7630
Аналитика по облигациям от профессионалов долгового рынка с многолетним опытом. Любые вопросы: @pro_bonds_bot
Аукционы ОФЗ. Катком по кривой
🔨 На втором аукционе размещалась 16-летняя ОФЗ-26248. Она стояла еще ниже кривой, чем ОФЗ-26246. Цена отсечения составила 83,5 (YTM 15,6%), размещено 26,4 млрд руб. по номинальной стоимости (23,0 млрд «по рынку»). На допразмещении не привлечено ни рубля
🌟 Ожидаемо после первого аукциона, Минфин котировал по кривой: думаем, ориентиром стала соседняя ОФЗ-26247 (YTM 15,5%)
🦛 Спрос составил 39,9 млрд руб. (спрос/размещение: 1,5х) и имел сравнительно низкую концентрацию. На 5 крупнейших бидов пришлась лишь половина объема. Но в их числе 2 бида по 2,76 млн бумаг с разницей ровно в 15 бп. Также в реестре видны 14 бидов по 0,5 млн бумаг по цене отсечения – видимо снова от одного участника
📉 Вторая точка легла в кривую: в стакане появлялись 800 тыс. бумаг оффера, цена рухнула более чем на 6пп
📅 Годовой план выполнен на 37%, привлечено 1454 млрд руб. Чтобы идти вровень с графиком, нужно привлекать «в деньгах» ~130 млрд руб./нед. Квартальный план выполнен на 20%
#ofz
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🐲 После превышений дневного лимита в свопе CNY ЦБ расширил лимит до 30 млрд CNY, за неделю продав через своп 108 млрд CNY (62% от оборота). Вмененная ставка в CNY составила 7,7% (-4 бп н/н), достигая 125% внутри дня в понедельник. В процентных свопах росли самые короткие и длинные ставки, а середина опустилась
🚰 Баланс корсчетов снизился до 2,7 трлн (-0,3 трлн н/н), а переусреднение на неделе перед окончанием периода усреднения выросло до 1,9 трлн. Траты бюджета принесли на корсчета 1,2 трлн, а ФК забрало лишь 0,8 трлн, сократив операции до 8,7 трлн
🏦 Благодаря дополнительной ликвидности банки довели депозиты до 6,9 трлн (+0,5 трлн н/н) и вернули ЦБ 0,2 трлн, снизив задолженность до 4,1 трлн. Профицит ликвидности возрос до 2,8 трлн (+0,7 трлн н/н)
📉 Кривая свопов на КС сдвинулась на 30-40 бп вниз. Кривая RUSFAR выросла: O/N – 17,22% (+19 бп н/н), 1W – 17,46% (+17 бп н/н), 1M – 17,68% (+4 бп н/н), 3M – 18,14% (+3 бп н/н)
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Интрига дня
🔨 На втором аукционе предлагался «свежий» 15-летний ОФЗ-26247. Привлечено 16,8 млрд руб. по номинальной стоимости (14,3 млрд руб. "по рынку"). Ведомство отсекло по цене 82,55 (YTM 15,82%, 5 бп премии)
💪 Рынок соскучился по офферам Минфина. Суммарный спрос составил 86,5 млрд руб., а спрос к фактическому размещению - 5,2х. Но судя по непроведению допразмещения, этот спрос преимущественно стоял далеко от «отсечки»
📈 12 бидов по 0,5 млн бумаг стояли по 82,58. Мы думаем, они принадлежали одному участнику. Вместе с крупнейшим бидом в 5 млн бумаг по 82,8 эти заявки составили 2/3 размещения. Еще 1/4 была сформирована неконкурентными бидами
🥤 Вероятно один из авторов этих заявок сразу стал предлагать более млн этих бумаг в стакане, меняя заявку с 82,8 по 83,0 и определяя рыночную цену выпуска
📅 Годовой план выполнен на 36%, привлечено 1416 млрд руб. Чтобы идти вровень с графиком, нужно привлекать «в деньгах» более 125 млрд руб./нед. Квартальный план выполнен на 17%
#ofz
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Без огонька
🔨 На единственном аукционе сегодня предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025. Прошел он штатно, параметры сюрпризов не принесли. Привлечено 38,0 млрд руб. по номинальной стоимости (37,5 млрд руб. по рыночной цене)
🔪 Цена отсечения: 95,96 – на 0,3 пп ниже вчерашнего закрытия и на 0,2 пп ниже цены на вводе заявок. Это соответствует 50 бп z-спреда к RUONIA (4 бп премии ко вторнику)
💪 Спрос как всегда превысил 200 млрд руб., а его соотношение к фактическому размещению составило 5,8х. Он почти полностью был сформирован 5 крупнейшими бидами: 3 по 2,5 млн бумаг, 1 на 10 млн бумаг и 1 на 20 млн бумаг. Их цены были сгруппированы в диапазоне 95,96-96,09
🐹 За исключением еще одного бида на полмиллиона бумаг остальные заявки – ритейл, в основном нерыночный. Неконкурентных бидов не было вовсе
📅 Годовой план выполнен на 35%, размещено бумаг на 1358 млрд руб. Чтобы идти вровень с графиком, нужно привлекать «в деньгах» >120 млрд руб./нед. Квартальный план выполнен на 13%
#ofz
@pro_bonds
⛽ ЕвроТранс: заправится новыми облигациями
✔️ В пятницу, 26 июля, совет директоров ПАО ЕвроТранс принял решение о размещении нового выпуска 5-летних облигаций на 3 млрд руб. Полагаем, что либо компания сделает выбор в пользу флоутера (что согласуется с текущими рыночными тенденциями), либо же по "фиксу" будет предусмотрен пут-опцион. На текущий момент у ЕвроТранса есть две зарегистрированные бондовые программы: первая (серии 001Р) выбрана на 73% (размещено 11 млрд руб. из 15 млрд руб.), вторая (серии 002Р) выбрана полностью. Судя по серии нового выпуска (серия 01), мы полагаем, что он будет размещен вне программы.
