7630
Аналитика по облигациям от профессионалов долгового рынка с многолетним опытом. Любые вопросы: @pro_bonds_bot
💦 Банковская ликвидность за неделю
🔄 За неделю дефицит ликвидности сменился профицитом в 0,9 трлн (+1,8 трлн н/н). После заседания ЦБ банки заняли 3,7 трлн для выполнения нормативов по усреднению по старым ставкам, но затем ситуация нормализовалась – задолженность перед ЦБ составляет 1,7 трлн (-1,2 н/н). Высвободившиеся средства банки направили на депозиты, выросшие до 2,7 трлн (+0,6 н/н).
🧾 ФедКазна увеличила предоставление ликвидности до 7,7 трлн (+0,8 трлн н/н). Отток в бюджет, по нашей оценке, составил 1 трлн на фоне дивидендов, расчетов по страховым взносам и налогового периода.
📈 Трехмесячная ставка RUSFAR выросла на величину сюрприза от ЦБ, до 8,95% (+54 бп), более короткие – меньше, потому что уже стояли на 20-30 бп выше КС по причинам, описанным ранее. Ставка O/N – 8,2% (+17 бп), недельная – 8,34% (+25 бп)
💵 Вмененные валютные ставки овернайт в USD и CNY возросли до 11% (+1,5 пп) и 0,85% (+23 бп). Ставка в EUR сократилась на 44 бп, до 4,31%.
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
⚓ Global Ports: мы пришли сегодня в бонд
📨 На следующей неделе Восточная Стивидорная Компания (ВСК, операционная единица и один из эмитентов группы Global Ports) соберет заявки на очередной выпуск облигаций (001Р-04R) объемом от 10 млрд руб. и сроком 5 лет. Ориентир по ставке купона не выше КБД 5-л + 200бп (~12.3%), что транслируется в не выше 12.8% по доходности. Цель размещения - рефинансирование еврооблигаций GLPRLI 23 ($81 млн, погашение в сентябре 2023 г.) и финансирование инвестпрограммы.
💡 Мы думаем, что относительно обращающихся выпусков и своей рейтинговой группы новый выпуск будет смотреться интересно при доходности 12% и выше. Наиболее близкий по дюрации ВСК 1P-03R (погашение в ноябре 2027 г.) торгуется с доходностью 11.2%.
Наши основные наблюдения по кредиту:
1️⃣ Global Ports перестала публиковать отчетность, но, исходя из нашего общения с компанией и рейтинговых релизов, 2П22 было сильнее п/п, что позволило снизить долговую нагрузку до 1х ЧД/EBITDA (с 1.5х на конец 1П22). В мае 2023 г. РА Эксперт повысило рейтинг Global Ports на одну ступень до АА/Стабильный. С тех пор G-спред облигаций ВСК сжался на ~100бп до ~130бп.
2️⃣ Дно контейнерооборота на северо-западе было достигнуто в 4к22. В 2023 г. сохраняется высокая загруженность на Дальнем Востоке, на северо-западе наблюдается меленное восстановление контейнерооборота (начали появляться прямые маршруты из Китая в СПБ). При этом северо-западные терминалы компания активно загружает перевалкой навалочных грузов (удобрения, уголь), и в целом по рентабельности перевалка балка не сильно уступает перевалке контейнеров.
3️⃣ Global Ports прогнозирует некоторый рост капзатрат в 2023 г. г/г - на расширение контейнерных мощностей на Дальнем Востоке (примерно в 1.5 раза) и инвестиции для работы с навалочными грузами на северо-западе. Точные оценки капекса не называются, но, в нашем понимании, свободный денежный поток может оказаться околонулевым.
4️⃣ В 2023 г. был запущен процесс редомициляции Global Ports Investments PLС. По ожиданиям компании, он может завершиться в течение этого года. На наш взгляд, это повышает вероятность выплаты дивидендов в 2024 г.
☝ Суммируя, мы полагаем, что в связи с увеличением капзатрат и возможным возвратом к дивидендам долговая нагрузка Global Ports может несколько вырасти. Тем не менее, мы не ожидаем ее роста выше 2х, которые являлись для компании ориентиром для возврата к дивидендам.
#corpbonds #globalports #первичка
@pro_bonds
🖥️🔌 Монитор первичного рынка: ТГК-14 - внеплановая генерация нового выпуска
📩 27 июля [в четверг] ТГК-14 соберет заявки на второй выпуск облигаций (001Р-02). Предварительные параметры выпуска: объем от 1 млрд руб., срок - 4 года, ориентир по доходности: КБД 4-л + 450-475бп (14.6-14.8%). Объем программы облигаций был недавно увеличен до 5.45 млрд руб., что ограничивает максимальный размер нового выпуска в 1.95 млрд руб.
🎯 Основная цель размещения: финансирование инвестпрограммы, рефинансирование, улучшение ликвидной позиции.
🌡️ ТГК-14 - региональная энергетическая компания с активами в Бурятии и Забайкальском крае. Компания занимает монопольное положение в столичных Чите и Улан-Удэ по теплоснабжению.
💼 Контролирующий акционер - Дальневосточная Управляющая Компания (94% акций). Собственники у ТГК-14 сменились в декабре 2021 г.
🏷️ Эксперт РА, АКРА и НКР присвоили эмитенту рейтинг ВВВ+/Стабильный.
📝 Кредитное резюме: мы отмечаем определенную предсказуемость динамики финансов компании в силу ее отраслевых специфик. Основываясь на последних публичных прогнозах менеджмента, мы понимаем, что по итогам 2023 г. долговая нагрузка ТГК-14, вероятно, останется на сопоставимых г/г уровнях (и это подтверждается отчетностью за 1П23 по РСБУ). Дальнейшая динамика кредита будет зависеть в том числе от строгости следования акционером заявленным ориентирам по инвестиционной, долговой и дивидендной политикам: поскольку акционер у ТГК-14 сменился недавно, нам необходимо накопить опыт наблюдения за его стилем управления. В частности, мы отмечаем, что при дебюте на облигационном рынке несколько месяцев назад ТГК-14 планировала ограничиться одним выпуском облигаций.
💡 Более короткий дебютный ТГК-14 1Р1 в последние несколько дней торговался с доходностью ~13-13.4%. Мы думаем, что новый облигационный займ будет смотреться интересно с доходностью выше 14%.
🕵🏻♂️ Мы подробно осветили pro_bonds/TGK14">кредит ТГК-14 в нашей новой статье в телетайпе.
#corpbonds #первичка #tgk14
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
⛲ Из-за новых нормативов банки наращивали объем остатков на корсчетах, доведя их до 5,4 трлн (+1,3 н/н). Для этого они заняли 1 трлн у ЦБ, нарастив обязательства до 2,9 трлн, а также сократив депозиты в ЦБ на 0,3 трлн, до 2 трлн. Это привело к дефициту ликвидности 0,9 трлн (-1,3 трлн н/н) и, по нашей оценке, переусреднению в 1,2 трлн.
