2215
Куда идём? Business as usual!? Иран 2.0? НЭП 2.0? Давайте разбираться. Авторы - Евгений Минченко, Александр Зотин.
Нефть
На фоне всей этой, мягко говоря, турбулентности, нефть остается одним из немногих прочных якорей российской экономики. Плюс/минус средние реальные цены за последние четверть века. Ну, хоть что-то должно быть стабильным))
@NewGosplan
Кстати, спрашивают, почему при сегодняшнем обвале все попадали и прилично, а наиболее слабые фишки, вроде того же Мечела, исхитрились даже в плюс выйти?
Это называется degrossing, при обвале трейдеры сокращают (иногда вынужденно) все позиции - по лонгам это приводит к еще большему провалу цены, что понятно. Но и шорты тоже кроют, что и приводит к такому контринтуитивному результату, как сегодня.
@NewGosplan
Акции падают
Причин, как всегда, несколько:
1) Оптимизм начала прошлой недели полностью выдохся (о чем мы и предупреждали). Ходят слухи, что предписание ЦБ брокерам об обособлении нерезидентов не работает, или работает не так эффективно, как ожидалось. Продолжают лить, а предписание ЦБ... В общем, якобы баланс профита и риска таков, что... Учитывая величину "навеса" это может продолжаться очень долго.
2) Ставка 18% никуда не делась. А есть еще и вероятность, что будет и выше. При этом, surprise, surprise, долги компаний почему-то не сгорают в огне инфляции... (см. наш подробный разбор этого бреда еще в мае). Причем до такой степени не сгорают, что многим очень и очень сильно поплохело. Да, когда-нибудь ставку снизят, факт. Вопрос доживут ли некоторые компании до этого момента?
3) Плохие отчетности. Отчасти следствие пункта 2), отчасти заложенного рынком излишнего оптимизма, отчасти ухудшающейся конъюнктуры на внешних и внутреннем рынках.
4) Фрод/околофрод/кидки миноритариев. В основном касается новичков рынка, третьего эшелона, но общей и без того фиговой атмосферы это явно не улучшает. Тема скользкая, но некоторые моменты в отчетностях, скажем так, намекают на возможный вывод денег из компаний мимо миноритарных акционеров.
В общем, такие дела в нашем казино... Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
@NewGosplan
ОН ДКП о фондовом рынке
Продолжаем наш разбор программного документа по монетарной политике от ЦБ РФ. Далее, тому кто играет на фондовом рынке или имеет какие-то акции, может быть интересно:
Влияние котировок ценных бумаг на инфляцию обеспечивается не только через кредитный рынок. В экономической литературе выделяется также канал благосостояния, связанный с тем, что собственники финансовых активов учитывают толщину финансовой подушки безопасности при планировании расходов. Если котировки ценных бумаг (и, как следствие, благосостояние
их владельцев) растут, собственники этих бумаг более склонны к потреблению. В то же время снижение стоимости ценных бумаг вынуждает собственников больше сберегать, чтобы компенсировать потери.
Пока ценные бумаги составляют сравнительно небольшую часть сбережений населения. На начало 2024 года вложения населения в облигации и котируемые акции составляли около 22% от средств, размещенных в депозиты и наличную валюту. Однако этот показатель устойчиво растет (5 лет назад он был вдвое меньше), и, соответственно, увеличивается потенциальная значимость канала благосостояния для российской экономики.
Тут интересно, что в разных экономиках роль фондового рынка разная. Например в США какое-нибудь небольшое падение рынка на 5-10% уже вызывает вой и требования немедленного понижения ставки. Почему? Потому что в основном народ держит деньги в акциях. У нас, как видим, wealth effect ограничен, хоть и растет. Иными словами, ЦБ до лампочки насколько сложится фондовый рынок. Утрирую, конечно, но такой чувствительности как у ФРС точно нет, ваши вложения в акции - ваши проблемы. Пока нет еще того to big to fail эффекта.
Традиционный пинок в сторону льготной ипотеки:
...наращивание льготной ипотеки привело к резкому росту цен на недвижимость на первичном рынке (почти вдвое), существенно опережающему рост зарплат и темпы инфляции. В результате ценовая доступность жилья для населения снизилась – рост цен полностью перекрыл преимущества, связанные с низкими ставками по льготной ипотеке. Кроме того, за период действия программы бюджетные расходы на субсидии по ней уже составили 0,5 трлн рублей.
Ок, все правильно, но куда раньше смотрели? Почему не прикрыли лавочку полностью?
Далее хорошее методологическое приложение по измерению инфляции. Вот что пишут про туризм:
Ярким примером ценовой волатильности, связанной с изменением методологии, являются цены услуг туризма. Так, в 2023 году Росстат обновил список направлений зарубежного туризма и добавил туристические поездки на Черноморское побережье и в Крым. С 2021 года изменились даты наблюдений за ценами внутри месяца. Из-за этого в ценах стали учитываться новогодние туры, которые раньше не попадали в наблюдение. Такие изменения в сезонности снижают качество оценки сезонно скорректированных данных и увеличивают их волатильность.
