-
Финансовые рынки, экономика, корпоративная аналитика, финансово-экономическая инфографика и статистика. Связь: telegram@spydell.ru Резервный e-mail: spydell.telegram@gmail.com Чат: https://t.me/spydell_finance_chat
Путь к долговому хаосу
В июне 2023 Байден подписал закон, приостанавливающий действие лимита государственного долга до 1 января 2025 года, что позволило Минфину США резвиться так, как вздумается.
После 1 января 2025 года лимит госдолга будет восстановлен, а Конгрессу предстоит определить новый потолок задолженности, и хотя эти клоунские маневры практически никогда не влияли на темп аккумуляции госдолга, это (в основном неуправляемая кривая расширения долга и неадекватные аппетиты Минфина) может помешать формированию спроса на трежерис.
Накуролесили на 3.9 трлн чистых заимствований за 1.5 года или по 217 млрд в месяц в отсутствии лимита по долгу, но остался еще декабрь, что намного выше среднемесячных темпов около 78 млрд в 2010-2019 (9.4 трлн совокупных чистых заимствований).
Значительную поддержку оказывали нерезиденты. С июн.23 по сен.24 нерезиденты выкупили трежерис (ноты, бонды и TIPS) на 665 млрд при чистых размещениях на 1.4 трлн, почти половину перехватили.
Избыточную ликвидность абсорбировали в размещениях векселей. С точки зрения избыточной ликвидности, тут все, ее больше нет.
Нерезиденты с приходом Трампа утратят инициативу частично или полностью (но точно будет меньше, чем при демократах), а внутренних ресурсов объективно недостаточно.
При этом аппетиты растут. По предварительным данным дефицит бюджета в ноябре мог составить 361 млрд (абсолютный рекорд) vs 314 млрд в ноя.23 и среднего дефицита на уровне 200 млрд в 2018-2022.
Годовой дефицит плавно расширяется к 2.1 трлн, а запасы кэша на счетах Минфина всего 756 млрд.
К 2025 Минфина США подходит в условиях:
🔘Отсутствия спроса на средний и дальний конец кривой доходности;
🔘Достаточно низких запасов кэша относительно дефицита и расходов бюджета;
🔘На траектории расширения дефицита бюджета;
🔘В условиях исчерпания ресурсов фондирования непомерных аппетитов Минфина США и рисков обрушения спроса со стороны нерезидентов, выкупающих до половины трежерис и до четверти всех размещений за 1.5 года.
Какие варианты?
🔘Сокращать дефицит не получится, т.к. по незащищённым расходам нет избыточных расходов, а дефицит в основном формируют защищенные/директивные расходы, не подлежащие секвестру (процентные расходы, социалка и оборона).
🔘Дефицит может только увеличиваться, особенно при Трампе с его идиотически-популистской политикой.
🔘Включать печатный станок, что они так любят и «хорошо получается». Проблема в том, что при деформации доверия к ФРС, в условиях величайшего пузыря в истории человечества и инфляции почти вдвое выше цели (по устойчивым категориям) разгуляться с QE не получится (для этого нужна дефляционная тенденция).
Тема госдолга становится актуальной, как никогда раньше.
4 декабря состоится конференция для топ-менеджеров и руководителей — «Источники финансирования бизнеса при высокой ставке». Узнайте, как привлечь капитал и использовать возможности цифрового рубля для роста вашего бизнеса.
Среди спикеров — авторитетные эксперты рынка, включая Виктора Достова, Романа Прохорова, Илью Иванинского
В программе:
• Цифровой рубль: первые итоги и перспективы для бизнеса – Дискуссия с участием РБК, модератор: Кирилл Токарев
• Опыт внедрения цифровых валют в других странах
• IPO: эффективное привлечение капитала при высокой ставке
• Ужин от бренд-шефа Эмиля Алиева, нетворкинг с лидерами индустрии
Время и место:
4 декабря 19:00, Moscow Marriott Imperial Plaza
Осталось совсем немного мест — успейте отправить заявку на участие.
👉 Зарегистрироваться
Рынок ипотеки и устойчивость застройщиков в России
История о том, как льготная ипотека и застройщики разогнали цены на недвижимость в России.
В 2020-2021 доля льготных кредитов в структуре совокупной выдачи была всего 29%, в 2022 – 48%, в 2023 – 62%, в 1П24 – 76% ()!, а по 3кв24 – 67%, несмотря на отмену значительного количества льготных госпрограмм.
С 2022 и особо активно с начала 2024 года застройщики внедряют собственные программы «субсидированного кредитования», где создается фиктивная выгода. Ставки по таким кредитам сейчас почти вдвое ниже рыночных (13% vs 22% в 3кв24), но в обмен на «субсидии от застройщика», клиенты покупают недвижимость по завышенной цене.
В договоре льготный период длится от 1 до 8 лет, а далее ставка резко повышается (часто в два раза), создавая процентный разрыв, который, как правило, не удается рефинансировать так, как это происходит со стандартными ипотечными кредитами, где право на рефинансирование обычно вшивается в договор.
Завышенная цена создает второй разрыв – при реализации недвижимости на вторичных торгах цены ощутимо ниже, чем при покупке, создавая риски неплатежей для застройщиков и риски для покупателей недвижимости.
Разрыв цен между новостройками и вторичным рынком – это норма. Однако, средневзвешенный разрыв до 2021 (начало внедрения льготного кредитования и субсидий от застройщиков) был в среднем 15% в пользу новостроек. Разрыв вырос до 30% в 2021, 37% в 2022, 44% в 2023 и 53% в 2024, а текущий разрыв достигает 55-58%.
Разгон цен на первичный рынок двигает и вторичный рынок.
Сейчас среднероссийские цены на новостройки на 55% выше, чем три года назад и +138% за 5 лет, а на вторичный рынок +38% и +97% соответственно.
Таким образом, индекс доступности жилья для покупки в ипотеку снизился до исторического минимума в окт.24 по новостройкам - 15 кв.м vs 27 кв.м в 2022-2023, 39 кв.м в 2021 и 39-41 кв.м в 2019-2020, а по вторичном рынку сейчас 23 кв.м vs 37 кв.м в 2023, 46 кв.м в 2021 и 42 кв.м в 2019-2020.
Площадь жилья (первоначальный взнос), доступная за счет средств населения в кв.м также находится в области исторического минимума, по крайней мере, за последние 15 лет.
Сказывается эффект роста ставок по рыночному ипотечному кредитованию, ужесточение стандартов кредитования, рост цен на недвижимость и относительно скромный рост доходов в сравнении с ценами на недвижимость.
Объем продаж новостроек снижается на 15.3% г/г до 2.48 млн кв.м в сен.24, но за 3кв24 рост на 8.8% г/г до 8.26 млн кв.м. За 9м24 – 23.6 млн кв.м vs 19.1 млн за 9м23 и 19 млн кв.м за 9м22.
По началу строительства нет замедления среди застройщиков: за 9м24 – 37.8 млн кв.м vs 34.2 млн за 9м23 и 32.1 млн за 9м22, причем последние три месяца тенденция положительная в пределах 3-7% г/г.
Что касается рентабельности продаж по EBITDA у застройщиков, за 1П24 около 27% vs 27% в 2023, 27% в 2022, 21% в 2021 и 20% в 2018-2020.
Темпы начала строительства растут, а запас прочности пока достаточен. По формальным показателям, у застройщиков все хорошо, но замедление кредитования началось лишь в июле (лаг в принятии решении о начале строительства и началом строительства может превышать год), а спад продаж начался только в сентябре (этих данных нет еще в отчетности застройщиков).
Начали расти просрочки по ипотечным кредитам у банков (в основном те, которые выдавались в конце 2023 и начале 2024) до 0.7% vs 0.5% годом ранее.
По данным пока все неплохо, но тревожные звонки уже слышны.
Отсутствие прогресса в стабилизации инфляции в Еврозоне
Инфляция в Еврозоне всего 2.3% г/г и можно считать, что цель взята (ранее было 2% в октябре и 1.7% в сентябре).
Однако, одна из главных ошибок оценок обобщенных макроэкономических показателей – непонимание структуры и факторов формирования экономических процессов и тенденций.
Например, в середине года многие СМИ и еврочиновники в Еврозоне победоносно заявляли о том, что инфляцию вернули к цели, а следовательно, можно сворачивать жесткую денежно-кредитную политику и возвращаться в привычное состояние финансовой системы «бесконечной мягкости и финансового изобилия».
На самом деле, весь прогресс в снижении инфляции обусловлен дефляционной тенденцией в энергетической группе и нормализацией товарного сегмента, тогда как в услугах нет никакого прогресса на неприемлемо высокой базе, а продукты вновь начинают расти.
Как это все выглядит?
🔘Общий ИПЦ за 11м24 растет в среднем по 0.19% в месяц vs 0.25% за 11м23, тогда как среднесрочная норма в 2017-2019 за первые 11 месяцев года составляет 0.11%, т.е. незначительный прогресс к 2023, но в 1.7 раза более интенсивный рост цен, чем в доковидный трехлетний период.
🔘Товары без учета энергетической группы за 11м24 растут в среднем по 0.07% в месяц vs 0.23% за 11м23 и доковидной нормы на уровне 0.07% (далее в указанной последовательности), здесь удалось вернуться в норму.
🔘Энергия снижается в темпах по 0.03% в месяц vs -0.47% и +0.36% соответственно, в энергии продолжается дефляционная тенденция, но менее выраженная, чем в 2023.
🔘Продукты питания и напитки растут на 0.26% vs 0.54% и 0.17%, темп роста цен в 1.5 раза выше нормы.
🔘Услуги растут на 0.29% vs 0.29% и 0.06%, полностью отсутствует прогресс с прошлым годом и почти в 5 раз выше нормы.
Основной и самый устойчивый компоненты инфляции (услуги) не демонстрирует никакого прогресса в дезинфляции, при этом из дефляционной тенденции будет выходить энергия и есть потенциал расширения инфляции в товарах (на эффекте низкой базы), поэтому переход к инфляции ближе к 3% вполне реалистичен в 1П25.
О событиях на валютном рынке России по оценке Банка России
В последнем обзоре финансовой стабильности Банк России проявляет множество рисков, которые актуальный сейчас или могут быть актуальны в ближайшее время:
• Долговая нагрузка граждан
• Дисбалансы на рынке жилой недвижимости и риски проектного финансирования
• Кредитный риск в корпоративном секторе, включая риск концентрации
• Процентный риск банков и неустойчивость банковской прибыли
• Глобальные риски финансовой стабильности
• Общая оценка устойчивости финансового сектора и прочих финансовых организаций
• Особняком стоят структурные дисбалансы на внутреннем валютном рынке РФ.
По мере обработки материала и смежной статистики буду представлять краткое изложение наиболее существенных факторов и данных, а пока остановлюсь на валютном рынке.
Этот обзор от ЦБ учитывает последнюю эскалацию на валютном рынке.
▪️Июньские санкции повлияли на банки, обслуживающие импортеров. На фоне перетока ликвидности на внебиржевой валютный рынок и усиления комплаенса со стороны иностранных банков им потребовалось найти новых контрагентов для заключения валютных сделок на внебиржевом рынке.