📈 Для ЕвроТранса новая бумага станет третьим по счету выпуском облигаций, размещенным с начала 2024 г. (ранее были размещены 7-летние "зеленые" облигации на 2,8 млрд руб.). Также в течение этого года эмитент выпустил два ЦФА на 1,55 млрд руб.
🛢️ Мы обращаем внимание на то, что в течение последних двух лет операционный денежный поток ЕвроТранса был близким к нулю в силу наращивания объемов оборотного капитала: на текущий момент компания в большей степени является трейдером нефтепродуктов, нежели оператором АЗС (ранее об этом мы также рассказывали здесь). Выручка с 2021 г. выросла в 2,6х: 73% выручки и 45% EBITDA в 2023 г. сгенерировали оптовые продажи топлива. Мы рассматриваем такой рост масштабов бизнеса как неустойчивый, поскольку, чтобы оптически сохранять объемы бизнеса, ЕвроТрансу придется поддерживать запасы по крайней мере на прежних уровнях, при этом высокая волатильность оптового топливного рынка создает риски для динамики оборотного капитала. Если же ЕвроТранс сократит объемы оптового бизнеса, то, несмотря на его невысокую маржинальность, это затронет и EBITDA. В то же время мы оцениваем вероятность реализации второго сценария как низкую, учитывая потенциально негативное влияние таких решений на восприятие акций эмитента.
👛 Объем инвестпрограммы ЕвроТранса также неизвестен. Фактический объем капитальных вложений в 2023 г. оказался существенно выше планов компании (и в конце 2023 г. ЕвроТранс израсходовал все средства, которые были привлечены в ходе IPO). Изначально компания планировала, что пик инвестпрограммы (9 млрд руб.) придется на 2024 г.
🔄 Хотя оптически бизнес и демонстрирует впечатляющие темпы роста, а долговые метрики за счет этого также оптически улучшаются, компания фактически не генерирует денежные средства. После IPO компания также взяла на себя "обязательства" по регулярным дивидендам, что дополнительно оттягивает ликвидность. За 7 месяцев 2024 г. компания объявила (и уже частично распределила) дивиденды на 4,5 млрд руб., что существенно для денежных потоков эмитента. Не исключаем, что благодаря размещению нового облигационного выпуска ЕвроТранс компенсирует денежные оттоки на выплату дивидендов. С учетом этого мы полагаем, что объем долгового портфеля ЕвроТранса, скорее, имеет предпосылки к росту.
📊 Облигации ЕвроТранса, размещенные в рамках дебютной программы, на текущий момент торгуются в середине диапазона доходностей облигаций своей рейтинговой группы А- со спредами 400–430 бп (и 240–290 бп для длинных «зеленых» выпусков), что, на наш взгляд, не отражает повышенные кредитные риски эмитента.
#corpbonds #eurotrans
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. По другому шаблону
💸 На первом сегодняшнем аукционе Минфин размещал флоутер ОФЗ-29025. Паттерн был похож на то, что мы видели на аукционах около месяца назад
🔨 В рынок ушло 46,5 млрд руб. по номинальной стоимости (45,9 млрд руб. по рыночной цене). Цена отсечения составила 96,2 – на 0,3 пп ниже и вчерашнего закрытия, и цены на вводе заявок. По нашим оценкам это около 46 бп z-спреда к RUONIA (4 бп премии ко вторнику)
🦛 Спрос снова превысил 200 млрд руб., а bid-to-cover составил 4,7х. 97% удовлетворенного спроса сформировали 2 заявки по 10 млн бумаг (обе практически по цене отсечения) и 2 заявки по 2,5 млн бумаг на Мосбирже, а также какое-то количество бидов на 20 млн бумаг через СПВБ. По нашим оценкам средняя цена питерских заявок составила также 96,2. Почти все остальные конкурентные биды были скромнее и в цене, и в объемах: запрашивали дисконта лишь в 0,1 пп
📉 Рынку аукцион оптимизма не добавил: сразу после него бумага скорректировалась до цены отсечения
#ofz
@pro_bonds
🔔 МВидео: "гибридное" рефинансирование?
