5352
Аналитика и мемы про макро, банки, жилье и когнитивные искажения для связи @sskatov
Ипотека убыточна? Даже льготная?
Думаю, многие со скепсисом относятся к заявлению, что банки ничего не зарабатывают на ипотеке. Чтобы разобраться в этом вопросе, давайте в следующие несколько недель рассмотрим экономику банковского сектора и кредитования и посмотрим по частям, как работает экономика банков, как влияет на нее макроэкономические условия в России, и откуда вообще берутся ставки по разным кредитным продуктам (от ипотеки до МФО).
Дисклеймер:
-в редакции канала никто никогда не занимался полноценно разработкой розничных кредитных продуктов, поэтому можем не учесть некоторые технические детали, будем рады комментариям от коллег с опытом кредитования физических лиц и казначейства.
-у каждого банка свои методики определения различных величин, поэтому мы будем использовать несколько упрощенный подход к расчету экономики ипотеки и проигнорируем издержки на регуляторный капитал
-фондирование здесь - это сколько розничный блок банка будет платить казначейству, которое может вместо ипотеки аплодировать деньги более эффективно
-автор торжественно обещает приложить расчетный файл в течение 2-х недель. В течение этого периода мы так же постараемся уточнить использованные параметры. Здесь использовали значения максимально в пользу банка
Часть Первая. Сколько банки зарабатывают на ипотеке.
(1/3)
#ипотека @unexpectedvalue
Теперь к более технической части.
Выглядит ли обязательство платить комиссию за льготную ипотеку банку несправедливым?
Решение перекладывать эту комиссию в цену или нет остается за застройщиком. Пока то, что мы видим в ЕИСЖС говорит нам о хорошем уровне прибыльности в строительном секторе, чтобы называть полный перенос необходимым.
Когда вы покупаете квартиру в ипотеку, вы заключаете договор с застройщиком, приносите в банк первоначальный взнос, банк платит застройщику полную стоимость вашей квартиры, вы следующие Х лет платите банку ипотечный платеж.
👉В этой ситуации вы, как заемщик, несете риск банкротства.
👉Банк несет:
-кредитный риск (вашего банкротства)
-процентный риск (пассивы имеют меньшую дюрацию, чем ипотека)
-риск досрочного погашения (допустим, вы обещали платить 10 лет по ставке 8%, но платите 5 лет, а банк реинвестирует полученные деньги уже по ставке 5%, но, конечно, может случиться и обратное)
-самое главное для сегодняшнего кейса, риск обесценения залога. Банк рассчитывает, что стоимость недвижимости будет расти, что приведет к снижению отношения вашего долга к стоимости квартиры, поэтому, если реализуется кредитный риск, он сможет реализовать залог и покрыть все убытки.
(реальное влияние и оценки этих рисков на банки имеют свои крайне интересные особенности, которые мы рассмотрим позже, здесь говорим иллюстративно)
👉Застройщик несет риск банкротства перед банком по проектному финансированию. Но этот риск не связан с покупателем недвижимости, то есть не имеет отношения к ипотеке. А продавать можно и за наличные средства. А если мы говорим про покупку жилья в уже построенном доме, то рисков нет никаких.
Из всех участников сделки только банк находится в открытой длинной позиции (лонг) по отношению к рынку жилья. Застройщик продал квартиру - закрыл позицию. Покупатель приобрёл - закрыл позицию. А лонг рынка жилья является прокси лонга на всю экономику.
Сейчас для банков реализовался процентный риск: стоимость пассивов выросла (рост КС), а размер компенсации снизился. Дальнейшее приращение портфеля становится не таким уж привлекательным. При этом совсем не выдавать ипотеку нельзя - похоже на саботаж нац. программы.
В такой ситуации Банки решили захеджироваться: продать опцион пут в виде взимания комиссии. Если вы торгуете на бирже, то знаете, что продажа путов - это способ поставить на рост рынка. Так банк конвертирует возможный процентный риск (очень вероятный в свете отмены льготной ипотеки в середине 2024 года) в риск обесценения залога (менее вероятный и ограниченный по величине). Покупателем этого опциона по замыслу должны выступить застройщики, подталкивая банки брать процентный риск.
Застройщик может перепродать этот опцион покупателю жилья, включив его в цену, и тут должна сработать конкуренция и стимулировать строителей не перекладывать всю стоимость. Но мы знаем, что рынок находится в дефиците (если кто-то еще раз напишет о рекордных объемах непроданного жилья, получит от нас по почте значок, что он/она дурачок), так что с большой вероятностью комиссия перекочует в цены полностью.
Здесь еще стоит отметить роль регулятора, который в стремлении охладить кредитование (не только ипотечное) при одновременном бюджетном стимулировании кредитования и низкой ключевой ставки (7.5%) с помощью макропруденциальных надбавок, ограничил возможность банков зарабатывать. Когда сжимается маржа, банк компенсирует ее объемами (см. кейс First Republic Bank).
(2/3)
#ипотека
@unexpectedvalue
Вместо итогов
Наш любимый график: количество экономистов, ожидавших рецессию в 2023 году. Случилась ли рецессия? Вопрос риторический.