🧊 ФК уменьшило объем предоставляемой ликвидности на 0,3 трлн, до 6,9 трлн. Траты бюджета, по нашим расчетам, создали приток на корсчета в 0,4 трлн. против 0,6 трлн неделей ранее.
🔑 Ставки денежного рынка выросли: овернайт – 8,03% (+42 бп), недельная – 8,09% (+47 бп). Спред RUSFAR O/N-1W находился в положительной зоне, но с ростом задолженности перед ЦБ вернулся к норме – подробнее в утреннем тексте. Перед заседанием по КС рынок закладывал два последовательных повышения по 50 бп – ЦБ ответил сюрпризом.
💱 Вмененные валютные ставки овернайт: USD – 9,4% (+3,3 пп), CNY – 1% (-34 бп), EUR – 7,3% (+2,9 пп).
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🔑 Золотой Ключ, или Приключения овернайта RUSFAR
❗️ С началом нового периода усреднения спред между ставкой RUSFAR овернайт и недельной ставкой находился в положительной зоне. Это не характерно для ситуации с профицитом ликвидности в банковской системе
🔮 Ранее повышенный спрос на ликвидность в преддверии решения по КС приводил к временному росту ставок овернайт. Такая динамика спреда была характерна для предыдущего цикла роста КС и сопровождала 5 из 6 повышений КС не менее чем на 50 бп
🛂 Рост ставок денежного рынка связан с повышением нормативов обязательного резервирования из-за изменений, вступивших в силу с текущего периода усреднения. Вероятно, на уровне отдельных банков ситуация с резервами ухудшилась, и они превратились в реципиентов ликвидности
⚖ На микроуровне система подошла к точке де-факто дефицита ликвидности, и ставки денежного рынка останутся выше КС до поступления ликвидности по бюджетному каналу
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
💭 Мысли про прайсинг нового рублевого перпа Газпрома
🧮 По данным Интерфакса и Cbonds, Газпром ориентирует на ставку 1 купона по новому рублевому перпу (002Б-01) как КБД 5л + 250бп (~12.9%), что транслируется в ~13.4% YTC (к 1 коллу через 5 лет).
👀 Если смотреть на обращающиеся рублевые перпы (в частности, ГазпромК 2 как более ликвидный из них), то спред перпов к старшей кривой (ГазпромК 2 vs. ГазпромКР8) c конца июня устойчиво превышал 400бп (420бп на сегодня). Текущий спред ГазпромК 2 к G-curve ~440 бп.
🤔 Исходя из того, что ориентир доходности по новому выпуску ощутимо ниже (на ~100-150бп в терминах кредитного спреда) обращающихся вечных бумаг эмитента, мы полагаем, что текущее размещение де-факто проходит среди крупных институциональных инвесторов (скорее всего с квази-статусом), которые комфортны с предложенной премией.
💡 Т.о., с точки зрения стороннего инвестора, рассматривающего покупку рублевых перпов Газпрома, более интересно смотрятся уже обращающиеся бумаги.
#corpbonds #gazprom
@pro_bonds
🛍️ Облигации МВидео: buy & hold
💡 На наш взгляд, ценовая просадка в облигациях МВидео (доходность 13.8-14% на сроке 1-2 лет) создает неплохие возможности для покупок. Мы выделяем выпуски МВ ФИН 1Р2 и МВ ФИН 1Р4 на карте вторичного рынка исходя из их соотношения "риск-доходность", принимая во внимание комфортную срочность этих бумаг в условиях общего роста ставок на рынке (1-2 года до оферты / погашения), а также ориентируясь на недавние первичные размещения компаний с более низким кредитным рейтингом (ВУШ YTM 12.4% (рейтинг А-), Аренза-Про (рейтинг BB+) YTM 13.7%). Мы рассматриваем эти выпуски МВидео преимущественно как инвестиции с удержанием до оферты / погашения, нежели как краткосрочные спекулятивные сделки. Напомним, у МВидео действуют кредитные рейтинги А/Стабильный от АКРА и А/Развивающийся от Эксперт РА.
💥 Сегодня ЦБ зарегистрировал первый бессрочный выпуск в рамках новой программы облигаций серии 002Б - ждем новые рублевые перпы от Газпрома.
Подробнее про новую программу мы писали здесь.
💦 Банковская ликвидность за неделю
🧊 После налогового периода Федказна сократила объем предоставляемой ликвидности до 7,5 трлн (-0,9 н/н). Бюджетные расходы, по нашим расчетам, составили 1 трлн (-2,1 трлн неделей ранее). Объем наличных в обращении возрос на 160 млрд руб. против 80 млрд на прошлой неделе. Корсчета сократились на 0,5 трлн, до 3,7 трлн, переусреднение, по нашей оценке, составляет 779 млрд.
🏦 Объем депозитов в ЦБ вырос до 3 трлн руб. (+0,35 трлн н/н). Задолженность банков перед регулятором сократилась на 51 млрд, до 2,1 трлн. Профицит ликвидности за неделю возрос до 854 млрд (+401 трлн).
📈 Овернайт и недельная ставки RUSFAR –7,17% (-27 бп н/н) и 7,25% (-20 бп н/н). Трехмесячная ставка – до 8,08% (+7 бп н/н). Кривая RUSFAR закладывает рост ключевой ставки на 50 бп на заседании ЦБ в июле.
💸 Вмененная валютная ставка овернайт в долларе возросла до 6,7% (+1,94 пп н/н). Ставки в юане и евро сократились до 0,94% (-24 бп н/н) и 3,78% (-18 бп н/н).
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
💧 Газпром: "навес" от 2 раунда уже меньше
📢 Газпром раскрыл результаты дозамещения GAZPRU 28: было замещено всего 7% изначальных объемов. Учитывая результаты недавнего дозамещения GAZPRU 31 (в рамках 2 раунда замещены те же 7%), мы можем сделать вывод о том, что "спекулятивная" активность несколько снизилась (в ходе "первых" 2х раундов – например, GAZPRU 27 4.95, GAZPRU 34, GAZPRU 27 3.0 – при схожих итогах 1 раунда "навес" нового предложения доходил до 20% оригинальных объемов).
💡 Думаем, это говорит о снижении привлекательности покупок евробондов на офшорном рынке "под замещение", в том числе за счет ужесточения регуляторных требований к дружественности в цепочке владения, а также в целом сузившихся ценовых спредов между офшорным рынком и замещенными бумагами.
👀 Маловероятно, что Газпром пойдет на 3й раунд. Думаем, что для коротких GAZPRU 23E и GAZPRU 24E 2.949 вместо 2 раунда может быть предложен выкуп незамещенных "остатков" в российской инфраструктуре (подобно GAZPRU 23 CHF).
#gazprom
@pro_bonds
♾️ Тинькофф: какие планы на "вечность"?