Сложившаяся ситуация способствовала трансформации каналов проведения платежей по внешнеторговым операциям, но одновременно обусловила увеличение их сроков.
▪️Рост спрэдов по юаню на внутреннем валютном рынке и внешнем валютном рынке обусловлен перетоком ликвидности с Мосбиржи на внебиржевой рынок (спрэд на пике в августе достигал 10%). Благодаря постепенной адаптации рынка к введенным инфраструктурным ограничениям в сентябре произошла нормализация соотношения валютных курсов на российском и международном рынках. На текущий момент спред между кросс-курсом USD/CNY на российском рынке и USD/CNH на международном рынке не превышает 0.5%
▪️Мосбиржа перестает быть пулом концентрации валютной ликвидности. Снижение оборота торгов валютами нейтральных стран на Мосбирже обусловлено трансформацией валютных расчетов и перетоком ликвидности на внебиржевой рынок (там активность выросла).
▪️Девальвация рубля в ноябре и рост волатильности валютного рынка связаны с ноябрьскими санкциями. Как показывают примеры предыдущих эпизодов санкций, в том числе ограничения на МосБиржу в июне, возникают инфраструктурные проблемы, осложняя потоки по экспорту и импорту. Тем не менее в средне- и долгосрочном периоде динамика курса определяется фундаментальными факторами.
В последние три месяца наблюдается повышенные объемы покупки валюты для погашения валютных кредитов нефинансовых компаний перед российскими банками. На фоне сложностей с фондированием на рынке валютных свопов банки сократили выдачу юаневых кредитов.
▪️Снижение продажи валютной выручки крупнейшими экспортерами позитивно скажется на экспортерах, повышая их гибкость по ведению внешнеэкономической деятельности и снижая издержки по концентрации валюты на внутреннем рынке.
Банк России был одним из лоббистов снижения нормативов продажи валютной выручки.
Спрос на рубль со стороны иностранных покупателей российской продукции формировал зеркальное предложение иностранной валюты, что нашло отражение в повышении продаж иностранной валюты на внутреннем рынке со стороны российских банков, компенсируя снижения продажи валюты российскими экспортерами.
▪️Банк России способствует девалютизации активов российских банков через ужесточение предоставление валютной ликвидности.
Значение ставки по предоставлению юаневой ликвидности на рынке свопов возросло с 5.0% в июле до 21% к концу октября. При этом уже в ноябре лимит на валютных свопах Банка России был снижен втрое до 10 млрд юаней в день.
В сентябре был шок на рынке юаневой ликвидности, когда ставки доходили до 350% годовых. Это связано с тем, что банки с конца 2023 наращивали юаневой кредитование, сокращая при этом юаневую ликвидность. Примерно 60% кредитование было в рамках замещения ранее существующих кредитов в валютах недружественных стран, а остальное – чистый прирост.
С июня появились проблемы с доступом к валютной ликвидности из-за санкций, отсюда разъехались спрэды и процентные ставки.
Невероятно дорогая логистика в России
Индекс тарифов на грузовые перевозки в России растет рекордными темпами. В 2022 цены выросли в среднем на 28.4% г/г, в 2023 рост цен составил 16.5% г/г, за 10м24 цены уже выросли на 17% г/г с явной эскалацией (в октябре цены растут на 20%).
Если в моменте сравнить цены в окт.24 к окт.21, рост составил почти 69% за три года!
С 2011 по 2021 включительно среднегодовой рост был всего 5.7%, с 2022 в среднем 21% за год. Конца этому нет, в 2025 ожидается очередной околорекордный разгон цен, ФАС уже утвердила индексацию тарифов на ЖД перевозки на 13.8%.
Учитывая высокую базу сравнения в 2024, если в следующем году цены вырастут на 20% (все идет именно к этому), за четыре года цены удвоятся! Формируется некая «норма», ежегодный рост цен на 20% и более.
Индекс тарифов на грузовые перевозки, рассчитываемый Росстатом, отражает изменение тарифов на перевозку грузов различными видами транспорта без учета изменений в структуре перевезенных грузов. Этот индекс охватывает следующие виды транспорта:
• Железнодорожный транспорт: международное, междудорожное и внутридорожное (местное) сообщения.
• Трубопроводный транспорт: перекачка нефти, нефтепродуктов и транспортировка газа.
• Морской транспорт: заграничное и каботажное плавание.
• Внутренний водный транспорт: заграничное и внутреннее плавание.
• Автомобильный транспорт: международное, междугородное, внутригородское и пригородное сообщения.
• Воздушный транспорт: международные и внутренние линии.
Причины роста тарифов аномально высокими темпами?
🔘Рост цен на транспортные средства и обслуживание в связи с санкциями, которые затруднили ввоз импортной техники, обслуживание существующей техники, а импортозамещение затруднено из-за дефицита производственной базы, отсутствия необходимой плотности промежуточной продукции, в основном поставляемой ранее из недружественных стран.
🔘Изменение логистических цепочек: переориентация с Запада на Восток «сама себе не переориентирует». Инфраструктура, которая выстраивалась более полувека, оказалась невостребованной, а новую создать дорого, долго и сложно, плюс возросло транспортное плечо в несколько раз.
🔘Дефицит кадров в транспорте и общая инфляция в экономике, сюда же можно включить рост цен на топливо и электроэнергию, плюс эффект девальвации рубля и роста курсовых издержек.
Логистика занимает важную часть в структуре стоимости товаров и услуг, поэтому рост цен в темпах свыше 20% в год формирует стартовую базу для общеэкономической инфляции. Спираль самоподдерживающегося роста цен.
Рекордный темп роста корпоративного кредитования в РФ при экстремально жесткой ДКП
Складывается уникальная ситуация – темпы корпоративного кредитования не ослабевают при рекордно высоких ставках за всю современную историю РФ.
Появились уточненные данные у Банка России, поэтому можно рассмотреть структуру корпоративных кредитов.
Общий объем рублевых кредитов юрлиц составляет 74 трлн руб, увеличение за год на колоссальные 24.8% или 14.7 трлн руб, с фев.22 кредитование увеличилось на 34.5 трлн руб.
• В 2017-2019 среднемесячные темпы прироста совокупного кредитования юрлиц составляли 0.71%,
• в 2020-2021 темпы выросли до 1.16%,
• в период с авг.22 по авг.23 (до цикла ужесточения при средней ставке 7.5%) темпы роста достигли до 2.26% (во многом экстренное замещение внешних кредитов и финансирование под сделки слияния и поглощения уходящих из РФ иностранных компаний),
• с сен.23 по июн.24 (первая фаза ужесточения) прирост составлял по 1.68% в месяц,
• а с июля (за 4 месяца) темпы резко выросли до рекордных 2.72%!
В структуре совокупных кредитов юрлиц на ИП приходится 1.3 трлн (+0.2 трлн за год и +0.6 трлн с начала 2022, т.е. почти удвоение за 2.5 года), финансовые организации имеют 10.3 трлн кредитов (+2.5 трлн за год и +4.2 трлн с начала 2022), а нефинансовые организации – 61.8 трлн (+11.9 трлн за год и +29.7 трлн с фев.22).
На последних стоит остановиться более подробно, т.к. эти субъекты формируют реальный сектор экономики и предложение товаров и услуг.
Нефинансовые организации в период 2017-2019 имели среднемесячный темп прироста кредитования на уровне 0.5%, в 2020-2021 темп составил 1.16%, с авг.22 по авг.23 разгон кредитования до 2.32% в месяц, с сен.23 по июн.24 снижение темпов до 1.56% и вновь резкая интенсификация до 2.74%.
В период резкого ужесточения ДКП с июля 2024 нефинансовый бизнес удвоил темп прироста кредитования относительно первой фазы ужесточения.
В условиях заблокированного внешнего фондирования единственным каналом заемного финансирования остаются рублевые кредиты (рынок облигаций практически заморожен). Диспозиция видимо такая, что берут вообще по любым ставкам, т.к. брать не могут в рамках обеспечения функционирования бизнес процессов (более половины кредитов по плавающим ставкам).
Увеличивается риск роста неплатежей. При этом доля банковский резервов по кредитным потерям относится рублевого кредитного портфеля по всем видам заемщиков составляет 7% в окт.24, за 10м24 – 7.3% vs 8.3% за 10м23, 10.6% за 10м21 и в среднем 13.1% в 2017-2019.
Если бы резервы по кредитным потерям соответствовали уровню 2021, из прибыли пришлось бы изъять дополнительные 4 трлн с начала 2022, а при уровне соответствия 2017-2019 почти 6.8 трлн!
Для сравнения, накопленная прибыль банков с 2022 по окт.24 составляет 6.8 трлн руб.
Рекордная прибыль банков есть следствие низкого обеспечения кредитной экспансии (низкие расходы на создание резервов по кредитным потерям).
О прибыли российского бизнеса
Росстат посчитал финансовый результат российских компаний (нефинансовый сектор без учета банков и малого бизнеса).
Чистая прибыль в сентябре составила 1.34 трлн руб, снизившись в 3.5 раза в сравнении с сен.23, но помесячное сравнение непоказательно из-за высокой волатильности.
За 3кв24 прибыль составила 7.46 трлн vs 11.3 трлн за 3кв23 и здесь негативная динамика (-33% г/г) проявляется более явно.
За 9м24 прибыль составила 21.4 трлн, что на 18% ниже результата прошлого года (9м23), за три года +9.2% (9м24 к 9м21) и на 82.8% выше результата за 9м19, но это по номиналу.
Негативная динамика чистой прибыли (рост издержек производства, а не замедление спроса) в 2024 компенсируется очень высокой накопленной базой 2021 года. Результаты относительно слабые, но критического сваливания, как в 2009 не происходит.
По ключевым секторам экономики:
• Добыча полезных ископаемых за 9м24 – 4.96 трлн руб, что на 1.5% ниже 9м23, +3.1% за три года и +63.3% за 5 лет.
• Обрабатывающее производство за 9м24 – 6.74 трлн и это на 7% ниже 9м23, +8.4% к 9м21 и ровно вдвое выше результата за 9м19.
• Электроэнергия и тепло – 0.83 трлн с существенным почти двукратным (48.1%) сокращением к прошлому году, но +20.1% за три года и +49.2% за 5 лет.
• Строительство – 0.43 трлн и сокращение на 10.1% г/г, но в 3.2 раза (+219%) выше прибыли за 9м21 и в 8 раз (+698%) выше прибыли за 9м19. Часто говорят про уязвимость строительного сектора в условиях роста ставок, но Росстат не выявляет проблем – прибыли огромны и пока нет тенденции на сокращение.
• Транспортировка и хранение – 1.55 трлн с ростом всего на 1.8% г/г, +90.2% за три года и +64.4% за 5 лет.
По всей видимости, высокая прибыль (по историческим меркам) обуславливается высокую кредитную устойчивость бизнес (нет роста просрочек и нет дефолтов и банкротств).
Макроэкономические и финансовые ограничения по курсу рубля
Накопление дисбалансов при длительном удержании курса в зоне «переукрепления» всегда приводит к взрывной девальвации (2009, 2014-2015 года и 2022).