Короче, Росстат добавил недавно в расчет ИПЦ черноморские турпоездки, но как их правильно считать, учитывать сезонность и т.п. толком не понимает. Плюс структурное изменение туррынка за последние пару лет. В итоге видим очень высокий рост именно этого компонента, который вполне себе влияет на общую инфляцию.
В целом документ небезынтересный, рекомендую к ознакомлению. Тем не менее, каких-то инстайтов относительно ближайшего решения по ставке я не нашел, думаю, что оставят 18%. Хотя, конечно, наш enfant terrible может все что угодно учудить.
@NewGosplan
https://www.cbr.ru/Content/Document/File/164702/on_2025(2026-2027).pdf
Разговаривал сегодня с другом, работающем в банке. Оказывается, все большую популярность приобретают так называемые карты рассрочки, по которым сумма покупки распределяется во времени на несколько платежей.
В чем фишка - для банка, по сути, это тот же потреб кредит + комиссионные от ритейлеров. Но, в отличие от потреба, эти самые рассрочки никак не регулируются ЦБ, то есть под эту фигатень не нужно соблюдать нормативы, создавать резервы. Вот такие вот рассрочки)
@NewGosplan
Инфляция
Наиболее популярная в последнее время в узких кругах макростатистика за микропериод, недельная инфляция, показала микророст - 0,03% с 20 по 26 августа. Опять подкачал огурец, +3,6%. Что-то он какой-то подозрительный... Если серьезно, по-большому счету - ни о чем. Ни туды, ни сюды. Чуток многовато для августа, но настолько чуток, что никто бы даже и не заметил, если бы не было всего этого раздутого хайпа с инфляцией.
Так что, скорее, стоит просто насладится последними днями уходящего лета...
@NewGosplan
https://rosstat.gov.ru/storage/mediabank/133_28-08-2024.html
Уоррен Баффет vs Джим Чанос
Стоило Московской бирже ввести в апреле специальный Индекс IPO, так он успел обвалиться за четыре месяца почти на 30%. Вот такие у нас новые эмитенты на биржу выходят, да.. Хотя, конечно, и широкий рынок с тех пор упал, но не так сильно.
Такому рынку, возможно, нужен на Уоррен Баффет, а, скорее, Джим Чанос, специалист по выбраковке фрода, зомби и всего такого прочего (самый эпичный его заработок был на шорте Enron). Впрочем, в нынешних реалиях глобального рынка он, вроде как, даже распустил часть фондов - Golden Age of Fraud не дает заработать.
@NewGosplan
Новатэк, Газпром vs Норникель
Интересно, что вчерашний отскок на рынке был в основном связан с двумя компаниями - Газпромом и Новатэком. Ну, про Газпром либо хорошо, либо никак, а вот про Новатэк скажу.
Понятно, что, во многом рост был под прекращение продаж нерезами, но, что любопытно, практически все talking heads на рынке очень позитивно смотрят на перспективы Новатэка. Все думают, что удастся решить все проблемы с Арктик-СПГ, газовозами и т.п.
Что меня тут смущает. Мы сами желаем компании удачи в разрешении проблем с логистикой и, предположим, все получится. Но ведь дело-то не только в этом. А еще и в том, что обладатель крупнейшего в мире газового оффшорного месторождения Катар резко увеличивает мощности по добыче СПГ в 2024-28 годах. За эти пять лет мощностей по сжижению добавится на 40%... Писали об этом ранее. На рынке СПГ ожидается профицит. Мощности по сжижению к 2028-му достигнут 666 млн тонн в год, а вот спрос по оценке IEA составит 482 млн, да и то только к 2050 году... Ну и куда пойдут в случае профицита на рынке цены на СПГ в ближайшие годы? Если не будет полномасштабного замеса на Ближнем Востоке или еще каких-то форс-мажоров в виде ультрахолодных зим в Северном полушарии, если всего этого не будет, то вниз. Не исключено, что и очень прилично вниз при таком-то зверском профиците. Так что...
Так что выбирая, например, между Новатэком и Норникелем, я бы выбрал вторую компанию, как имеющую большее влияние на мировой рынок в разрезе ключевых цветных металлов. Хотя, понятное дело, в нынешней ситуации вообще всем непросто. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
@NewGosplan
Бодренько отскочили на рынке сегодня +3% по Мосбирже
Понятно, что сыграло роль субботнее предписание ЦБ брокерам об обособлении нерезидентов (хорошенько льющих наш рынок в последние месяцы).
Тем не менее, фундаментальной проблемы с высокой ставкой это не решит. Пока ставка 18% перспектив на рынке для покупок не видно. Более того, режим 3Д (дефолт, допэмиссия, делистинг) тоже актуален - парочку компаний-зомби уже имеем, может еще какие появятся. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
@NewGosplan
Ставка 20 в сентябре?
Думаю, все же, что нет. И даже не в прямой связи с инфляцией. Дело в другом. Опыт повышения ставок при прочих равных показывает, что чем выше ставка (реальная) и чем стремительнее ее рост, тем больше вероятность того, что что-то в системе начнет сыпаться.