Если мы должны были чему-то научиться в 2023, то это принять факт, что ошибаться могут все, делать это одновременно, и никакие регалии заслуженного экономиста крупнейшего финансового института от этого не защищают.
Поэтому если у вас есть какая-то основанная на данных идея, которая идет вразрез с консенсусом, не стоит бояться ее озвучить, а еще лучше (если это возможно), поставить на нее разумную часть своего капитала, ведь одно из важнейших правил любой аналитики: прогноз не так важен, как наши действия на базе этого прогноза. Вот в эту сторону дальше будем развиваться.
Для редакции @unexpectedvalue год прошел очень даже продуктивно:
-помимо исследований стали заниматься сделками
-на основе нашей аналитики было принято несколько значимых для рынка решений
-канал вырос более чем на 2.2 тысячи человек только за счет контента при отрицательных финансовых вложениях
Всех с Новым Годом!
@unexpectedvalue
Предновогодний стрим с авторами рассылки «Bell.Инвестиции»
НАСТОЯЩИЙ МАТЕРИАЛ (ИНФОРМАЦИЯ) ПРОИЗВЕДЕН И РАСПРОСТРАНЕН ИНОСТРАННЫМ АГЕНТОМ THE BELL ЛИБО КАСАЕТСЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ИНОСТРАННОГО АГЕНТА THE BELL. 18+
Инвестиционные советы — что может быть лучшим подарком читателям от нас? 27 декабря в 20:00 мск приглашаем вас на предновогодний стрим с постоянными авторами нашей рассылки «Bell.Инвестиции» — ее редактором Вячеславом Дворниковым и профессиональными аналитиками, специалистами по акциям и недвижимости.
Это будет неформальная встреча — за бокалом шампанского в дружеской обстановке обсудим, как лучше распорядиться накоплениями в следующем году. Вы сможете задать любые вопросы про инвестиции, а наши гости постараются на них ответить.
Узнаем у наших экспертов, во что лучше всего вложить бонус и премии!
Гости вебинара:
— Cергей Скатов, CFA, независимый аналитик, специалист по рынку недвижимости и финансовому сектору, автор телеграм-канала Unexpected Value
— Владислав Коломеец, FMVA, аналитик акций, автор канала Kolomeets Investments в Seeking Alpha
— Анастасия Долгова, аналитик акций, постоянный автор рассылки «Bell.Инвестиции»
Подписчики рассылки «Bell.Инвестиции» смогут принять участие в стриме бесплатно — мы пришлем вам ссылку заранее. А для остальных наших читателей действует новогоднее спецпредложение — участие в стриме + месяц подписки на «Bell.Инвестиции» — всего за $1.
Постараемся совсем закрыть тему льготной ипотеки до конца года и уже двигаться дальше. Еще немного про затоваренность на рынке.
Затоваренность может возникнуть, если существенно снизится уровень «распроданности на вводе». Но пока он держится на очень высоких уровнях.
А теперь давайте посмотрим, что происходит после ввода (данные ДОМ.РФ дают полную картину до августа 2023, думаем, на днях прояснится статистика и за сентябрь-ноябрь, но вряд ли там будут существенные изменения в трендах).
В построенных домах по договорам купли-продажи выдается 10-15% от всех льготных кредитов (семейная+льготная+IT+дальневосточная). Напомним, что льготными программами можно воспользоваться на покупку построенного жилья, если они куплены по договору купли-продажи напрямую у застройщика.
Разумеется, так как кредиты льготные, то и скидки в цене никакой нет (разрыв цен между строящимся и готовым жильем, кто-нибудь?). Существующий разрыв в суммах кредита объясняется географической структурой и классами жилья. А в последние месяцы и его почти не осталось.
В результате, если мы сложим распроданность жилья на дату ввода и продажи после ввода, то получим, что застройщики продают не 75-80% построенного жилья, а 90-95%. В течение одного года.
Застройщики могли уже сформировать запас прочности, чтобы не просто пережить мнимое ужесточение массовой льготной ипотеки, но ее полную отмену.
Здесь лежат все проблемы разговоров о снижении спроса из-за «заградительных» ипотечных ставок после отмены льгот. Спрос на новое жилье ограничивается не ценами/ипотекой, а наличием предложения - застройщики отрегулируют свою экономику за счет снижения новых проектов (рынок жилья в России - это как мировой рынок алмазов - роскошь, всем хочется владеть, цены накачаны дефицитом). Но льготная ипотека больше не решает проблему ограниченного предложения.
#жилье #ипотека
@unexpectedvalue
Тут стоит добавить, что прогноз является инструментом forward guidance, но не является жестким обязательством следовать ему. Прогноз должен показать, как, по мнению ЦБ, экономика отреагирует на ДКП.
Если сформулировать шире: любой экономический агент должен принимать не то решение, которое он запланировал в точке 0, а в каждый момент времени принимать наиболее оптимальное решение с учетом всей имеющейся на этот момент информации.