Триггером к девальвации обычно являются события макрофинансового характера, как например, массированный отток нерезидентов, как в 2009, обвал экспорта и отток капитала резидентов, как в 2014-2015 или геополитические шоки и санкции, как в 2022.
Но как определить, когда рубль переукреплен? Есть достаточно универсальный и экономически обоснованный индикатор, как индекс реального эффективного курса нацвалюты.
Индекс номинального эффективного курса (НЕОК) национальной валюты — это показатель, который отражает средневзвешенное изменение стоимости национальной валюты по отношению к корзине валют основных торговых партнеров страны. Вес каждой иностранной валюты в этой корзине определяется долей соответствующей страны в международной торговле (экспорте и импорте) данной страны.
Индекс реального эффективного курса (РЕОК) национальной валюты — это показатель, который корректирует номинальный эффективный курс с учетом различий в уровнях цен между страной и ее торговыми партнерами. РЕОК рассчитывается путем умножения НЕОК на соотношение ценовых индексов (например, индексов потребительских цен) между страной и ее партнерам.
Нельзя оценивать рубль только по курсу доллара или евро. До 2022 это еще имело смысл, т.к. почти 90% торгового оборота проходило в этих валютах, с 2022 идет активная трансформация валютных расчетов, где сильно растет доля рубля и доля валют нейтральных стран. Тем более нет смысла оценивать курс в моменте, нужно сглаживать на месяц, квартал или даже год.
Взрывная девальвация произошла в ноябре, но пока в расчетах возьму средний курс за первые 10 месяцев 2024.
🔘За 10м24 индекс номинального курса к доллару вырос на 8.1% г/г, +22.9% к 10м21 и +152% к 10м14 (в 2.5 раза доллар вырос).
🔘Однако, к динамической структуре основных торговых партнеров с учетом валют расчетов по внешнеторговым операциям индекс вырос на 2.2% г/г, но снизился на 0.6% к 10м21 и +55% к 10м14. Почему так? По валютам основных торговых партнеров (Китай, Индия, Турция) происходит девальвация их нацвалют, плюс меняется структура расчетов.
Это означает, что девальвации рубля нет в 2024 (за 10 месяцев) относительно 2021 по основным торговым партнерам, но есть по доллару.
🔘Индекс реального курса к доллару вырос на 2.8% г/г, +9.7% за три года и +67.5% за 10 лет. Почему так? Разница в инфляции России и США.
🔘Индекс реального курса к основным торговым партнерам вырос на 0.8% г/г, но снизился на 3.3% за три года и +22.2% за 10 лет.
Несмотря на формальное ослабление рубля, за три года с учетом инфляции и изменении структуры расчетов, рубль даже немного перекреплён, частично поэтому с ноября произошла взрывная девальвация.
Триггером послужили накопленный эффект санкций от июня 2024 и санкции на ГПБ в середине ноября, что усилило ограничения по притоку валюты, плюс наложился эффект быстрого роста денежной массы.
О курсе рубля
Курс национальной валюты не находится в «абстракции», а напрямую привязан к состоянию экономики, финансовой системы и трансграничным платежам/платежному балансу.
Избыточное укрепление рубля так, как это было в середине 2022 способствует усилению оттока капитала (склонность к инвестированию в валютные инструменты, агрегации валютных депозитов, рост импорта).
Избыточное ослабление рубля провоцирует обратные процессы – снижение способности к оттоку капитала и снижение импорта, что позволяет корректировать и стабилизировать платежный баланс, исправляя валютные дисбалансы.
Это самоподдерживающий и самокорректирующий процесс. На курс нацвалюты практически невозможно повлиять административными мерами на долгосрочном горизонте – нельзя установить курс директивно, это противоречит основам функционирования валютной системы. Можно сбить «пар» вербальными интервенциями и/или точечными административными мерами, но это краткосрочная мера.
Что такое способность к оттоку капитала? Это располагаемый финансовый ресурс (накопленные ликвидные рублевые активы и/или денежный поток в виде рублевых доходов), который может быть абсорбирован и агрегирован в валютные инструменты и/или в валюту через рост импорта.
Вот именно поэтому я всегда обращаю внимание на рублевую денежную массу и темп роста доходов экономических агентов. Следует отметить, что в долгосрочной перспективе избыточное расширение располагаемого финансового ресурса в нацвалюте всегда приводит к девальвации, как минимум в темпах расширения располагаемых ресурсов – это аксиома.
По этой причине Зимбабве, Аргентина, Венесуэла или Иран не смогли накопить триллионы долларов на счетах. Сотни процентов прироста денежной массы нейтрализуются сотнями процентов укрепления иностранной валюты / сопоставимого обвала нацвалюты.
Обычно происходит так, что в период избыточного расширения денежной массы нацвалюта обваливается сильнее темпов прироста располагаемых ресурсов в нацвалюте, т.е. страна становится беднее, чем была.
Нельзя напечатать или создать избыточное денежное предложение в нацвалюте и предъявить его на международном валютном рынке – так не бывает, так финансовая система не работает. Всегда за быстрым расширением денежной массы сверх возможностей экономики и сверх производительности следует девальвация и инфляция.
Поэтому, условной нижней границей девальвации нацвалюты – является темп роста денежных агрегатов или доходов экономических агентов, что плюс-минус сопоставимо с уровнем инфляции. К этому необходимо добавить повышающий или понижающий корректирующий коэффициент в рамках факторов формирования ликвидности и трансграничного движения денежных потоков.
В российских реалиях, что способствует оттоку капитала?
Значительным фактором оттока капитала в 2022-2023 были: необходимость обслуживания валютных обязательств (сейчас внешний долг сократился до 20 летнего минимума и эта проблема сходит на нет) и массированный отток капитала релокантами и крупным капиталом, которые не согласны с траекторией развития России (это десятки миллиардов долларов по самым скромным оценкам).
За почти три года конфликта значительная часть тех, кто хотел вывести капитал – уже вывели прямо или косвенно. Дополнительный триггер оттока может наступить при существенной экономической или социально-политической дестабилизации в России, но пока этого нет.
Санкции играют на стороне рубля в том смысле, что блокируют «токсичный» отток капитала из-за инфраструктурных рисков и двустороннего валютного контроля, в основном на стороне внешних контрагентов (российские деньги стали токсичными в мировой финансовой системе).
Поэтому валютизация постепенно снижается. Инфраструктура по абсорбированию сбережений в валютные инструменты значительно повреждена, а риски существенные.
Однако, санкции играют против рубля через ограничения притока валюты в российский финансовый контур, что затрудняет импортные операции (основной канал спроса на валюту, все остальные заблокированы или ограничены).
Расчеты по рублю будут в обозримой перспективе по мере консолидации данных.
Разнонаправленная динамика промпроизводства в России
С начала июня в российской экономике наступил перелом – от высоких темпов роста более 4% экономика перешла к росту около 1% с устранением сезонных эффектов.
По оценкам Росстата, промпроизводству в России так не удалось обновить максимум, достигнутый в мае 2024, с устранением сезонного и календарного эффекта – пока еще ниже на 1%.
Снижение промпроизводства наблюдалось два месяца (июнь-июль), а с августа рост, но низкой интенсивности.
Динамика разнонаправленная. Так добыча полезных ископаемых снижается практически весь 2024 год до минимумов за 5 лет, а обработка растет, достигая исторического максимума, но лишь на 0.4% выше мая 2024.
Теперь более подробно по направлениям и отраслям:
Промышленное производство выросло на 4.8% г/г в октябре, за три года +9.6%, а за 5 лет (окт.24 к окт.19) рост на 12.3%, за 10м24 рост на 4.4% г/г, за три года +9.9%, а за 5 лет +13.2% (10м24 к 10м19), далее в указанной последовательности.
🔘Добыча полезных ископаемых: -2.1, -4.1 и -4.3% / -0.9, -0.2 и -3.6%;
🔘Обрабатывающее производство: 9.7, 20.6 и 24.8% / 8.1, 18.3 и 26.8%;
🔘Электроэнергия: 0.9, -0.1 и 5.2% / 2.8, 2.7 и 7.1%;
🔘Коммунальные услуги, утилизация отходов: -1.4, -2.9 и 11.1% / 0.6, -3.2 и 10.3%.
Эффект ВПК лучше всего проявляется при сравнении 2024 года к 2021, причем сразу за 10 месяцев, чтобы исключить волатильность, а трехлетнее сравнение позволит захватить неравномерный рост отраслей, ориентированных на ВПК.
🔘Производство компьютеров, электронных и оптических изделий выросло на 109.4% за три года (10м24 к 10м21);
🔘Производство готовых металлических изделий, кроме машин и оборудования (в основном оружие и боеприпасы) выросло на 97.1%;
🔘Производство прочих транспортных средств и оборудования выросло на 71.4%;
🔘Производство электрического оборудования выросло на 30.5%;
🔘Производство лекарственных средств и материалов, применяемых в медицинских целях, выросло на 30.4%;
🔘Производство одежды выросло на 29%.
Это отрасли, которые в наибольшей степени заточены на ВПК и нужды СВО, хотя производство лекарство ориентировано в основном на гражданский сектор и здесь скорее попытка импортозамещения после ухода многих ведущих западных поставщиков.
Среди емких отраслей производство нефтепродуктов выросло на 0.2% за три года, а металлургическое производство всего +1.8% к 2021.
В минусе производство автотранспортных средств на 24.4%, табачные изделий – минус 17.3% и обработка древесины и производство изделий из дерева – минус 6.3% за три года.
Однако, в октябре отмечается значительный провал металлургического сектора – 3.8% г/г и снижение на 5.2% за три года.
Исследования показывают, что неопытные инвесторы часто поддаются эмоциям и совершают ошибки — покупают на пике и продают на спаде. Разумеется, это приводит к доходности ниже рыночной. Эмоции, особенно страх и жадность, могут существенно влиять на принятие финансовых решений и приводить к ошибкам и потерям.
Если вы хотите научиться управлять своими инвестициями рационально и эффективно, обратите внимание на программу mini MBA «Управление личными инвестициями» от Moscow Business Academy. За девять месяцев вы поймёте основные принципы инвестирования, научитесь анализировать риски и формировать собственный портфель.
По окончании вы получите международный диплом, который ценится и в России, и за рубежом, а ещё сможете познакомиться с бизнес-сообществом и найти единомышленников.
Присоединяйтесь к курсу со скидкой 10% по промокоду SFINANCE: https://clc.to/erid_LjN8K96SU
Реклама. АНО ДПО «МБА». ИНН 9725034765
Где дно по рублю?
Может ли рубль ослабляться в темпах по 5% в день на регулярной основе, где остановка?
За 5 дней доллар к рублю вырос в моменте (по максимуму дня) более, чем на 10.5%, а с 12 ноября почти на 14%, но после 16 часов развернулся и резко укрепился на 5.5% в моменте.
Это происходит при стабильном индексе доллара на глобальном валютном рынке, т.е. чисто внутренняя российская история.
Движения экстремальные, сопоставимо или сильнее было в: мар.22, мар.20, янв.16, янв.15, дек.14 и янв.09. Скорость ослабления однозначно классифицируются, как валютный кризис, хотя формально никаких явных признаков кризиса пока нет.
Событие очень редкое и происходит в условиях макроэкономической, финансовой и/или геополитической дестабилизации.