Вспомним глобальный финансовый кризис. Перегрев экономики в середине 2000-х в США, ипотечный бум. Плавное повышение ставки Беном Бернанке с 1% в 2004 до 5,25% в 2006. В 2007 начались проблемы с ипотечными кредитами, потом привет Lehman moment в 2008-м. Интересно, что текущий цикл повышения ставки ФРС не вызвал каких-то проблем, хотя ситуация с региональными банками в США все таки была напряженной.
В нашей экономике нет опыта функционирования в условиях ультражесткой ДКП (если не считать каких-то краткосрочных эпизодов). Поэтому я бы здесь уже задумался о рисках финстабильности. Понятное дело, что ЦБ их вроде как мониторит, даже обзоры соответствующие выпускает. Но тут дело такое, до определенного момента риски могут быть скрытыми. До коллапса Lehman тоже все думали, что все под контролем, стресс-тесты пройдены и т.п. Но все может пойти не так, как изначально ожидается. Так что как будет себя чувствовать экономика и финсистема при ставке 18, а то еще и 20? Стресс-тесты и надзор вещь полезная, но..
@NewGosplan
Недельная инфляция
Самые популярные в последнее время макроданные за микропериод особых сюрпризов на сей раз не принесли. Рост с 13 по 19 августа - 0,04%. Практически те же темпы роста, что и неделю назад (0,05%). Небольшое снижение цен в плодовощах компенсируется ростом на другое продовольствие и некоторые услуги (все еще дорожают отели, но, видимо, эта тенденция уже на излете).
В целом, нормальный август. Да, дефляция в нем вряд ли будет зафиксирована, но вполне в рамках нормы. Никакого повода для алармизма нет, скорее, наоборот.
@NewGosplan
https://rosstat.gov.ru/storage/mediabank/127_21-08-2024.html
ЦБ РФ выпустил любопытный доклад по микрофинансам. Кроме того, предлагает в ближайшие 3 года изменить структуру рынка микрофинансирования, выделив компании предпринимательского и целевого финансирования в отдельные сегменты. Из интересного:
По этим и иным причинам качество портфеля в сегменте краткосрочных необеспеченных займов на протяжении длительного периода ухудшалось: доля NPL 90+ к концу 2023 г. составила 51%.
Jesus, sweet baby Jesus! В дефолте более половины всех микрозаймов. Отбивают, понятное дело, ставкой: полная стоимость кредита - 292% годовых. Ну тоже ничего себе так, прямо loan sharks в чистом виде). Зато теперь технологичные и цифровые:
Объем займов, предоставляемых МФО онлайн, с 2020 г. вырос в 5 раз, доля таких займов в структуре выдач увеличилась вдвое, с 37 до 75%.
Старуха-онлайнцентщица, короче.
Также в российской практике отсутствует дифференциация процентных ставок. Имея возможность выдавать займы под максимально допустимые проценты, МФО не предлагают более качественным заемщикам более низкие ставки. Корреляции между уровнем ПСК и риском невозврата займа не прослеживается. При уровне NPL 90+ в 50% в портфеле МФО один «хороший» заемщик платит за себя и за одного «плохого» заемщика, что, с одной стороны, провоцирует рост закредитованности «плохих» заемщиков, с другой – формирует избыточную нагрузку на платежеспособных. В результате на рынке отсутствует непрерывная ценовая линейка, которая позволила бы надежным заемщикам получить заем на более выгодных условиях.
И о портрете заемщика:
...у определенной категории граждан фактически сформировалась зависимость от займов МФО. Каждый месяц они берут по несколько займов в разных МФО, все сильнее наращивая свою задолженность. Модель потребления у таких заемщиков в большинстве случаев значительно отличается от «нормальной».
Опрос банков, проведенный Банком России в мае 2024 г., показал, что наиболее распространенными категориями расходования средств (анализировались операции по картам), полученных от МФО (займов «до зарплаты»), являются продукты питания (23–45%), универсальные магазины (20–30%), одежда (5%).
Однако у достаточно большой категории заемщиков основными статьями расходования средств стали погашения других займов, ставки на спорт (около 20%) и тому подобное. Другими словами, клиенты берут займы не на товары первой необходимости, а на необязательные импульсивные покупки или погашение ранее взятых на себя обязательств. Аппетиты таких заемщиков постоянно растут (рис. 20). Как правило, они не справляются с обслуживанием долга.
В общем, печальная картина. С одной стороны неплательщики-лудоманы, с другой - люди, возможно, действительно попавшие в тяжелую ситуацию, и буквально тонущие в долгах. В докладе представлен пример заемщика имевшего 111 займов в 3 банках и 16 МФО за год и три месяца и при этом не имевшего просрочек. Жесть.
@NewGosplan
https://cbr.ru/Content/Document/File/165304/Consultation_Paper_19082024.pdf
О схематозе на рынке недвижимости
Интересное интервью директора департамента банковского регулирования ЦБ Данилова "Известиям". Забавно про схемы обхода застройщиками счетов-эскроу (на которых должны лежать средства дольщиков, что по идее должно защищать их от задержек в сдаче жилья и т.п.). Цитата:
— Например, квартиру стоимостью 10 млн рублей застройщик продает связанному с ним юридическому лицу по значительно заниженной цене, например, в 2 млн рублей — на эскроу-счете размещаются только эти деньги. Затем эта фирма-«прокладка» продает квартиру конечному покупателю, но уже по рыночной стоимости. В таком случае 8 млн рублей разницы идут застройщику напрямую, минуя счет эскроу, на котором как было 2 млн, так и осталось. Это создает риски для человека — если по каким-то причинам дом не будет построен, ему вернут всего 2 млн рублей, ведь от риска неисполнения обязательств застройщика застрахованы только средства, находящиеся на счете эскроу.
