7630
Аналитика по облигациям от профессионалов долгового рынка с многолетним опытом. Любые вопросы: @pro_bonds_bot
💦 Банковская ликвидность за неделю
🕰 12.12 завершится октябрьский период усреднения. Накопленное переусреднение позволило банкам к концу периода снизить задолженность перед ЦБ до 2,4 трлн (-0,9 трлн н/н) и увеличить баланс депозитов на 0,4 трлн, до 2,1 трлн. Дефицит ликвидности сократился на 1,2 трлн, до 0,4 трлн.
🏦 Бюджет потратил 0,9 трлн руб., а объем поступивших купонов по ОФЗ превысил объем аукциона и создал приток 0,1 трлн на корсчета. ФК снизило объем операций до 10,1 трлн (-0,2 трлн н/н). Остатки на корсчетах сократились на 0,4 трлн, до 4,6 трлн, а переусреднение составило 0,7 трлн.
📈 Уменьшение спроса на ликвидность привело к снижению ставки RUSFAR O/N до 14,51% (-31 бп н/н), а 1W – до 14,71% (-25 бп н/н). Ставки 1M и 3M выросли до 15,55% (+19 бп н/н) и 16,12% (+14 бп н/н), все больше учитывая ожидаемый рост КС.
💸 Вмененная валютная ставка овернайт в USD – 2% (+71 бп н/н), в CNY – 0,2% (-1,4 пп н/н), в EUR – -0,3% (-35 бп н/н).
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
👣 Совкомбанк: по стопам Тинькофф
▶️ Вслед за замещениями Тинькофф, которые прошли неделей ранее, Совкомбанк с 4.12 по 8.12 собирает заявки на замещение выпуска SOVCOM 7.6 perp 27
👥 В новом выпуске банк, как и Тинькофф, сохранил структуру колл-опциона (каждые 5 лет, ближайший 17.07.27), триггеры списания и формулу пересчета, но убрал dividend/repurchase stopper, которые были в оригинале, хотя прямого запрета на них в 646-П нет. Похоже на тенденцию, заданную практикой по локальным перпам и перенятую при замещении
🎨 У банка есть еще 3 выпуска еврооблигаций, которые он частично обменял на локальный выпуск. Среди них SOVCOM 7.75 perp 25, замещение которого стартует 08.12. Условия как у первого перпа, но с коллом 06.05.25 и остатком в обращении $193,6 млн
🖋 Мы не ждем погашения этих перпов из-за их комфортных условий для банка:
• купон сравнительно низкий
• не ограничивают выплату дивидендов
• более низкий Н1.1 (8,9% vs 10,1% у Тинькофф)
#corpbonds #banks
@pro_bonds
🗓️ Календарь платежей по российским евробондам - погашения в 1-ом квартале 2024 г.
🎯 На 1к24 придется ровно четверть всех погашений по еврооблигациям, запланированным на 2024 г. (~$3 млрд). Это несколько меньше, чем было погашено в течение 4к23 (~$3.5 млрд).
👀 Самым интенсивным будет январь - среднедневной объем платежей с учетом купонов составит $53 млн - на январь запланированы погашения у Газпрома (€1 млрд) и Полюса ($323 млн). Интенсивность существенно выше декабрьских уровней ($2 млн/день), но по-прежнему ниже ноябрьских ($83 млн/день за счет крупных погашений Газпрома и ВЭБа), которые были максимальными с апреля 2023 г. Самым "спокойным" месяцем 1к24 будет февраль (интенсивность с учетом купонов $22 млн).
📌 30 января у Альфа-Банка будет очередная возможность погасить один из своих перпов ALFARU 8.13 Perp ($500 млн). Мы считаем, что банк чувствует себя комфортно с данным выпуском и не будет исполнять оферту, как и в две предыдущие даты в июле и октябре.
#corpbonds
@pro_bonds
🖥️📆 Монитор платежей по корпоративным евробондам РФ: календарь на декабрь
❄️ С наступлением календарной зимы интенсивность платежей по корпоративным евробондам (включая банковские) в декабре вновь вернется к минимальным внутригодовым значениям. В этом месяце состоится всего 7 купонных выплат (vs. платежи по 15 бумагам в ноябре), а среднедневной объем платежей, по нашим оценкам, составит всего $2 млн (vs. $83 млн/день месяцем ранее за счет крупных погашений Газпрома и ВЭБа).
👀 За чем следить в декабре?
• 4 декабря стартует замещение у Совкомбанка (СЗО-01 для замещения SOVCOM 7.6 Perp 27).
• 4 декабря завершается прием оферт на дозамещение у Совкомфлота по SCFRU 28 (финальный раунд),
• 6 декабря - по GAZPRU 3.9 Perp 25E,
• 7 и 8 декабря - по GTLKOA 26 и GTLKOA 27, соответственно,
• 11 декабря - у Нордголда (28 декабря в рамках замещающего выпуска будут выплачены пропущенные купоны),
• 14 декабря - у Альфы (ALFARU 25 7.85),
• 15 декабря - у Борца (BOINTE 26).