Банк России в попытках стабилизовать курс приостановил покупки валюты по бюджетному правилу с 28 ноября до конца года. Это уже происходило ранее: совсем недавно с августа по декабрь 2023 (1.6 трлн руб), в январе 2022, в марте-мае 2020 (на 0.6 трлн руб), в апреле 2018 с августа по декабрь 2018 (более 2 трлн руб), но позже весь накопленный разрыв компенсировался по мере стабилизации валютного рынка.
В 2024 покупки валюты по бюджетному правилу составили почти 1 трлн руб, за текущий месяц план состоял в реализации около 85 млрд руб, т.е. 0.8-0.9 млрд долл в месяц.
При этом за последние три месяца объем продажи валюты крупнейшими экспортерами составляет около $10 млрд в месяц vs $13 млрд в 1П24, - снижение на $3 млрд, что компенсируется мерами ЦБ в среднем на $0.7-1 млрд в месяц, формируя разрыв около $2 млрд в месяц.
Соответственно, меры ЦБ недостаточны для стабилизации курса.
Обычно коллапс рубля происходил при деградации платежного баланса (снижение счета текущих операций и усиление оттока капитала). Однако, счет текущих операций растет до 58.1 млрд за 10м24 vs 44.2 млрд за 10м23, т.е. в среднем 5.8 млрд за 2024 получается, что меньше 10.2 млрд в 2021, но сопоставимо с 5.5 млрд в 2019.
Выраженной тенденции оттока капитала не выявлено (эта проблема была в середине 2023 и особо выражено в 2022). С точки зрения платежного баланса все стабильно, так в чем проблема?
В дефиците валюты во внутреннем контуре. Платежный баланс больше «бухгалтерский» показатель и не учитывает первичный источник движения капитала. Если российский экспортер получил деньги на иностранный счет за поставленную продукцию – в платежном балансе это отображается, как приток денег по текущему счету (экспортные доходы) и одновременно, как отток по финансовому счету по прочим операциям в рамках накопления внешних активов, хотя никакого оттока из национальной финансовой системы не было, т.е. эта операция абсолютно нейтральна для курса рубля.
В чем сложность оценки платежного баланса? Сам по себе профицит счета текущих операций не гарантирует доступности к располагаемым валютным ресурсам. Формально, счет текущих операций может быть сильно профицитным, а валюты в национальном контуре недостаточно.
Несмотря на положительное сальдо текущего счета, валютные ресурсы могут быть недоступны внутри страны, если экспортеры хранят выручку за рубежом, а прямыми средствами оценить глубину доступности не представляется возможным.
Дисбаланс наступает тогда, когда импортеры создают спрос на валюту, в основном генерируемый в рамках внутреннего валютного контура, тогда как соизмеримого насыщения валютного рынка не происходит из-за нежелания или невозможности репатриации валютной выручки в Россию.
Из-за санкций сложности в репатриации валютной выручки были всегда, а с июня 2024 сложности еще больше усилились из-за нежелания внешних контрагентов иметь какие либо финансовые коммуникации с российскими резидентами.
Сейчас в России спрос на валюту внутри российского контура генерируются преимущественно (на 70-75%) импортерами, тогда как в развитых странах доля торговых операций в трансграничных потоках составляет 1-5% (остальное финансовые транзакции – денежно-кредитные операции, акции, облигации, деривативы).
Какие пути решения проблем? В следующем материале...
Кредитная активность юрлиц в России достигла невиданных масштабов.
Рекордное в современной России ужесточение финансовых условий никак не влияет на кредитную активность бизнеса – поглощают кредиты, как не в себя.
Чистый прирост кредитов российских юрлиц достиг абсолютного рекорда в октябре – 1.9 трлн руб за месяц, обновив рекорд в июл.24 (1.82 трлн).
Нового рекорда в октябре достигла кредитная активность за 3 месяца (1.69 трлн среднемесячного прироста кредитования) vs предыдущего рекорда 1.47 трлн в ноя.23 и также новый рекорд установлен по 6-месячному импульсу – 1.53 трлн в среднем за месяц vs прошлого пика на уровне 1.37 трлн в дек.23.
С начала года чистый прирост кредитования составил 12.5 трлн vs 9.5 трлн руб за аналогичный период годом ранее.
Это очень много, т.к. за весь 2023 год кредитование юрлиц выросло на 12.3 трлн (тогда казался невероятный темп), в 2022 – 7.3 трлн, в 2021 – 5.5 трлн, а в 2020 – 4 трлн. Сейчас за пару месяцев берут столько же кредитов, сколько за весь 2020 год.
Кредитная активность выросла в разы, причем по максимальным (в современной истории) ставкам, а свыше половины всех кредитов берутся по плавающим ставкам.
Хотя ставка Банка России до 21% была повышена в конце октября, но финансовые условия ужесточались превентивно с опережением на 1-1.5 месяца, поэтому уже в октябре кредитные ставки были плюс-минус сопоставимы с ключевой ставкой на уровне 20-21%.
Даже в относительном сравнении прирост кредитования невероятный – 2.3% м/м (в области максимумов с 2009 года), за 3 месяца импульс соответствует 25.3% годовых, а за 10м24 прирост на 17.1% vs 16.1% за 10м23.
Корпоративное кредитование в России вообще не восприимчиво к стоимости кредитования – это удивительный парадокс. При устроении ставки (!) с 1П23 темпы кредитования достигают максимума за 15 лет в относительном сравнении и невиданных рекордов в абсолютном сравнении.
Как сообщает Банк России:
Росли только рублевые кредиты (+2.4 трлн руб., +3.3%), тогда как валютные сокращались (-0.4 трлн руб. в рублевом эквиваленте), в том числе за счет конвертаций в рубли.
Кредиты брали компании из разных отраслей. Отдельные крупные выдачи инвестиционных кредитов пришлись на нефтехимические компании. В целом более трети прироста, как и в предыдущие месяцы, обеспечили кредиты на финансирование инвестиционных проектов, денежные потоки по которым будут поступать в будущем. У отдельных компаний при этом растет долговая нагрузка, что несет повышенные риски. В целях сохранения устойчивости банковского сектора Банк России рассматривает возможность введения макропруденциальных надбавок по кредитам крупным компаниям с высокой долговой нагрузкой.
Коллапс рубля и обвал на российском рынке акций
Рубль ушел в свободное падение. Две импульсные фазы обвала рубля: с 27 августа по 9 октября 2024 (+18.3%, если оценивать по росту курса юаня, где еще какие-то рыночные торги присутствуют) и с 12 ноября по текущий момент (свыше 9.2%), причем с 21 ноября перешли в свободное падение с ускорением. В итоге юань к рублю вырос почти на 27% с 27 августа.
По агрессивности обвала, девальвация рубля даже превзошла печальные события середины 2023 (по интенсивности и масштабу за сопоставимый срок).
В современной истории валютных торгов было всего несколько сопоставимых или более драматических эпизодов: в начале 2023 девальвация рубля к юаню достигала 28% за 65 торговых дней, но тогда был выход из фазы экстремального переукрепления.
А так список короткий: фев-мар.22, мар.20, янв.16, авг.15, дек.14 и фев.09 – 6 раз за 20 лет. Во всех случаях это сопровождалось: кризисом в экономике, деградацией платёжного баланса и/или обвалом цен на нефть, и/или мощным оттоком капитала нерезидентов, и/или санкциями и геополитическим обострением.
Сейчас формально кризиса еще нет (наоборот, экономика растет выше тренда), счет текущих операций расширяется, нефть стабильна, нерезиденты заблокированы или вышли в начале осени, геополитика не отличается от всего того, что было 2.5 года, а новые санкции не такие и страшные, но … что-то здесь не так?
О причинах обвала рубля (краткосрочные и долгосрочные).
Обвал рублевого индекса Мосбиржи составил более 30% с 20 мая 2024. За сопоставимый срок более сильные падения были только в 2022 и 2009 и еще почти также к октябрю 2011, но в совершенно других условиях и при других мультипликаторах.
🔘Не считая 2022 и 2009, более сильные накопленные падения за 25 лет были (без привязки к таймингу): в марте 2020 (35%), с апреля по октябрь 2011 (почти 34%), в мае-июне 2006 (34%), в октябре-декабре 2004 (31%) и апреле-июле 2004 (34%). Вот, собственно, и все.
33-35% считается экстремальным падением, причем от внутридневного максимума до минимума. Нельзя сравнивать текущий рынок и в начале нулевых – другая глубина, ликвидность, концентрация участников.
🔘Несколько десятков акций достигли своих исторических минимумов (в рублях).
🔘Рынок обновил исторические минимумы по корпоративным мультипликаторам (аналитика будет скоро также, как и по американскому рынку).
🔘Рынок обновил минимумы относительно денежной массы и объема депозитов на счетах населения (52.8 трлн в октябре и около 53.7 трлн будет в конце ноября) – соотношение около 73% по сравнению с 106% в начале 2024, 93% в разгар обвала после мобилизационного шока (на 1 октября 2022) и 133% на 1 марта 2022.
🔘Рынок с учетом инфляции находится на уровнях начала 2004 и чуть выше краткосрочного выброса рынка в начале 2000. 25 лет в пустоту, а в сравнении с максимума в 2007-2008 рынок в 2.8 раза дешевле.
🔘Индекс РТС рухнул на 40% с 20 мая до минимумов с 2004 и кризиса 2009. За 6 дней обвал на 18% и 6 красных свечей – в ТОП 10 сильнейших падений в истории торгов.
Есть еще множество других антирекордов, но это основные.
Причины обвала были описаны почти 1.5 года назад, особо ничего не изменилось. Тогда писал:
С точки зрения композиции факторов риска, сейчас худшие возможности для инвестирования в акции, как минимум за 1.5 года. Относительно октября 2022 деградация практически на всех уровнях с точки зрения балансов риска.
С точки зрения инвестиций (но не спекуляций), индекс Мосбиржи даже по 2600 не представляет никакого интереса на фоне доходности депозитов и облигаций
Минфин США в очередной раз (1 и 2) с треском проваливает планы по размещению трежерис
По планам Казначейства США чистые размещения в 4кв24 по всему пулу заимствований должны составить 546 млрд, из которых: векселей 69 млрд, FRN – 18 млрд, ноты (2-10 лет) – 327 млрд, бонды (20-30 лет) – 108 млрд, TIPS – 24 млрд.
А что получилось за первые два месяца по 29 ноября включительно? Ноты – 54 млрд, бонды – 55 млрд, TIPS – 5 млрд, а векселей … 385 млрд (!!) Происходит точно такой же сценарий, как на протяжение всего 2024.
Недобирают примерно 100 млрд за квартал, а разрыв перехватывают размещениями векселей.
Доберут ли оставшиеся объем? Нет, черт возьми, конечно же нет. Они уже добрали через векселя.
Рынок госдолга дисфункциональный, система не работает так, как требуется. Нет спроса на среднесрочные и долгосрочные облигации в достаточном объеме для нужд Минфина США.
Это чем-то похоже на ситуацию с Минфином РФ, когда размещения ОФЗ отменяются или проводятся в усеченном формате, в США точно также с той разницей, что объемы на два порядка больше – 2 трлн vs 20-30 млрд.