Ну и много всего другого интересного. Сейчас с сокращением льготных программ по ипотеке стоит ожидать, что застройщики пойдут на разные, мягко скажем, неоднозначные схемы кредитования. ЦБ и раньше высказывался против траншевых ипотек, ипотек с плавающей ставкой и т.п.
В принципе, ожидаемо. Перед ипотечным кризисом в США в 2007 были популярны займы с варьирующейся ставкой ARM (adjustable rate mortgage) и как их вариант ипотеки с небольшими выплатами в первые два года (2/28 loan). Но, правда, в США ипотека не рекурсивная, то есть если заемщик отдал банку залог (дом, квартиру), а его стоимость опустилась ниже долга заемщика, то это проблема банка, а не заемщика. У нас это не так.
@NewGosplan
https://iz.ru/1745333/evgenii-grachev/my-boremsia-s-praktikami-po-obkhodu-trebovanii-programm-gospodderzhki
Являются ли банки бенефициарами высокой ставки?
Часто вижу мнение, что банкам в условиях высокой и растущей ставки живется весьма комфортно. Подтверждение чего служит их хорошая на текущий момент прибыль.
Не думаю, что это мнение верное. Банковский бизнес по природе своей циклический, с высокой бетой к экономике и к рынку. И ситуация роста ставок, то есть намеренного охлаждения экономики при прочих равных плоха для банковского бизнеса. Почему?
1) Фондирование у банков (в особенности у наших) как правило короткое - это депозиты физлиц в пределах года, ну двух. Доходности по ним растут очень быстро - закончился депозит по старой ставке - новый уже по более высокой. А вот кредиты в основном длинные - на много лет. Это то, что называется maturity mismatch. При этом переложить на заемщиков более высокую ставку в полной мере банк не может. Это было бы возможно только если бы все кредиты были по плавающей ставке, чего, конечно, в реальности не наблюдается. Поэтому в условиях роста ставки процентная маржа банка обречена на снижение. А это основной источник дохода.
2) Еще один важный момент. Рост ставки (реальной ставки) при прочих равных означает большую вероятность дефолтов среди заемщиков. Чем больше дефолтов - тем больше потерь и тем больше придется резервировать под потери. То, что пока еще прибыли банков выглядят прилично - это отсутствие резервирования под потери. Стоит произойти одному-двум громким неплатежам (чего, конечно, может и не произойти, но высокая реальная ставка эту вероятность повышает), и все - банки вынуждены будут увеличить резервы, возможно очень существенно.
(продолжение следует)
@NewGosplan
Дефолты пошли (пока у небольших компаний)
Мы уже шутили, что при ставке 18%, наш фондовый рынок перейдет в режим 18+ или в режим 3Д (допэмиссия, делистинг, дефолт). Дефолты среди низкорейтинговых компаний уже пошли. Процитируем Альфабанк:
В публичном поле активно обсуждают тему дефолтов. С проблемами уже столкнулись компании Завод КЭС, Кузина, Ника и РКК. Также ещё в июне дефолт произошёл по нерыночному концессионному выпуску Ситиматик-Югра.
Высокие процентные ставки создают сложности с рефинансированием для эмитентов высокодоходных облигаций (ВДО). Инвесторы ждут от таких компаний доходности 24–25%, которые для них неподъёмны. Отдельные эмитенты выходят на рынок с небольшими выпусками под плавающую ставку, но в целом объёмы первичного рынка сильно упали.
Здесь стоит отметить что спрэд по доходностям между безрисковыми ОФЗ/теми же вкладами и ВДО пока очень небольшой. Если будет больше дефолтов в сфере ВДО, то и спрэд увеличится, что создаст для компаний-эмитентов еще более тяжелые кредитные условия по принципу положительной обратной связи. В общем, высокую ставку первым начинает ощущать малый и средний бизнес.
@NewGosplan
https://alfabank.ru/make-money/investments/learn/t/rynok-obligatsiy-ralli-ofz-i-riski-defoltov/
Где дно?
Российский рынок акций закрыл 14 сессий в минус из последних 15-ти. Бывали у нас падения и похуже, но более резкие. Такое последовательное и методичное падение - рекорд.
Читаю многих "ловцов дна" из финансовой тусовки. Мол, это капитуляция, дальше только вверх. На самом деле, где дно не знает никто. Может оно действительно уже пройдено, а может и нет.