#corpbonds
@pro_bonds
❗️ Хозяйке на заметку - УОМЗ установил купон в 0.1%
☝️ Внимание всем держателям выпуска iУОМЗ Б-П2 (RU000A102HU3), ставка купона до оферты в июне 2025 года установлена в размере 0.1%.
🗣 Выпуск был размещен в 2020 году на 1.5 млрд. руб. В соответствии с условиями выпуска, держатели могут предъявить бумаги к выкупу по номиналу до 13 декабря. Выкуп производится путем заключения адресных сделок на бирже. Для этого нужно подать специальное распоряжение брокеру. Это бывает нетривиальная процедура, которая может потребовать подачи голосового ордера, либо письменного, поэтому лучше озаботиться вопросом заранее.
⏳ Если же брокер не умеет принимать/исполнять такие распоряжения, то еще есть время продать бумагу. Выпуск неликвидный: в стакане сегодня биды не больше 97.5.
📈 Всего в обращении 4 выпуска: 2 c фиксированным купоном и 2 с плавающим. Более детально сравнительный график доступен на портале.
@pro_bonds
💰 НКЛ: вопрос на 7,5 трлн рублей
⏰ В 2022 году, после послаблений от ЦБ, НКЛ спикировал со 112% до 64%, пробив пороговое значение 100%. Теперь регулятор требует от СЗКО вернуться к его исполнению с марта, но для части из них это будет непросто.
🛟 Большинство СЗКО активно привлекало короткое фондирование и наращивало кредитный портфель, но теперь им потребуется сократить оттоки или увеличить ВЛА на 7,5 трлн. ЦБ поможет им, возродив БКЛ на основе новой методики и расширив критерии ВЛА, но это решит проблему лишь частично.
🔬 Чтобы оценить масштаб усилий, который придется приложить крупнейшим банкам, и их влияние на рынок, мы проанализировали балансы сквозь призму норматива Н3, который является ближайшим прокси на НКЛ.
❗ Наши выводы:
1️⃣ Эпопея с НКЛ никак не влияет на аппетит банков к покупке ОФЗ (один из мифов недавнего ралли пал)
2️⃣ Темпы кредитования должны замедлиться вдвое
3️⃣ Ставки по депозитам вырастут, а RUONIA будет ниже
Подпробнее по pro_bonds/bank_nkl">ссылке
#ликвидность #денрынок #офз
@pro_bonds
🔜 Интерлизинг: продолжит тренд на консолидацию лизингового сектора?
🛍️ Вчера в СМИ появилась информация о готовящейся продаже лизинговой компании Интерлизинг. Контроль над компанией сейчас у Людмилы Коган, которая также является ключевым акционером банка Уралсиб. Интерлизингу присвоен кредитный рейтинг А-/Стабильный от Эксперт РА.
🚗 Интерлизинг – универсальная лизинговая компания (ЛК), по масштабам своего бизнеса открывающая условный 2-ой эшелон ЛК-эмитентов облигаций (#12 в 1П23 по новому бизнесу и примерно в 3 раза меньше Балтийского лизинга). В лизинговом портфеле эмитента преобладает автотранспорт (52% на конец 1П23).
❗ Помощь акционера, наравне с высокой маржинальностью (NIM ~12% и ROE выше 25%), в последние годы помогала поддерживать достаточность капитала на адекватных по среднеотраслевым меркам уровнях (15-16%) при активном наращивании лизингового портфеля (с 2020 г. портфель вырос втрое). Из коммуникации компании мы понимаем, что сохранение акционерной поддержки входило в ее базовый сценарий дальнейшего развития. В 2021 г. Интерлизинг был докапитализирован на 0.5 млрд руб. и на 1 млрд руб. в 1П23. Мы видим риск того, что после продажи компании фактор "надежного плеча" акционера может пропасть. Также в долговом портфеле эмитента присутствуют займы от физических лиц (20% портфеля) - в случае связанности данных кредиторов с текущим акционером, при смене собственника компании может потребоваться погасить эти займы досрочно.
📌 Отмечаем, что на рынке лизинга происходит консолидация. Помимо M&A сделок с ушедшими из России компаниями, в течение года на рынке уже произошли еще две крупные сделки – покупка Эксперт-Лизинга ГК Альфа Лизинг и покупка Балтийского лизинга Контрол Лизингом.
🤔 Думаем, что пока рано делать выводы из-за отсутствия официальных подтверждений о продаже. Напомним, что Эксперт РА поставило рейтинг Балтийского лизинга под наблюдение после выставления компании на аукцион.
