуктам, плюс существенные дисконты к мировым бенчмаркам.

В марте Минфин через Мосбиржу продаст валюты на 132 млрд руб по сравнению с 108 млрд в феврале.

Spydell_finance

03 Mar 2023 08:40

Деловая активности в секторе услуг России по индексу S&P PMI активно растет (53.1 в феврале против 48.7 в январе 2023), достигая максимальных значений с постковидного восстановления в середине 2021 и находится на нижнем диапазоне деловой активности в период 2017-2019.

Увеличение объема выпуска в секторе услуг было существенным и в значительной степени обусловлено возобновлением новых заказов, что в свою очередь связано с более позитивными прогнозами клиентов на предстоящий год.

Поставщики услуг впервые за семь месяцев увеличили численность персонала в ответ на расширение масштабов бизнеса.

Рост потенциального объема выпуска, а индекс в первую очередь отражает ожидания бизнеса по деловой активности, происходит на траектории сжатия ценового давления по закупочным ценам из-за низких темпов роста цен на сырье (минимум с августа 2021).

Тогда как отпускные цены растут более быстрыми темпами, как попытка перекладывания издержек бизнеса на клиентов и контрагентов с повышением маржинальности.

Важной особенностью российского бизнеса является истощение экспортных заказов до исторического минимума при активном росте заказов внутри России на фоне проявления пустот после ухода иностранных компаний.

Основным препятствием для наращивания объема выпуска с 2022 (помимо всем известных внутренних проблем) является доступ к рабочей силе, как квалифицированной, так и производящей, огромный технологический гэп в условиях обрыва кооперации с иностранными компаниями.

Присутствует существенное затруднение доступа к инвестиционному импорту и промежуточной продукции из недружественных стран при исключительной зависимости производственных мощностей от западных станков и оборудования.

С услугами проще, т.к. они преимущественно локализованы и подвязаны на российских контрагентов, но и здесь возникают проблемы по чувствительным отраслям, как например телекоммуникационные услуги, сильно зависимые от западных технологий.

Происходит перестройка логистики и усиление кооперации с Китаем, как основного поставщика и клиента.

Spydell_finance

01 Mar 2023 16:49

Существует тенденция ухудшения потенциала промышленного производства в России. Если брать период санкций, то с апреля по сентябрь 2022 промышленное производство снизилось на 1.6% г/г, а в период с октября 2022 по январь 2023 падение ускорилось до 2.6%.

• Добыча полезных ископаемых (формирует 12.9% российской экономики) с апреля по сентябрь снизилась на 0.5%, а с октября по январь падение на 2.6% г/г.

• Обрабатывающее производство (вес в экономике 13.8%) с апреля по сентябрь минус 2.9%, а с октябрь по январь усиление падения до 3.3%.

• Обеспечение электроэнергией, газом и паром (вес в экономике 2.1%) выросло на 1% и по нулям соответственно по периодам, указанным выше.

• Водоснабжение, водоотведение, вывоз мусора (вес - 0.4%) есть улучшение – падение было на 9.8%, а с октября снижение замедлилось до 8.5%.

Восходящий импульс восстановления промышленности был сломлен в марте и с апреля непрерывное снижение. Однако, масштаб падения достаточно ограниченный – по добыче лучше, чем в 2020, по обработке хуже, но что здесь нужно отметить?

Основным долгосрочным сдерживающим фактором российской промышленности является критический дефицит кадров, как квалифицированных, так и рабочих и ситуация заметно хуже, чем в США и Европе, т.к. у них есть доступ к глобальному рынку трансферта рабочей силы, а в России нет. Рассчитывать можно только на внутренний рынок, но здесь есть тенденции эмиграции квалифицированных кадров и использования рабочих в мероприятиях СВО.

Безработица низкая, почти все доступные рабочие руки использованы.

Второй фактор – это разрыв цепочек снабжения и технологической кооперации со странами Запада, что особо ярко проявляется по производству авто. Заменить китайскими аналогами не всегда возможно, а собственных технологий нет.

Третий фактор – неравномерный доступ к кредитным ресурсам и относительно высокая стоимость заимствований.

Также влияет критическая макроэкономическая и политическая неопределенность, что блокирует или ограничивает масштабные инвестпроекты.

Spydell_finance

01 Mar 2023 14:20

Профессия, которая стала еще актуальнее в кризис. Обучение финансовых директоров за четыре месяца!

Академия Eduson совместно с экспертами из KPMG, «Мегафон», Avon, Nestle и Deloitte создали практический курс «Профессия: Финансовый директор».

На примере 14 бизнес-кейсов вы узнаете, как быстро улучшить свои знания в финансах, найти перспективную работу или претендовать на повышение.

Вы научитесь:

📌Разрабатывать финансовую стратегию и управлять финансовыми рисками
📌Выстраивать финансовые процессы и управлять командой
📌Анализировать финансовую отчетность (Cash Flow, P&L, Баланс)
📌Разбираться в РСБУ и МСФО; M&A, Unit-экономике и в рынках капитала
📌Привлекать и анализировать инвестиции
📌Оптимизировать налоговую нагрузку
📌Строить финансовые модели и составлять прогнозы.

Узнать подробнее (14 кейсов и 159 уроков)

Бонусом:

📌Интерактивные тренажёры для управления финансами (Excel и Google Sheets)
📌Soft skills финансового директора
📌Преподаватели из Большой четверки, финансовые директора из разных отраслей
📌365 дней поддержки куратора
📌Помощь с трудоустройством (среди компаний-партнеров: Avito, Gett и Mercedes Benz)
📌Бессрочный доступ к контенту и обновлениям
📌Официальный диплом.

→ Переходите по ссылке, вводите промокод SPYDELL и бронируйте обучение со скидкой –60%!

P.S. Личная консультация с экспертом в подарок
__
#реклама