подробнее о том, почему прогнозы центральных банков заменили собственные аналитические подразделения банкам, да и вообще всем писали здесь (1 и 2)
@unexpectedvalue
💀 Это уже было в «Симпсонах» везде, где центральные банки начали публиковать такие индикативные прогнозы базовых ставок
Напомним, предыдущие серии:
• В 2018 г. выходит сборник рекомендаций МВФ по модернизации денежной политики, который включает одну из мер, которая нам казалась крайне важной для улучшения понимания рынком действий и ожиданий Банка России - публикацию траектории ставки
• Ксения Валентиновна Юдаева пишет положительный отзыв на сборник с общим тезисом "всем читать, но публикация траектории нам не подходит по 2-м причинам: (i) рынок будет путать прогноз и обещанием таких ставок, и (ii) аналитики снизят усилия по прогнозу ставок и будут копировать цифры
• Мы публикуем обзор Fear of Forward Guidance опыта всех центральных банков, практикующих публикацию траектории - этот обзор показывает, что опыт противоположный: центральные банки жалуются не накопирование прогноз, а проблемы с тем, чтобы официальные прогнозы заякоривали ожидания банков по ставке
В целом сегодня, кажется, что оказались правы все - статья Дмитрия Пьянова говорит и о том, что крупный банк считает, что избыточно полагался на официальные прогнозы (вероятно действительно путал их с обещаниями), о чем предупреждала Ксения Валентиновна, на официальные оценки и обещает полагаться на свою "чуйку" сильнее в будущем, о чем предупреждал наш обзор опыта
🌱 Вместе с тем, вернемся к главному вопросу? Говорит ли опыт последних 12 мес о том, что публикация траектории ключевой ставки - "ложный друг аналитика"?
На этот вопрос ответить легко - посмотрите на точность прогнозов консенсуса до 2021 года, когда Банк России начал публиковать прогноз и увидите, что она как была невысокой, так и осталась - дело не в дополнительных 4-х цифрах
@c0ldness
Как повлияло на экономику?
Критики ЦБ, утверждающие, что он сдерживает экономический рост, должны, наконец, потерять авторитет, потому что две отрасли, ставшие локомотивами роста ВВП в 3-м квартале 2023 являются лидерами по темпам роста кредитования. Третье место занимает стройка, но тут виновата даже не льготная ипотека, а переход на проектное финансирование и счета эскроу (раньше не надо было брать кредит на стройку жилья, а теперь обязательно).
(5/6)
@unexpectedvalue
Почему выдавались в основном короткие кредиты?
1) они, как правило, дешевле. в нормальной ситуации процентная ставка тем больше, чем выше срок кредита: вероятность того, что предприятие обанкротится в течение одного года меньше, чем в течение трех (на полях: если вероятность банкротства компании уже очень высокая, то с течением времени она будет снижаться, это один из столпов инвестиций в высокодоходные облигации), поэтому банк требует дополнительное вознаграждение за эти риски. Бизнес, не привыкший к длинному горизонту планирования, и для которого процентный риск выглядит как подбрасывание монетки, выбирает подешевле.
2) по тем же причинам короткий кредит проще получить (то есть даже если бы компания была готова взять кредит по ставке 50% на 3 год, банк бы его все равно не выдал).
Но почему тогда берут длинные кредиты? По ним существенно ниже платеж: на графике видно, как при увеличении срока кредитования ежемесячный платеж снижается в два раза при росте срока кредитования с 6 до 12 месяцев и с 12 до 24. При увеличении от 24 до 36 эффект уже не так велик, но все еще привлекателен. Ровно эта же логика у нас в ипотечном кредитовании: ипотеки выписываются более чем на 25 лет, потому что это снижает для заемщика обязательный платеж, а потом погашается в 5 раз быстрее.
(3/6)
@unexpectedvalue
Перед последним решением по ставке в этом году, давайте посмотрим на главную причину higher for longer по-русски — корпоративное кредитование
Дальше лонгрид, поэтому основные тезисы:
1. Ипотечный портфель рос рекордными темпами, но долг нефинансовых корпораций почти в 3 раза выше, чем весь долг домохозяйств: за 2023 год ипотечный портфель вырос на 22% или 3 трлн руб., корпорации увеличили задолженность на 13% или 4.7 трлн руб.
2. Секторы-лидеры по объему полученных займов (торговля и обработка) являются лидерами и по вкладу в рост ВВП. При этом вклад прямого льготного кредитования здесь достаточно низкий - около 30% выдач в обрабатывающей промышленности (при порядка 50% в ипотеке), но при том, что основной спрос здесь обеспечивается со стороны бюджета, может быть косвенное кредитование за счет перекладывания процентных расходов в цену госзаказа.
3. Намного большее влияние оказала мягкая ДКП с ключевой ставкой 7.5% и резкое переключение бизнеса с коротких кредитных линий на длинные кредиты, чтобы снизить размер платежей и риск рефинансирования.
4. Уровень левереджа корпораций к выпуску сейчас ниже, чем в 2021 году. Т.е. выпуск растет не столько за счет кредитов, сколько через занятость и аванисирование из бюджета.