📊 Бонды Интерлизинга (6 выпусков на ~18 млрд руб.) пока слабо отреагировали на новость. Облигации торгуются со спредами к ОФЗ порядка 400-550бп. В частности, "свежие" выпуски ИнтЛиз1Р06 и ИнтЛиз1Р07 предлагают одни из самых высоких доходностей (17% YTM) как в своей рейтинговой группе (исключая Сегежу), так и среди лизинговых эмитентов рейтинга А- и выше.
👀 С интересом следим за развитием событий.
#corpbonds #leasing
@pro_bonds
📊 🔎 Корпоративные спреды: апдейт по эшелонам и поиск идей
🌡️ С сентября корпоративные спреды к ОФЗ начали расширяться на фоне более выраженной реакции бумаг корпоратов на повышение КС.
⛔ Облигации эмитентов рейтинговой категории BB и BBB на сегодняшний день выглядят перекупленными (спреды к соседним рейтинговым группам находятся на минимумах).
🏗️ Облигации рейтинговой категории А смотрелись интересно до середины 2023 г. (главным драйвером расширения спреда в 2022 г. были бонды застройщиков). Летом 2023 г. спреды в строительстве сжались (Самолет, Пионер, Брусника), и сектор, с учетом текущих рисков, стал смотреться уже непривлекательно. Единственный сектор, чьи спреды к группе АА превышают исторические уровни, - это промышленность (что отражает динамику бондов Сегежи).
☝ Спреды рейтинговой группы АА к соседней ААА по-прежнему остаются на уровнях выше исторической "нормы" (~130бп сейчас). В частности, бонды ГТЛК, Автодора и Системы стоят шире к 1му эшелону на ~140-220бп.
#corpbonds
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🪺 На этой неделе банки продолжили капитализировать накопленное переусреднение, увеличив остатки на депозитах в ЦБ до 4,4 трлн (+0,7 трлн н/н). Помимо этого, вчера и сегодня ЦБ провел депозитные аукционы тонкой настройки, объемом 1 трлн каждый. Обязательства банков перед регулятором сократились до 2,7 трлн (-0,2 трлн н/н). Профицит ликвидности вырос до 1,6 трлн (+0,9 трлн н/н).
⤵️ Траты бюджета, по нашей оценке, составили 1 трлн, компенсировав отток с корсчетов, созданный операциями с ЦБ, но не компенсировали сокращения операций ФедКазны на 0,6 трлн, до 9 трлн. Остатки на корсчетах составили 2,1 трлн (-0,5 трлн н/н), а переусреднение – 0,5 трлн, по нашим расчетам.
📈 Ставки RUSFAR выросли: O/N – 14,56% (+43 бп н/н), ставка 1W – 14,59% (+39 бп н/н), 1M – 14,75% (+12 бп н/н), 3M – 15,51% (+8 бп н/н).
💸 Вмененные валютные ставки овернайт опустились: USD – 0,01% (-60 бп н/н), EUR – 0,78% (-58 бп н/н), CNY – 0,47% (-1,36 пп н/н).
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🎁 Первичные размещения с фиксированным купоном
🚀 На портале bondresearch.ru доступен новый продукт! Мы собрали информацию по размещениям и посчитали ориентиры по доходности и дюрации.
📍 В соответствии с рейтинговой группой можно посмотреть, как выглядит новый выпуск на текущей карте рынка.
✅ Данные ежедневно обновляются и доступны для скачивания.
📝 Ваши отзывы помогут улучшить портал @pro_bonds_bot
Следите за обновлениями!
#pro_bonds_portal
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🐿 В октябре бюджет собрал рекордные 4,1 трлн налогов (прошлый рекорд – 3,4 трлн в этом марте).
💰 С новой КС казначеи стали пожинать плоды переусреднения: депозиты в ЦБ возросли на 0,8 трлн, до 3,7 трлн. По нашей оценке, на депозитах по новым ставкам банки дополнительно заработают ~15 млрд. Обязательства перед ЦБ сократились до 2,8 трлн (-0,6 трлн н/н). Профицит ликвидности вырос до 0,8 трлн (+1,4 трлн н/н).
🏦 За неделю из банковской системы в бюджет ушло 2,5 трлн (0,3 трлн неделей ранее), но операции ФедКазны частично компенсировали это, увеличившись на 2,1 трлн, до 9,7 трлн. Остатки на корсчетах сократились до 2,7 трлн (-1,7 трлн н/н). По нашей оценке, переусреднение составляет 0,3 трлн.
↗️ RUSFAR O/N – 14,13% (+1,5 пп н/н). Прочие ставки +1 пп: 1W – 14,2%, 1M – 14,63%, 3M – 15,33%.
💸 Вмененная валютная ставка овернайт в USD упала до 0,62% (-2,34 пп н/н), в EUR – до 1,37% (-63 бп н/н), в CNY выросла до 1,83% (+90 бп н/н).