✔️ В пятницу Мосбиржа зарегистрировала новый выпуск МВ ФИНАНС (серии 001P-05). Видимо, эмитент готовится к погашению МВ ФИН 1Р2 7 августа (на 9 млрд руб.).
🖇️ Учитывая, что ранее было принято решение о допэмиссии акций (на ~5 млрд руб., регистрация в ЦБ 2 июля), думаем, что новый выпуск будет небольшим по объему (не более 5 млрд руб.).
〰️ Полагаем, МВидео будет "в тренде" и выберет флоутер. Фиксы торгуются с доходностями 24-27% YTM, по-прежнему оставаясь самыми высокими в своей рейтинговой группе А. Спреды облигаций МВидео к ОФЗ с мая расширились (вместе с рынком) и на сегодняшний день составляют 780-1150 бп. Среди рыночных флоутеров в обращении от эмитентов сопоставимого рейтинга (А-/А/А+) max спред не превышает 335 бп (РЭО-02).
🤦 Считаем, что весной 2024 г. был более благоприятный момент для рефинансирования (до ужесточения риторики ЦБ и после позитивной годовой отчетности). Наш комментарий по актуальной отчетности - здесь.
#corpbonds #mvideo
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🧽 Казначеи переусреднялись (до 2,8 трлн руб.) с помощью ЦБ, нарастив задолженность до 4,3 трлн (+0,6 трлн н/н), а также разместили на депозитах 0,1 трлн, до 2,7 трлн, благодаря аукциону. Дефицит ликвидности увеличился на 0,6 трлн, до 1,6 трлн
🔁 Погашение ОФЗ-26227 при малом объеме аукциона принесло в систему 0,4 трлн, а еще 0,7 трлн дали траты бюджета. Эти притоки нивелировались ФедКазной, сократившей баланс до 7,5 трлн
🛬 К пятнице RUSFAR O/N опустилась ниже КС, до 15,93% (-46 бп н/н), 1W – 16,04% (-49 бп н/н), 1М – 16,89% (-3 бп н/н), 3М – 17,74% (+30 бп н/н). В свопах на КС выросли ставки 3М (+23 бп н/н) и 1Y (+12 бп н/н), а длинный конец, от 6Y, сместился вниз
💹 Вмененная ставка O/N в CNY сократилась на 2,4 пп, до 4,2%. После увеличения CNY ставки бида в свопе продажи ЦБ сократились до 7,5 млрд CNY за неделю (5% от оборота). Кривая процентных валютных свопов со снижением коротких ставок на 1,5-4 пп вернулась к нормальной форме
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🌡️ Спред-монитор
🏡 За последне время мы видели распродажи на долговом рынке, а также расширение спредов застройщиков из-за коррекции на рынке ОФЗ и отмены льготной ипотеки
🛬 Турбулентность создала ряд рыночных неэффективностей, в том числе расширение спреда СэтлГрБ2Р3 (АКРА: А) к СамолетР13 (АКРА: А+) с его естественного уровня 100-120 бп до более 200 бп
📉 С 1 июня выпуск Сэтл Групп подешевел на 2,5 пп до 93,4 (+235 бп в доходности), а бумага Самолета – лишь на 1,1 пп до 95,2 (+115 бп в доходности). Опционы-пут по этим выпускам предстоят в марте и январе 2026 г. соответственно, и они соседствуют вокруг дюрации 1,2
🤔 Самолет недавно объявил размещение флоутера на 10 млрд руб. и очередного буллета на 5 млрд руб. Хотя эти сделки во многом преследуют целью рефинансирование, в нынешних макроусловиях и с кредитными метриками Самолета фундаментально спред должен сужаться
💧 Ликвидность у бумаг хорошая
#spreads #realestate
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. 50 оттенков физиков
❌ Минфин признал несостоявшимся первый аукцион по буллету ОФЗ-26246
🔨 На втором предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025, результаты как на прошлой неделе. Привлечено 16,0 млрд руб. по номинальной стоимости (15,8 млрд руб. по рыночной цене). Цена отсечения: 96,50 – на 0,1 пп ниже закрытия вторника (~42 бп z-спреда к RUONIA, т.е. 2 бп премии ко вторнику)
💪 Спрос снова на высоте: размещено заявок на 221 млрд руб., а bid-to-cover составил 13,8х. Удовлетворено 2 бида на 10 и 5 млн бумаг, а также 1 бид на 1 млн бумаг (выставлялся на СПВБ). Все они расположились кучно около 96,5. Остальные 54 удовлетворенные заявки – розничные, не более 50 бумаг каждая
🥛 На этот раз допразмещение не проводилось – видимо остальные заявки стояли слишком далеко от приемлемых для Минфина цен
📅 Годовой план выполнен на 33%, размещено бумаг на 1277 млрд руб. Чтобы идти вровень с графиком, нужно привлекать «в деньгах» 115 млрд руб./нед. Квартальный план выполнен на 7,5%.