5. Доминирование коротких кредитов в прошлом делало влияние ДКП на экономику крайне сильным. Рост этого показателя вместе с льготными программами ослабляет трансмиссионный механизм ДКП, если на столе лежит вопрос о повышении ставки, я бы ставил на +200 б.п. Но как и летом, когда принималось решение о повышении с 7.5 до 8.5, это не станет маржинальным решением: инвестпроекты нерентабельны и при КС=15%
6. Если структурная перестройка подразумевала переток труда и капитала из гражданских отраслей в военные, то ее можно считать завершенной. Рано или поздно нас ждет обратная перестройка, но уже без бюджета в качестве источника спроса.
(1/6)
@unexpectedvalue
Наша ежеквартальная карта с результатами продаж в построенных объектах за 3-ий квартал 2023. Резульаты за 1 и 2 квартал 2023 здесь и здесь.
Зачем мы ее делаем?
Всякий раз, когда вы слышите про «затоваривание» на рынке жилья, смотрите эту карту. Она показывает, удалось ли застройщику распродать квартиры в построенных за отчетный период домах. Удалось - если показатель выше 70%. Если выше 75%, то все даже слишком благополучно, если больше 80% - у вас льготная ипотеку. В отрасли кризис, если не удается распродать построенное, а не котлован. Это для топ-10 регионов по объемам стройки. На небольших рынках уже другие критерии.
Например, Краснодарский Край. Здесь общая распроданность по данным ЕИСЖС рухнула с 34% в конце 2021 года до 20% в середине 2023. Но причина простая: в Краснодаре начали много строить относительно недавно, и закончат через пару-тройку лет. Покупатель просто подождет, пока на месте стройки появится что-то кроме огромной дыры в земле, тем более, что дисконта на котлован сейчас почти не найти. Готовые проекты при этом распродаются на ура: 76% в этом квартале, 75% в предыдущем.
Но еще мы увидели, что застройщики учли, как сильно всех раздражают растущие цены, и вместо накачивания цен на готовые объекты, как это было в 2020 году, направили ажиотажный спрос в строящиеся метры:
1. мы видели рекордные выдачи ипотеки в августе-сентябре, на 35% выше прошлых достижений. При этом распроданность введенных объектов снизилась в районе погрешности.
2. общая распроданность при этом выросла с 30% до 35% (это много, в последний месяц квартала всегда относительно большие вводы, и выбывают из статистики более распроданные объекты). Если посмотреть отдельно на 2024 год, то показатель взлетел с 33% в июле до 49% на последнюю доступную дату.
Ну и отдельно смотрим на Московскую область. Мы полагаем, что там результат должен быть выше, дело скорее в ошибках в ЕИСЖС. Так что общий показатель распроданности введенных объектов мог бы быть еще выше (МО могла бы вполне дать +1% общего результата).
#жилье
@unexpectedvalue
Все же наш тезис, что такого сильного (сильно больше, чем уже есть) разлета цен не будет: либо вторичка будет тормозить продажи новостроек, либо девелоперы с банками начнут субсидировать вторичку, поддерживая оборачиваемость. Излишек производителя не может быть бесконечным.
Сама разница в ценах складывается из премии за качество продукта (все же новостройки поинтереснее, чем массовые панельные пятиэтажки) и финансового инструмента в виде пониженной ставки. Раньше эта разница компенсировалась за счет дисконта за риска недостроя. С приходом эскроу этот риск ушел, осталась только премия
Но важно, наверное, проговорить: массовая льготная ипотека - это способ поддержать продажи жилья и стимулировать темпы строительства. А заодно вытягивать ВВП через смежные отрасли. Выигрыш от этой программы для граждан - только экстерналия.
Зачем это нужно? Чтобы когда экономика перейдет в стадию роста (да, рано или поздно она перейдет в стадию роста), не случилось еще одного бутылочного горлышка с мгновенно растущим спросом и дефицитом предложения а-ля 2020-2021 даже без всяких льгот.
Хорошая эта policy или нет, вопрос больше политический, ответ на который мог бы быть получен на выборах (простите)
@unexpectedvalue
Второе. Основной источник первоначального взноса — сбережения. Основной источник погашения кредита — средства от продажи имеющегося жилья.
На рынке в любом случае останутся покупатели со сбережениями и жильем в собственности, так как они могут оптимизировать свою стратегию. Под рефинансирование например. Или перераспределить сбережения, снизив первоначальный взнос, но выплачивая за их счет больший платеж, пока делается ремонт, а жилье в собственности ожидает продажи (небольшое напоминание, что жилье чаще покупают более обеспеченные граждане).
Затем вернутся граждане, у которых не было сбережений, но было жилье в собственности. Под «не было сбережений» мы подразумеваем недостаточно для покупки сегодня по сегодняшним условиям, а не 0 на счету. То есть делим на страты и получаем постепенное возвращение с корректировкой на рост доходов и количество сочувствующих родственников.
Граждане без сбережений и жилья в собственности с большой вероятностью уйдут в «вечную аренду». Вечную = до улучшения ценовых условий, так они свою стратегию подстроить не смогут.