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🖥📆 Монитор платежей по корпоративным евробондам РФ: календарь на ноябрь
🌡️ Интенсивность платежей по еврооблигациям и их замещайкам в ноябре будет повышенной благодаря погашениям двух выпусков - GAZPRU 23E (ГазКЗ-23Е) на €1 млрд (17 ноября) и VEBBNK 23 на $1.15 млрд (21 ноября). По нашим данным, в российском депозитарном контуре находится порядка половины выпуска VEBBNK 23.
👀 За чем следить в ноябре?
• Завтра, 2 ноября, ГТЛК должна выплатить все пропущенные с апреля 2022 г. купоны (а это ок. $86 млн, по нашим оценкам). Не исключаем, что в течение месяца будет завершена регистрация замещающих выпусков эмитента в ЦБ.
• 9 ноября завершается прием оферт в рамках обмена EUCHEM 24 и SUEK 26. Напомним, это не замещение в чистом виде, а обмен в рамках существующей бондовой программы.
• 12 ноября завершается голосование у ТМК (собрания запланированы на 14 ноября).
#corpbonds #gtlk #tmk
@pro_bonds
🎺 ТМК: сonsent, который нас удивил
🔎 Мы просмотрели меморандум к свежему консенту от ТМК (TRUBRU 27). У нас нет доступа к документам по ЧТПЗ (CHEPRU 24), но думаем, что по смыслу вносимые изменения будут аналогичными.
📆 Инструкции принимаются до 12 ноября (record date 8 ноября), собрание состоится 14 ноября. На первом собрании кворум составляет ¾ выпуска, проголосовать "за" должно простое большинство, что стандартно для большинства "современных" выпусков. Для перенесенного собрания требования к кворуму также стандартные (смягчение до ¼).
☝ Интересно, что ТМК перекладывает на инвестора ответственность за легальность собственного участия в голосовании (чего ранее мы не видели в текстах консентов).
✍️ Перечень вносимых на голосование изменений также выглядит более обширным, чем у других корпоратов. ТМК просит:
1️⃣ сменить трасти (на Legal Capital Investor Services - выбор типичен для "санкционных" эмитентов).
2️⃣ ввести альтернативный платежный метод (в том числе включает в себя прямые платежи держателям вне российского депозитарного контура) с grace period 30 рабочих дней. После утверждения изменений ТМК сможет менять механику альтернативного метода по своему усмотрению (если это не ущемит интересы держателей).
3️⃣ утвердить упрощенную канселяцию выкупленных бумаг (по механике она несколько сложнее, чем у других корпоратов).
4️⃣ упростить процесс смены эмитента - ТМК сможет сменить его без получения согласия держателей и трасти, ограничения на юрисдикцию регистрации нового эмитента также будут отсутствовать.
5️⃣ освободить ТМК, эмитента и поручителей от ковенант и Events of Default - по крайней мере, мы видим, что это все ковенанты (в том числе финансовые) и Events of Default из Loan Agreement, который можно найти в проспекте эмиссии.
6️⃣ ввести понятие Termination Date - все претензии, поданные в связи с еврооблигациями по истечении года после их погашения (12.02.2027), будут считаться недействительными.
7️⃣ сменить юрисдикцию судебных разбирательств с Лондона на Гонконг.
8️⃣ отменить Gross-up provision - т.е. переложить налоги (в том числе возникшие из-за приостановки положений о двойном налогообложении) с компании на инвесторов (держателям будут перечисляться суммы за вычетом налога).
👀 На наш взгляд, объем запрашиваемых изменений смотрится чрезмерным, даже если опустить то, что компания является по сути "санкционной". Все элементы объединены в единую резолюцию, включая наиболее значимые изменения, относящиеся к категории "защищенных". Такое объединение делает изменения уязвимыми в случае оспаривания процедуры или наиболее существенных элементов голосования.
#corpbonds #tmk
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
♋️ В ходе налогового периода бюджет изъял 3 трлн (против 2,4 трлн месяцем ранее и 2,9 трлн. кварталом ранее). Совокупный отток в бюджет за неделю составил 0,6 трлн. ФедКазна компенсировала его через предоставление ликвидности на 1 трлн.
🏦 На фоне переусреднения, составляющего, по нашей оценке, 0,8 трлн, и скорого завершения периода усреднения банки нарастили депозиты в ЦБ до 3 трлн (+0,3 трлн н/н). Задолженность перед ЦБ сохранилась на уровне 1,7 трлн. Профицит ликвидности вырос до 1,2 трлн (+0,3 н/н), а остатки на корсчетах не изменились – 3,4 трлн.
🛏 С падением среднего объема торгов репо овернайт с КСУ с 0,3 трлн до 0,2 трлн ставка RUSFAR O/N снизилась до 7,93% (-26 бп н/н). Недельная ставка сократилась на 12 бп, до 8,15%. Трехмесячная ставка снизилась на 2 бп, до 8,93%.