Поэтому, вместо того, чтобы гадать дно/не дно, скорее следует обратиться к комплексу факторов, вызвавших текущее падение. Их можно разделить на две группы - внешние и внутренние:
1) Внешние. Нерезиденты резко увеличили продажи российских активов еще в июне. И это статистика ЦБ, а не домыслы. За июль ЦБ данные о продавцах акций в своем "Обзоре рисков финансовых рынков" не предоставил. Позже, точнее, 21 августа ЦБ выдал предписание брокерам об обособлении бумаг нерезидентов, закрыл форточку через доверительное управление.
Однако циркулируют слухи, что нерезиденты продолжают лить бумаги. Проще говоря, брокеру из какой-то дружественной страны особо ничего не грозит, если в цепочке владения исчезнет запись из депозитария недружественной страны и бумагу можно будет продать, а не обособить, как того требует предписание ЦБ. А доход может быть очень высоким. Это предположение, свечку не держал, но слухи такие ходят. Допустим, что это так. Вывод - нерезиденты могут налить столько, сколько влезет (доли владения отдельными бумагами хорошо известны). Почему не лили так сильно раньше? Масса возможных причин. Санкции на Мосбиржу, программа расконвертации депозитарных расписок BONY... Какие-то факторы, о которых мы не знаем.
2) Внутренние. Ставка ЦБ в 18% и риски дальнейшего роста. На этом фоне проблемы с обслуживанием долга у некоторых компаний. Решимость ЦБ побороть инфляцию любой ценой, а цена, прежде всего, это экономический рост. А состояние компаний - прокси от экономического роста. По сути, мы имеем озвученное ЦБ намерение охладить экономику и, как следствие, финансовые показатели компаний должны ухудшиться. Плюс проблемы с качеством корпоративного управления у новичков рынка. Плюс недавний, мало чем оправданный, оптимизм, FOMO.
Резюме - дно или не дно, никто не знает. Но негативные факторы на месте. Пока ситуация с ними не прояснится и не произойдет явного улучшения, можем и новые антирекорды поставить, не удивлюсь.
@NewGosplan
Кстати, по нашим компаниям
Посмотришь на отчетности - за голову хватаешься. Расходы на персонал за полугодие выросли на 20-30-40-50% год к году! Я уж не говорю про всякие шлаки, выписывающие миллиардные зарплаты топ-менеджменту. Кто на всем этом фоне прилично выглядит? Опять Норникель - практически отсутствует рост затрат по этой категории. Тоже говорит о качестве корпоративного управления.
@NewGosplan
ЦБ проводит ужесточение ДКП без поднятия ставки
В субботу сокращены лимиты по потребкредитованию, одновременно повышены резервные требования по потребам с залогом авто.
Еще более существенная штука - антициклическая надбавка к капиталу банков - 0,25% от активов, вступит в силу 1 июля 2025-го. Хотели ввести раньше, еще в 2022-м, но тогда передумали, сейчас вводят. Учитывая, что банкам от повышения ставки будет в целом не очень хорошо, это еще один удар.
Если так дальше дела пойдут я бы уже начал беспокоиться о банковских субордах...
http://cbr.ru/press/pr/?file=638606185490370486FINSTAB.htm
Основные направления ДКП от ЦБ РФ
Вчера наш центробанк опубликовал ОН ДКП, программный документ монетарной политики. В принципе, все те же старые песни о главном (цели в 4%).
...будет оценивать целесообразность дальнейшего повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях.
Это было и раньше видно по прогнозному диапазону ставки еще в июле.
Инфляция снизится до 4,0–4,5% в 2025 году и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем. Для этого потребуется поддерживать жесткие денежно-кредитные условия продолжительное время. Высокая ключевая ставка обеспечит
необходимую реальную жесткость денежно-кредитных условий для снижения кредитной и увеличения сберегательной активности экономических агентов в условиях их повышенных и незаякоренных инфляционных ожиданий. По оценкам Банка России, в 2024 году ключевая ставка в среднем составит 16,9–17,4% годовых, в 2025 году – 14,0–16,0% годовых, в 2026 году – 10,0–11,0% годовых.
"До 4,0-4,5% в 2025" - звучит оптимистично! Особенно для тех, у кого длинные ОФЗ))) Возникает, правда, вопрос - если инфляция снизится практически до цели, какой смысл тогда держать ставку на уровне 14-16%? Жестковато.
Дальше, немного лирики:
Ценовая стабильность – вклад Банка России в развитие экономики России, важнейший элемент благоприятной среды для жизни людей и ведения бизнеса.
...
Денежно-кредитная политика постоянно направлена на обеспечение инфляции вблизи 4%.
Теоретических обоснований того, что умеренно высокая инфляция как-то вредит росту, ЦБ не приводит. Меж тем есть куча вполне мейнстримных исследований, показывающих, что умеренная инфляция до 10-15% в год вообще никак на рост не влияет (хоть Барро, хоть Истрели, хоть кто). Отчего 4%, почему 4%, какие обоснования? "Все му да му, отчего, почему, не пойму"... Хотя, вру, дальше есть шикарное оправдание - у других ЕМ так же. Проблема, что "другие" ЕМ тоже так себе растут. Но и 4% мало:
После замедления инфляции и ее стабилизации вблизи 4% Банк России оценит целесообразность снижения уровня цели по инфляции.
...
Более низкий уровень цели по инфляции не будет усиливать риски дефляции в российской экономике.