#ofz
@pro_bonds
💼 АФК Система: рост долга, вероятно, временный, а риски - в спреде
🤓 Мы ознакомились с отчетностью АФК Системы за 1к24 по МСФО. Традиционно нас интересует долг корпцентра, а поскольку компания решила не публиковать общий объем долгового портфеля на конец 1к24 (ограничившись чистым, +21 млрд руб. к/к), то на помощь приходит РСБУ.
😳 Отчет по РСБУ был опубликован в начале мая, в силу чего, кажется, остался рынком малозамеченным. По РСБУ, в 1к24 долг корпцентра вырос на впечатляющие 111 млрд руб., до 392 млрд руб. Причина - рост финансовых вложений (активы) на 180 млрд руб. Хотя в последние кварталы разница между чистым долгом по РСБУ и по МСФО расширилась, она исторически не превышала 30 млрд руб. (и имеет вполне объяснимую природу, в том числе в силу учетных особенностей).
🕵🏻♂️ С опорой на ключевые отличия между РСБУ и МСФО, можем предположить, что в основе роста долга по РСБУ лежит внутригрупповой долг или же некий рыночный, но который профондировал покупку упомянутых финансовых активов, что были учтены как ликвидные вложения для целей расчета чистого долга по МСФО. Мы думаем, что рост долга по РСБУ в 1к24 носит краткосрочный характер, учитывая исторический стратегический таргет по долгу корпцентра вблизи 200 млрд руб. К тому же, уже в июле Система получит дивиденды от МТС на 30 млрд руб., что также говорит в пользу снижения долга.
🤗 Во 2п24 компании предстоит пройти через оферты по двум выпускам, по одной «большой» оферте в квартал, по 10 млрд руб. каждая (сентябрь, ноябрь). Думаем, что до конца года мы еще увидим компанию на первичном рынке. В мае эмитент разместил два флоутера, предложив более привлекательные спреды к бенчмаркам (220-240 бп) по сравнению с ранее размещенными выпусками (190 бп).
⚖️ Не думаем, что произошедший рост долгового портфеля по РСБУ портит кредитную историю эмитента, однако мы сохраняем осторожный взгляд на кредит, с учетом отсутствия финального/твердого решения по Сегеже. Тем не менее, расширившиеся спреды по флоутерам, на наш взгляд, уже адекватно отражают кредитные риски АФК.
#corpbonds #afks
@pro_bonds
🛫 Домодедово: в процессе получения поручительств
👀 Мы обратили внимание, что в пакете эмиссионки по замещающему ДФФ, ЗО28 отсутствует обеспечение в каком бы то ни было виде, в то время как и по локальному руб. выпуску (эмитент тот же ДФФ), и по еврооблигациям предусмотрены поручительства от российских операционных компаний группы (перечень которых практически идентичен для упомянутых выпусков) и оферта от холдинговой кипрской DME Ltd.
⏳ Исходя из коммуникации эмитента, компания находится в процессе получения поручительств (опко российского периметра), и, соответственно, стоит ожидать внесения изменений в эмиссионку ЗО. Не исключаем, что задержки в получении поручительств обусловлены процессом редомициляции, через который сейчас, вероятно, проходит компания.
☝ В противном случае (если бы поручительства не планировались) мы могли бы говорить о вероятной структурной субординации ЗО Домодедово и должны были бы изучить взаимосвязи ДФФ с опко-поручителями по обращающимся выпускам.
#corpbonds #dme
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Дебют без сюрпризов
🔨 На первом аукционе дебютировал 15-летний ОФЗ-26247. Первая попытка разместить его была в середине мая, когда аукцион был признан несостоявшимся. Сегодня же Минфин привлек 14,6 млрд руб. по номинальной стоимости (12,4 млрд руб. по рыночной цене)
🔪 Ведомство отсекло по цене 83,31 (YTM 15,65%). На этом уровне стояли две заявки по 5 млн бумаг, которые вместе с неконкурентными бидами сформировали 99,6% удовлетворенного спроса. Благодаря этому средняя YTM совпала с YTM по «отсечке»
⚖️ Можно говорить о рыночном характере бидов, определивших судьбу аукциона. Интерполированная YTM соседних по дюрации выпусков на закрытие окна ввода заявок составила ~15,61%, т.е. ведомство согласилось предоставить премию по доходности 4 бп
🐹 Cпрос/фактическое размещение: 1,6х. Объем спроса, включая неудовлетворенный, – 23,2 млрд руб. И снова ажиотаж у физлиц из-за купона 12,25%: выпуск отправился авторам 211 заявок, в 179 из которых стояли объемы менее 1 тыс. бумаг
#ofz
@pro_bonds
🕹️ Вниз или Вверх❔
📌 На портале bondresearch доступна таблица изменений рейтингов эмитентов!