🚀 Вмененная валютная ставка овернайт в долларе подскочила до 31,4% (+20% н/н), ставка в евро – до 11,2% (+6,9%). Юаневая ставка сократилась на 42 бп, до 0,43%.
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🎉 «Скромный, но очень полезный подарок» всем казначеям от ЦБ
📅 ЦБ начал публиковать данные по обязательным резервам до окончания периода усреднения, а не постфактум, как делал это ранее. Это прекрасная новость для банковских казначеев и аналитиков — это делает денежный рынок более прогнозируемым.
🎯 В свою очередь, мы получили возможность сопоставить нашу собственную оценку, и результат нас обрадовал: в текущем периоде усреднения мы прогнозировали требуемый уровень корсчетов в 4,22 трлн руб. и промахнулись всего на 31 млрд против 4,25 трлн., которые опубликовал ЦБ.
🌊 По состоянию на утро понедельника мы оценивали переусреднение в размере 385 млрд. руб., но к сегодняшнему утру эта цифра выросла до 1 трлн. руб. благодаря притоку ликвидности из бюджета. Так что, RUSFAR в ближайшие дни скорее вниз, чем вверх.
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🔥 RUONIA - флоутеры нового образца
🚀 На портале bondresearch.ru доступна карта рынка с флоутерами, привязанными к среднедневной RUONIA за период. Мы вычислили Z-спреды и сделали прогноз по купону.
🎯 Добавлен новый фильтр - тип инвестора с опциями:
✔️бумаги без ограничений
✔️сложный продукт
✔️только для квал. инвесторов
✔️только для юридических лиц (квал. инвестор)
📨 Ваши отзывы помогут улучшить портал @pro_bonds_bot
#pro_bonds_portal
@pro_bonds
📞 ЭР-Телеком: вновь на связи с инвесторами
📨 Сегодня ЭР-Телеком соберет книгу заявок на очередной выпуск облигаций (ПБО-02-05). Предварительные параметры: срок обращения 1.25 года, объем от 5 млрд руб., ориентир по купону не более 15.9% (16.87% YTM).
💸 Это будет уже третье размещение с начала года - в июле 2023 г. эмитент разместил два 2-летних выпуска на 21 млрд руб. по ставке купона 12% (мы комментировали июльское размещение здесь).
📌 С момента внеочередного повышения ключевой ставки до 12% в августе на первичном корпоративном рынке наблюдается два параллельных тренда. Первый из них – более выраженный – размещение флоатеров, второй – размещение бумаг с фиксированным купоном, но на короткий срок (1-2 года). ЭР-Телеком, по всей видимости ощущая потребность в денежных средствах, избрал второй путь.
🌊 На конец сентября ликвидная позиция эмитента была комфортной: денежные средства на балансе составляли 17.4 млрд руб., также 47 млрд руб. были доступны к выборке в рамках кредитных линий, тогда как объем краткосрочного долга составлял 18.5 млрд руб. (включая погашение облигаций на 13.5 млрд руб. в октябре 2023 г. и апреле 2024 г.). Учитывая слабую способность эмитента к генерированию FCF, мы думаем, что текущим выходом на первичный рынок эмитент, имея взгляд на рост ставок, хочет обеспечить себе больший комфорт при погашении апрельского выпуска ТелХолПБО5 на 7 млрд руб. При этом мы не исключаем, что привлеченные денежные средства могут быть направлены на дивиденды, выдачу займов связанным сторонам и М&A, что pro_bonds/pvApHoP4mIk">типично pro_bonds/pvApHoP4mIk">для денежных потоков ЭР-Телекома. Отметим, что на конец 9м23 объем кредиторской задолженности эмитента по сделкам M&A составлял 11 млрд руб.
💡 На фоне обращающихся выпусков (15-15.5% YTM) предложенный ориентир смотрится интересно, предлагая премию к ОФЗ порядка 450бп (против ~250-300бп для обращающихся выпусков). В то же время надо понимать, что облигации ЭР-Телеком торгуются ближе к нижней границе диапазона доходностей для своей (А-) рейтинговой группы, что несколько снижает привлекательность предложенного ориентира.
#corpbonds #первичка #ertelecom
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🪺 За период уплаты налогов бюджет собрал 3,2 трлн (против 4,1 в октябре и 2,8 в августе)
🫗 На этом фоне дефицит ликвидности вырос на 0,4 трлн, до 1,6 трлн, достигая на пике 2 трлн. Банки довели баланс обязательств перед ЦБ до 3,3 трлн (+0,2 трлн н/н), а депозиты сократили на 0,2 трлн, до 1,8 трлн, при минимальном с 2018 года объеме недельного депозитного аукциона ЦБ – 0,3 трлн
🧮 За неделю бюджет изъял 2,5 трлн. ФедКазна нарастила операции на 2 трлн, до 9,8 трлн. Корсчета были неизменны, 5 трлн, а переусреднение составляет 0,5 трлн
⚖ После уплаты налогов ставка RUSFAR O/N ушла ниже КС, до 14,82% (-32 бп н/н), а спреды на кривой нормализовались. Ставка 1W опустилась на 16 бп, до 14,96%. Ставка 1M поднялась до 15,36% (+19 бп н/н), 3M – до 15,98% (+27 бп н/н).