В 2022-2023 Минфин США перебрасывал размещения на ближний участок кривой доходности по двум причинам: агрегация спроса происходила в векселях на фоне избыточной ликвидности почти в 2.5 трлн, а во-вторых, Минфин США надеялся «переждать» период высоких ставок и не «цеплять» высокую стоимость обслуживания долга на длительный период времени в нотах и бондах.
В 2024 планы были грандиозные. По мере нормализации высокой доходности на среднем и дальнем конце кривой доходности (по 10 леткам доходности с 4.7-5% в конце 2023 ушли к 3.7-4.2% в начале 2024, когда планы составлялись)., предполагалось перекидывать размещения с коротких облигаций на длинные.
Планы так и остались в декларациях, в реальности до 39% всех чистых размещений идет в векселях с начала года, а хотели 10-20%, тогда как с октября доля векселей выросла до 78%!
Вот, как это было:
🔘Векселя: 203 млрд в ноябре, 385 млрд с начала 4в24 за два полных месяца, 714 млрд с начала года за 11 месяцев и 2.4 трлн с июня 2023, когда лимит по долгу отменили и Минфин шарашит, как оглашенный, собирая все, что можно собрать. Далее в указанной последовательности.
🔘Ноты: 11, 54, 667 и 769 млрд соответственно по вышеуказанным периодам;
🔘Бонды: 15, 50, 420 и 643 млрд;
🔘TIPS: 3, 5, 50 и 88 млрд;
🔘Общие размещения: 233, 494, 1852 и 3900 млрд.
Таким образом, доля векселей составила 87% в ноябре, 78% с начала 4кв24, 39% за 11м24 и 62% с начала июня 2023, а в период с июня по декабрь 2023 доля векселей была 82.3%.
Остатки избыточной ликвидности в обратном РЕПО опустились до 136 млрд на 2 декабря vs 704 млрд в начале 2024 и 2.3 трлн перед началом масштабным заимствований в середине 2023.
Выгребли почти все, что можно. Казначейство воспользовалось моментом и замкнуло в векселях избыточную аккумуляцию средств в фондах денежного рынка в середине ноября.
Что важно отметить?
🔘В среднесрочных и долгосрочных трежерис реалистично привлекать в среднем по 100 млрд в месяц, хотя с октября все стало очень плохо и потенциал привлечения снизился вдвое.
🔘Не стоит смотреть на успешные размещения векселей – в моменте выгребли весь свободный остаток в обратном РЕПО и импульс накопления средств в фондах денежного рынка последние два месяца.
🔘Минимальная потребность в чистых заимствованиях составляет от 2 трлн в год с потенциалом расширения до 3 трлн и выше при малейших намеках на замедление роста в экономике.
🔘Нерезиденты в лучшие времена демократов (наиболее благосклонны к ним) агрегировали до 0.5-0.6 трлн в год (четверть от потребности), при Трампе подобный финт не пройдет, основные поставщики капитала в США находятся в конфронтации с администрацией Трампа.
🔘Даже если отключат QT от ФРС в декабре или в начале 2025, прибылей финсектора и сбережений домохозяйств не хватит, чтобы закрывать потребности Минфина.
Продолжение следует...
Распределение капитализации и мультипликаторов по нефинансовым компаниям США
Очередной максимум по рынку – свыше 62.6 трлн по всем публичным компаниям, среди них более 53 трлн распределено по нефинансовым компаниям. Вот их и проанализирую.
По нескольким компаниям неполные или неточные данные, поэтому в выборке не 53013 млрд капитализации, а 52968 млрд. За последние две недели отчитались почти все компании, поэтому в расчеты попали данные по 3кв24 включительно примерно для 97% выборки.
В расчетах почти 2900 нефинансовых компаний, а в S&P 500 - 387 нефинансовых компаний с капитализацией 45.6 трлн или 86% от моей (полной) выборки. Пока в статике, но скоро будет в динамике.
Собственные расчеты значительно более репрезентативные, т.к. исключают манипуляцию с историями успеха «включить или не включить в индекс», здесь же включены все компании.
Наиболее качественный показатель стоимости бизнеса – капитализация к свободному денежному потоку, а не «бумажный» и бессмысленный P/E.
Куда компании могут потратить свободный денежный поток? Операции слияния и поглощение, накопление долгосрочных финансовых инвестиций, погашение долга, байбек и/или дивиденды, и увеличение кэш позиции. FCF – то, чем реально располагают компании и могут распределять по приоритетным направлениям в зависимости от целей корпоративной политики.
Обычно бизнес весь FCF сливает на акционерную политику (дивы и байбек), т.е. это некий предельный порог распределения финансовых ресурсов в рынок без увеличения долгов или сокращения кэша.
Текущий P/FCF для всех компаний составляет рекордные 35.6 или 2.8% доходности (вот примерно столько, около 2.5-2.6% составляет реальная полная доходность через дивы и байбек).
Для американского рынка адекватный и сбалансированный показатель P/FCF составляет 20-22 в условиях новой нормальности с 2010 года. Соответственно, переоценка рынка составляет 70%, все так и есть.
В конце 2022 на минимуме рынок вернулся к своим адекватным значениям, с тех пор рынок вырос на 75% при отсутствии прогресса в генерации OCF или FCF, поэтому все сходится.
Среди секторов самым дорогим является технологический сектор – 41.5 по P/FCF, медицина – 37.9. Сырьевой и коммунальный сектор имеет запредельный коэффициент 54.9 за счет убытков коммунальных компаний, тогда как нефтегаз с коэффициентом 17 функционирует (относительно адекватно).
Торговля имеет 35.7, но за счет розницы – 38.6, тогда как оптовая торговля – 20.7. В промышленности и бизнесе (26.7) самый высокой коэффициент в промышленном производстве – 31.1, обработке – 30.3 и коммерческих услугах – 27.4, а производственно-технические услуги «всего» 17.2.
Потребительский сектор (28.9) «выстреливает» за счет потребительских товаров длительного пользования – 67.4 (эффект Tesla), а прочие сегменты имеют 23.5-24.3.
В транспорте и связи (22.1) связь стоит достаточно дешево – 13.8, а транспорт наоборот – 36.3.
По P/S для всех компаний – 2.79, что на 70-80% выше нормы, где самый высокой коэффициент в технологиях – 7.88 и медицине – 2.62 (фарма имеет 5.4), а самый низкий коэффициент в сырьевом и коммунальном секторе – 1.67 и транспорте и связи – 1.58.
Кратко по основным финансовым показателям нефинансовых компаний США:
• Выручка – 19 трлн
• Операционная прибыль – 2.07 трлн
• Чистая прибыль – 1.44 трлн
• EBITDA – 3.17 трлн
• Операционный денежный поток – 2.66 трлн
• Чистый денежный поток – 1.49 трлн
• Общий долг – 8.67 трлн
• Кэш позиций – 2.67 трлн
• Чистый долг – 6 трлн
• Капитальные расходы – 1.17 трлн.
Это и есть документальное подтверждение запредельного и необеспеченного пузыря.
Очередные рекорды американского рынка в ноябре
Капитализация всех публичных компаний США, обращающихся на торгах, достигла 62.5 трлн по закрытию дня 29 ноября по собственным расчетам (далее все показатели по собственным расчетам на основе данных торгов).
🔘За 13 месяцев было создано свыше 20 трлн капитализации. Для сравнения, капитализация всего рынка акций на пике пузыря доткомов в марте 2000 была лишь 16.5 трлн, а за 5.5 лет было создано около 11 трлн за весь период пузырения 90-х годов.
Сейчас рынок дал почти вдвое больше и в 5 раз быстрее, чем в пузыре 90-х, т.е. интенсивность выросла на порядок (в 10 раз!) в расчете на единицу времени.
🔘Соотношение дивов и байбека к капитализации составляет всего 2.5-2.6% (1% дивы и 1.55% байбек), что является минимумом за 25 лет (весь период доступной статистики) и на 40-45% ниже нормы 4.4-4.8%.
🔘Доля кэша управляющих достигла минимума в истории, а позиционирование участников торгов стало самым бычьим в истории, в том числе по балансу call/put опционов.
🔘С точки старта (эскалации безумия) 27 октября 2023 до максимума 29 ноября 2024 рынок вырос на 47.3%, в истории никогда не было ничего подобного.
В 21 веке лучший результат был в 2021 – 37.9%, до этого в 1997 – 36.9%, а лучшей производительностью ранее были 1954, 1955 и 1980 – всего 42% на эффекте низкой базы.
🔘С начала года рынок вырос на 26.4% (это лучше, чем в 2021 – 21.6%), что является одним из лучших результатов в истории.
В 21 веке лучшая производительность была только в 2013 (26.6%) на низкой базе после 5 лет негативной конъюнктуры (2008-2012) и вялого восстановления (2010-2012). До этого только на пике пузыря в 1997 – 29%.
🔘Предыдущий год и производительность за 11 месяцев текущего года дает результат в 57.4%, за всю историю интенсивнее было только один раз – в 1996 (64.8%).
🔘По скользящему сравнению за 13 месяцев (без предшествующей коррекции) рост на 47% и более был только в мае 1998 (50.3%) и сопоставимо в сентябре 1997 (47%). 2020 и 2009 не в счет, т.к. рынок до этого падал на 35% и 58% соответственно.
🔘Рынок вырос почти на 74% с минимумов 2022, за сопоставимый срок более быстрый темп роста был только на пике пузырения в 90-х (74-76%).
🔘Скорость разгона корпоративных мультипликаторов самая быстрая в истории рынка (рекордный рост рынка при стагнации финансовых показателей). За два года финансовые показатели практически не изменились – выручка выросла на 5.4%, а прибыль снижается.
🔘По отношению к ВВП и доходам экономических агентов рынок достиг наивысшей капитализации за весь период существования (подробности будут позже).
Это первый раз в истории, когда рынок растет при стагнации ликвидности и финансовых показателей бизнеса в условиях жесткой ДКП, при отсутствии предшествующего обвала. Ранее сопоставимый рост был при V-образном расширении экономики, доходов экономических компаний, агентов и/или при QE на фоне компенсирующего восстановления после обвала (2020-2021 или даже пузырь 90-х).
Рынок тяжело болен. Рост рынка вне экономики и баланса ликвидности, а основан исключительно на прогрессирующем идиотизме (в условиях тяжелого химического поражения мозга после непрерывных нарко-трипов) и на галлюцинациях (нереалистичных ожиданиях, подогреваемых СМИ).
«Востребованы при любых ставках на рынке». Почему ЦФА — САМЫЙ ХАЙПОВЫЙ продукт в финтехе ⚡️
На конференции Alfa Talk в Москве обсудили цифровые финансовые активы — инструмент, который открыли для себя сотни компаний и десятки тысяч инвесторов.
Сейчас рынок ЦФА растёт в четыре раза быстрее, чем ожидали эксперты, а в 2025 году продолжит масштабироваться и может превысить 1 трлн рублей.
Крупные компании чаще всего используют ЦФА в качестве удобного аналога облигаций — можно быстро привлечь капитал.
Ярослав Мурашкин, начальник отдела долгового финансирования Ростелекома
🔜 Для нас это сейчас реальный источник инвестиций. Получаем деньги на более выгодных условиях, чем на рынке двусторонних банковских кредитов.