📌 У Тинькофф банка в обращении находятся два выпуска вечных еврооблигаций: AKBHC Perp 27 (XS1631338495, выпущен в 2017 г. объемом $300 млн, купон 11%, следующий колл-опцион – сентябрь 2027 г.) и AKBHC Perp 26 (XS2387703866, выпущен в 2021 г. объемом $600 млн, купон 6%, следующий колл-опцион – декабрь 2026 г.).
❌ После попадания под блокирующие санкции ЕС в конце февраля банк отменил мартовские выплаты купонов по этим двум бондам (такая возможность предусмотрена условиями эмиссии, о чем мы писали ранее).
👀 Согласно мартовским комментариям пресс-службы банка агентству ТАСС, изначально предполагалась отмена только одной купонной выплаты. Банк намеревался провести работу для учета интересов всех инвесторов (о чем он также сообщал и в своей МСФО отчетности за 1кв23), однако впоследствии и июньские купоны (купонные выплаты по обоим выпускам осуществляются на квартальной основе) эмитентом были также отменены. Дополнительных комментариев о перспективах возобновления выплат после пропуска июньских купонов банк не давал.
⚖️ Банковские вечные евробонды подпадают под майский Президентский Указ №364 (дополняющий Указ №430) об обязательном замещении: таким образом, банки должны провести замещение до конца года или получить разрешение Правкомиссии этого не делать. Насколько мы понимаем, замещению банковских вечных субордов с сохранением их оригинальной структуры (что в сущности подразумевают замещающие облигации) препятствует отсутствие соответствующей нормативной базы в РФ. Банки сейчас находятся в ожидании получения необходимых разъяснений от ЦБ на этот счет.
💪 Финансовые основания у Тинькофф банка не платить по вечным евробондам, как мы считаем, отсутствуют. Банк показывает высокую прибыльность (ЧП 16.2 млрд руб в 1кв23, +58% к/к, ROE 30.5%, +9пп к/к). Показатели достаточности капитала Банка в 1кв23 улучшились: СET1 составил 14.34% (13.51% на конец 2022 г.), TCAR – 18.05% (16.92% на конец 2022 г.). Напомним, эмиссионной документацией вечных евробондов банка прописано их списание в капитал при пробитии нормативом достаточности капитала Н1.1 порога в 5.125% (на 1 июня Н1.1 банка был комфортно выше и составлял 10.78%).
☝ Напомним, что в феврале Тинькофф банк проводил голосование по внесению изменений в эмиссионную документацию своих двух вечных евробондов (подробнее – тут). Принятые изменения, на наш взгляд, уже формируют юридическую основу для проведения замещения (со стороны эмитента).
🤽 Резюмируя, из общения с несколькими банками-эмитентами вечных евробондов у нас сформировалось мнение, что сейчас "мяч" находится на стороне ЦБ. Сами банки (включая Тинькофф) скорее нацелены работать на "замещение" вечных субордов при получении соответствующих инструкций регулятора, что, на наш взгляд, было бы оптимальным сценарием как для эмитентов, так и для инвесторов в нынешних условиях. Доминирование в этих инструментах локальных (российских) держателей может послужить дополнительным фактором для ЦБ по скорейшему решению регуляторных вопросов. Вчера Тинькофф банк и МКБ подтвердили свои планы по выпуску замещающих облигаций после решения регуляторных вопросов.
💰 Напомним, что к текущему моменту ни один из российских банков не осуществил замещение своих евробондов (ни старших, ни субордов). В настоящее время голосование в преддверии замещения проводит МКБ (пока только по страшим выпускам). Что касается выплат купонов по вечным евробондам, то кроме Тинькофф банка выплаты также приостановили ВТБ, ХКФ Банк, Совкомбанк и Транскапиталбанк. Альфа-Банк и МКБ продолжают рублевые выплаты купонов по своим вечным субордам инвесторам в локальной инфраструктуре.
#corpbonds #banks #tinkoff #cbom
@pro_bonds
🆕🤼♂️ Ждем на первичном рынке нового Борца
💰 В начале недели Борец опубликовал предварительные результаты тендера на денежный выкуп BOINTE 26: из $104 млн, которые остались в обращении после замещения и выкупов, ранее осуществленных компанией, держатели подали заявки на $53 млн. Для осуществления выкупа компания ожидает разрешения Правкомиссии (по Указу № 138 от 3 марта), что может потребовать до 2 месяцев.
👣 Следующий шаг, который компания предпримет в отношении BOINTE 26, - это второй раунд замещения выпуска (допвыпуск пока не зарегистрирован), в результате чего, насколько мы понимаем, его остаток может уменьшиться до $10-20 млн.
🆕 В необходимости профинансировать денежный выкуп BOINTE 26, мы ожидаем новый рублевый выпуск от компании (объемом до 5 млрд руб.). Дебютный 3-летний рублевый выпуск компании БорецК1Р01 на сегодняшний день предлагает доходность к погашению 11.9%, что ближе к верхней границе доходностей для своей рейтинговой группы.
🇷🇺 Таким образом, в нашем понимании, к концу 2023 г. почти весь долг группы будет на уровне российской структуры (эмитент Борец Капитал с поручительством от ПК Борец), которая генерирует около половины выручки группы и 64% внеоборотных активов на конец 2022 г. Стоит отметить, что поручительство Tangent (в форме безотзывной оферты), обеспечивающее применимость присвоенных на уровне холдинга кредитных рейтингов, является структурно субординированным по отношению к обязательствам ПК Борец или Levare International, которая в качестве поручителя рублевых облигаций не фигурирует. Таким образом, мы считаем допустимым рассматривать локальные рублевые и замещающие облигации компании в настоящий момент как pari passu. В то же время, концентрация долга на российской структуре создает риски для ее кредитного качества в случае разрыва связей между российским и международным бизнесом.
🧐 По результатам общения с компанией, наша гипотеза о целях реорганизации структуры группы и смены названия международного бизнеса подтвердилась. Поскольку российский бизнес компании по большей части производственный, а международный – сборочный (неполного цикла), в случае ограничения поставок комплектующих из России (стресс-сценарий для компании), Борец наладит поставки из других стран. В этом сценарии мы видим риск того, что наличие конкурентов на российском рынке и динамика добычи нефти в стране могут ограничить потенциал сбыта "выпавших" международных объемов.
💡 Мы просмотрели МСФО отчетность группы за 2022 г. 2П22 было для Борца явно сильнее, чем 1П22, что позволило по итогам года нарастить выручку на 31% г/г, EBITDA (скорр. на валютные переоценки) увеличилась на 40% г/г. Свободный денежный поток, по нашим оценкам, был слабоположительным на фоне продолжающихся активных инвестиций в развитие арендного бизнеса. Тем не менее, главным образом благодаря динамике EBITDA, долговая нагрузка компании снизилась (до 1.8х с 3.3х на конец 2021 г.), что соответствует прогнозам, озвученным менеджментом при рублевом дебюте. Мы не видим среднесрочных перспектив для уменьшения долга компании в абсолютном выражении, однако с учетом растущей книги заказов кредитное плечо вполне имеет предпосылки к дальнейшему снижению.