💸 Вмененная валютная ставка овернайт USD сократилась на 1,6 пп, до 1,3%. Ставка в CNY – 1,6% (+1,2 пп). Ставка в EUR – 0,05%, но была отрицательной впервые с октября 2022 года
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
💥 Правильный прецедент
Думаем, что можно уже с уверенностью сказать, что Норникель будет замещаться. Это очень полезный пример и для других заемщиков (РЖД, Сибур, ВЭБ), которые пытаются пролоббировать освобождение от обязательного замещения, имея на него меньше веских причин, чем Норникель
#corpbonds #nornickel
@pro_bonds
🤯 Нордголд: замещение "с изюминкой" в колл-опционе
💰 Завтра стартует замещение еврооблигаций NORDLI 24 (Нерюнгри-Металлик ЗО-2024) - оферты принимаются до 11 декабря. На 10-й рабочий день после завершения замещения (28 декабря) по выпуску будет выплачен доп.доход в размере 4-х пропущенных купонов.
🤔 В отличие от Северстали (напомним, обе компании являются активами А.Мордашова), история с еврооблигациями Нордголда является в большей степени непубличной, и нам остается лишь догадываться о мотивации тех или иных положений в документации по замещающему выпуску.
На что мы обратили внимание:
1️⃣ Компания замещает короткий выпуск, который, согласно критериям, вполне мог бы быть освобожден от замещения. Думаем, в основе решения лежат договоренности с держателями, учитывая, что с 2022 г. компания ни разу не платила по своим еврооблигациям в локальном периметре, а в ноябре 2023 г. держатели еврооблигаций утвердили перенос купонов на дату погашения.
2️⃣ Хотя компания четко ограничивает участие в замещении еврооблигациями, хранящимися в локальном периметре, дополнительно вводится механизм обмена через уступку. Ранее через этот механизм шли обмены у ММК, Борца и Совкомфлота, но при этом к обмену принимались все бумаги без исключения.
3️⃣ Компания идет по подобному Сибуру пути, фактически отсекая от замещения тех держателей в локальном периметре, которые могли "затащить" бумагу, купив ее с дисконтом на внешнем рынке. В то же время мы понимаем, во внешнем периметре хранились небольшие объемы, а движение бумаг было ограничено наложением санкций на А.Мордашова в июне 2022 г. Мы считаем, что если же такие держатели найдутся, то компания, согласно указу об обязательном замещении, будет должна осуществлять им платежи в порядке, установленном ЦБ, - через НРД или напрямую (в противном случае держатели смогут действовать через суд). Если логика Сибура нам в целом ясна, то логика Нордголда в данном решении оставляет у нас вопросы.
4️⃣ И самое, на наш взгляд, важное. Компания, вопреки устоявшейся практике уже заместившихся эмитентов, скопировала из оригинальной документации положение о make whole колл-опционе. Он может быть осуществлен в любой момент с даты размещения (с уведомлением за 30-60 дней до досрочного погашения; исходя из текущих значений treasuries, премию компания при досрочном погашении не предоставит). На наш взгляд, решение сохранить данное положение в документации могло быть одним из ключевых положений в договоренностях с держателями, в связи с чем Нордголд с высокой вероятностью реализует данный колл-опцион.
#corpbonds #nordgold
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🏜 Корсчета выросли до 5 трлн (+1,1 трлн н/н). Система достигла переусреднения 0,2 трлн из-за сокращения депозитов в ЦБ на 0,5 трлн, до 1,9 трлн, и роста задолженности перед регулятором на 0,6 трлн, до 3 трлн. Это привело ее в состояние дефицита ликвидности на уровне 1,2 трлн
🛫 Другим последствием увеличения корсчетов стало продолжение роста кривой RUSFAR. Ставка O/N остается выше КС, 15,14% (+12 бп н/н). Ставка 1W составила 15,12% (+13 бп), а спред O/N-1W остался положительным, 2 бп. Спред O/N-1M вновь стал отрицательным (-3 бп) после роста ставки 1M на 23 бп, до 15,17%. Ставка 3M – 15,71% (+21 бп н/н)
🧮 ФедКазна снизила объем операций на 0,5 трлн, до 7,8 трлн., но траты бюджета, 0,4 трлн, и сокращение наличных в обращении, 0,1 трлн, сбалансировали этот отток
🦃 Вмененные валютные ставки овернайт сократились: CNY – 0,43% (-24 бп н/н), EUR – 0,45% (-2 пп н/н), USD – 2,85% (-16 бп н/н, на среду из-за Дня благодарения)
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
❗️ Хозяйке на заметку - Акрон установил купон в 5%
☝️ Внимание всем держателям выпуска Акрон Б1P2 (RU000A0JXSS1), ставка купона до погашения в мае 2027 года установлена в размере 5%.