Но это только со стороны спроса, ведь третье:
Без оборачиваемости вторичного рынка невозможен значительный рост сделок на первичном, а значит предложение тоже подстроится. Самое простое, что могут сделать застройщики: предложить покупателям трейдин. Особо талантливые строители, разумеется, будут делать это за счет средств проектного финансирования как в случае с субсидированием ставок. Банки тоже будут в этом участвовать, вы же не разгоните половину розничного блока, а казначейства будут субсидировать скидки по ставкам за счет сверхдоходов от размещения бесплатных остатков на расчетных счетах по высоким ставкам, чтобы розница не теряла долю рынка.
Итого
🔹Вторичный и первичный рынок лишь частично конкурируют за покупателя, они уравновешивают друг друга.
🔹Если вы прогнозируете рост продаж на первичном рынке, то с определенным лагом вы подразумеваете бурный рост на вторичном. В прошлый раз процесс нормализации занял чуть больше года с учетом накопленного эффекта с 2020-2021
🔹Тут как с convexity облигаций: чем сильнее растет ставка, тем ниже ее влияние на цену актива.
(2/2)
#жилье #ипотека
@unexpectedvalue
Начали!
Войти Zoom Конференция
https://us02web.zoom.us/j/84387114804?pwd=dlJjM0ZqN09QOFZUUlduam5SNklhQT09
Идентификатор конференции: 843 8711 4804
Код доступа: 959367
Давайте немного поговорим про аренду. Мы почти никогда ее не упоминаем, хотя интуитивно кажется, что эта важный сегмент рынка жилья. Но есть нюансы:
🔹исследования арендного рынка имеют очень низкую ценность. В России выбор между снимать/покупать практически не ставится. Сотни написанных статей о том, что выгоднее, не учитывают важную поведенческую компоненту, которую мы когда-то назвали «зато своя». При этом качество данных об арендных ставках очень низкое, так как множество сделок совершается за пределами какой-либо официальной статистики и агрегаторов. Условный Циан не видит, по какой цене мы продлеваем 11-месячные договоры, которые не нужно регистрировать. Институционализированная аренда, которая была бы отличным источником статистики, сейчас представлена только арендными домами дом.рф, которых в Москве 7 штук, 1 в Воронеже и 1 в Екатеринбурге. Это очень хорошая инициатива, но это пока только капля в море.
То есть дорого и мало кому нужно.
🔹 покупка жилья и аренда — слабые субституты. В некоторые странах эта связь слабее, в некоторых сильнее, это по-разному влияет на ценообразование, но в общем случае эти категории спроса почти не пересекаются. Подробнее можно почитать здесь (если вам интересна жилищная политика, обязательно почитайте полностью; документ в комментарии).
🔹 как уже писали, экономическая эффективность строительства жилья под аренду и продажу для застройщиков находятся в разных вселенных. Чтобы аренда стала для строителей привлекательной, необходимо снижение средних цен продажи примерно в 2-3 раза (скорее всего даже больше).
Но
Аренда - это важный источник «ликвидности» на рынке. Сейчас роль оператора ликвидности на себя берет вторичка (как это работает описывали здесь). Но и этот рынок такой же неинституциональный, как аренда, да еще и крайне чувствительный к циклу (см. ипотека при КС 12%).
К чему это все?
Нам кажется достаточно очевидным, что стратегия Минстроя по строительству 120 млн квадратов многоквартирных домов в год к 2035 году нежизнеспособна. Но строить нужно. У нас все еще низкая обеспеченность жильем, а огромная часть жилого фонда сильно старше 50 лет и имеет не самые высокие потолки.
Так что если у вас есть возможность проголосовать за жилищную политику, выбирайте кандидата, который пообещает решить проблему жилья не льготной ипотекой, а развитым рынком аренды (с планом лет на 20).
P.S. о том, как важен рынок аренды, лучше всех пишет Jay Parsons
Подводя какой-то итог, давайте повторим, ипотека в России - это вопрос социальный. Возможность приобрести свою квартиру - это очень важный фактор стабильности.
Но в условиях постоянных непредсказуемых инфляционных шоков растущий сбалансированный ипотечный рынок - это утопия. Если у вас длина пассивов в экономике не превышает 1 год, а активов - 5 лет (усредненный срок погашения ипотеки на первичке и вторичке) вы не сможете иметь прибыльный ипотечный портфель.
А если так, то нужно либо отказаться от ручного производства инфляционных шоков, либо «большинству» быть готовым и дальше субсидировать «меньшинство со сбережениями и квартирой в собственности», застройщиков и банки.
(3/3)
#ипотека
@unexpectedvalue
Конфликт между банками и застройщиками по поводу комиссий за льготную ипотеку сам по себе является лишь хорошей работой маркетинговых подразделений, но является следствием фундаментальной экономики.
Дисклеймер: автор уже более года не работает в крупных кредиторах жилищного рынка, и не представляет позицию ни одного из участников рынка. Позиция редакции канала по этому вопросу заключается в необходимости прекращения массовой льготной ипотеки в принципе и изменении механизма расчета субсидирования по адресным программам.