📍 По рейтинговым агентствам:
АКРА
Эксперт РА
НКР
НРА
Собраны действия:
🔵 возвращение
⬆️ повышение
✔️ присвоение
⬇️ понижение
✖️ отзыв
🔍 С начала июня было отозвано 4 рейтинга. А сколько с начала года? Ответы на портале.
@pro_bonds_bot
💎 Солнечный свет: на радость акционеру?
📥 Новостной поток по эмитенту активизировался. В апреле Sunlight рассказал о новом акционерном займе на 3 млрд руб., а в июне сообщил о новом лимите от Альфа-Банка на 7 млрд руб. Sunlight также разместил короткий ЦФА на сумму 500 млн руб. (вероятно, в рамках упомянутого лимита).
📤 1 июля Sunlight раскрыл решение единственного участника (АО ГРИ) о выплате дивидендов за 1к24 и предыдущие периоды на сумму 18 млрд руб. На горизонте МСФО отчетности (т.е. с 2020 г.) максимальный объем дивидендов был не более 500 млн руб. Рейтинговые агентства исходят из предпосылки об отсутствии дивидендов до конца 2025 г. Оцениваем, что подобный по масштабу дивидендный отток заберет до 70% капитала (на конец 2023 г.) и будет, вероятно, профинансирован новым долгом.
📊 Спред СОЛСВЕТ1Р1 к ОФЗ стал крайне волатильным начиная с июня, на пике составив 500бп и 165бп на минимуме. Средний спред к ОФЗ бондов рейтинговой группы А за этот период составил 300бп.
#corpbonds #sunlight
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Возвращение в кривую
🔨 На первом аукционе предлагалась 12-летняя ОФЗ-26246. Ранее она «отклеилась» от кривой: даже подешевев на 3 пп на объявлении к размещению, она все еще стояла сильно ниже доходности соседей
🔪 Минфин прокотировал выпуск по кривой: цена отсечения составила 84,2 (YTM 15,5%). Ориентирами могли служить соседи по дюрации ОФЗ-26247 (YTM 15,5%) или по тенору ОФЗ-26240 (YTM 15,4%). Привлечено 18,9 млрд руб. по номинальной стоимости (16,5 млрд «по рынку»). Спрос: 56,2 млрд руб. Спрос/размещение: 3,0х
🎯 Кроме >200 заявок ритейла, удовлетворенный спрос – это бид на 5 млн бумаг по отсечке и неконкурентные биды (включая бид на 5 млн бумаг). Думаем, что среди них был участник прошлого аукциона, дробивший бид на части (8 заявок по 573 тыс. бумаг по средневзвесу)
🥤 Стакан ожил: появились 4 оффера по 50 тыс. бумаг по 84,4-85,0, определяющие новую цену. Приветствуем решение Минфина отказаться от догматов в отношении неликвида и радуемся появлению новой точки на кривой
#ofz
@pro_bonds
🌡️ Спред-монитор. Как ОФЗ-26238 стала мемной бумагой
📈 Вторую неделю идет отскок на фоне двухлетнего тренда на падение ОФЗ. Подобное ралли последний раз мы наблюдали в ноябре и помним, чем все кончилось
🔥 Сейчас драйверами были замедление инфляционных хедлайнов н/н без с.к., купоны, разовая отмена аукциона по фиксу. При этом безработица ускорила темпы обновления исторических минимумов, а буллеты вернулись на первичку
💡 Форма кривой говорит о меньшей эффективности рынка. Возобновился оптимизм по ДКП, идет сезон отпусков, ослабла ликвидность. Усугубилась и аномалия в ОФЗ-26238, где YTM ушла ниже 15% (+5 фигур по цене с 29 июля)
🌶️ Спред соседа по дюрации (из самых торгуемых) ОФЗ-26243 к ОФЗ-26238 расширился до исторического максимума в 90 бп. При этом купон по ОФЗ-26243 (9,8%) выше купона по ОФЗ-26238 (7,1%)
🐹 Фактором перекоса мы в т.ч. считаем высокую популярность бумаги у розничного инвестора. В популярных тг-каналах когда речь заходит об ОФЗ, вспоминают именно ее
#spreads #ofz
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Дежурный флоутер
💸 На первом аукционе сегодня предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025. В рынок ушло 46,5 млрд руб. по номинальной стоимости (45,9 млрд руб. по рыночной цене). Аукцион снова прошел без сюрпризов
🔨 Цена отсечения составила 95,7 – на 0,2 пп ниже и закрытия вторника и цены на момент ввода заявок. По нашим оценкам это соответствует 55 бп z-спреда к RUONIA (6 бп премии ко вторнику)
💪 Спрос как обычно по флоутеру превысил 200 млрд руб., соотношение спроса к размещению составило 5,1х. 75% удовлетворенного спроса сформировали 3 крупнейших заявки: на 20, 10 и 5 миллионов бумаг
🦛 Цена крупнейшей из них и определила цену отсечения. Вместе с еще 3 заявками по 2,5 млн бумаг каждая они составили более 90% размещения
🎯 В целом рыночные заявки группировались в диапазоне 95,70-95,86. Один из 60 удовлетворенных бидов был выставлен неконкурентно
📈 Рынок на аукцион никак не отреагировал
#ofz
@pro_bonds
- Почему ты больше не говоришь, что любишь меня?