🗣 Выпуск был размещен в 2017 году на 5 млрд. руб. В соответствии с условиями выпуска, держатели могут предъявить бумаги к выкупу по номиналу до 28 ноября. Выкуп производится путем заключения адресных сделок на бирже. Для этого нужно подать специальное распоряжение брокеру. Это бывает нетривиальная процедура, которая может потребовать подачи голосового ордера, либо письменного, поэтому лучше озаботиться вопросом заранее.
⏳Если же брокер не умеет принимать/исполнять такие распоряжения, то еще есть время продать бумагу. Выпуск неликвидный: в стакане сегодня биды не больше 99, а доля заявок на продажу превышает примерно в 4 раза.
📈 Есть еще один выпуск Акрон Б1P1 c купоном в размере 3% и погашением в 2026 г. Более детально сравнительный график доступен на портале.
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🪫 В среду начался октябрьский период усреднения. Банки сократили депозиты в ЦБ до 2,5 трлн (-1,9 трлн н/н). Задолженность перед регулятором снизилась до 2,4 трлн (-0,2 трлн н/н). Профицит ликвидности 1,6 трлн сменился дефицитом на уровне 0,1 трлн
🔁 Траты бюджета, 0,8 трлн, компенсировали влияние операций ФедКазны, сократившихся на 0,7 трлн, до 8,3 трлн, и размещения ОФЗ (за вычетом купонных выплат) на 0,1 трлн. Корсчета выросли до 3,8 трлн (+1,7 трлн н/н). Система перешла в недоусреднение на уровне 0,7 трлн
📈 Кривая RUSFAR выросла, а спреды O/N-1W и O/N-1M стали положительными, 3 бп и 8 бп соответственно, сигнализируя о повышенном спросе на ликвидность. Ставка O/N увеличилась до 15,02% (+46 бп н/н), а 1W – до 14,99% (+40 бп н/н). Ставка 1M достигла 14,94% (+19 бп н/н), 3M – 15,5% (+9 бп н/н)
💸 Вменённые валютные ставки овернайт поднялись: USD – 3,02% (+3 пп н/н), EUR – 2,45% (+1,67 пп н/н), CNY – 0,68% (+20 бп н/н)
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
⚡❓ Замещение Тинькофф - подход как у всех
Как мы ранее отмечали, законодательство требует, чтобы условия замещающих бондов были аналогичны еврооблигациям по размеру и сроку выплаты купонов, сроку погашения и номиналу.
❗ Однако прочие параметры остаются на усмотрение эмитента. Вчера Тинькофф объявил о старте замещения своих перпов со следующей недели. Заявки нужно направить до 23.11.
Наши тезисы:
• У субордов Тинькофф в сравнении с другими банками изначально было сильно меньше ковенант, поэтому, в отличие от корпоративных бумаг, у замещающих больше схожести с оригиналом.
• Оставляя в стороне технические вещи (наподобие CAC), у локальных бумаг нет dividend/repurchase stopper, то есть условия, по которому банк в случае невыплаты купонов по субордам не имеет права i) платить дивиденды и ii) выкупать эти бумаги с рынка.
• В целом, структура оферты на замещение повторяет подход Газпрома.
• Мы думаем, что в случае Тинькофф вероятность исполнения колл-опционов достаточно высокая.
#corpbonds
@pro_bonds
🅰️ Банковские замещения: начнутся по АЛФАвиту
🎉 Завтра, 9 ноября, стартует первое банковское замещение - Альфа-Банк откроет прием оферт на замещение ALFARU 25 6.75, который продлится до 16 ноября.
По каждому выпуску банковских еврооблигаций мы собрали информацию по текущему статусу как платежей, так и готовности к замещению.
👏 Считаем, что банки сейчас лучше готовы к исполнению указа об обязательном замещении, чем нефинансовые корпораты. Из 8 эмитентов лишь 3 не опубликовали официальных решений о выпуске замещающих облигаций (для корпоратов - 11 из еще не замещавшихся 15-ти).
📌 Отдельно отметим, что в конце ноября к выплатам по перпам намерен вернуться и Совкомбанк (ранее выплаты возобновил Тинькофф).
#corpbonds #banks
@pro_bonds
🪓 Сегежа: OFAC подрубает очередной корень
❌ Думаем, что попадание в SDN-список существенно усложнит восстановление кредитных метрик эмитента, на которое надеялся рынок (напомним, мы также отмечали незначительные улучшения к/к во 2к23).