Хм.. нету рисков дефляции. Да, дефляция после всего нынешнего была бы хардкором. Впрочем, я верю в наш ЦБ даже больше, чем он сам в себя верит. Вообще, основная ошибка прогнозистов (что наших, что зарубежных), это недооценка рисков реализации событий, кажущихся маловероятными...
Далее, про трансмиссию ДКП:
В корпоративном сегменте кредитного рынка на эффективность процентного канала дополнительно влияло растущее использование кредитов по плавающей процентной ставке. На такие кредиты к середине 2024 года приходилась почти половина корпоративного кредитного портфеля (в начале 2020 года – около трети). Изменение ключевой ставки и зависящих от нее ставок немедленно сказывается на процентных расходах заемщиков по кредитам с плавающей процентной ставкой, влияя на готовность к наращиванию других расходов, а также заинтересованность в привлечении дополнительных заемных средств или досрочном погашении кредитов, привлеченных ранее. ... Если заемщики ожидают скорого снижения ставок, они могут наращивать заимствования, несмотря на высокий текущий уровень ставок, и, напротив, если заемщики допускают рост ставок в обозримой перспективе (к примеру, при реализации инфляционных рисков), стимулирующий эффект низких ставок на кредитование ослабляется.
Тут любопытно, что уже половина кредитного портфеля корпоратов под плавающую ставку. С одной стороны, много, с другой - всего половина. Это к вопросу так ли уж хороша для банков ситуация роста ставок, если только у половины кредитов переставится ставка... Ну, для крупных банков с большим количеством текущих счетов и других условно бесплатных пассивов да, а вот для других - вопрос. Ну а корпораты - те, которые рассчитывали год назад на скорое снижение ставки и перекредитовывались под плавущую - попали...
(Продолжение следует)
@NewGosplan
https://www.cbr.ru/Content/Document/File/164702/on_2025(2026-2027).pdf
Зарплаты охлаждаются
Росстат выдал новую порцию макростатистики за июль. С точки зрения центральной темы нынешнего времени интересно, что темп роста реальной зарплаты снизился. 6,2% г./г. в июле против 8,8% в июне. Это хороший знак. основная опасность с точки зрения инфляционных рисков это не пресловутые инфляционные ожидания (которые всегда и везде выше фактической инфляции).
Основная опасность это спираль цены-зарплаты-цены. Если удастся охладить рост зарплат, то и инфляции разогнаться будет особо не на чем, хоть какие ожидания закладывай.
Годовая инфляция в 9,1% не слишком репрезентативна, она будет снижаться за счет календарного эффекта уже совсем скоро. Писали ранее почему не надо смотреть на годовые темпы.
@NewGosplan
https://rosstat.gov.ru/storage/mediabank/osn-07-2024.pdf
Рынок меж тем перешел из предсказанного режима 3Д (допэмиссия, делистинг, дефолт) в режим 4Д (то же самое + дискретные аукционы).
@NewGosplan
Уоррен Баффет vs Насcим Талеб
Еще один популярный дискурс - как бы в такой вот ситуации поступил Баффет? Тут и "русские Баффеты" появились, и все такое прочее. Full house.
Ну что тут можно сказать. Баффет это очень успешный инвестор на очень успешном американском рынке. А если посмотреть другие рынки, хоть Веймарской Германии, хоть Азиатских тигров, хоть Японии, хоть даже того же Китая... Ну, нельзя сравнить с американским рынком.
Поэтому, нет ли здесь классического survivorship bias? Напомню, что это такая штука когда, например, 9 из 10 дельфинов топят пловцов, а 1 помогает вернуться на берег. В итоге складывается миф о дельфинах, как о дружелюбных милых животных, помогающих людям, ибо утопленники молчат, а выжившие красноречивы (мы не против дельфинов, это просто иллюстрация принципа).
И вот здесь вспоминаю Нассима Талеба, который рассказывал как-то о своем отце, инвестировавшем в ливанские бумаги. Умный человек, мог бы стать Баффетом. Но контекст оказался не тот, не слишком комфортный для инвестирования. Ливан был в 1960-е финансовой столицей Ближнего Востока, банковским центром. Но потом разразилась многолетняя гражданская война между маронитской христианской общиной, суннитами, шиитами и друзами, потом конфликт с Израилем. В общем, дельфин пнул в другую сторону, и привет, стоимостное инвестирование.
@NewGosplan
Напряжение на долговом рынке растет
Пока все радуются отскоку в акциях, долговой рынок не столь оптимистичен. Доходность индекса RGBITR (ОФЗ) - 16,6%, RUCBTRNS (корпоративные облигации) - 18,9%, RUCBHYTR (высокодоходные корпоративные облигации) - 26,3%. Фантастически высокие доходности.
Мы уже писали в мае про удивительно низкий спрэд. Так вот, он пошел в отрыв. В мае спрэд ОФЗ к RUCBTRNS был 2 п.п., сейчас 2,3. Немного изменился. Зато ВДО летит. Был в мае 5,9 п.п., сейчас 9,7. Я сильно удивлюсь, если не увижу роста дефолтов низкорейтинговых эмитентов при таких ставках.