- Я уже говорил это однажды. Если что-то изменится, я дам тебе знать...
Почему мы ничего не написали про 18% и повышение "прогнозной" (модельной? whatever...) траектории КС? Потому что своё видение рынка сформулировали уже давно и пока не видим причин этот взгляд менять. После питерской конференции стало очевидно, что высокие ставки с нами надолго и это найдет отражение в риторике ЦБ. Наши соратники писали об этом открыто, свопы на КС этот сценарий бодро запрайсили.
Наверное, должно быть жаль тех, кто стоял с бидами в длинных ОФЗ еще в 11 утра пятницы (тут в голове заиграла the мелодия с pronhub). За неделю до ЦБ некоторые тг-чаты начали разгонять историю, что "нет причин повышать ставку", потому что целых два принта недельной инфляции оказались не ужас-ужас, а деловая активность замедлилась (после ударных полутора лет, вот сюрприз-то!). Это хороший урок. Помните, что маленький Рубини сидит в каждом ведущем тг-канала 🐸
@pro_bonds
#ofz
💦 Банковская ликвидность за неделю
🗝️ ЦБ поднял КС до 18%
🏋🏻♂️ К заседанию ЦБ система подошла с переусреднением 3,6 трлн и 6,8 трлн на корсчетах (-0,2 трлн н/н). ФедКазна сократила баланс до 7,18 трлн руб. (-0,4 трлн н/н), но это компенсировалось 0,3 трлн трат бюджета и сокращением наличных на 0,1 трлн
🚰 Банки разместили на депозитах 0,4 трлн, до 3,1 трлн, увеличив обязательства на 0,2 трлн, до 4,5 трлн. Дефицит ликвидности снизился на 0,2 трлн, до 1,4 трлн
💸 Вмененная ставка O/N в CNY выросла до 6,7% (+2,5 пп н/н). ЦБ продал через своп 18,7 млрд CNY (15% от оборота). В процентных свопах CNY – горб в сегменте 1-2М (+4 пп н/н). Прочие ставки до года прибавили около 1,5-2,8 пп, а в длине – 0,6 пп
📈 RUSFAR O/N сократилась до 15,53% (-40 бп н/н) на фоне значительного выполнения банками плана по усреднению. Прочие ставки выросли: 1W – 16,58% (+54 бп н/н), 1М – 17,33% (+44 бп н/н), 3М – 17,86% (+12 бп н/н). Кривая свопов на КС прибавила 13-15 бп в тенорах 3-6М и 6Y
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🌊 Тренды на рынке корпоративных флоутеров
⚖️ Объем новых корпоративных флоутеров с рейтингом А- и выше с начала этого года уже превысил сумму размещений таких бумаг за весь 2023: 642 млрд руб. против 568 млрд руб. или 34 против 31 выпуска (наша оценка по рыночным сделкам). Так как флоутеры остаются самым популярным инструментом среди заемщиков, мы посмотрели на статистику первичного рынка за последние 1,5 года и заметили ряд любопытных трендов:
🎭 Если изначально эмитенты чаще выбирали RUONIA в качестве бенчмарка, то сейчас отдается предпочтение КС, что может отражать позицию банков как ключевых инвесторов. В первом эшелоне (ААА заемщики) динамика спредов к RUONIA и КC разнонаправленная – вероятно, рынок начал закладывать в маржу разницу КС-RUONIA, которая в среднем составляла ~20 бп с начала 2023.
🎯 Наименьших значений премии к бенчмарку достигают сравнительно более редкие для рынка имена, на которые у инвесторов, скорее всего, имеется больший объем свободных лимитов. Именно этим мы склонны объяснять сложившийся спред между недавними флоутерами МТС и Мегафона (20 бп), а также Х5 и Магнита (10 бп).
🔦 За пределами ААА категории рынок активнее начал прирастать новыми эмитентами только в этом году: всего с начала 2023 размещено 26 (A- / AA+) против 39 (AAA) выпусков. Чаще всех в данном сегменте выходят лизинговые заемщики, довольно стабильные с точки зрения предлагаемой маржи, а также АФК Система, стоимость заимствований для которой растет вместе с ее долговой нагрузкой (+ 50 бп премии по последнему флоутеру).
👀 Больше интересной статистики - на графике рыночных размещений флоутеров.