👍 Отметим, что недавно рейтинговое агентство НКР присвоило холдинговой компании группы Tangent Pump Company Holdings Ltd рейтинг АА-/Стабильный, что на ступень выше уже имевшегося у компании рейтинга от АКРА (А+/Стабильный).
#corpbonds #borets
@pro_bonds
🛴 Whoosh: поездка по рынку облигаций продолжается
📩 4 июля ООО ВУШ (основная операционная единица группы, балансодержатель ее имущества) соберет заявки на второй выпуск облигаций (001P-02). Предварительные параметры выпуска: объем от 3 млрд руб., срок 3 года, ориентир по купону 11.9-12.2% (12.4-12.8% YTM). Ожидается включение выпуска в перечень бумаг высокотехнологичного сектора. Обращающийся выпуск (с погашением в 2025 г.) iВУШ 1P1 в настоящий момент торгуется с доходностью вблизи 11.8%. На наш взгляд, участие в новом размещении интересно при ставке купона не ниже 12%.
🎯 Цель выпуска – финансирование капзатрат.
⭐ Whoosh – ведущий игрок на рынке кикшеринга в России (рыночная доля 51% по объему поездок), демонстрирующий высокие темпы роста бизнеса (выручка 7 млрд руб. в 2022 г., +69% г/г) в силу по-прежнему низкого проникновения услуг сервиса в стране.
💼 По данным Интерфакса, основателям компании принадлежит порядка 70% акций. В свободном обращении находится чуть более 10% акций (IPO в декабре 2022 г.).
🏷️ Эмитенту присвоен рейтинг А-/Стабильный (АКРА).
👀 Мы смотрим на Whoosh как на компанию роста, которая продолжит увеличивать свои масштабы вплоть до момента насыщения рынка. Соответственно, на обозримом горизонте капзатраты останутся высокими, а FCF не выйдет в положительную зону, при этом компания также намеревается платить дивиденды. Это говорит о том, что леверидж компании скорее продолжит расти. На конец 2022 г. ЧД/EBITDA составил 1.1х, при комфортных для компании 2-2.5х (определяются параметрами дивидендной политики: выше 2.5х дивиденды не платятся). В перспективе мы ожидаем рост предложения облигаций от эмитента. Ликвидную позицию эмитента считаем адекватной: компания сообщила, что на конец 2022 г. ей было доступно 2.2 млрд руб. в рамках кредитных линий (однако, в нашем понимании, они являются неподтвержденными).
🎢 Риски: главным риском для Whoosh в текущих условиях является ослабление рубля, поскольку самокаты – основная статья инвестпрограммы – приобретаются за валюту. Отметим, что компания старается захеджироваться от этого риска с помощью поддержания существенной части денежной позиции в валюте (45% на конец 2022 г.), а также повышением локализации производства самокатов. На сегодняшний день компания использует "расходные материалы" (коврики, накладки и др.) российского производства, дальнейший уровень локализации будет определяться соображениями коммерческой рациональности.
#corpbonds #первичка
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🪜 К пятнице корсчета выросли до 3,69 трлн руб. (+298 млрд н/н). Наибольшее влияние оказали бюджетные траты – +449 млрд руб. (546 неделей ранее). Банки сократили обязательства на 63 млрд руб., до 1,79 трлн руб., нарастив депозиты на 15 млрд руб., до 2,89 трлн руб. Это увеличило профицит ликвидности до 1,02 трлн руб. (+73 млрд руб. н/н). Операции с Федеральным казначейством возросли до 6,15 трлн руб. (+22 млрд руб. н/н).
⚖ Объем репо с ЦБ после аукционов понедельника упал на 100 млрд руб., до 1,3 трлн. Депозитный аукцион прошел во вторник со средневзвешенной ставкой 7,32% и лимитом ЦБ 1,83 трлн руб. против предложения 2,46 трлн руб. (-160 млрд н/н).
↘️ Овернайт RUSFAR – 7,1% (-15бп н/н), недельная – 7,25% (-6бп н/н).
🐲 Вмененные валютные ставки в долларе и евро за неделю возросли до 5,73% (+67бп) и 8,28% (+3,6пп). Юаневая ставка к среде снизилась на 34бп, до 0,69%, – в конце недели торгов в CNY нет из-за Праздника драконьих лодок.
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🛣 Трасса: время сбавить обороты
💡 Среди эмитентов рейтинговой категории выше А- бонды ЕвроТранс продемонстрировали наиболее сильную динамику за последние 3 месяца. На сегодняшний день они предлагают доходность к погашению 11.4-12.6% (против 13.6-14.5% на середину апреля). С учетом ухудшающихся перспектив по кредиту и возможного роста предложения облигаций от эмитента, мы считаем разумной стратегией зафиксировать прибыль и переложиться в более высокодоходные бумаги, показавшие менее выраженный рост (например, свежие выпуски МВидео, Делимобиль и Эталон).
👀 На прошлой неделе ЕвроТранс представил две формы отчетности по МСФО за 1к23. Наши основные наблюдения:
📊 Выручка снизилась к/к (-25-30%), а EBITDA, по нашим предварительным оценкам, осталась на прежнем уровне (благодаря ранее осуществленным инвестициям в запасы по низким ценам). Основываясь на отчете о финансовом положении, мы предполагаем, что в 1к23 операционный денежный поток оставался отрицательным. Привлеченные в рамках размещения ЕвроТранс1 и ЕвроТранс2 денежные средства были скорее всего потрачены на финансирование оборотного капитала и рост капзатрат, а также досрочное погашение по кредитной линии (1.3 млрд руб.). Таким образом, за 1к23 финансовый долг вырос на 3.9 млрд руб.
🔌 2к23 прибавит 5 млрд руб. облигационного долга (ЕвроТранс3). Не исключаем, что денежные средства будут в том числе использованы на финансирование инвестпрограммы. На текущий год запланированы инвестиции в размере 4.2 млрд руб., в основном – это старт инвестиций в электрозарядные станции. На 2024 г. инвестпрограмма еще амбициознее (8.7 млрд руб.).
🔻 С учетом роста оптовых цен на топливо на российском рынке (хотя Трасса и инвестировала в запасы, их нужно, тем не менее, пополнять), мы не ожидаем повторения рекордных финансовых результатов 2022 г. для ЕвроТранса в обозримой перспективе.
🤔 Вчера компания объявила цену размещения допвыпуска акций: при размещении всего объема ЕвроТранс потенциально может привлечь 26.5 млрд руб. Акционеры ранее озвучивали, что средства от IPO планируют потратить на выкуп имущества в лизинге (активы в форме права пользования 25 млрд руб. на конец 1к23), а также на развитие сети электрозарядок (60% инвестпрограммы на ближайшие годы). Учитывая довольно низкий уровень участия текущих акционеров в IPO (в рамках преимущественного права на приобретение акционеры подали заявки на 4.5% объема размещения) и текущий уровень доходностей облигаций эмитента, мы видим риск того, что компания может прибегнуть к долговому финансированию своих планов по развитию.