❗ Считаем, что без поддержки акционера в текущих условиях Сегеже будет крайне сложно обслуживать свой долг. Напомним, что долговая нагрузка эмитента по итогам 1П23 превысила 11х (ЧД/EBITDA по МСФО 16), EBITDA уже было недостаточно для покрытия процентных платежей, а на уровне денежных потоков компания тратила денежную подушку, накопленную на балансе на конец 2022 г.
🔻 Полагаем, что кредитный рейтинг эмитента (если акционерной поддержки не последует) с большой вероятностью будет понижен. На сегодняшний день у Сегежи действует рейтинг А- с Развивающимся прогнозом от Эксперт РА. Мы читаем пресс-релиз агентства, что, при отсутствии видимого улучшения ценовой конъюнктуры, Эксперт РА готово понизить рейтинг еще сильнее.
☝️ Мы предупреждали об отсутствии потенциала к сужению кредитных спредов Сегежи еще в августе 2022 г. После отчетности за 1к23 мы также рекомендовали сократить позиции в бондах эмитента.
💡 Пока что мы не видим панических настроений среди держателей облигаций. Бонды Сегежи по-прежнему торгуются с доходностью чуть ниже бондов МВидео (т.е. YTP ~20-22%).
#corpbonds #segezha
@pro_bonds
🤓 Правком разрешил Северстали не замещать евробонды - как повлияет на рынок замещаек?
✅ Выданное разрешение не меняет текущих "правил игры", поскольку у Северстали остался лишь один выпуск евробондов в обращении - CHMFRU 24, который гасится 16 сентября следующего года, что полностью подходит под один из критериев освобождения от обязательного замещения.
🔎 В нашем прогнозе по удвоению рынка замещающих облигаций мы исходили из того, что эмитенты не будут замещать выпуски с погашением в 2023-24 гг (если эмитентами не заявлено иное). Таких выпусков, по нашим оценкам, сейчас ок. $10 млрд.
🧮 В то же время, пример ГТЛК и МКБ, объявивших о том, что они будут замещать все евробонды в обращении, в том числе и "короткие", показывает, что наша оценка может оказаться консервативной. Не исключаем, что эмитенты, у которых в обращении остались не только 24е евробонды, будут замещать все выпуски подряд (Норникель, НЛМК, АЛРОСА, РЖД, Полюс, Сибур). В таком случае рынок замещаек может дополнительно прирасти еще на ~$2.5 млрд от нашей оценки.
#corpbonds
@pro_bonds
Небольшая зарисовка по ОФЗ в свете решения ЦБ - https://www.bondresearch.ru/boards/intraday.html
Читать полностью…
🇺🇿 🚘 УзАвто: на большой скорости по гладким дорогам потребительского спроса
☝ Из мира корпоративных еврооблигаций СНГ мы выделяем выпуск UZAMTS 26 ($300 млн, купон 4.85%) - еврооблигации УзАвто, узбекского государственного автопроизводителя (бренд Chevrolet).
📊 Индикативная доходность UZAMTS 26 сейчас составляет порядка 10.3%. Спред бумаги относительно суверенной кривой Узбекистана с апреля 2023 стабилизировался около 400бп ("нормальный" исторический спред составлял ~200бп).
💪 Несмотря на дефицит комплектующих, в 2022 УзАвто произвела рекордное количество авто. Финансы также были сильными, благодаря "аномальному" потребительскому спросу. Долговая нагрузка на конец 2022 составила 0.5x.
👀 На горизонте нескольких лет мы не исключаем негативных сюрпризов со стороны оборотного капитала в связи с планами УзАвто по наращиванию производства более чем в 1.5х. Также не исключаем роста распределений в пользу государства.
🕵🏻♂️ Наш pro_bonds/UzAuto2022">расширенный комментарий доступен в телетайпе.
#corpbonds #uzauto
@pro_bonds
🖥📆 Монитор платежей по корпоративным евробондам РФ: календарь на август
🏖️ Интенсивность платежей по еврооблигациям в августе останется сезонно слабой, тем не менее, она несколько выше м/м. Если не брать в расчет выплаты по еврооблигациям ГТЛК, при равном количестве купонных выплат м/м, среднедневной объем платежей в августе составит ~$5 млн vs. $3 млн в июле.
💰 На август не запланировано ни одного погашения. Ближайшее погашение состоится в сентябре (GLPRLI 23 на ~$81 млн), на октябрь-ноябрь запланировано по $1.5-2 млрд погашений (с учетом банков), в том числе GAZPRU 23E в ноябре (€1 млрд вместе с ЗО).
👀 За чем следить в августе?
• 4 августа состоятся перенесенные собрания по старшим евробондам МКБ в евро (CRBKMO 24E и CRBKMO 26E) - голосования завершатся 2 августа. Мы ожидаем, что изменения будут утверждены.
• 7 августа завершается прием оферт в рамках 2 раунда замещения у Борца. Мы полагаем, что по итогам 2 раунда доля замещения вырастет до 70-75%.
#corpbonds #cbom #borets
@pro_bonds