Соответственно, это хороший способ разбавить наш кредитный портфель более дешевыми средствами. Мы видим, что time to money существенно сократился.
Мы с Альфа-Банком провели больше 15 сделок и привлекли через платформу А-Токен свыше 12 млрд рублей.
Денис Додон, директор по инновациям Альфа-Банка
🔜 Что есть у ЦФА и чего нет у облигаций — возможность для продвижения бренда. Это хороший инструмент для раскрутки и повышения узнаваемости.
Другой фокус ЦФА — это продажи. Призываем бизнес воспринимать ЦФА не просто как инструмент долгового рынка — это скучно.
С помощью ЦФА можно синхронизировать ожидания от использования инструментов как для финансового директора, так и для маркетологов, отвечающих за дистрибуцию и продвижение бренда и продукции. Неважно, речь о квадратных метрах, одежде или кино.
Влияние роста процентных ставок на крупнейшие компании в России
Банк России провел исследование относительно устойчивости крупнейших нефинансовых компаний к росту процентных ставок.
В последние два месяца на Банк России идут атаки со стороны промышленных групп относительно невыносимости текущей ДКП в рамках развития среднесрочных и долгосрочных бизнес-проектов.
Банк России заявляет, что разгон инфляционных ожиданий и раскручивание инфляционной спирали несет несопоставимо больший ущерб в долгосрочной перспективе, как на экономику, так и на устойчивость финансовой системы в сравнении с негативным эффектом от роста процентных расходов.
Второй нарратив, который продвигает ЦБ – доля процентных расходов намного ниже, чем доля операционных расходов, воздействие на которые оказывают инфляционные процессы. Другими словами, фонд оплаты труда, логистика, тарифы, комплектующие, оборудование, сырье и промежуточная продукция в структуре затрат занимают кратно более существенную долю, чем процентные расходы.
В исследование включено порядка 80 крупнейших компаний нефинансового сектора (из 13 отраслей), чья консолидированная выручка за последние 12 месяцев составила 70.1 трлн руб, а совокупный долг на 1П24 – 35.9 трлн руб (41% долга нефинансового сектора).
Как меняется долговая нагрузка (чистый долг к EBITDA) и доля процентных расходов к EBITDA c 2022 по 1П2024 в годовом выражении?
• Нефтегазовые компании: 0.94 в 2022, 1.38 в 2023, 1.28 в 1П24 по долговой нагрузке / 6% в 2022, 11% в 2023 и 11% в 1П24 по доле процентных расходов к EBITDA.
• Транспортный сектор: 1.76, 1.74 и 1.95 соответственно / 15.8, 15.6 и 19.5%
• Энергетика: 1.08, 1.46 и 1.84 / 9.1, 12.8 и 15.4%
• Цветные и драгоценные металлы: 1.44, 1.67 и 1.72 / 9.6, 11.1 и 13.5%
• Удобрения и химикаты: 1.19, 1.84 и 1.84 / 5.1, 9.3 и 12.4%
• Черная металлургия: 0.76, 0.79 и 1.03 / 8.9, 11.5 и 14.8%.
Наибольшую долю процентных расходов имеет транспортный сектор (19.5%), а наименьшую долю – нефтегаз (11%), а по долговой нагрузке наибольшая нагрузка вновь в транспорте (1.95 или два года на погашение долга из EBITDA), а наименьшая доля у черной металлургии (1.03 – один год).
Да, везде долговая нагрузка и процентная нагрузка выросли, но пока не так существенно, однако, 1П24 охватывает ключевую ставку всего 16%.
На гистограмме показана доля процентных расходов в прибыли до уплаты процентов. По нефтегазовым компаниям процентные расходы составляют 18% в прибыли до уплаты процентов vs 22% в 2023 и 11% в 2022, тогда как эффективная процентная ставка составляет 8% в 1П24 vs 7.3% в 2023 и 5.7% в 2022.
Под эффективной ставкой понимается отношение среднего уровня процентных расходов компании к среднегодовому уровню долга (учитывается долг, привлеченный как под плавающую, так и под фиксированную ставку, рублевый и валютный долг, процентные обязательства по облигациям и финансовая аренда), анализ проведен на основе отчетности по МСФО.
В этой же логике распределены данные по остальным отраслям (не буду перечислять, все указано на гистограмме), а остановлюсь на общих выводах в другой интерпретации, чем дает ЦБ.
Увеличение стоимости фондирования присутствует, но прирост эффективной процентной ставки незначительный относительно 2023, когда среднерыночные процентные ставки были намного ниже.
Лишь черная металлургия нарастила эффективную ставку почти на 3 п.п до 10.7%, тогда как по остальным сектора от 0.7 до 1.4 п.п.
Проникающее воздействие процентных расходов пока не так велико – наибольшее влияние в транспорте, - треть процентных расходов от прибыли до уплаты процентов, но почти столько же было в 2022 (35%).
Наибольший негативный эффект присутствует в черной металлургии и энергетике, где в 1П24 в сравнении с 2023 доля процентных расходов увеличилась на 6 п.п.
По отчетности, формально, все хорошо, но, во-первых, это крупнейшие компании, а во-вторых, наибольшее ужесточение произошло с июня 2024 (в отчётности воздействия еще нет), а по мере рефинансирование долгов проникающее воздействие пролонгируется на 12-18 месяцев, поэтому деградация финпоказателей впереди.
Объем выручки российской промышленности
Индексы промышленного производства позволяют отслеживать динамику, но ничего не могут сказать об относительном изменении структуры промышленности и емкости отраслей.
Выручка всех предприятий российской промышленности (подотчетных Росстату) составила 100.1 трлн руб за 10м24 vs 81.5 трлн за 10м23 и 72 трлн за 10м21.
● На добычу полезных ископаемых приходится почти четверть или 25.9 трлн руб за 10м24 vs 22.8 трлн за 10м23 и 18.5 трлн за 10м21 (далее в указанной последовательности в рублевом выражении).
• На добычу нефти и газа приходится 18.9 трлн vs 16.4 и 12.4 трлн соответственно
• Добыча угля – 1.65 трлн vs 2.42 и 1.59 трлн
• Добыча металлических руд – 2.1 трлн vs 1.4 и 1.9 трлн, а остальные позиции несущественные
● Обеспечение электроэнергией и теплом – 6.28 трлн vs 5.2 и 4.93 трлн.
● Водоснабжение, канализация, сбор и утилизация отходов – 1.7 трлн vs 1.4 и 1.33 трлн.
● Обрабатывающее производство – 66.3 трлн vs 52.1 и 47.2 трлн, а далее все отрасли обработки по убыванию размера:
• Производство кокса и нефтепродуктов — 12.25 трлн vs 10.94 и 9.44 трлн
• Металлургия— 9.82 трлн vs 8.82 трлн и 8.41 трлн
• Производство пищевых продуктов — 9.70 трлн vs 7.70 и 6.56 трлн
• Химическое производство — 5.12 трлн vs 4.91 и 4 трлн
• Производство готовых металлических изделий, кроме машин и оборудования — 5.06 трлн vs 2.64 и 2.30 трлн
• Производство прочей неметаллической минеральной продукции — 2.64 трлн vs 2 и 1.69 трлн
• Производство прочих транспортных средств и оборудования — 2.59 трлн vs 1.51 и 1.38 трлн
• Производство автотранспортных средств — 2.50 трлн vs 1.54 и 2.55 трлн
• Производство компьютеров, электронных и оптических изделий — 2.4 трлн vs 1.38 и 1.19 трлн
• Производство машин и оборудования, не включенных в другие группировки — 2.15 трлн vs 1.38 и 1.19 трлн
• Производство резиновых и пластмассовых изделий — 2.07 трлн vs 1.6 и 1.38 трлн
• Производство электрического оборудования — 1.68 трлн vs 1.11 и 0.99 трлн
• Ремонт и монтаж машин и оборудования — 1.35 трлн vs 1.02 трлн и 0.91 трлн
• Производство бумаги и бумажных изделий — 1.33 трлн vs 1.13 трлн и 1.05 трлн
• Производство напитков — 1.24 трлн vs 0.95 трлн и 0.78 трлн
• Производство лекарственных средств и материалов, применяемых в медицине — 1.10 трлн vs 0.9 трлн и 1.06 трлн
• Обработка древесины и производство изделий из дерева, кроме мебели — 0.88 трлн vs 0.77 трлн и 0.88 трлн
• Производство мебели — 0.44 трлн vs 0.33 и 0.29 трлн
• Производство текстильных изделий — 0.41 трлн vs 0.28 и 0.25 трлн
• Производство прочих готовых изделий — 0.41 трлн vs 0.28 и 0.17 трлн
• Производство одежды — 0.38 трлн vs 0.23 и 0.17 трлн
• Деятельность полиграфическая и копирование носителей информации — 0.35 трлн vs 0.29 и 0.25 трлн
• Производство табачных изделий — 0.30 трлн vs 0.22 и 0.22 трлн
• Производство кожи и изделий из кожи — 0.12 трлн vs 0.08 и 0.07 трлн.
Как меняется доля наукоемкого производства (лекарства + компьютеры + электрическое оборудование + машины и оборудование + авто + прочие транспортные средства)? Не сказать, что сильно: за 10м24 доля составила 18.7% в обработке vs 17.3% за 10м23, 14.9% за 10м22 и 17.5% за 10м21.
Как меняется доля производства, ориентированного на ВПК (металлические изделия, компьютеры, электрическое оборудование и прочие транспортные средства)? Рост более существенный: 17.55% vs 15.83, 12.82 и 12.11%, т.е. рост более, чем на 5.4 п.п за три года.
Получился пост, перегруженный цифрами, но нужно было зафиксировать структуру производства. В следующий раз, вероятно, по итогам 2024.
Банковские вклады под 23% годовых имеют один ключевой недостаток — это вклады в рублях
Курс рубля и так обесценивается каждый день, а после нового года нас как всегда ждет подорожание цен.
Куда выгоднее иметь сбережения в долларах или ещё лучше в USDT. На канале Станислава Озимова можно узнать как вложить цифровой доллар под 30% годовых.
Это надежно и безопасно — Станислав объясняет как это сделать на своем примере. В канале прозрачные инструкции, как с нуля создать капитал 3-5-10 млн ₽ и выйти на минимум 100 000₽ пассивного дохода без рисков.
Подписывайтесь и забирайте в закрепе разбор, как получить 53% годовых в долларах: @stanislav_defi
О потребительском спросе в России
Темпы роста потребительского спроса замедлились втрое (с 12 до 4%), но на высокой базе.
Товары плюс услуги, но без общественного питания (в текущих расчетах общепит не включил) выросли на 4.1% г/г и это минимальные темпы с начала цикла восстановления спроса в России (начало 2023 года). Без учета сезонных факторов, спрос близок к стагнации последние три месяца, нет выраженного восходящего импульса так, как в начале 2024.
Темп роста в 4% за год является хорошим темпом – соответствует росту на пике восстановления 2017-2019, но в отличие от 2017-2019 (цикл восстановления после сильнейшего с 1998 года потребительского кризиса 2015-2016), сейчас спрос растет на высокой базе исторического максимума.