Теперь к сути.
Насколько введение комиссий и публичные выступления несогласных застройщиков и небольших банков вообще значимое событие?
Не особо.
1️⃣ январь - месяц низких продаж, так что обе стороны могут без особого ущерба взять паузу, чтобы договориться в частном порядке.
2️⃣ «бунт против комиссий» застройщиков возглавили Settl Group и ГК ПИК - две компании, чья распроданность объектов, которые должны быть введены в 2024 году, выше 80% и 75% соответственно, а распроданность в 2025 году: 47% и 39%. Это очень много.
У ГК Самолет, который воздержался от заявлений, этот показатель составляет 53%, что достаточно много, но всего 16% в 2025.
То есть ПИК и Сеттл могут вообще ничего не продавать в этом году и чувствовать себя прекрасно. По более широкому списку застройщиков можете посмотреть хороший анализ у коллег из Domus Verus.
3️⃣ банки, выступившие «в поддержку» граждан, занимают не более 5% рынка каждый, а кто-то в принципе аффилирован с государственным институтом, ответственным за распределение лимитов льготного кредитования (которые у некоторых банков почти исчерпались еще в прошлом году) и может игнорировать экономические факторы.
4️⃣буквально весь 2022 снижать ставку по ипотеке за счет роста цены объекта предлагали сами застройщики при участии банков. Но тогда это не было основанием для обращения в УФАС, зато вызывало беспокойство Банка России, так как комиссия оседала в цене, но никто не раскрывал ее значение.
5️⃣хоть кривая доходности ОФЗ и выглядит инвертировано, но она совсем не означает, что длинные деньги сегодня дешевле, чем короткие. Сегодня длинные деньги доступны только по плавающей ставке КС+Х. Депозиты со сроком выше 1 года составляют около 10% от привлеченных средств. Поэтому снижение возмещения (уже четвертое с начала программы) на 0.5% все же имеет эффект (объективно недооценили этот фактор ранее).
6️⃣при высоких компенсациях от правительства (2020-2021 годы, например), банки делились частью маржи с гражданами, снижая ставки ниже установленных льготными программами.
(1/3)
#ипотека
@unexpectedvalue
Как-то писали (1 и 2), что высокая ставка ЦБ совсем не приговор для вторичного рынка, потому что сделки на первичке будут стимулировать сделки на вторичке с лагом.
Но забыли упомянуть главную причину: ипотека составляет лишь треть от всех сделок на вторичном рынке.
Отдел анализа данных настаивает, что нужно считать в метрах, чтобы лучше отражать, сделки с небольшой ипотекой (когда ваш ПВ условно 90%), но таких данных у нас нет.
Что есть:
1. Информация о сделках купли-продажи жилья по росреестру.
2. Информация о выданных ипотечных кредитах от ЦБ.
Первичный рынок - сильно зависит от ипотеки: сейчас почти 90% сделок против 50-60% до начала льготных программ: разрыв цен между первичным и вторичным рынком выталкивает покупателей за кэш в ипотеку.
Сворачивание льготной ипотеки будто должно сильно ударить по рынку, ведь отношение платежа к доходам станет очень высоким? Нет, выплачивать кредит можно не только из доходов, но и из накоплений, куда в том числе мы включаем и стоимость жилья в собственности (доставшееся многим по приватизации). Поэтому ПДН очень косвенно говорит нам о качестве заемщиков.
Но на вторичном рынке высокая оборачиваемость достигается благодаря «альтернативным сделкам». Граждане просто обмениваются квартирами с доплатой: накопить на дополнительные 10-15 квадратных метров не сложнее, чем на первоначальный взнос (это те же 20-30% от средней квартиры 50-55 кв. м), но зато никаких долгов.
Самая высокая доля ипотечных сделок (почти 40%) была в 2020-2021 году в период самой мягкой денежно-кредитной политики.
Мы согласны, что рынок в следующем году будет тормозить, но, повторим еще раз: из-за перераспределения спроса после ажиотажа этого года. Рост ставок для вторички будет вторичен (простите…), так как затронет не более 30% всех сделок. С другой стороны, высокие продажи в новостройках в 2023 году поддержат активность в старом фонде в 2024.
#жилье #ипотека
@unexpectedvalue
завтра здесь. будут итоги года, ожидания от следующего и рецепт идеального (по версии редакции) мартини
приходите!
Ужесточение условий льготной ипотеки: зафиксируем как есть везде, кроме Москвы (прости, ГК ПИК, поздравляем ГК Самолет)
На прошлой неделе была скорректирована всеми любимая программа льготной ипотеки.
Что изменилось?
Де-юре много. Де-факто, ограничили возможности для выдачи кредитов в Москве и… все. Все остальные поправки сложно назвать значимыми. Финансовым и строительным чиновникам удалось договориться зафиксировать документально то, что и так происходит, а разбираться уже ближе к лету, когда программа должна (ха-ха) закончиться.