@NewGosplan
Индекс Мосбиржи продолжает довольно бодро падать
За месяц уже минус 10%. Не сказать, чтобы прямо обвал, но, конечно, ощутимо. И тут надо отметить некоторую неподготовленность отечественных розничных инвесторов.
Например, любовь к дивидендам. Кашей не корми, дай дивиденд. Но по большому счету дивиденд платится компанией в случае если для прибыли нет лучшего применения, нежели чем отдать акционерам. И хорошо если компания пухнет от денег, или у нее огромная рентабельность.
Но иногда происходит по-другому. Некоторые компании у нас, например, одна очень немаленькая (не буду тыкать пальцем, все ее знаете) платит дивидендов больше, чем ее чистая прибыль. То есть влезает в долг ради уплаты дивидендов. Причем долгов у этой компании очень и очень много. А на выплату дивов надо еще взять в долг, по огромным сегодняшним ставкам, и еще больше увеличить долг. Куда может привести такая стратегия? Это как выдаивать корову, но еще и бить ее палкой, чтобы еще молока дала. Вот такие дивиденды.
В этой связи правильной корпоративной тактикой в период высочайшей реальной ставки будет отказ от выплаты дивидендов. Мы уже писали, что именно так, и очень правильно, поступил тот же Норникель. В такой ситуации компаниям надо по возможности гасить долг, а не гонятся за любителями дивидендов.
@NewGosplan
Вышел обзор банковского сектора за июль от ЦБ
Данные так себе. Рост корпоративного кредитования на фоне замедления роста ипотеки. Конкретно корпоративный портфель увеличился на 2,3% после 1,5% в июне. Годовой прирост - 21,2% против 20,9% в июне. Ну что тут сказать... В отчете пишут, что кредит позволяет наращивать высокая прибыль.
Но что-то я сомневаюсь. Отчасти может быть и так. Но наблюдая за отчетами некоторых компаний - это ролловер долгов и перекредитование по еще более высокой ставке (а может быть и хуже, об этом мы напишем отдельно). Мы видели долговую яму на примере клиентов МФО в посте выше. Так вот, иногда и компании могут оказаться в такой же долговой яме. Посмотрим.
По физлицам ситуация получше - темпы роста ипотечного портфеля замедлились до 0,7% после ажиотажных 3,1% в июне. Объемы выдач сократились более чем в два раза, до 356 млрд с 788 млрд руб. в июне. Тут все более менее охлаждается, как мы уже отмечали раньше.
Вообще, ситуация нездоровая. Можно ли перекредитовываться до бесконечности при таких высоких ставках? Можно, но рано или поздно это кончается плохо. Как мы уже неоднократно отмечали выше - долгий период высоких ставок это terra incognita для нашей экономики. И каким будет результат никто не знает.
@NewGosplan
https://cbr.ru/Collection/Collection/File/50569/razv_bs_24_07.pdf
Медвежий рынок российских акций
Индекс Мосбиржи упал более чем на 20% с майских пиков. Конечно, это определение условно, но падение более чем на 20% на рынке уже не считается коррекцией, а переходом из одного состояния в другое, в данном случае из растущего бычьего рынка в падающий медвежий.
Мы и сами много писали о причинах этого нового состояния. Понятное дело, ставка ЦБ в 18% не дает особого оптимизма. И это очень важно. Но, рискну утверждать, что это не главный фактор. Все же компании и акции не оцениваются так прямолинейно, исходя всего лишь из текущей ДКП, которая рано или поздно поменяется.
Более важный фактор - качество корпоративного управления компаний, стратегическое видение, отношение к миноритариям. И вот тут мы наблюдаем печальную картину. Высококлассных компаний на рынке - раз-два и обчелся. Норникель, ну, ок, пусть еще Лукойл, Сбер ... Есть некоторая прослойка более-менее, ну а дальше... Не знаю, надо быть очень наивным и оптимистичным.
Поэтому даже не в ставке и конъюнктуре основная проблема. Проблема в дефиците хороших компаний, в необходимости многолетнего культивирования репутации и доверия. Без этого в долгосрочной перспективе - никуда.
@NewGosplan
ЭлектроКитай
Прогресс КНР в энергетике, конечно, колоссальный. Утроение установленных мощностей за 15 лет - это что-то сравнимое с ГОЭЛРО. При этом рост во всех категориях. Доля угля падает, но в абсолютных показателях даже и он растет.
@NewGosplan
Являются ли банки бенефициарами высокой ставки?-2
(продолжение, начало выше)
Уже написали, что рост ставки негативно влияет на стоимость фондирования (которую сложно в полной мере переложить на заемщиков), а также на кредитный риск. Но есть еще момент:
3) Облигации с фиксированным купоном в ситуации роста ставок обесцениваются. Банки могут держать их до погашения (hold to maturity), в этом случае эффекта на прибыль нет (но есть на капитал), поэтому для крупных устойчивых банков особой проблемы в этом нет. Но мы помним, что произошло с американскими региональными банками весной 2023-го (писали тогда об этом подробно).