По скользящей сумме за 12 месяцев потребительский спрос на 7.5% превысил докризисный максимум в начале 2022 и на 8.7% превысил предыдущий исторический максимум в конце 2014, а к 2008 потребительский спрос вырос на 29% (очень скромно за 16 лет).
Интенсивное расширение потребительского спроса 2023-2024 позволило пробить и закрепиться выше ранее неприступного рубежа 2014 года, который безуспешно пытались превзойти в 2019 и 2022.
🔘Потребительский спрос за 10м24 вырос на 6.4% г/г, за три года рост на 1.3% (10м24 к 10м21), и за 10 лет рост на 10.3% (10м24 к 10м14).
🔘Розничные продажи в октябре выросли на 4.9% г/г, за 10м24 рост на 7.6% г/г, за три года +8.8%, за 10 лет +4.9%. По 12-месячной скользящей сумме розничные продажи лишь на 2.5% выше максимума 2014.
🔘Платные услуги населению в октябре выросли на 3.8% г/г, за 10м24 рост на 3.9%, за три года +18%, за 10 лет +24.9%. По 12-месячной скользящей сумме услуги на 23.6% выше максимума 2014-2015.
Что более значимо в России? Розничные продажи или услуги? Объем розничных продаж составил 54.2 трлн руб по номиналу, а услуги – 16.8 трлн, т.е. услуги формируют лишь 23.7% в структуре потребительского спроса, а в США около 2/3.
В структуре услуг самой быстрорастущей категорией являются электронные услуги и сервисы в области ИТ, которые генерируют около 410-450 млрд спроса за год (36.4 млрд в октябре) и растут на 18.4% в реальном выражении.
Самые емкие категории : транспортные услуги – 307 млрд руб в октябре за месяц, коммунальные – 223 млрд, бытовые – 186 млрд, телекоммуникационные – 145 млрд, медицинские – 141 млрд , и образовательные – 108 млрд.
Разблокировка активов в Euroclear с 90% успеха
Команда 🇧🇪 бельгийских и 🇷🇺 российских адвокатов Mueller Wagner Advocates предлагает полное сопровождение по разблокировке активов в Euroclear и Clearstream.
Основные преимущества:
1️⃣ Отличная статистика по поданным заявкам
Получено более 40 лицензий на разблокировку активов получены в Бельгии и Люксембурге, в том числе для граждан РФ без ВНЖ. Процент успеха в Euroclear – 90%. Портфолио с описанием успешных кейсов доступно по ссылке.
2️⃣ Адекватная стоимость и удобная оплата
Взаимодействие происходит напрямую с бельгискийми адвокатами, без наценок посредников (брокеров и так далее). Возможна оплата в рублях на территории РФ.
3️⃣ Полное сопровождение "под ключ"
- Помощь в сборе и подготовке документов от российского брокера (включая составление претензий, запросов и жалоб в ЦБ РФ).
- Подготовка и подача заявки с учётом особенностей кейса.
- Взаимодействие с регулятором на всех этапах рассмотрения заявки.
- Координация с брокером, НРД и Euroclear для исполнения лицензии и перестановки бумаг из РФ в ЕС.
- Получение лицензии OFAC🇺🇸 при необходимости.
4️⃣ Налаженные контакты с брокерами и регуляторами
Эти связи позволяют ускорить процесс, обеспечить сбор всех документов, открыть брокерский счёт в ЕС и своевременно получить необходимую обратную связь от регуляторов.
📩 Для оценки кейса и получения персонального расчёта воспользуйтесь формой на сайте или контактами, указанными в профиле канала.
Подписывайтесь на канал "Санкционный дозор", чтобы быть в курсе последних новостей про разблокировку и других горящих тем, связанных с санкциями!
__
Реклама. КА "МЮЛЛЕР ВАГНЕР", ИНН:9701222022, erid:2SDnjcTwbUo
Зарплаты в России продолжают расти высокими темпами (по историческим меркам)
Темп роста средних начисленных номинальных зарплат (до выплаты налогов) составляет около 19% г/г, а уровень зарплат – 84.3 тыс руб на сентябрь.
Зарплаты достаточно волатильный индикатор, поэтому лучше рассматривать среднюю за длительный период.
За 9м24 средние зарплаты составили 83.6 тыс руб, что на 19% выше 9м23, за два года сопоставимый прирост составил 35%, за три года +53.6%, а за 10 лет зарплаты по номиналу выросли на 165% (9м24 к 9м14).
С учетом инфляции расклад другой: за 9м24 рост на 9.9% г/г, +18.8% за два года, +17.8% за три года и +33.2% за 10 лет (соответствует примерно 2.9% среднегодового прироста с учетом инфляции).
За последние два года темп роста зарплат с учетом инфляции – аномально высокий (9-10% в год), что ниже 13-15%, которые наблюдались в 2000-2007, но выше практически любого периода после кризиса 2008. С 2009 года подобные темпы были лишь дважды (в середине 2012 и в конце 2017), но очень ограниченный период времени (не более полугода).
Зарплата в долларах в сентябре составила $924 (при курсе 91.2).
За 9м24 средняя зарплата составила $927 vs $858 за 9м23, $905 за 9м22, $735 за 9м21 и $892 за 9м14.
Если экстраполировать темп роста зарплат в темпах 18-19% в год, можно предположить, что в ноябре рублевая зарплата будет около 86.6 тыс, что соответствует $800, если текущий рыночный курс закрепится, что не так далеко от среднегодовой средней зарплаты $700-720 в середине 2008.
Это в номинальных долларах, за 10 лет долларовая инфляция составила 33%, за 16 лет более 45%. Это означает, что доступность импорта крайне низкая, даже несмотря на внушительный темп роста номинальных рублевых зарплат. Здесь нужно учитывать, что к рыночному курсу необходимо добавлять санкционные издержки, связанные с логистикой и финансовым сопровождением импорта.
С точки зрения потенциала обвала рубля – это скорее позитивный для рубля фактор, т.е. существенного провала и закрепления выше 120-130 руб за доллар не ожидается – нет оснований, если только не нарушится финансовый обмен с основными партнерами и не произойдет финансовых или экономических шоков.
Если оценивать среднюю зарплату за 9м24 самые высокие оклады:
• Добыча нефти и газа – 208.4 тыс
• Деятельность финансовая и страховая – 186.2 тыс
• Воздушный и космический транспорт – 176.3 тыс
• Производство табачных изделий – 158.5 тыс
• Информация и связь – 153.7 тыс
Cамые низкие зарплаты:
• Производство одежды – 38.6 тыс
• Почтовая и курьерская деятельность – 48.4 тыс
• Гостиницы и общепит – 49.7 тыс
• Производство мебели – 50.8 тыс
• Производство текстильных изделий – 52.4 тыс.
Основным драйвером роста зарплат являются дефицит кадров и структурная перестройка экономики (переориентация на ВПК), в том числе после ухода иностранных компаний и контрагентов (вынужденное импортозамещение).
Замедление российской экономики становится все более явным
Индекс выпуска товаров и услуг по базовым видам экономической деятельности вырос на 3.4% г/г, за 10м24 рост на 4.8% г/г, а по отношению к докризисным 10м21 рост на 10.4%.
По сумме за 12 месяцев индекс выпуска превысил максимум в начале 2022 на 7.9%. Темп роста с начала июня значительно замедлился и составляет около 3% годовых по сравнению с 7.5%, которые наблюдались в среднем годом ранее.
Как видно на графике, индекс выпуска в точности вернулся к тренду 2017-2019, компенсировав провалы двух кризисов в 2020 и 2022, однако поддерживать темп роста даже на уровне 3% едва ли возможно из-за исчерпания ресурсов развития (прежде всего трудовых) и ограничений производительности труда из-за недостатка технологий.
С начала 2025 актуализируется долговые проблемы, где перекредитованные и низкомаржинальные компании вместе с банками станут нюсмейкерами.
По оценкам Минэка рост ВВП в октябре составил 3.2% г/г, за 10м24 +4.1% г/г.
🔘Индекс промышленного производства вырос на 4.8% г/г, за 10м24 рост на 4.4% г/г (подробная динамика и структура будет в отдельных материалах);
🔘Ввод в действие жилых домов снизился на 0.6% г/г, но выросло на 1.6% г/г за 10м24 (сохраняется инерция примерно около полугода, а ухудшение ИЖК началось с июля, поэтому в начале 2025 может быть более сильный провал);
🔘Сельское хозяйство обвалилось на 11.7% г/г, а за 10м24 снизилось на 3.8% г/г;
🔘Объем строительных работ в октябре вырос на 0.1% г/г и +2.8% за два года, за 10м24 +2.2% г/г;
🔘Объем оптовой торговли вырос на 7.1% г/г, за два года +30%, за 10м24 +7.8% г/г;
🔘Грузооборот транспорта снизился на 3.6% г/г и без изменений за два года, за 10м24 снижение на 0.1% г/г;
🔘Потребительские расходы выросли на 4.5% г/г в реальном выражении, +17.3% за два года, за 10м24 +6.6% г/г;
🔘Суммарный оборот розничной торговли вырос на 4.8% г/г в реальном выражении, +19.3% за два года на эффекте низкой базы, за 10м24 +7.5% г/г;
🔘Платные услуги населению выросли на 2.8% г/г, +10.3% за два года, за 10м24 +3.4% г/г;
🔘Оборот общепита вырос на 9% г/г и +20.7% за два года, за 10м24 +8.5% г/г;
🔘Доналоговая прибыль нефинансовых компаний без субъектов малого предпринимательства составила 21.4 трлн руб за 9м24, снизившись на 19.1% г/г по номиналу. Резкое ухудшение финансового результата началось с июня с последующей деградацией.
Индикаторы экономической активности указывают на полную утрату импульса роста с июня и переход на низкоинтенсивное развитие в темпах около 1-1.5% годовых с устранением сезонных эффектов.
Сельское хозяйство, строительство и грузооборот – плохо, обработка растет за счет ВПК, все больше компаний становятся убыточными, а потребительский спрос замедлился с середины 2024.
Где дно по рублю?
Продолжение, начало здесь.
Какие пути решения проблем?
🔘Увеличения доли расчетов в рублях по импорту (сейчас примерно половина vs нормы около 30%), но выше 50-55% подняться сложно, т.к. основная часть контрагентов принципиально не желают работать с рублем ни при каких условиях.
🔘Принудительное ужесточение нормативов по репатриации валютной выручки (в 2024 ослабили дважды и в два раза), но учитывая сложности в репатриации, добиться возврата стабильно выше 10 млрд в месяц будет очень сложно.
🔘Продление моратория на покупку валюту ЦБ в рамках бюджетного правила
🔘Сокращать ЗВР нет никакого смысла – это оперативная и кризисная мера реагирования на разрывы в платежном балансе, а долгосрочные проблемы и дисбалансы необходимо купировать другими средствами.
Токсичного оттока капитала в России нет, валютизация имеет тенденцию на сокращение, а усиления спроса на валютные инструменты не выявлено.
Так где дно по рублю? Универсальным ориентиром являются денежная масса и/или доходы экономических агентов. Денежная масса более точный и оперативный индикатор, поэтому можно начать с него.