💪 Отметим, что компания провела повторный аудит отчетности за 2022 г. с помощью Б1 (как и было обещано при дебюте на рынке облигаций). Финансы претерпели незначительные изменения, в то время как качество примечаний к отчетности за 2022 г. заметно улучшилось.
📌 Наши предыдущие обзоры по Трассе можно прочесть pro_bonds/qaCN0G_GHVH">здесь [полный обзор] и здесь [комментарий к отчетности за 2022].
#corpbonds #eurotrans
@pro_bonds
💭 Быстрые мысли о критериях освобождения от обязательного замещения
❗ Мы думаем, что эмитент, который захочет податься на освобождение от замещения, не сможет воспользоваться результатами старых консентов, а будет обязан провести новое голосование среди держателей в российских депозитариях (и держатели 75%+ "локальных" объемов должны отказаться от замещаек):
1️⃣ В прежних консентах не устанавливалась приоритетность способа расчетов - держатели голосовали за оба метода (теперь нужно отдать предпочтение разделению),
2️⃣ База держателей с тех пор сильно поменялась.
К тому же, согласно критериям, еврооблигации должны торговаться на Мосбирже (есть не у всех эмитентов).
🤔 Думаем, что для рыночных выпусков опубликованные критерии правила игры особенно не поменяли - большинство держателей в локальной инфраструктуре предпочтут получить замещайки вместо раздельного платежа.
🤗В файле собраны эмитенты, которые ранее получили согласие держателей на разделение платежа (т.е. кандидаты на освобождение).
@pro_bonds
🧐 Стратегия ОФЗ: Направо пойдешь...
🗝️ В пятницу, 21 июля, Банк России повысил ключевую ставку на 100 бп, до 8,5%. Мы ждем дальнейшего ужесточения ДКП: ожидаем, что до конца года ключевая ставка составит 9,5%.
🏆 Текущая форма кривой и ключевая ставка практически не отличаются от нашего февральского прогноза. Сейчас 2-летние ОФЗ торгуются с доходностью 9%, доходность 5-летних составляет 10,3%, а 10-летних – 11%.
💰 В среднесрочной перспективе определяющее значение для ОФЗ будет иметь бюджетная политика, т.е. насколько большим и устойчивым будет дефицит бюджета ближайшие несколько лет.
📝 Полагаем, дефицит бюджета в 2024–2025 гг. будет выше, чем планировалось (2.9 трлн на 2024 и 1.3 трлн на 2025), на уровне 4-5 трлн. Вчера Силуанов ориентировал на дефицит ~3-4 трлн. в этом году.
🎯 Ставим таргеты по ОФЗ на пике ужесточения ДКП: 2-года - 9.75%, 5-лет - 10.5%, 10-лет - 11.15%
⚖️ Все это сработает, если Минфин возьмет дефицит под контроль и начнет консолидацию бюджета не позже 2025 г.
#ofz
@pro_bonds
🌪 Новые санкции, «тряска» на бондах, ЦБ перехайкал консенсус, волнительная оферта Максима Телеком … и все это на одной неделе 🤯
Пора отдохнуть – всем хороших выходных! 🏝
📢🏭 Корпоративный дайджест: апдейт по замещениям
🤼♂️ Борец. 24 июля компания запустит 2 раунд замещения BOINTE 26, оферты принимаются до 7 августа. Как и в ходе 1 раунда, к участию приглашаются все категории держателей (в том числе по механизму уступки прав). Напомним, на сегодняшний день замещено 63% оригинального объема BOINTE 26. Мы полагаем, что по итогам дозамещения эта доля вырастет до 70-75%.
🌱 ФосАгро. Вчера компания огласила итоги замещения PHORRU 25: удалось заместить 71% оригинальных объемов. На наш взгляд, интерес к участию в замещении можно назвать высоким, учитывая, что в НРД хранилось менее половины объемов. Ожидаем, что в начале следующей недели компания объявит о результатах замещения PHORRU 28.
🏦 МКБ. Вчера банк объявил, что в ходе собраний среди держателей старших евровых евробондов (CRBKMO 24E и CRBKMO 26E) кворум (держатели ¾ выпуска) обеспечен не был, в результате чего голосование было продлено до 2 августа, а собрания перенесены на 4 августа. Думаем, что на перенесенном собрании (где требования к кворуму снижаются до ¼) изменения, вносимые в эмиссионную документацию, будут утверждены. Напомним, что аналогичным образом события развивались и для старших долларовых выпусков (изменения были утверждены по итогам перенесенных собраний).
#corpbonds #borets #phosagro #cbom
@pro_bonds
⛑️ ПМХ: успешная продажа угольной шахты
📢 ПМХ сообщил о завершении сделки по продаже 100% дочерней компании ООО Шахта им. С.Д.Тихова, на которую приходилось порядка половины добычи угля группы (при ~50% самообеспеченности по углю). Покупателем ожидаемо (как ранее и сообщалось в СМИ) выступил ММК. Ранее ПМХ получил согласие держателей IMHRUS 25 на вывод "дочки" из состава поручителей по евробонду и на ее продажу.
💰 Напомним, ПМХ рассчитывал выручить за продажу не менее 22 млрд руб. (~$240 млн по текущему курсу) с целью направить эти средства на снижение долга. В частности, один из предполагаемых сценариев - выкуп IMHRUS 25 с рынка ($350 млн). С учетом того, что шахта генерирует 5-25% EBITDA группы, мы оцениваем влияние сделки на долговую нагрузку ПМХ от позитивного до нейтрального. На конец 2022 г. ЧД/EBITDA компании составил 3.9х.
🛍️ В то же время, не исключаем и иного развития событий. Так, недавно Интерфакс называл ПМХ основным претендентом на покупку уральских активов НЛМК. По разным отраслевым оценкам, стоимость сделки может составить от 50 млрд руб., на что в этом сценарии, вероятно, будут использованы средства, полученные от продажи шахты им.Тихова.
👀 С интересом следим за развитием событий.
#corpbonds #koks
@pro_bonds
Итак, наши основные доводы:
📊 За последние несколько месяцев кредитные спреды облигаций 2 и 3 эшелонов против бумаг 1 эшелона ощутимо сузились. Облигации МВидео были в числе аутсайдеров: они отставали от общей рыночной динамики и торгуются на верхней границе диапазона доходностей корпоративных выпусков рейтинговой группы "А" (и даже выше ряда эмитентов из BBB категории – АБЗ-1, Автодом, Тами и Ко, Джи-групп, Гарант-Инвест, ЭР-Телеком). При этом с конца июня котировки облигаций эмитента (выпуски МВ ФИН 1Р2 и МВ ФИН 1Р4) потеряли в цене ~50-100бп.