Напомню, что тогда крах банка Silicon Valley Bank (средний по размерам, был на 16 месте по активам на конец 2022-го) был связан с большими убытками по портфелю ипотечных облигаций MBS (mortgage-backed securities). Банк испытал большой приток вкладчиков в 2020-м. Выдавать займы в локдауны было особо некому, поэтому по-хорошему у менеджмента было немного вариантов: сбалансировать рост пассивов вложением в Treasuries или MBS. Гособлигации и MBS классифицируются как HQLA – high quality liquid assets, под них даже резервы создавать не надо.
Банк спокойно держал эти самые MBS, но тут ФРС начал цикл повышения ставок (c 0-0,25% в марте 2022 до 4,75–5% к марту 2023-го, к моменту краха банка, потом еще два раза повысил по 25 б.п.). Соответственно, доходности MBS выросли, а цена упала (схожую динамику можно наблюдать в отечественных ОФЗ на фоне текущего цикла ужесточения ЦБ РФ). Все бы ничего, держали бы до погашения, но произошел отток вкладчиков (концентрированные очень крупные товарищи с миллиардными депозитами) и привет - вынужденная продажа портфеля с огромными убытками. Дальше пошли региональные банки, и даже Credit Suisse добило.
Возвращаясь к нам. ЦБ РФ на днях опубликовал свежий "Обзор рисков финансовых рынков" в котором обратил внимание на рублевый облигационный портфель банковского сектора в условиях роста процентных ставок. Цитирую:
В портфелях банковского сектора сохраняется высокая доля ценных бумаг, учитываемых на счетах по амортизированной стоимости (не подлежащих переоценке и обычно удерживаемых до погашения). Всего на счетах по амортизированной стоимости на текущий момент учитывается 24% всех вложений в ОФЗ и 42% вложений в корпоративные облигации (рис. 12), отрицательная переоценка по ним составила бы 275,7 млрд руб. с начала 2024 г. (в июне – 45,6 млрд руб.). При этом суммарная величина накопленной, но не признанной отрицательной переоценки рублевого портфеля облигаций банковского сектора (по НТМ-портфелю) на текущий момент составляет 662,7 млрд руб. (рис. 13). Совокупная отрицательная переоценка по рублевому портфелю облигаций, в том числе непризнанная, за первое полугодие 2024 г. составила 42% от чистой прибыли банковского сектора за тот же период.
В случае реализации гипотетического стрессового сценария (по аналогии с кризисом региональных банков США весной 2023 г.) банкам придется продавать портфель облигаций, удерживаемых до погашения, по текущим рыночным ценам, это может оказать отрицательное воздействие на норматив достаточности капитала Н1.0 банковского сектора в размере 0,5 п.п. (Н1.0 банковского сектора на 1 июля 2024 г. – 11,9%). Данное снижение не окажет критически значимого влияния на устойчивость российского банковского сектора. При этом стоит отметить, что для восполнения ликвидности кредитные организации могут совершать сделки репо с Банком России, что позволяет избежать необходимости реализовывать ценные бумаги, удерживаемые до погашения, даже в кризисных сценариях.
Как видим, ничего критичного нет. Не думаю, что основные держатели облигаций будут вынуждены их продавать. В тех же США крупным банкам снижение стоимости Treasuries или MBS было фиолетово, они либо держат их до погашения, либо продают, но когда сочтут нужным, а не вынужденно. Но вот что произошло со средними региональными банками в условиях роста ставки мы знаем. Так что в любом случае это явно не позитив для сектора.
@NewGosplan
https://cbr.ru/Collection/Collection/File/50536/ORFR_2024-07.pdf
Процент по кредиткам
В США спрэд между стоимостью фондирования для банков (как прокси берем ставку ФРС) и средним процентом по кредитным картам постоянно рос в последние десятилетия (смотрим на график). В нулевых - около 10 п.п., а сейчас уже ближе к 20. Процентная маржа - ого-го. С чем связана такая динамика не совсем понятно, возможный вариант ответа - олигополия банковской системы.
Интересно было бы посмотреть на такие же данные по России, но сходу статистики по средним ставкам по кредиткам у нас не нашел.
@NewGosplan
Рентабельность минус ОФЗ
ЦМАКП опубликовал обзор "О текущей ситуации в корпоративном и розничном кредитовании в первом полугодии 2024 г.", где есть табличка - рентабельность по секторам минус доходность ОФЗ. И с таким комментарием:
Рентабельность, по состоянию на февраль-март в довольно широкой группе отраслей продолжает удерживаться на довольно высоком уровне. Во всяком случае, группа производств, где ставки по безрисковому «держанию» денежных средств выше рентабельности (что делает инвестиции в производственный аппарат финансово бессмысленными) не изменяется с конца прошлого года – это машиностроение (особенно жестко – в транспортном) и деревообработка. Есть, правда, риски, что в эту группу «свалятся» ещё и лёгкая и пищевая отрасли, особенно в случае удорожания сырьевой базы.
С тех пор многое поменялось - доходность ОФЗ уже не 12%, а 16%. Так что, наверное, уже и "свалившихся" отраслей побольше.
upd поправил картинку
@NewGosplan
http://www.forecast.ru/_ARCHIVE/Mon_kr/2024/k1.pdf