До начала СВО и санкций среднегодовой объем М2 составил 60.7 трлн, сейчас – 102 трлн и в моменте около 110 трлн в октябре-ноябре. Рост на 68%.
Средний курс рубля к доллару за 12 месяцев был 73.9, сейчас – 91.5 (по среднегодовому курсу), т.е. рост курса «лишь» на 24%.
Однако, учитывая снижение доступности импорта, снижение валютизации и спроса на валютные инструменты из-за двухконтурного валютного контроля и санкций, корректирующий коэффициент около 0.7
Соответственно, среднегодовой курс в 106-112 руб за доллар в 2025 – это соизмеримо масштабу роста денежной массы (денежная масса выросла на 68% * 0.7 * среднегодовой курс до СВО на уровне 74).
Ослабление рубля на 14-15% в год балансирует рост рублевой денежной массы на 20% в год. Это будет соизмеримо с дифференциалом доходности (около 20% в среднем в рублях vs 4.5% в долларах), т.е. 15% девальвации в год – это вполне по плану.
У рубля может быть только один путь – это девальвация и никак иначе. Вопрос лишь в скорости и масштабе. При безрисковой доходности в 20%, девальвация в 15% - это адекватно.
Проблема в высокой скорости девальвации – сценарий коллапса рубля и экстремальной волатильности так, как происходит сейчас, с этим должен бороться ЦБ решительными мерами, хотя инструментов не так и много – валютный контроль, ставка, интервенции, валютные свопы и договоренности с крупными участниками торгов.
Учитывая структуру платежного баланса, норму валютизации, параметры оттока капитала, структуру валютных расчетов по импорту и объем импорта, уровень возврата валютной выручки, дифференциал доходности (рубль/доллар) и скорость роста денежной массы, - нет оснований ожидать закрепления рубля выше 130 за доллар в 2025.
Среднегодовой курс будет стремиться к 100 уже с начала 2025, возврат курса ниже 100 возможен и более, чем вероятен на флуктуациях импортных и экспортных потоков, но устойчивое закрепление в диапазоне 90-95 уже не будет при текущих параметрах.
Здесь нет ничего нового, я неоднократно повторял (в начале года), что прорыв выше сотки – вопрос времени.
Девальвация рубля имеет и другое измерение – разгон инфляционных ожиданий и фактической инфляции. Учитывая критическую зависимость российской розницы от импорта, реакция не заставит себя долго ждать.
Здесь нужно оценивать не рубль к доллару, а к торгово-взвешенный индекс и не в моменте, а по сглаженной кривой минимум за месяц, а желательно за квартал. Реакция идет не сразу, а с распределением на 1-8 месяцев в зависимости от категории товаров и услуг по первичному эффекту.
Необходимо учитывать не только прямой импорт, а зависимые от импортного сырья и импортных технологий товары и услуги. Здесь нужно провести более тщательные расчеты в рамках трансформации экономики за три года, но среднегодовая девальвация средневзвешенного курса на 10% дает к инфляции накопленный эффект не менее 5 п.п с лагом 6-15 месяцев (один к двум курс отгружает).
Первые признаки охлаждения в кредитовании физлиц в России
В отличие от аномального ажиотажа корпоративного кредитования, с физлицами тенденция меняется.
Чистый прирост всех типов кредитов физлиц составил 169 млрд в октябре, достигая 38.1 трлн руб по основным типам кредитования (ИЖК, потребительское и автокредитование) без учета прочих кредитов и начисленных процентов.
С начала 2022 население набрало кредитов на 13 трлн руб или почти 52% роста задолженности!
За 10м24 совокупное кредитование физлиц выросло на 4.85 трлн или 14.4% vs 6 трлн за 10м23 или 21.9%, а годовые темпы кредитования постепенно замедляются. Если в середине 2024 темпы достигали 27.1% г/г, к началу ноября снижение до 18.8% г/г.
В относительном сравнении прирост задолженности по кредитам в октябре составил 0.38% (ежемесячный темп за 3 месяца – 0.66%), за 10м24 в среднем 1.23% vs 1.9% за 10м23, 0.66% за 10м22 и 1.84% за 10м21.
Важна структура, т.к. динамика разнонаправленная.
▪️Ипотечное кредитование (20 трлн на балансе) – существенное замедление, т.к. за 4 месяца чистый прирост задолженности составил всего 180 млрд руб, а среднемесячный темп 0.24%, за 10м24 – 0.93% vs 2.27% за 10м23 и 2.1% за 10м21.
Внутри ИЖК сильно изменилась структура выдачи. За 10м24 среднемесячный валовый объём выдачи ипотечных кредитов по рыночным ставкам составляет 116 млрд и 117 млрд в октябре (очень ровно идут), но это низкие темпы выдачи, т.к. за 10м23 объем выдачи составил 283 млрд, а за 10м22 – 209 млрд, при этом на пике с июня по сентябрь 2023 выдавали по 333 млрд рыночной ипотеки.
По ИЖК с государственной поддержкой за 10м24 – 316 млрд в среднем за месяц и 250 млрд в октябре vs 344 млрд за 10м23 и 156 млрд за 10м22. Несмотря на отмену части льготного кредитования, государственная поддержка ИЖК почти вдвое выше, чем в 2022 и лишь на 8% ниже. Пиковый объем выдачи в августе-декабре 2023 на уровне 563 млрд в месяц.
В итоге, доля госкредитов в ИЖК составила почти 73% (!) за 10м24 vs 55% за 10м23 и 43% за 10м22, т.е. доля государства в ИЖК растет!
▪️Потребительское кредитование (15.7 трлн на балансе) сократилось 46 млрд руб или 0.29% м/м – пока это символическое сокращение, но это первое сокращение с мая 2022 (в дек.23 сокращение было связано с реструктуризацией), связанное со снижением спроса на кредиты.
Среднемесячный темп за 3м – 0.53%, за 6м – 1.14%, за 10м24 – 1.21% (+1.78 трлн) vs 1.36% (+1.78 трлн) за 10м23 и 1.59% (+1.7 трлн) за 10м21. В процентном отношении из-за эффекта базы незначительное замедление темпов прироста, а в абсолютном выражении рекордные темпы.
Падение темпов потребительского кредитования началось с июл.24 и высокая вероятность, что сжатие кредита будет превалировать в среднесрочном горизонте (можем пойти по сценарию 2015-2016, когда кредитование сокращалось).
▪️Автокредитование (2.56 трлн на балансе) продолжает активно расти, но не так интенсивно, как в середине 2024.
В октябре прирост на 49 млрд или 2% м/м, за 3м – 3.9%, за 6м – 4.3%, за 10м24 – 4.1% (+845 млрд) vs 2.9% (+396 млрд) за 10м23 и 1.8% за 10м21 (+196 млрд).
Рост утилизационного сбора с 1 октября и последующая индексация сбора с 1 января не оставляет шансов на экспансию авто продаж.
Тенденция однозначно разворачивается в сторону нормализации кредитной активности с потенциалом сокращения кредитования физлиц в 2025 году.
Несмотря на недавние заявления министра финансов Антона Силуанова о том, что низкая инфляция важнее высоких процентных ставок, становится очевидным, что высокая инфляция продолжает негативно сказываться на низко защищенных слоях населения. Уровень бедности в России снизился до 9,3%, но реальные условия жизни многих граждан остаются сложными. Цены на продовольственные товары выросли на 9,83%, а овощи и фрукты подорожали на 21,5%. Особенно остро ощущается рост цен на основные продукты: стоимость картофеля увеличилась почти на 75%, сливочного масла — на 32,7%, а цены на «борщевой набор» (лук, свекла и капуста) возросли на 25-32%.
Ситуация требует внимания и действий. Повышение процентных ставок не решает проблему инфляции, а лишь ведет к удорожанию кредитов и сокращению спроса. Какова реальная цена борьбы с инфляцией для тех, кто и так находится на грани?
Присоединяйтесь к обсуждению в канале Брошки и делитесь своим мнением! Это один из ведущих экономических каналов с серьезным аналитическим подходом к анализу актуальных финансово-экономические и социально-политических процессов.
Если вы цените достоверность и качество информации, не упустите возможность подписаться на канал. Советую.
Исторический обвал чистых инвестиционных доходов в США
Произошло уникальное событие – никогда в истории по инвестиционным доходам США не был дефицит на уровне 2.1 млрд за квартал. Да, это незначительный объем, но важен сам факт перехода в дефицит.
Что это вообще такое? Чистый первичный доход включает в себя все поступления и платежи между резидентами и нерезидентами, связанные с использованием производственных факторов: труда, капитала и природных ресурсов, но в основном это, конечно же, капитал. Если страна получает больше доходов от нерезидентов, чем выплачивает им, то сальдо первичного дохода будет положительным, и наоборот.
В инвестиционные доходы включены проценты по облигациям, депозитам и кредитам, дивиденды по акциям и доля прибыли, не распределенная в виде дивидендов, но остающаяся в распоряжении зарубежного предприятия и считающаяся доходом инвестора в рамках сценария прямого инвестирования.
Почему это важно? США практически всегда за очень редкими исключениями получали с внешнего мира больше, чем отдавали по инвестиционным доходам (до 240-280 млрд в год с 2017 по 2020), но с 2021 чистые инвестиционные доходы начали резко обрушаться и вот в 2кв24 вышли в минус.
Это связано с более внушительным дифференциалом ставок в пользу долларовых инструментов и с накоплением рекордной за всю историю чистой отрицательной международной инвестиционной позицией, где резкое ускорение произошло с 2021 года.
Отмечается ухудшение торгового баланса товаров и услуг с накоплением дефицита в 229 млрд, что лучше рекордного дефицита 256 млрд в 2кв22, но заметно хуже дефицита, который наблюдался в диапазоне 100-150 млрд за квартал в период с 2011 по 2019 (в среднем 138 млрд за квартал в 2017-2019).
Незначительное улучшение произошло в дефиците вторичных доходов (в основном включены выплаты мексиканских мигрантов обратно в Мексику) – 44.1 млрд vs рекордного дефицита 56 млрд в 3кв22.
США впервые с 3кв01 имеют тройной дефицит по компонентам платежного баланса, но тогда это было в пределах точности счета, экономика была здоровой, а система прочной. Сейчас разбалансировка идет по всем фронтам.
В итоге счет текущих операций в США достиг рекордного дефицита в 275.1 млрд за 2кв24, а по скользящей сумме за 12 месяцев дефицит СТО достиг 951 млрд, но при этом хуже дефицита около 100 млрд в 2017-2019.
Для покрытия разрывов по платежному балансу США требуется до 1 трлн в год чистого притока иностранного капитала (в 2.5 раза больше, чем при прошлом сроке Трампа). Ранее основными поставщиками капитала в США были Европа и Китай, но именно Европа и Китай больше всего презирают Трампа ))
Этот раз запаса прочности почти нет, а разрывы стали колоссальные, как по дефициту бюджета, так и по дефициту СТО.
Причем чем больше дефицит бюджета – тем выше процентные платежи и тем меньше возможностей для снижения дефицита.
Чем больше дефицит СТО – тем выше дефицит первичных доходов и тем выше дефицит СТО и зависимость от иностранного капитала.