🤔 Мы не видим фундаментальных (кредитных) причин для формирования столь существенной премии. С момента первичного размещения выпуска МВ ФИН 1Р4 в конце апреля значимых кредитных новостей вокруг эмитента не было. Мы полагаем, МВидео может выиграть от текущего ослабления курса рубля как минимум в краткосрочной перспективе: периоды повышенной волатильности курса рубля исторически выражались в росте продаж компании (к примеру, в "предковидный" 1к20, а также в 1к22 оборот компании рос на 20-30% г/г). В прошлом году МВидео перенастроила свою логистику, вернув товарный ассортимент ближе к норме после "санкционного шока", а во 2П22-1к23 постепенно восстанавливала товарные запасы при более сильном (vs. текущие значения) курсе рубля. Наш pro_bonds/MVideo">кредитный обзор МВидео остается актуальным (опубликованная в мае отчетность за 2022 г. не привнесла сюрпризов). Напомним, мы ожидаем, что к концу 1П23 чистый долг компании сезонно увеличится, однако если планы МВидео по наращиванию продаж в текущем году реализуются, то по итогам 2023 г. можно ожидать некоторого снижения долговой нагрузки г/г.
👀 Мы связываем давление на котировки выпусков МВидео с сокращением позиций кем-то из институциональных держателей (возможно кем-то из числа организаторов), которое стартовало в конце июня. Примечательно, что дневной оборот торгов по МВ ФИН 1Р4 за последнюю неделю упал до ~25 млн руб./день против своих средних значений в 170-180 млн руб./день в июне. Продавец "сбил" цену в данном выпуске со 101% до примерно номинальных значений и продолжает там стоять "оффером", но не продавливает котировки сильно ниже (по крайней мере пока). О причинах продаж можно только догадываться, как и о дальнейшем поведении продавца, однако полагаем, что крупный продавец - это все же временный фактор.
#corpbonds #mvideo
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
☔️ Перед началом июньского периода усреднения банки направили навес ликвидности на депозиты в ЦБ, увеличив их до 4 трлн руб., затем сократив до 2,4 трлн (-0,7 трлн н/н). Объем размещенных средств на аукционе «тонкой настройки» составил 683 млрд. Банки снизили обязательства перед ЦБ на 0,2 трлн, до 1,9 трлн. Профицит ликвидности за неделю сократился на 0,5 трлн руб., до 0,35 млрд руб.
🕰 ФедКазна снизила объем предоставляемой ликвидности до 7,2 трлн. (-0,2 трлн н/н). По нашим расчетам, бюджетные траты составили 0,6 трлн против 1 трлн неделей ранее. Объем наличных в обращении вырос на 0,2 трлн. В связи со вступлением в силу новых нормативов резервирования обязательств банки увеличили средства на корсчетах до 4,2 трлн (+0,5 трлн).
↗️ Ставка овернайт RUSFAR возросла до 7,47% (+29 бп н/н), недельная – до 7,46% (+17 бп).
💸 Вмененные ставки овернайт в USD возросла на 6 пп, до 12,7%, в CNY – до 1,4% (+45 бп), в EUR – до 4,5% (+69 бп).
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🖥️ Монитор первичного рынка: ЭР-Телеком - займет на рефинансирование
📩 Сегодня ЭР-Телеком соберет книгу заявок на новый выпуск ПБО-02-03 с предварительными параметрами: объем от 5 млрд руб., срок 2 года, ориентир по ставке купона 12-12.25% (YTM 12.55-12.82%). Наиболее длинный из обращающихся выпусков эмитента (ТелХолБ2-2) торгуется на нижней границе диапазона доходностей своей рейтинговой группы (~10.3%).
🏷️ Напомним, компании присвоен рейтинг ВВВ+/Стабильный от РА Эксперт и А-/Стабильный от НКР. В октябре 2022 г. РА Эксперт пересмотрело прогноз по рейтингу с Позитивного на Стабильный.
🎯 Основная цель текущего размещения – рефинансирование короткого выпуска ТелХолБ2-1 на 15 млрд руб., который подлежит погашению в октябре 2023 г. (компания готова выкупить до 10 млрд руб. в рамках оферты в июле). Учитывая объем к рефинансированию, объем размещения, вероятно, будет увеличен от ориентира.
👀 Отметим важный положительный момент: если в преддверии предыдущего размещения отчетность эмитента носила довольно закрытый характер, то теперь она доступна в полной версии с примечаниями. Но в остальном с момента публикации pro_bonds/pvApHoP4mIk">расширенного кредитного обзора осенью 2022 г. кредит ЭР-Телекома не претерпел существенных изменений, продолжая двигаться по обозначенной нами траектории.
🕵🏻♂️ Так, в 2022 г. компания продолжила реализовывать свою стратегию экспансивного роста через M&A (6 сделок), а также выдавать займы материнской компании, что стоило ЭР-Телекому около 12 млрд руб. и было существенным образом профинансировано новым долгом. В условиях падения EBITDA на 11% г/г (истек крупный госконтракт), долговая нагрузка по итогам 2022 г. выросла до 4.2х (с 3.3х на конец 2021 г.). Напомним, что в долговом портфеле компании доминируют обеспеченные банковские займы, привлеченные по плавающим ставкам (68% финансового долга на конец 2022 г.), что делает ЭР-Телеком чувствительным к процентному риску. В 2022 г. покрытие процентов EBITDA ухудшилось до 2.2х (с 4.3х в 2021 г.).
🎢 В текущем году в связи с завершенной редомоциляцией материнской компании ЭР-Телекома (бывш. ER-Telecom Holding Ltd.), мы не исключаем возобновление эмитентом дивидендных выплат, что ограничит потенциал снижения долговой нагрузки.
💰 Ликвидная позиция ЭР-Телеком на конец 2022 г. сильная: к выборке доступно 58.5 млрд руб. (в том числе 54.5 млрд руб. в рамках обеспеченных кредитов). Рефинансируемый ТелХолБ2-1 составляет почти 80% короткого долга компании на 2023 г. Следующее крупное погашение состоится в апреле 2024 г. (ТелХолПБО5 на 7 млрд руб.).
#corpbonds #первичка #ertelecom
@pro_bonds
🤯 ЦБ меняет правила игры хеджирования валютных рисков
• Позавчера ЦБ опубликовал проект новых правил как банкам управлять ОВП, которые вступят в силу с 1 апреля 2024.
• На наш взгляд, если новое регулирование останется в текущем виде, то это серьезно изменит ландшафт деривативного рынка, что может возыметь эффект и на валютный спот-рынок, и на валютные облигации. На что мы обратили внимание?
📚 Во-первых, ЦБ разделяет балансовую и внебалансовую ОВП (раньше считалось всё вместе). Теперь устанавливается лимит балансовой ОВП в размере 50%. То есть, если раньше, не имея валютных пассивов, можно было купить на $1000 евробондов, и продать фьючерс на $1000, чтобы закрыть ОВП, то теперь фьючерсом закрыть можно только $500, а на $500 придется привлечь либо валютный депозит, либо межбанк. Вместо фьючерса можно было сделать своп, но сути это не меняет.