#floaters #corpbonds
@pro_bonds
🌡 Спред-монитор
📈 Выпуск ГПБ001P26P (АКРА: АА+, Эксперт: АА+, пут-опцион 18.10.26) сильно оторвался от кривой эмитента, а его доходность выросла до 19,7%
📉 В то же время выпуск Сбер Sb44R (АКРА: ААА, Эксперт: ААА) в последнее время стоит на месте: за последний месяц его средняя цена закрытия составила 88,56 пп от номинала при цене последнего закрытия 88,63 пп
🔀 В результате спред ГПБ001P26P к Sb44R вырос до 234 бп, достигнув своего исторического максимума. С начала года его среднее значение составляло 34 бп, а за последний год – 18 бп. Средний спред выпуска ГПБ к другим выпускам Сбера с сопоставимой дюрацией также находится на максимумах
🕵🏻♂️ Мы считаем, что для бумаг с близким кредитным рейтингом такой спред избыточен
#spreads #banks
@pro_bonds
🎉 UPD: Домодедово - оферты по ЗО28 ДФФ от операционных дочек предоставлены
https://e-disclosure.ru/portal/event.aspx?EventId=lyXkKcXLjk2OMPN9k7JmDw-B-B&q=
🏦 Корпоративная инвестактивность: не откладывай на завтра
⚒️ С опорой на отчетности эмитентов 1-2 эшелона мы посмотрели, что происходило с корпоративной инвестактивностью в условиях ужесточения ДКУ. Мы сравнили динамику капзатрат (искл. M&A) в относительном выражении (т.е. как долю от EBITDA). Такой подход позволяет устранить инфляционную компоненту, в т.ч. обусловленную FX и ростом логистических издержек. Подход не лишен недостатков и может привести к искажениям в случае, например, быстрорастущих компаний.
📍 В качестве контрольных точек мы выбрали 2021 (низкие ставки – средняя КС 5.7%, постковидное восстановление) и 2023 (адаптация экономики после спада 2022 г., старт ужесточения ДКУ, средняя КС 9.9%). Оба года являются постшоковыми для российской экономики, но отличаются между собой стоимостью заемного финансирования.
👀 Видим, что инвестиции не полностью отреагировали на иные ДКУ. Но полагаем, что результаты аналогичного среза за 2024 (или хотя бы за 1п24 LTM) будут более показательны.
@pro_bonds
⌛ Обязательное замещение корпоратов: конец эпохи
⏱️ Вместе с завершением замещения ALRSRU 27 в конце прошлой недели закончился "официальный" дедлайн по обязательному замещению. Несколько выбился из сроков Домодедово, который не успел запустить прием оферт до 1 июля
📝 Выпуски, замещение которых ожидалось, но не состоялось – RURAIL 25 CHF, RURAIL 27E и RURAIL 31£. Видимо, РЖД удалось получить разрешение у Правкомиссии
🏆 Банки, отстававшие от корпоратов в течение исходного дедлайна, в итоге оказались более дисциплинированными, завершив все размещения до конца июня. Доля ЗО выросла с 7% на конец 2023 до 43%. Единственным исключением стал ВЭБ, получивший разрешение не замещаться
👀 Банки с небольшим количеством выпусков (Тинькофф, ХКФ, ВТБ, ТКБ) заместили больше половины объема евробондов, тогда как Альфе и МКБ это было объективно сложнее
✅ К середине июля рынок ЗО составил порядка $26 млрд, что уже ниже нашего прогноза на конец 2024. Это подтверждает эффективность предписания ЦБ
#corpbonds
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🪫 Начав во вторник новый период усреднения, банки начали переусредняться (до 1,8 трлн) в ожидании роста КС. Они довели обязательства перед ЦБ до 3,6 трлн (+1,3 трлн н/н) и снизили баланс депозитов до 2,6 трлн (-0,8 трлн н/н). Профицит ликвидности на уровне 1,1 трлн сменился 1 трлн дефицита
⚖ Траты бюджета дали системе 0,8 трлн, но снижение операций ФК до 8,6 трлн (-0,8 трлн н/н) и объема наличных на 0,1 трлн нивелировали это. Корсчета выросли до 6,5 трлн (+2,1 трлн н/н)
📈 Переусреднение отправило кривую RUSFAR выше КС: O/N – 16,39% (+55 бп н/н), 1W– 16,53% (+58 бп н/н), 1M – 16,92% (+72 бп н/н), 3M – 17,44% (+35 бп н/н). Кривая свопов на КС прибавила ~15-25 бп в сегменте до 3 лет, снизившись на 5-15 бп в длине
🏦 Вмененная ставка CNY составила 6,6% (+11 бп н/н). Продажи ЦБ в свопе CNY сократились с 80,5 до 26,6 млрд (16% от оборота рынка). Процентные свопы CNY в основном прибавили 50-70 бп в сегменте до года и 100 бп в длине
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Рекордный bid-to-cover за 4 года
🔴 На втором аукционе Минфин напомнил о том, что флоутеры остаются для ведомства красной линией. 13-летний ОФЗ-29025 был размещен объемом 12,6 млрд руб. по номинальной стоимости (12,4 млрд руб. по рыночной цене)
🧮 Цена отсечения составила 96,73 – на 0,4 пп ниже вчерашнего закрытия. По нашим оценкам это означает 37 бп z-спреда к RUONIA (3 бп премии ко вторнику)
💪 При этом спрос снова на высоте: размещено заявок на 217 млрд руб. Т.о. спрос к фактическому размещению достиг 17,2х – выше было лишь в середине 2020 г. Тогда предлагался недавно погашенный флоутер ОФЗ-24021
❌ Почти весь платежеспособный спрос состоял из 2 бидов по 5 млн бумаг и 1 бида на 2,5 млн.