Смотрим подробнее:
Графики 1 и 2 показывают среднюю сумму кредита по программам льготной и семейной ипотеки:
🔹В среднем по России она едва превышает 4 млн руб.
🔹В Мос. области и Санкт-Петербурге в последние месяцы этот показатель стабилизировался около 6 млн руб.
🔹В Москве около 8.
По семейной ипотеке суммы кредита выше. Но ее не ограничивали по этому показателю.
Может быть, поможет ограничение по первоначальному взносу?
Картина примерно та же (Графики 3 и 4). Средний ПВ и так находится на этом уровне. Больше помогли макропруденциальные надбавки (они скорректировали продуктовое предложение банков, но повлиять на объемы не смогли).
Снижение стоимости компенсации банкам на 0.5% при инвертированной кривой процентных ставок - вообще ничего не значит. Даже если средняя дюрация пассивов банка 1 год, сейчас стоимость денег на 1 год меньше, чем ключевая ставка. И чем длиннее пассивы, тем выгоднее получение льгот.
Произошло ровно то, что случилось год назад: слухи об отмене льготной ипотеки вызвали ажиотажный спрос, а потом ее просто продлили, увеличив ставку на 1%. Аналогично снижение выдач в первом квартале 2024 будет связаны с:
👉 сезонностью - первый квартал года всегда в среднем хуже по выдачам
👉 перераспределением спроса из-за ажиотажа.
Поддержку в начале года может оказать ожидание снижения ключевой ставки (возможность рефинансироваться), предвыборный цикл (раздача денег), индексация доходов по итогам высокой инфляции 2023.
#ипотека #жилье
@unexpectedvalue
Если взглянуть на процентные ставки, то только обработка пользовалась таким благом, как льготное корпоративное кредитование. Торговля показывает вполне рыночные уровни спредов к ключевой ставке как в длинных, так и в коротких кредитах. С обработкой так не получается: в сентября, когда средняя ключевая ставка преодолела 12.5%, займы тут по-прежнему выдавались в диапазоне 7-7.5%.
Если вернуться к данным ЦБ, то средняя доля льготных кредитов в 2023 году согласно рисунку B-9-1 будет около 8%. Доля обработки в выдачах - 16%. Часть льгот точно приходится на сельское хозяйство (оно вообще системно субсидируюется, но его доля только 3% от общих выдач). Так как другие отрасли не демонстрируют роста, то предполагаем, что все оставшиеся льготы отправляются в обработку, то есть порядка 30% выданных кредитов здесь субсидируются. Но повторимся, если на вашу продукцию есть гарантированный спрос, то вам даже субсидии необязательны.
Последнее. Задолженность нефинансовых организаций (включая облигации, лизинг и тп.) выросла относительно конца 2021 года на 36%. Но отношение кредита к выпуску снизилось. Бизнесу нужно меньше заемных средств, чтобы произвести больше. Либо здесь резкий рост доли собственных средств в инвестиционных проектах, либо «авансирование от покупателя», либо рост производительности. Больше всего верится в авансирование.
(6/6)
@unexpectedvalue
Что изменилось?
После начала войны компании стали брать меньше кредитов из-за шока (невозможно было принимать никаких решений) и потери международных рынков капитала. Если в феврале среднегодовой объем выданных кредитов достиг исторического максимума 78 трлн руб., то к февралю 2023 упал до 58 трлн., после чего возобновил рост. Тут два фактора: появление программ господдержки, но их вклад не так велик, если верить данным ЦБ, а также необходимость рефинансировать свои короткие займы: то есть вы взяли 100 рублей в долг, пришла пора вернуть их с процентами (допустим, 110 рублей), у вас нет этих средств, потому что война, санкции, структурная перестройка, вы и не планировали их возвращать, выберите свое, и банк дает возможность взять эти 110 рублей в долг на 3 года и на год примерно по одной ставке (допустим, вам недоступны льготные программы), но трехлетний кредит будет по плавающей ставке. Стоимость равна, а платеж меньше. А в феврале, видимо, критичным событием считалось послание к федеральному собранию, после чего начался business as usual.
Важное про льготное кредитование: оно может быть прямым, как с льготной ипотекой, а может быть косвенным через кредитование на рыночных условиях и включение стоимости займа в цену госзаказа, при чем можно оставить это в статье «норма прибыли», тут всей правды мы действительно не узнаем. Однако наша ставка, что оно не так сильно повлияло на объемы выдачи, как банальная мягкая денежно-кредитная политика.
(4/6)
@unexpectedvalue
Главное, что случилось в корпоративном кредитовании после 2022 года - переход на долгосрочные кредиты. Почему важно? Мы много переживаем о росте доли кредитов по плавающей ставке: с 30 до 47% за три года. Но нужно признать, что мы переоценили значимость этого события (как и влияние льготного корпоративного кредитования, но тут сложнее).