💸 Во-вторых, ЦБ вводит нормативное разделение клиентов по уровню кредитного качества и наличию рейтингов (отдельная схема на этот счет). На картинке мы обвели проблемную, на наш взгляд, часть. При заключении деривативной сделки ее стоимость для каждой из сторон ноль. Далее, в зависимости от того куда идет рынок, одна из сторон становится "должной" денег другой. Когда размер "долга" становится большим, то "должник" вносит обеспечение. Аналогично, если одна из сторон "слабее" в плане кредитного качества, то обеспечение могут потребовать и сразу. Это нужно для управления кредитным риском в сделке.
Такое маржирование является рутинным процессом, когда торгуют два профучастника. Однако с корпоративных клиентов банки маржу, обыкновенно, не требовали, а риск зашивался в ставку или форвардный курс. Теперь же ЦБ обязывает маржировать и корпоративных клиентов.
🕯️ В чем мотивация ЦБ? Мы думаем, что ЦБ ужесточает правила игры, основываясь на опыте 2022 года, когда многие хеджи взорвались, по двум направлениям:
1️⃣ Все помнят иск Транснефти в 2017 году, думаем, что похожих ситуаций в прошлом году было очень много. Оставляя вопрос убытков какой-либо стороны, это прямой кредитный риск. Учитывая высокую связанность деривативного рынка, когда за одной крупной сделкой может стоять десяток меньшего размера "с другим знаком", это превращается в системную проблему. Вводя обязательную маржируемость для корпоративных клиентов, регулятор стремится снизить эти риски.
2️⃣ Желание разделить балансовую и внебалансовую ОВП, мы думаем, имеет целью ограничить спекуляции, несущие валютные риски. Не секрет по каким "бросовым" цена торговались российские евробонды, думаем, что какие-то банки могли их скупать, не имея устойчивых валютных пассивов, закрываясь свопом, чем навлекли гнев регулятора.
• Какой рыночный эффект стоит ожидать? Из-за лимита на балансовую позицию банкам придется менять структуру баланса: либо избавляться от валютных активов (мы думаем, это евробонды в основном), либо привлекать валютное фондирование. Первый вариант - это давление на цены, в том числе "замещаек". Второй вариант - это рост валютных ставок. Правда, мы думаем, что лимит на балансовую ОВП будет проблемой, в основном, небольших банков, поэтому слишком больших эффектов ждать не стоит. Однако это также осложняет жизнь и крупных банков. С другой стороны, может быть, спред между фьючерсами и спотом станет поменьше.
Обязательное маржирование может привести к тому, что часть корпоратов откажутся от хеджирования вовсе. Импортеры могут начать создавать подушки валютной ликвидности. Все это приведет к повышению волатильности на валютном спот-рынке. В целом, похоже нужно готовится к сокращению ликвидности и активности на деривативном рынке.
🌲 Сегежа: РА Эксперт рубит рейтинг
🔻 Вчера Эксперт РА понизило рейтинг Сегежи на две ступени с А+ до А- и установило по нему Развивающийся прогноз (ранее действовал Негативный прогноз). Это единственный рейтинг у эмитента.
📌 Главный аргумент: ухудшение кредитных метрик эмитента по итогам года (долговая нагрузка, покрытие процентных платежей), что было вызвано снижением операционных показателей.
❗ При реализации консервативного сценария по ценам на продукцию ЛПК рейтинговое агентство не исключает дальнейшего ухудшения кредитных метрик Сегежи и, соответственно, дальнейшего понижения рейтинга (о чем говорит Развивающийся прогноз).
⚔️ Из сообщений в СМИ мы знаем, что лесопромышленникам пока так и не удалось добиться господдержки в желаемом ими объеме (хотя определенные положительные сдвиги, безусловно, есть). В защиту кредита Сегежи отметим, что как экспортер компания выиграет от текущего ослабления рубля (при этом ее долг почти на 95% номинирован в рублях).
📊 С момента публикации Сегежей довольно слабой отчетности за 1к23 в конце мая, облигации компании потеряли в цене около 70-140бп и сейчас торгуются с доходностями в диапазоне 10.4-11.8%, что в целом соответствует общему уровню доходностей облигаций эмитентов с близкими кредитными рейтингами (ВУШ (А-/Стабильный), ЛСР (А/Развивающийся), ИЭК Холдинг (А-/Стабильный)). В то же время мы не исключаем дополнительного давления на котировки облигаций Сегежи в связи с произошедшим рейтинговым событием.
☝ Мы предупреждали об отсутствии потенциала к сужению кредитных спредов Сегежи еще в августе прошлого года. После отчетности за 1к23 мы также рекомендовали сократить позиции в бондах эмитента.
#corpbonds #segezha
@pro_bonds
🖥📆 Монитор платежей по корпоративным евробондам РФ: календарь на июль
🏖️ Интенсивность платежей по евробондам и ЗО останется сезонно слабой и достигнет своих минимальных внутригодовых значений. По нашим оценкам, по календарю, среднедневной объем платежей в июле составит $3 млн vs. $22 млн в июне.
👀 Важные даты в июле:
• 13.07 завершится прием оферт в рамках замещения евробондов ФосАгро (PHORRU 25 и PHORRU 28). Сравнивая структурные особенности евробонда и ЗО, отметим, что в обоих зашито право эмитента на досрочное погашение по номиналу в любой день в течение 3 мес. до планового погашения (3mo par call).
• Сегодня завершается прием оферт в рамках дозамещения GAZPRU 26, а 07.07 - GAZPRU 37. Ждем запуска дозамещения GAZPRU 30 и результатов по GAZPRU 4.6 Perp 25, GAZPRU 29 и GAZPRU 28.
• 06.07 состоятся перенесенные собрания среди держателей старших $ выпусков МКБ (голосование - до 04.07). 18.07 завершаются голосования среди держателей старших € выпусков банка (собрания 20.07).
#corpbonds
@pro_bonds
📢🏭 Корпоративный дайджест: новое голосование от МКБ, ЗО Газпрома
🏦 МКБ. МКБ запустил голосование среди держателей старших выпусков банка, номинированных в евро, - CRBKMO 24E и CRBKMO 26E.
Record date 11 июля, голосование продлится до 18 июля, а собрание (по видеоконференции) состоится 20 июля. На собрании должен быть обеспечен кворум (держатели ¾ выпуска на первичном, ¼ - на перенесенном), при этом за изменения должны проголосовать ¾ от собравшихся.
Основные положения к утверждению аналогичны тем, что выносились на голосование среди держателей старших долларовых выпусков. Таким образом, банк создает почву для будущего замещения данных евробондов, а также узаконивает текущее положение вещей (платежи локальным держателям).
Из евробондов, по которым банк еще не запустил голосования, остаются субординированные выпуски - CRBKMO 25 R, CRBKMO 27 T2, CRBKMO 8.875 Perp 23 и CRBKMO 7.625 Perp 27. Мы думаем, что не исключено, что банк примет решение о замещении и этих выпусков.