Ведомство дало некоторым второй шанс, но сторговаться не получилось: на допразмещении не привлечено ни рубля
📅 Годовой план выполнен на 32%, размещено бумаг на 1261 млрд руб. Чтобы идти вровень с графиком нужно привлекать «в деньгах» 110 млрд руб./нед. Квартальный план выполнен на 6%
#ofz
@pro_bonds
🌲 Картинки по Сегеже: обслуживание долга
В продолжение размышлений о кейсе Сегежи, решили еще раз заглянуть в ее годовую отчетность
• Думаем, рынок мог упустить важную деталь на с.32, указывающую на то, что в 2023 г. Сегежа не уплатила проценты (очевидно, по банковским кредитам) в срок, включив их в "тело" кредитов. За 2023 г. сумма "переноса" невелика - 1.1 млрд руб. (8% суммы %, уплаченных за год).
• Мы сравнили на квартальной основе суммы % начисленных и % уплаченных. С т.з. учета, разница между этими статьями нормальна (использование эффективной ставки, непрерывный vs. дискретный учет), и в теории разнонаправленные внутригодовые колебания должны +/- балансироваться. Так, по 1/2 бондового долга купоны платятся 2 р./год. в то же время при стабильном долге абсолютный размер отклонений "вверх" в 2023-24 растет, что, вероятно, в том числе отражает перенос %.
• Также следим за статьей КЗ по %, которая на конец 2023 г. показала кратный рост несмотря на стабильный долг г/г.
#corpbonds #segezha
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🏛 В июне бюджет собрал 2,2 трлн налогов
💹 Вмененная ставка O/N в CNY выросла до 6,5% (+41 бп н/н), достигая на пике 9%. ЦБ продал в свопе 80,5 млрд CNY (50% от оборота). Процентные CNY свопы снизились в сегменте 1-9М (до -1 пп), прибавив 0,8-1,5 пп в 1-2W
🔋 ФедКазна дала системе 1,3 трлн н/н, до 9,4 трлн, что совпало с недельным оттоком в бюджет. Профицит ликвидности сократился до 1,1 трлн (-1,2 трлн н/н). Банки забрали с депозитов в ЦБ 0,7 трлн, до 3,4 трлн, а также заняли 0,5 трлн, до 2,3 трлн. Перед концом периода усреднения (09.07) корсчета выросли до 4,4 трлн (+1,1 трлн н/н), а переусреднение – до 0,8 трлн
🎢 Депозитный аукцион тонкой настройки забрал ликвидность с рынка после уплаты налогов, отправив кривую RUSFAR выше КС в середине недели. Но к ее концу ставка O/N опустилась до 15,84% (-9 бп н/н), 1W – до 15,95% (+11 бп н/н). 1М – 16,2% (+22 бп н/н), 3М – 17,09% (+15 бп н/н). Ставки свопов на КС изменились в пределах ±13 бп
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🗓 Календарь платежей по российским евробондам – погашения в 3-ом квартале 2024 г.
🦥 Июль скуп на погашения, но изобилует коллами. Если все из них реализуются в июле, то интенсивность погашения составит $73 млн/день, но без них эмитент ограничатся только купонами ($4 млн/день). Мы не ждем исполнения колла по перпам Альфы. Сценарий реализации коллов по нефинансовым корпоратам (старт периода 3mo par call) также маловероятен
😴 Август еще менее насыщен выплатами. На него приходится лишь два колл-опциона, которые вряд ли будут исполнены. В случае их реализации интенсивность выплат составит $25 млн/день, но скорее всего рынок будет только получать купоны при интенсивности $7 млн/день
📯 В сентябре рынок оживет. Рост интенсивности выплат (до $58 млн/день) обеспечат сразу 4 погашения чуть более чем за неделю: Северсталь ($0,8 млрд), ЧТПЗ ($0,3 млрд), НЛМК ($0,3 млрд), Сибур ($0,37 млрд). Также на 15.09 приходится колл по перпу Тинькофф, но мы считаем его реализацию маловероятной
#corpbonds
@pro_bonds