Смотрим график. До сентября 2022 года в среднем меньше трети кредитов выдается на срок больше 1 года. Еще 30% выдаются на срок до 1 месяца или до востребования (условно револьверные кредиты на текущие расчеты). 23% выдаются на срок до полугода и оставшиеся 17% - от 180 до 365 дней. То есть до 2022 53% займов имеют срок полгода плюс 30% задолженности по плавающей ставке. С учетом пересечений этих множеств, а также возможного наличия долгосрочных кредитных линий с фиксированной ставкой можем предположить, что примерно 60-70% задолженности кредитного портфеля перекладывает весь процентный риск на заемщиков. Таким образом, роль ключевой ставки в кредитовании корпоративного сектора была крайне высока
(2/6)
@unexpectedvalue
Каждый раз, когда речь заходит про «рынок ждёт обвал», «есть опасные дисбалансы» и т.п., вспоминаем важное правило: чтобы упали цены, у продавцов должна быть острая необходимость продать в установленный срок, то есть деньги от продажи нужны здесь и сейчас.
То, что на первичном рынке такой необходимости нет уже много раз говорили: по 214-фз стройку финансируют банки, а не покупатели жилья, как раньше. У застройщика не возникает потребности в наличных с момента, как он заключил договор.
На вторичном рынке чуть сложнее, но результат не сильно отличается. Ситуаций, когда ваша потребность в наличных может быть удовлетворена только за счет продажи жилья, не так уж и много. Вспомните, когда в последний раз вам срочно нужны были 15 млн рублей, при рыночной стоимости квартиры в 20?
Если мы утверждаем, что после попадания на вторичный рынок, когда становится невозможно совершить покупку по условиям льготной ипотеки, стоимость жилья падает на 20-30%, то за счет инфляции вы сможете продать ее по цене покупки уже через 4-5 лет. Даже на уровне интуиции понятно, что домохозяйства не покупают квартиры раз в 3 года.
Наконец, даже если в результате дефолта заемщика или застройщика жилье попадает к банку, то банкам сейчас более чем хватает капитала и прибыли, чтобы жить с этими квартирами на балансе несколько лет в ожидании нового периода экономического роста.
Даже на фондовом рынке активы имеют склонность обваливаться, когда продавцам приходится продавать прямо сейчас: условный маржин колл.
#жилье #ипотека
@unexpectedvalue
🤔 "Первичный рынок процветет, вторичный - будет стагнировать" - это ведь вежливый способ сказать, что распределение выигрыша от льготирования ставки смещается дальше в пользу застройщика от покупателя жилья?
Т.е. дисконт/отрицательный эквити/убыток в виде разницы цены на первичке и вторичке, который покупатель фиксирует в момент покупки, будет расширяться, так @unexpectedvalue?
@c0ldness
Насколько мертв вторичный рынок при КС 15%?
Хоронить вторичный рынок из-за роста ставок стало общим местом. Некоторые эксперты текущий уровень ставок на готовое жилье 14-18% годовых называют запретительным и все такое.
При этом первичному рынку в случае сохранения параметров льготной ипотеки обещают небывалый расцвет.
Мы с этим согласны, но в следующей формулировке: В 4м квартале 2023 года выдачи ипотечных кредитов на первичном рынке составят 80-90% от показателей 3-го квартала 2023, при значительном снижении количества ипотек на готовое жилье.
Дальше сложнее:
Первое. Похороны вторичного рынка упираются в классическую проблему фрейминга, когда разная формулировка одного и того же вопроса приведет к разным ответам. Чаще всего вопрос можно свести к:
Какой будет спрос при изменении ипотечных ставок на Х?
Такая формулировка подразумевает, что покупатели жилья оптимизируют свою ипотечную ставку, и если она будет слишком высокая, то они откажутся от покупки.
Но чаще покупатели жилья максимизируют жилищные условия, минимизируя ипотечный платеж и первоначальный взнос при определенных временных ограничениях.
В такой формулировке мы пытаемся ответить на 3 вопроса:
🔹какой минимальный платеж может себе позволить домохозяйство в тысячах рублей в месяц (некоторое эмпирическое правило, что это 30%-50%).
🔹на сколько дольше среднее домохозяйство будет вынуждено копить на первоначальный взнос, чтобы компенсировать рост платежа из-за роста ставок? (чтобы платеж не изменился при рости ипотечной ставки ПВ должен вырасти примерно на 20%)
🔹является ли полученный срок накопления приемлемым для д/х, либо оно снизит порог улучшения жилищных условий?*
*Самый простой пример тут: при низких ставках мы могли бы переехать из двушки в трешку (обе на вторичном рынке), а в трешке планировали делать хороший ремонт. Но ставки выросли с 10% до 15%. Расширение семьи уже близко, копить нет времени, мы решаем сразу продать свою двушку и въехать в трешку, отказавшись от ремонта до лучших времен. Первоначальный взнос составит (допустим) 70%, ипотечный платеж будет даже ниже, чем при ставках 10%.
(1/2)
#жилье #ипотека
@unexpectedvalue
Вчера вечером коллеги подготовили отличный ответ (продолжение вот и вот) на наш выпад в адрес Пола Кругмана.
Если вам нравятся подобные публичные споры, приходите сегодня 18.10.2023 в 19:00 на круглый стол от EMCR. Обсудим как там с квадратными метрами!