💧 Газпром. Сегодня стартовало дозамещение GAZPRU 37: оферты принимаются до 7 июля (замещающий выпуск 37-1-Д). В ходе первого раунда было замещено 62% оригинальных объемов.
На сегодняшний день в процессе дозамещения также находится GAZPRU 26 (оферты принимаются до 3 июля). Ждем запуска второго раунда замещений у GAZPRU 30. Также ждем результатов второго раунда замещений GAZPRU 4.6 Perp 25 и GAZPRU 29.
#corpbonds #cbom #gazprom
@pro_bonds
📜 ЦБ опубликовал подробные разъяснения по главным характеристикам основного (ОМ) и дополнительного (ДМ) механизмов предоставления ликвидности, о которых мы писали ранее. Изменения вступят в силу с 16 октября 2023 года. Напомним, что ключевым отличием от предыдущего механизма является разделение обеспечения на две части.
🥇 Обеспечением по ОМ будут облигации и кредиты с двумя рейтингами не ниже АА- по национальной шкале. Круг операций ОМ – аукционы и операции постоянного действия со сроком до 30 дней. Ставки по ним будут соответствовать текущим правилам. По аукционным операциям на месяц и год будут принимать только ОФЗ, субфедеральные и муниципальные облигации.
🥈 Залоговая база по ДМ будет состоять из активов с рейтингом не ниже А-, а также ИЦБ с поручительством ДОМ.РФ и бумаг с госгарантиями. Ставка по кредитам овернайт по ДМ составит КС+1 пп, а по иным операциям постоянного действия на срок до 180 дней – по КС+1,75 пп.
🌊 ЦБ оценил объем залогов на балансе банков (включая нерыночные), доступных для ОМ операций по состоянию на 01.01.23, в 12 трлн руб., а по ДМ – 9 трлн руб. Объем операций банков с ЦБ и ФедКазной в настоящий момент составляет 8,4 трлн руб. или ~6,5% от обязательств. Наивысшие значения показателя в предыдущие кризисные периоды: 9,8% в марте 2022 г., 12% в декабре 2014 г. и 12,5% в феврале 2009 г. По нашим расчетам, пиковому значению 2009 г. сейчас соответствовал бы объем операций ~16 трлн руб. Т.е. возможности банков по ОМ покрывают такой сценарий на 76%.
🔀 ЦБ также отмечает пространство для маневра в случае формирования значительного уровня дефицита ликвидности в системе – в этом случае возможно расширение списка ОМ за счет бумаг из ДМ. В целом же мы оцениваем суммарный объем рыночного обеспечения по ОМ в 20 трлн руб. (без учета суверенных еврооблигаций) и около 6 трлн руб. по ДМ.
⚖ У банков основным залогом для рефинансирования остаются ОФЗ. Согласно обзору финансовой стабильности ЦБ за IV кв. 2022 – I кв. 2023 года, доля ОФЗ в активах банков на начало мая составляла ~8% (из них чуть менее половины – ОФЗ-ПД). По нашим расчетам, банкам принадлежит ~12 трлн руб. ОФЗ или 2/3 от всего нынешнего объема.
📢🏭 Корпоративный дайджест: продление голосования у МКБ, положительный исход голосования у ПМХ и новый срок приема оферт на дозамещение у Совкомфлота
🏦 МКБ. Вчера состоялись собрания среди держателей старших долларовых евробондов банка (CRBKMO 24, CRBKMO 25 и CRBKMO 26). МКБ сообщает, что ни на одном собрании не был достигнут кворум (держатели ¾ выпуска), в связи с чем собрания переносятся на 6 июля (тем держателям, кто еще не поучаствовал, можно проголосовать до 4 июля). Напомним, что на перенесенном собрании требования к кворуму значительно мягче (держатели ¼ выпуска), поэтому, на наш взгляд, шансы на успех голосования довольно высокие.
⚓️ Совкомфлот. Компания в третий раз продлила срок дозамещения SCFRU 28 – теперь оферты принимаются до 28 июля включительно. По последним данным, компания заместила 78% оригинального выпуска SCFRU 28.
⛑️ ПМХ. Компания заручилась согласием держателей еврооблигаций IMHRUS 25. Напомним, ПМХ запрашивал у держателей разрешение на продажу 100% акций дочерней компании ООО Шахта им. С.Д.Тихова и вывод ее из списка поручителей по евробондам. Компания упоминала, что собирается направить вырученные от продажи средства (~22 млрд руб.) на снижение долга. Недавно Интерфакс сообщил, что ПМХ стал основным претендентом на уральские активы НЛМК.
#corpbonds #cbom #sovcomflot #koks
@pro_bonds
🚂 CHF перп РЖД: проследует без остановки?
📢 В пятницу, 23 июня, состоится очередной купонный платеж по вечному RURAIL 3.125 CHF Perp, а на прошлой неделе на ПМЭФ-23 Олег Белозеров сообщил, что РЖД не будет платить дивиденды по обыкновенным акциям за 2022 год и несколько лет вперед.
Поскольку в условиях вечного евробонда РЖД содержится условие о "dividend stopper", то, на наш взгляд, эта новость могла несколько насторожить его держателей. Мы решили разобраться, должно ли высказывание главы РЖД вызывать беспокойство.
1️⃣ Во-первых, отметим, что вшитый в документацию RURAIL 3.125 CHF Perp "dividend stopper" распространяется на весь круг младших (обыкновенные акции) и паритетных бумаг (префы и локальные перпы).
2️⃣ Во-вторых [и это самое главное], РЖД не платит дивиденды по обыкновенным акциям уже несколько лет подряд (выплат не было уже по итогам 2019 г.), и постановление Правительства (в текущей редакции) разрешает компании это не делать вплоть до 2025 г. То есть заявление г-на Белозерова по сути не меняет правила игры. В это же время, по привилегированным акциям дивиденды платятся исправно.
3️⃣ В-третьих, напомним, что в случае отказа РЖД от выплаты купона по локальным перпам (а у эмитента есть одностороннее право на это), у держателей есть гарантия от Минтранса. На сегодняшний день РЖД своим правом еще ни разу не пользовалась. На сегодняшний день у компании в обращении 8 локальных бессрочных выпусков на 337 млрд руб. (купоны платятся раз в полгода).
💡 Наш вывод: невыплата дивидендов по обычке – не повод для беспокойства. В нашем понимании, пока компания платит по префам и по локальным перпам (или хотя бы по одному из этих инструментов), она не имеет права отложить купон по RURAIL 3.125 CHF Perp.
P.S. еще раз напомним, в отличие от локальных перпов, по вечному евробонду РЖД не имеет права отказаться от выплаты купона, но может его в одностороннем порядке отложить (т.е. купон будет накапливаться, как и у евробондовых и замещающих перпов Газпрома).
#corpbonds #rzd
@pro_bonds
